证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 17 日 [Table_Title] 资产配置日报：坚守的回报 [Table_Title2] [Table_Summary] 12 月 17 日 ，股债均迎来放量大涨。股市主要在午后发力，中证 A500、沪深 300 指数相关 ETF 获得大额买 入资金，市场情绪快速回暖；债市则在多重利多预期的催化下，走出强势修复行情。 权益市场放量上涨。万得全 A 上涨 1.54%，全天成交额 1.83 万亿元，较昨日（12 月 16 日）放量 863 亿 元。港股方面，恒生指数上涨 0.92%，恒生科技上涨 1.03%。南向资金净流入 79.09 亿港元，其中小米集团、美 团分别净流入 10.63 亿港元和 7.51 亿港元，中国移动则净流出 5.14 亿港元。 行情午后迅速反弹，同时股票型 ETF 明显放量。从日内行情来看，万得全 A 在上午持续震荡，并未表现出修 复倾向；而 13:30 后则迅速上涨，完全收复昨日跌幅。值得注意的是，宽基指数 ETF 成交明显放量，今日总成交 额为 942 亿元，较昨日大幅增加 123 亿元。在宽基 ETF ...

Investment Rating - The report provides a "Buy" rating for the industry, predicting that the stock price will outperform the Shanghai Composite Index by 15% or more within six months [56]. Core Insights - The global commercial space launch sector is undergoing a profound cost restructuring, shifting from a one-time manufacturing model to a reusable cost model. Traditional rockets have a hardware manufacturing cost share of about 67%, while emerging commercial rockets reduce this to around 24% through reusable designs [3][27]. - The launch market from 2024 to 2025 is expected to exhibit an absolute oligopoly, with launch service providers monopolizing orders and exerting control over the supply chain [5][42]. Summary by Sections 1. Cost Structure of Commercial Rockets - The cost breakdown of rockets shows that the first stage accounts for 60-70% of total costs, with engines being the most significant component, comprising over 50% of the first stage cost [13][27]. - The Falcon 9 rocket's cost structure indicates that the marginal cost of reuse is significantly lower than that of traditional rockets, with costs dropping to approximately $2,720 per kilogram in reusable mode [27][28]. 2. Industry Chain Benefits from Launch Volume - Launch service providers benefit directly from increased launch frequency and larger contracts, with revenue correlating to the number of launch tasks [4][35]. - The demand for reusable components and high-frequency replacement parts is expected to grow, driven by the need for higher reliability and maintenance of reusable systems [36]. 3. Investment Recommendations - Beneficiary stocks include companies involved in rocket manufacturing and space computing, such as Aerospace Power, Superjet, and West Materials, among others [6][52][53].

证券研究报告|行业点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 17 日 [Table_Title] 欧盟进口猪肉反倾销裁定落地，推荐生猪养殖 [Table_Title2] 养殖业 行业评级: 推荐 能繁母猪调控进度不及预期风险，生猪疫病风险，消费不及预期风险，环保政策变化风险，原材料价格波动风 险。 [Table_Summary] 事件概述: 商务部 2025 年 12 月 16 日公布对原产于欧盟的进口相关猪肉及猪副产品反倾销调查的最终裁定，最终认定原产 于欧盟的进口相关猪肉及猪副产品存在倾销，国务院关税税则委员会根据商务部的建议作出决定，自 2025 年 12 月 17 日起，对原产于欧盟的进口相关猪肉及猪副产品征收反倾销税。反倾销税率为 4.9%-19.8%。 分析与判断: ► 欧盟为我国重要的猪肉进口来源，前三季度进口占比超过 50% 2025 年前十个月，中国进口相关猪肉及猪副产品 193 万吨，其中从欧盟进口 99 万吨，占比 51%，欧盟成员国西 班牙为我国第一大猪肉及副产品进口国，前十个月进口 46 万吨，占比 24%。前三季度我国猪肉产量 4368 万 吨，猪肉及副产品进口量 ...

