浦银国际研究 浦银国际 公司研究 比亚迪电子 （285.HK） 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入净额 89,057 107,186 128,421 169,689 180,442 营收同比增速（%） 22% 20% 20% 32% 6% 毛利率 6.8% 5.9% 8.6% 8.6% 8.9% 净利润 2,310 1,858 3,894 4,650 5,451 净利润同比增速（%） (58%) (20%) 110% 19% 17% 目标 P/E (x) 39.9 49.6 23.6 19.8 16.9 目标 P/B (x) 3.8 3.6 3.1 2.7 2.4 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 公司研究 | 科技行业 比亚迪电子（285.HK）：预计今明两年 利润稳定增长，长期战略清晰 重申比亚迪电子"买入"评级，大体维持 2024 年盈利预测；下调 2025 年收入、净利润预测，下调目标价至 36.7 港元，潜在升幅 24%。 重申比亚迪电子的"买入"评级：我们预期比亚迪电子 2024 年和 2025 年净利润有望同比增长 19%和 17%。这主 ...

浦银国际研究 公司研究 | 互联网行业 浦银国际 公司研究 HKD 186 HKD 176 HKD 249 HKD 207 SPDBI 目标价 目前价 市场预期区间 网易 网易（9999.HK/NTES.US）：《蛋仔派对》 取得阶段性胜利，游戏储备进入新周期 业绩整体弱于市场预期：公司 4Q23 收入人民币 271 亿元，同比增长 7.0%，低于市场预期 3.7%；毛利率同比提升 9.8pp 至 62.0%，主要受 益于自研游戏及渠道收入占比的提升；调整后净利润为 74 亿元，同比 增长 53.4%，低于市场预期 7.1%，主要受营销费用上升影响；调整后 净利率为 27.2%。 手游延续强劲增长势头，《蛋仔派对》守住领先地位。公司 4Q23 游戏 收入为 195 亿元，同比增长 11.5%，其中手游收入同比增长 29%，延 续强劲势头，主要受《逆水寒》、《巅峰极速》、《全明星街球派对》等 新游戏产品推动。随着腾讯推出《元梦之星》，派对游戏赛道迎来激烈 竞争，导致网易营销投入有所加大，4Q23 销售费用率同比上升 2.1pp。 在此次竞争中，《蛋仔派对》取得阶段性胜利，领先地位稳固，累计注 册用户已超过 5 ...

浦银国际研究 财务模型更新 | 互联网行业 唯品会（VIPS.US）：季节性需求推动 赵丹 浦 业绩超预期，预计 FY24 平稳增长 首席互联网分析师 银 dan_zhao@spdbi.com 国 (852) 2808 6436 际 季节性需求推动公司4Q23业绩优于预期。考虑到宏观环境及行业竞 杨子超，CFA 争，预计 2024 年增长保持平缓。因降本增效优于预期，上调盈利预 互联网分析师 测，并上调目标价至 20 美元，当前估值相较同业未具吸引力，维持 charles_yang@spdbi.com “持有”评级。 (852) 2808 6409 财 务 2024年2月29日 强劲季节性需求推动业绩超预期。公司 4Q23 收入人民币 347 亿元， 模 型 同比增长 9.2%，高于市场预期 4.5%，优于先前指引（318 亿-333 亿 评级 更 元），主要是因天气寒冷，服装品类增长强劲；4Q23 GMV 为 664 亿 新 元，同比增长 21.9%，订单量同比增长 7.2%，活跃买家数同比增长 目标价（美元） 20 2.3%，其中 SVIP 会员数同比增长 14%，贡献约45%的GMV。 潜在升幅/降幅 ...

浦银国际研究 公司研究 | 医药行业 和黄医药（HCM.US/13.HK）：呋喹替尼销售 阳景 超预期，海外首发成绩亮眼 浦 首席医药分析师 银 Jing_yang@spdbi.com 国 和黄医药2023全年业绩超预期，主要由呋喹替尼销售好于预期驱动， (852) 2808 6434 际 反映了公司强大的商业化能力，我们认为 2024 年肿瘤收入指引（3- 4 亿美元）可实现性高。此外，公司国际化进程再进一步，赛沃替尼 胡泽宇 CFA 年底将于美国申报二线非小细胞肺癌，有望成为公司第二个海外获 医药分析师 批药物。随着现有药物加速商业化的进程，我们相信公司正在稳步实 ryan_hu@spdbi.com 现盈利的轨道上。维持“买入”评级，目标价为 25美元/39 港元。 (852) 2808 6446 2023 全年业绩超预期，2024 年肿瘤收入指引 3-4 亿美元：2023 年  公司全年总收入达到 8.38 亿美元（+97% YoY），其中肿瘤业务实现收 2024年2月29日 公 入 5.29 亿美元（+223% YoY，包括 2.8 亿美元武田首付款），强于我 司 们的预期，亦高过公司之前给的中位数 ...

