Core Viewpoint - The company reported a strong performance in Q4 2025, with net revenue reaching HKD 138.3 billion, a year-on-year increase of 22.5%, and adjusted EBITDA of HKD 43.0 billion, up 32.7%, meeting market expectations [1] Group 1: Financial Performance - The company's net revenue for Q4 2025 was HKD 138.3 billion, reflecting a year-on-year growth of 22.5% and a quarter-on-quarter increase of 13.7% [1] - Adjusted EBITDA reached HKD 43.0 billion, with a profit margin of 31.1%, which is an increase of 2.4 percentage points year-on-year [3] - The contribution from gaming and non-gaming segments was HKD 113.6 billion and HKD 17.4 billion, respectively, with year-on-year changes of +28.4% and +3.8% [1] Group 2: Gaming Revenue Breakdown - The company's gross gaming revenue was HKD 139.5 billion, a year-on-year increase of 26.5%, surpassing the industry growth rate of 15% [2] - VIP gaming revenue saw a significant increase of 102.0% year-on-year, reaching HKD 31.1 billion, driven by higher win rates and betting amounts [2] - The actual net win rate for Q4 2025 was 5.14%, compared to 3.0% in Q4 2024, indicating a strong performance in the VIP segment [2] Group 3: Market Share and Future Projections - The company's market share in Q4 2025 was 21.8%, an increase from 20.2% in Q3 2025 and 19.8% in Q4 2024 [3] - Future projections estimate net revenue for 2026 and 2027 at HKD 52,483 million and HKD 56,712 million, respectively, with expected growth rates of 6.6% and 8.1% [4] - The company is projected to maintain an adjusted EBITDA margin of approximately 28.7% in 2026 and 29.1% in 2027 [4]

机构：中金公司 研究员：吴昇勇/王嘉钰/侯利维 4Q25 业绩符合我们预期 1）4Q25 集团日均固定运营成本约为370 万港元，得益于应用IT 升级后，成功实现成本端管控。 2）管理层强调不会支付商标版权费用，因为所有商标及品牌、名称均归本公司实体所有，利益完全一 致。 3）公司注意到，除了来自中国的核心客户外，来自亚洲其他地区的客户数量有所增长，这主要得益于 公司在东京、首尔、曼谷和新加坡开设的销售办事处。 4）管理层希望，四期项目可以额外获批新博彩桌，鉴于四期被设计为涵盖丰富非博彩项目的整体度假 性质的综合度假村。我们预计，四期将与三期相辅相成，进一步带动银河国际会议中心和银河综艺馆的 放量。 5）我们认为公司或将致力于通过产品质量进行市场竞争，公司预计将维持当前的再投资率水平。 6）得益于2026 年春节假期长达9 天，公司预计节后长尾需求强劲。 7）管理层宣布派发末期股息0.80 港元/股，对应2H25 派息率为65%（对比2019 年为30%）。 盈利预测与估值 银河娱乐公布4Q25 业绩：公司收入为138.33 亿港元，同比增长22%，环比增长14%，恢复至4Q19 的 107%；经调整EBIT ...

We estimate the remaining capex at Rmb10bn by end-3Q27, and the firm slightly raised its FY26 capex guidance to Rmb12.5bn (vs. previous guidance of Rmb11bn). The firm's gearing ratio fell 1ppt YoY to 64.7% as of end-1HFY26, marking the first decline in the past five years. Operating cash flow, capex, and free cash flow were Rmb3.3bn (down YoY due to increased receivables), Rmb5.2bn, and -Rmb1.9bn. Black paper: Linerboard and corrugated board recoveredsteadily. We estimate net profit per tonne of paper at Rm ...