证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 16 日 [Table_Title] 资产配置日报：考验定力 12 月 16 日 ，市场重演债涨股跌剧情。近期全球市场风偏一致走弱，最近一个交易日，美日韩等国主流股指 均呈现明显下跌状态，国内权益市场同样受到预期冲击，各大股指普遍回调，其中科技类板块跌幅更为显著。债 市则中断了连续两日的急跌行情，不过整体的修复幅度较为有限。 权益市场缩量下跌。万得全 A下跌 1.45%，全天成交额 1.75 万亿元，较昨日（12 月 15 日）缩量 463 亿 元。港股方面，恒生指数下跌 1.54%，恒生科技下跌 1.74%。南向资金净流入 0.82 亿港元，其中小米集团和小鹏 汽车分别净流入 6.32 亿港元和 3.45 亿港元，阿里巴巴和中国移动分别净流出 6.32 亿港元和 4.60 亿港元。 下跌压力主要来源于全球层面。其一，日本央行将于 12 月 19日公布利率决议，预计加息 25bp，市场担忧套 系交易逆转对权益行情造成冲击（参考 2024 年 8 月 5 日大跌）。其二，美股再显疲态，纳斯达克指数从 12 月 11 日开始回调，截至 ...

证券研究报告|行业点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 16 日 [Table_Title] 11 月社零+1.3%，政策加码拉动内需回暖 [Table_Title2] 社零数据点评 [Table_Summary] 事件概述: 统计局发布 2025 年 11 月社零、地产数据：1）社零方面，2025 年 1-11 月社零总额同比+4.0%：家具、文化办公用品、化妆品、 金银珠宝、线上社零增速分别为+16.9%、+18.2%、+4.8%、 +13.5%、+9.1%；11 月社零整体同比+1.3%，低于 Wind 一致预期 （+2.9%）,其中家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝增速分 别为-3.8%、+11.7%、+6.1%、+8.5%。2）地产方面，2025 年 1- 11 月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资 完成额分别同比-19.9%、-20.1%、-8.1%、-15.0%；11 月全国住 宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别 同比-26.8%、-28.0%、-19.1%、-30.8%。 分析与判断: ► 家居：政策持续加码，地产有望止跌回稳。 ...

证券研究报告 2026年出口：驱动与增速 ——基于区域和产品结构的分析 大类资产首席分析师：孙付 SAC NO：S1120520050004 联系人：杜树楷 2025年12月16日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 核心观点 2 贸易环境：中美关系进入缓和期，欧美主要经济体仍处于财政扩张与货币宽松周期，全球经济增长总体平稳，但今年关税扰动 "抢出口"形成的高基数，叠加关税税率抬升对贸易需求的压制，将导致全球贸易增速放缓。 基于官方分区域、分商品层面的出口数据，对今年出口增长进行归因： 对美与对东盟出口或呈现"跷跷板"效应。今年对东盟出口增长中，转口贸易的贡献较大；若明年中美关税下调、双边贸易逐 步恢复，对东盟出口增速较难保持今年的高增速。 中欧贸易摩擦有升温迹象。今年对欧盟出口里，小包裹的占比及增长贡献均明显提升。 非洲是今年出口增速最快的区域之一。对非出口增长主要来自：车辆及配件、船舶、工程设备及材料、手机、电脑等消费产品。 2026年出口展望： 美国和东盟：美国未来大幅降低全球平均关税的可能性较低（即便对等关税被判违法，也有补救措施），预计明年美国和东南 亚出口之间转口贸易此消彼长的"跷跷板"因素 ...

证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 16 日 [Table_Title] 2026 超长债之供需格局 11 月中下旬以来，随着新一轮年末政策博弈期开启，债市波动显著放大。期间，10 年国债收益率由 1.81% 上行至 1.85%，高点达到 1.87%；30 年国债收益率则由 2.14%攀升至 2.28%，触及年内高点水平；相对变化之 下，10 年国债与 30 年国债之间的期限利差由期初的 33bp 快速扩张至 43bp，曲线超长端大幅陡峭化。 为何超长国债表现明显偏弱？直观原因或是机构行为，券商自营是本轮调整行情中的最主要卖盘，11 月 20 日至 12 月 15 日区间，累计净卖出 10 年以上国债 659 亿元，而在券商行为的推动下，基金出于相对排名压力， 被动跟随卖债，同期累计净卖出 10 年以上国债 458 亿元。然而，交易盘大幅卖债背后的深层原因，或是对 2026 年超长债供给的纠结，部分机构提前压降仓位，以应对潜在的不确定性。因此，我们也顺此思路，探究来 年的超长债供需情形，以及会对债市产生怎样的影响。 （一）2026 年超长政府债供给总量，或在 6.5- ...