浦银国际研究 浦银国际 公司研究 再鼎医药 （ZLAB.US/9688.HK） 公司研究 | 医药行业 再鼎医药（ZLAB.US/9688.HK）：艾加莫德 销售超预期 再鼎医药 4Q23 收入符合预期，艾加莫德销售表现亮眼，强于预期。基 于再鼎过往强大的商业化能力和高效的执行力，我们有信心公司能够 完成管理层给出的 2024 年艾加莫德 7 千万美元的销售指引。随着未来 两年皮下剂型获批，我们相信艾加莫德能为公司实现 2023-2028 年收入 CAGR 超 50%提供强有力驱动。维持"买入"，目标价 60 美元/47 港元。 4Q23 收入符合预期：4Q23 收入为 6,583 万美元，和我们的预计一致； 净亏损为 9,543 万美元，略微超过我们的预测，主要受高于预期的研发 费用和销售行政费用影响。4Q23 收入端，艾加莫德继续强劲增长，实 现销售 507 万美元（+3.7% QoQ），强于我们预期，剔除四季度医保渠道 补偿影响，实际销量可能增速更快；Zejula 因为受到四季度医保渠道补 偿影响，环比持平（同比亦几乎持平），符合预期；爱普盾则同比环比 均有所下滑（-31.5% YoY, -27.6% ...

Investment Rating - Maintains a "Buy" rating with target prices of $275 (US), HK$165 (HK), and RMB 175 (CH) [1] Core Views - The US has surpassed China as the largest contributor to product revenue, driven by strong growth of Zanubrutinib in 4Q23 [1] - Cost control measures are showing initial results, with operational efficiency expected to improve further in 2024 [1] - The company is on track to achieve profitability, supported by faster-than-expected internationalization [1] Revenue and Growth - 4Q23 US revenue reached $310 million, a 101.5% YoY increase, with product sales growing 150% YoY [1] - US product sales surpassed China for the first time, with China's 4Q23 product sales at $267 million [1] - US revenue accounted for 49.4% of total revenue in 4Q23 and 45.9% for the full year 2023, up 8.5 and 10.4 percentage points YoY, respectively [1] - Full-year 2023 product sales increased by 74.5% YoY, while operating expenses grew only 12.5% [1] Operational Efficiency - Operating expenses grew at 1/6th the rate of product sales in 2023, compared to 1/5th in 2022, indicating improved efficiency [1] - R&D expenses are expected to rise slightly in 2024, while sales and administrative expenses will increase moderately [1] - The company plans to maintain a lean commercial team for PD-1 overseas, keeping operating expenses under control [1] 2024 Catalysts - Zanubrutinib's market expansion in the US, including the anticipated approval of the FL indication in March 2024 [1] - Potential approvals for Tislelizumab in esophageal squamous cell carcinoma (US) and non-small cell lung cancer (Europe) [1] - Data readouts for Sonrotoclax (BCL-2) in MM, MDS, and AML, as well as BTK CDAC in refractory MCL and CLL [1] - Phase II data for Tislelizumab combinations with OX40, HPK1, LAG3, and TIM3 in various cancers [1] Valuation and Financials - 2024 and 2025 net loss forecasts narrowed by 0.5% and 16.5%, respectively, reflecting improved operational efficiency [1] - DCF valuation assumes a WACC of 8.1% and a perpetual growth rate of 3.0%, resulting in a market cap of $28.7 billion [1] - Revenue is projected to grow from $3.09 billion in 2024 to $4.43 billion in 2026, with a net profit of $103 million expected in 2026 [5] Market Performance - Current stock prices: $160.3 (US), HK$99.1 (HK), and RMB 125.0 (CH) [2][3][4] - Potential upside: +72% (US), +66% (HK), and +40% (CH) [2][3][4] - 52-week price ranges: $133.0-$272.5 (US), HK$82.7-HK$167.3 (HK), and RMB 98.5-RMB 170.5 (CH) [2][3][4]