降息背景下，资产量增驱动收入增长。（后接正文）盈利预测与估值 业绩回顾 4Q25 业绩超出我们和市场预期 公司公布2025 年业绩，全年经调（除特殊事项，后同）营业收入710 亿美元，YoY +5.3%；全年经调归 母普通股净利润278 亿美元，YoY +12.5%，4Q25 业绩超出我们和市场预期，主要由于息差韧性和财富 管理收入表现好于预期。公司公布2026-2028 年业绩指引，提出营收每年均能实现同比增长，到2028 年 实现5%的同比增长，经调ROTE 每年均达17%+。 机构：中金公司 研究员：严佳卉/吕松涛/张帅帅 发展趋势 降息背景下2025 年经调净利息收入仍实现上行，好于市场预期；且公司指引2026 年继续保持低单位数 增长。4Q25 经调净利息收入环比+6%、同比+8%至117 亿美元，主要由存款环比+3%、HIBOR 环比走 高、结构性对冲等因素带动。降息背景下，公司全年依然实现了同比+0.2%的经调净利息收入上行，主 要即由于存款同比+8%以及结构性对冲贡献，净息差我们计算2025年同比下降8bp 至2.01%。展望2026 年，公司表示综合考虑降息、资产增长、结构性对冲等影响，指引 ...

机构：中金公司 资本开支略上调；资产负债率五年来首次下滑。公司公告已无造纸产能投放，仅剩四条浆线（250 万吨 化学浆，新增一条东莞50万吨拟27Q3 落地），投产地点为天津、重庆、北海、东莞，天津、东莞是传 统箱板瓦楞纸基地，我们认为公司此举或通过增加本色浆优化箱板纸结构，放大传统黑纸系盈利优势。 我们预计公司剩余资本开支100 亿元内，于27Q3 收尾，公司略上调FY26资本开支至125 亿元（前期指 引110 亿元）。截至1HFY26，公司资产负债率64.7%，同比-1ppt，为过去五年首次下滑；经营现金流、 资本开支、自由现金流为33 亿元（同比下滑，主要是应收增多）、52 亿元、-19 亿元。 黑纸：箱板瓦楞纸平稳复苏。我们估算期间吨纸净利约100 元。 往前看，我们认为2026 年行业供给基本收尾、需求平稳增长，我们看好板块周期筑底、迎来供需面平 稳修复行情，近期玖龙各大基地均发布春节后50 元/吨提价函，公司作为国内最大的箱板瓦楞纸龙头 （市占率25%左右），业绩受益板块修复弹性明显。 研究员：徐贇妍/陈彦/楼兰 业绩回顾 1HFY26 业绩符合前期预告和我们预期 公司公告1HFY26 业绩：实 ...

产业链相关业务优势协同，福建LNG 接收站有望贡献增量。公司目前运营中石油旗下江苏如东和河北 唐山2 座LNG 接收站，另外福建LNG 接收站在建，根据福州发改委预计将于2027 年投产，有望贡献业 绩增量；基于中石油长协资源，接收站负荷率有望保持高位稳定。受益于产业协同优势，产业链相关业 务有望持续贡献稳定盈利；上游勘探与生产业务持续收缩，价格波动对公司盈利的影响或进一步弱化。 盈利预测与评级： 我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润60.74/62.76/66.06 亿元，2025-2027 年 EPS 分别为0.70/0.72/0.76 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为11/10/10 倍。公司2025 年计划派息比例 45%，当前股价对应股息率4.3%。可比公司华润燃气、新奥能源、中国燃气2025-2027 年平均PE分别为 12/12/11 倍。公司城燃量增利稳，产业链相关业务贡献稳健盈利，分红回购彰显发展信心。首次覆盖， 给予"买入"评级。 风险提示：销气量增长不及预期、上游气源成本波动风险、LNG 接收站加工费调整 机构：华源证券 研究员：查浩/刘晓宁/邹佩轩 中石油旗下唯一天 ...