证券研究报告|行业点评报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 15 日 [Table_Title] 医保局力争 2026 年实现生娃基本不花钱，利 好母婴产业链 [Table_Title2] 商贸零售 行业评级: 推荐 [Table_Summary] 事件概述: 2025 年 12 月 13 日，全国医疗保障工作会议在北京召开，国家医保局在会议上发布多项数据和措施。其中包 括，力争 2026 年全国基本实现政策范围内分娩个人"无自付"。 分析与判断: ► 国家医保局力争在 2026 年实现政策范围内分娩个人"无自付"，将适宜的分娩镇痛项目纳入医保范围 国家医保局表示，"十四五"期间，全国生育保险参保人数达 2.55 亿人。全国均已将符合条件的辅助生殖项目 纳入医保支付，7 个省份实现政策范围内住院分娩医疗费用全额保障，近 95%的统筹区将生育津贴直接发放给参 保人。2026 年，医保部门将推动将灵活就业人员、农民工、新就业形态人员纳入生育保险覆盖范围。合理提升 产前检查医疗费用保障水平，力争全国基本实现政策范围内分娩个人"无自付"。将适宜的分娩镇痛项目按程序 纳入基金支付范围。全面实现生育津贴 ...

Investment Rating - The industry rating is "Recommended" [4] Core Insights - The recent bidding results for duty-free projects at Shanghai airports indicate a new competitive landscape, with international retailers regaining operational rights in China after 1999. The expected annual passenger throughput for the two terminals at Pudong Airport is 80 million, with the bidding results showing a decrease in commission rates [2][19] - The National Retail Innovation Development Conference emphasized the retail sector as a foundational industry for the national economy, encouraging companies to accelerate transformation and focus on high-quality development [3] Summary by Sections Industry & Company Dynamics - The bidding results for duty-free operations at Shanghai airports have led to a significant shift in the competitive landscape, with China Duty Free Group (CDFG) and Dufry winning key contracts. The commission rates for the new contracts are lower than previous agreements, which may enhance profitability for operators [1][2][19] - Walmart has transitioned from the New York Stock Exchange to Nasdaq, marking a strategic shift towards being perceived as a technology-driven company rather than a traditional retail stock. This move is seen as a response to the evolving retail landscape and the increasing importance of technology and AI [21] Macro & Industry Data - In October, the total retail sales reached 4.63 trillion yuan, with a year-on-year growth of 2.9%. Excluding automobiles, retail sales grew by 4.0%, indicating a slight acceleration in consumer spending [39][40] - The online retail growth rate has slowed, while new retail formats continue to grow rapidly. For the first ten months, the online retail sales of physical goods increased by 6.3% year-on-year, with new retail formats like warehouse membership stores and unmanned stores showing double-digit growth [40] Investment Recommendations - Five investment themes are suggested: 1. Continuous upgrades in AI technology, benefiting companies like Keri International and Focus Technology [7] 2. Increased consumer willingness to pay for emotional value, with high-growth potential in new retail sectors [7] 3. Recovery of cyclical sectors under the backdrop of domestic demand stimulation, with companies like Haidilao and Yum China expected to benefit [7] 4. Expanding opportunities for domestic brands going overseas, with a focus on service providers and strong product offerings [7] 5. Revitalization of traditional formats as offline traffic returns, benefiting companies like Yonghui Supermarket and Kidswant [7]

12 月 15 日，统计局公布 11 月经济数据。如何看待边际变化？ 第一，工业相对平稳，服务业增速放缓。11 月工业增加值同比增 4.8%（预期 5%），与前月的 4.9%较为接 近，但低于三季度的平均值 5.8%。工业出口交货值同比-0.1%，相对前月的-2.1%明显修复，其对工业增加值的 拖累效应相应收窄 0.2 个百分点（直接效应）。产销率同比-0.8 个百分点，较前月-1.0 个点小幅修复。值得注意 的是，10-11 月 PPI 环比均+0.1%，产销率却明显低于去年同期，反映工业的不同行业之间供需、价格分化加 大。 11 月服务业生产指数同比 4.2%，较前月放缓 0.4 个百分点。这与服务业 PMI 表现相对一致，11 月服务业 商务活动下跌 0.7 个百分点至 49.5%，年内首次跌破荣枯线。据统计局披露，服务零售仍保持较快增长，1-11 月份服务零售额同比增 5.4%，增速比 1-10 月份加快 0.1 个百分点，可以反推 11 月服务零售同比在 5.3%+。服 务业生产指数的疲软，可能受到地产、生产性服务业等其他因素拖累。 第二，受高基数影响，零售增速继续回落。11 月零售同比增 1.3% ...