浦银国际研究 公司研究 | 新能源汽车行业 理想汽车（LI.US/2015.HK）：四季度利润同 沈岱 比继续大幅改善，实现全年扭亏为盈；公 首席科技分析师 浦 tony_shen@spdbi.com 银 司预期 2024 年冲刺销量 65-80 万辆 (852) 2808 6435 国 黄佳琦 际 我们重申理想汽车的“买入”评级。我们上调理想汽车（LI.US）目标 科技分析师 sia_huang@spdbi.com 价至 53.5 美元，潜在升幅 29%；上调理想汽车-W（2015.HK）目标价 (852) 2809 0355 至 210.3港元，潜在升幅 20%。 2024年2月27日 重申理想的“买入”评级：我们上调理想2024 和 2025 年的汽车交付  理想汽车（LI.US） 量预测，并大幅上调理想净利润预测。理想在2024 年将迎来产品大年， 1Q24 交付量指引中位数 10.15 万辆，管理层同时表示将在 3 月突破月 目标价（美元） 53.5 公 销量5 万辆，并于2024 年内突破月销 10 万辆。随着3 月份 MEGA和 潜在升幅/降幅 +29% 司 2024 款 L9/L8/L7 的 ...

浦银国际研究 公司研究 | 科技行业 传音控股（688036.CH）：4Q23 智能 沈岱 浦 手机出货量及利润同比高成长 首席科技分析师 银 tony_shen@spdbi.com 国 (852) 2808 6435 际 重申传音控股的“买入”评级，上调目标价至人民币 179.4元，潜在 黄佳琦 升幅 16.7%。 科技分析师 重申传音控股“买入”评级：展望 2024 年，我们认为传音有望取 sia_huang@spdbi.com  得比较稳定且确定的增长。传音的基本面增长主要来自：1）得益 (852) 2809 0355 于美国利率有望下调，非洲等新兴地区智能手机需求有望复苏，从 2024年2月26日 而带动传音的手机基本盘复苏向上。2）传音积极开拓东南亚、拉 美等当前市场份额较小的智能手机区域，力争实现自身智能手机出 评级 公 货量增速高于全球智能手机市场增速。3）收入端的高速增长以及 司 公司经营性杠杆有望带动公司利润增长。因此，我们认为传音的基 目标价（人民币） 179.4 研 本面增长确定性和稳定性较高。同时，传音积极进行研发投入，开 潜在升幅/降幅 +16.7% 究 发 Gen-AI 智能手机 ...

浦银国际研究 公司研究 | 医药行业 百济神州 （BGNE.US/6160.HK/688235.CH）： 阳景 积极推进国际化进程 浦 首席医药分析师 银 Jing_yang@spdbi.com 国 首席医药分析师阳景恢复覆盖百济神州（BGNE.US/6160.HK/ (852) 2808 6434 际 688235.CH），维持“买入”评级，目标价为 275 美元/165港元/人民 币 175元。我们预计公司 4Q23 总收入约为 6.6 亿美元。公司第二款 胡泽宇 CFA 出海产品替雷利珠单抗（PD-1）有望上半年于美国获批。泽布替尼美 医药分析师 国放量及替雷利珠海外适应症拓展有望驱动短中期商业化收入。 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446  4Q23反腐影响逐步消退：随着医院端反腐影响的逐步消退，4Q23 产品销售收入有望环比提升。但考虑到历史上四季度通常是淡季 以及对2023年12月PD-1替雷利珠单抗执行新医保价格的渠道补 2024年2月23日 公 偿，我们保守预计公司4Q23 总收入为6.6 亿美元，包括产品销售 司 收入约 6.3 亿美元（84.7% YoY, ...

浦银国际研究 公司研究 | 医药行业 再鼎医药（ZLAB.US/9688.HK）：加速商业 化进程推动盈利前景，维持“买入”评级 阳景 浦 首席医药分析师 银 首席医药分析师阳景恢复覆盖再鼎医药（ZLAB.US/9688.HK），维持“买 Jing_yang@spdbi.com 国 (852) 2808 6434 入”评级，目标价为 60 美元/47 港元。基于再鼎医药（再鼎）过往强 际 大的商业化能力、强劲高效的执行力，我们有信心公司能够完成管理层 4Q25 开始实现盈利和 2023-2028 年收入年复合增速超过 50%的指引。 胡泽宇 CFA 我们认为，公司目前 20 亿美元的市值明显低估了其一系列具有差异化 医药分析师 的重磅创新药的长期价值及众多短期催化剂对股价的提振作用。 ryan_hu@spdbi.com  未来 5 年商业化大幅提速，有望带来超过 50%的收入年均复合增长率： (852) 2808 6446 根据管理层指引，未来 3 年（2024-2026 年）预计将有超过 7 款新产品 或新适应症上市，至 2028 年底之前，再鼎医药预计有超过 15 款商业 2024年2月23日 公 化产 ...