Core Viewpoint - The company is expected to achieve long-term excess returns through internal efficiency improvements and external channel and product category expansions, despite facing short-term performance pressure due to channel reforms [1] Group 1: Investment Outlook - The company maintains a "Buy" rating, with revised net profit estimates for 2025-2027 at 956 million, 1.211 billion, and 1.489 billion RMB, reflecting a year-on-year change of -42%, +27%, and +23% respectively [1] - The target price is set at 12.45 RMB, based on a 24.9X PE ratio for 2026, referencing comparable companies like Dongpeng Beverage and Nongfu Spring [1] Group 2: Management Changes - The company announced the resignation of Zhang Wei as Executive Director and Chairman, with Gao Li appointed to these roles effective January 14, 2026 [1] - Gao Li has extensive experience in the beverage sector, having worked nearly 10 years at China Resources Beverage and served as CFO from 2012 to 2020, aligning with the company's goals for management reform and efficiency improvements [1] Group 3: Channel and Product Development - Starting in 2025, the company will address high channel inventory and management issues by increasing investment in channel management and transitioning from large to small distributors [2] - The company anticipates a recovery in its packaged water business and growth in its beverage segment, with new products like herbal drinks and sugar-free teas expected to drive sales [2] Group 4: Operational Efficiency - The company is making steady progress in transforming its production, marketing, and operations centers, which includes increasing self-production rates and optimizing logistics to reduce transportation costs [2] - The new chairman's financial background is expected to enhance management efficiency and improve profitability over time [2]

在全球金价持续高位运行的当下，黄金珠宝行业正面临着一场深刻的变革：消费者不仅追求保值，更追 求情感价值与佩戴体验；品牌们则在传统与创新、规模与差异化之间艰难探索。 周 金价突破千元，意味着黄金饰品正在被动地奢侈品化。但如果黄金越来越贵，如何不让它离普通人越来 越远呢？这实际上也是当前黄金行业共同面对的难题。周生生给出的解法是：克重做减法、工艺做加 法。 要让黄金珠宝回归日常，首先要让它"够得着"。周嘉颖表示，以Charme串珠系列为例，这一入门级产 品线原本在千元左右即可入手，如今随着金价高企已升至两千元上下。但周生生的应对策略并非简单地 涨价，而是在设计端做出调整，推出了更轻巧、用金量更少的衍生版本，同时坚持不可做得过薄，以免 影响品质、容易因碰撞而凹陷。 轻量化的产品不仅使得总价可控，也更符合日常佩戴与年轻化审美需求。工艺分量的加重，恰好与当下 向高附加值精品开发转型的黄金珠宝行业发展趋势相契合。中国黄金协会指出，2025年11月起实施的新 增值税政策，正推动行业内企业向高附加值精品开发转型。这些高附加值的黄金产品大多采用"一口 价"的模式，依托设计与工艺增值来提升产品的溢价能力，毛利率空间会显著优于传统 ...

机构：光大证券 研究员：赵乃迪/蔡嘉豪/王礼沫 事件：公司发布公告，截至2025 年12 月31 日止十二个月期间，公司新签订合同总值为1012.48 亿元， 较截至2024 年12 月31 日止十二个月期间的1006.13亿元增加0.6%；于2025 年12 月31 日，公司未完成合 同量为2038.50 亿元，较2024 年12 月31 日的1726.76 亿元增加18.1%。 点评： 新签合同额稳健增长，中石化集团内部合同额占比回升。2025 年，公司国内新签合同632 亿元，同比增 长2%，境外新签订合同380 亿元，同比下降1.3%，海外合同占公司新签合同的38%。2025Q4 单季，公 司新签订合同总值为99.01亿元。分行业来看，25 年公司新签合同以炼油和石油化工为主，炼油、石油 化工、新型煤化工、储运及其他行业的新签合同额分别同比+77%、-3%、-34%、-22%。分合同类型 看，公司总承包合同持续增长，25 年工程总承包合同额为735亿元，同比增长4%。随着中国石化旗下 洛阳乙烯、茂名乙烯等化工转型项目陆续启动，公司来自中国石化集团及其联系人的新签合同额为554 亿元，占比55%，同比+ ...

机构：中金公司 研究员：Yan CHEN/Lingzhi WANG Stable payout ratio. The firm proposed to pay a total dividend of AUD0.18 /sh in 2025, representing 55% of its earnings per share for the year (vs. 50% in 2023 and 56% in 2024). Trends to watch Production and cost guidance for 2026 has increased compared to 2025, while capex guidance remains largely unchanged. According to corporate filings, Yancoal Australia guides equity-based thermal coal output at 36.5– 40.5mnt in 2026, with cash cost per tonne (excluding royalties) bei ...