4 December 2025 | 6:51AM HKT Equity Research Wuliangye Yibin (000858.SZ): Investor Meeting: More dedicated product/channel reforms for domestic resilience and overseas We hosted Wuliangye mgmt for an investor meeting in Shenzhen on Dec 3rd. The Goldman Sachs does and seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result, investors should be aware that the firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of this report. Investors should consider this report as ...

2026 年工业气体行业的投资逻辑是什么？ 工业气体行业在 2026 年的投资逻辑主要基于供给侧改革和市场集中度提升。 首先，当前气体价格处于周期底部，即便价格不立即反转，也已过最坏时期， 未来三年利润复合增速预计接近 20%。目前市盈率仅为 20 倍，估值较低，一 旦周期反转，利润和估值都有双升空间。此外，公司在可控核聚变领域与头部 公司紧密合作，这一新兴领域有望成为第二增长曲线。全球对标公司市值达万 亿人民币，而国内龙头企业杭氧股份市值仅 200 多亿人民币，有巨大成长空间。 杭氧股份 20251203 摘要 杭氧股份作为中国工业气体龙头企业，受益于管道气业务的稳定性和零 售气业务的弹性，具备显著的防御和进攻属性，预计 2025 年业绩约 10 亿元，主要由管道气贡献。 公司积极布局可控核聚变领域，已多次中标相关项目，该领域低温系统 价值量占比可观，有望显著提升公司成长性，并设立产业基金为进一步 布局奠定基础。 杭氧股份还积极拓展商业航天和氢能等新兴领域，这些领域符合国家 "十四五"规划重点发展方向，将为公司带来新的增长动力，提升其成 长属性。 中国工业气体市场集中度高，前五大企业占据 70%以上份额，杭 ...

辰安科技 20251203 摘要 辰安科技引入合肥国投作为新控股股东，中国电信仍为第二大战略股东， 形成央地合作新格局，彰显安徽省对公司发展前景的信心。 本次定增募集资金 14.2 亿元，用于 AI 加公共安全智能项目和公共安全 智能装备研发及产业化项目，旨在提升公司在应急管理、城市安全等领 域的智能化水平。 AI 加公共安全智能项目将升级大模型和 AI 能力，应用于应急管理等场景， 实现全流程服务；公共安全智能装备研发项目则侧重于无人机、消防机 器人等无人化装备的开发。 选择与安徽省合作是基于双方已有的良好合作基础，以及安徽省在大安 全、大应急领域的战略布局，辰安科技将成为安徽省打造产业集群技术 策源地的平台。 本次合作将带来多方资源协同赋能，包括中国电信的业务协同、安徽省 的重大项目和资金支持，以及央企、地方政府、高校产学研结合的新格 局。 Q&A 请介绍一下本次定增的具体情况及其对公司的影响。 本次定增的规模为 14.2 亿元，全部由合肥国投以现金方式认购，认购价格为 每股 20.3,333 元。发行完成后，合肥国投将持有公司 28.85%的股份，成为 公司的新控股股东，而现有控股股东中国电信将继续作为 ...

中力股份 20251203 摘要 中力股份稳居国内电动仓储叉车市场份额第一，得益于小金刚产品对三 类车替代手动压车的推动，以及实控人何金辉在杭叉积累的丰富海外经 验，使其在商业化和海外渠道建设方面具备优势。 公司海外营收占比稳定在 50%以上，欧美市场贡献主要海外收入，高端 市场占比提升盈利能力。欧美市场触底反弹，经销商库存消化，新签订 单预计 2025 年二季度转正，与林德合作助力欧洲市场份额提升。 中力股份积极布局智慧物流和系统集成，提供标准化产品和解决方案， 以点对点方式解决人工替代问题，在无人化转型中具备竞争优势，尤其 是在能源成本敏感的中国市场。 近期股价回调受流通盘小和解禁规模较大压制，以及 2024-2025 年收 入增速放缓影响，但行业和个股逻辑良好，资金面角度看是关注时机。 预计 2025 年估值约为 16 倍，2026 年及以后为 15-13 倍，利润复合 增速保守预计 10%，估值较低。 公司毛利率显著领先同行约 5 个百分点，受原材料价格下降和美元兑人 民币升值影响，毛利率稳中有升。规模效应摊薄费用，费用率保持稳定， 但需关注海外渠道拓展及研发投入增加。 Q&A 中力股份在行业中的地位 ...

微导纳米 20251203 摘要 微导纳米半导体设备订单高速增长，预计 2025 年和 2026 年增速将保 持在 50%以上，主要受益于存储厂商的产能扩张和下游资本开支上行， 2025 年新签订单预计达 18-20 亿元，2026 年保守估计 25-30 亿元， 乐观情况下可达 40 亿元。 公司管理团队具备深厚的半导体行业经验，创始人黎伟明在 ALD 技术领 域有深厚积累，周仁在 CVD 和薄膜沉积领域经验丰富，胡斌对光伏业务 有深入了解，为公司在半导体和光伏两大领域的发展奠定了坚实基础。 微导纳米在 ALD 技术方面具有显著优势，工艺覆盖度达到 70%-80%， 尤其擅长沉积 HAKI 材料，如二氧化铪，在一些先进逻辑器件中市占率 已达 70%-80%。在 PECVD 方面，其高温硬掩膜 PECVD 市占率达到 90%，基本实现独供。 随着 3D NAND 结构复杂性增加，对叠层沉积、自限填充提出更高要求， ALD 技术需求增加。高深宽比结构如 DRAM 也需要精确控制薄膜质量， 不论是先进逻辑还是存储器件，对 ALD 用量都会显著增加。 Q&A 微导纳米在半导体设备领域的增长逻辑是什么？ 微导纳米在半 ...

石头科技 20251203 摘要 石头科技预计 2026 年扫地机收入保持 30%增长，洗地机收入从 2025 年的 30 亿元增至 50 亿元，整体收入增速超 30%。受益于黑五期间亚 马逊免费流量和双十一期间 P20 Ultra Plus 价格稳定，四季度内销亏损 有望收窄。 iRobot 面临财务困境，凯雷集团不再展期债务，山川收购其债权但不会 大规模投入，预计业务无显著进展。云鲸传言可能出售，追觅因多元化 业务导致清洁板块资源减少，市占率下降。 科沃斯 2025 年专注于滚筒技术路径，成本低于石头科技，营销卖点易 于理解，具有竞争优势。但石头计划在 2025 年四季度推出低价滚筒产 品，并在 2026 年初扩展 SKU，以压制科沃斯的价格优势。 2025 年三季度，科沃斯通过自补策略保持盈利，石头国内市场亏损。 石头计划通过低价滚筒产品对抗科沃斯，并迭代双圆盘产品以区分价格 差距。 石头科技在美国市场前景乐观，有望抢占 iRobot 的市场份额和线下货 架位置。iRobot 缩减非核心区域业务，将进一步让出货架空间给中国品 牌，预计 2026 年美国市场线下渠道占比将提高。 Q&A 石头科技在 202 ...

2 December 2025 | 8:02AM HKT Equity Research ZTE (0763.HK): Doubao AI smartphone announced; co-designing AI native devices; Neutral ZTE has partnered with Bytedance and introduced on Dec 1, 2025, an engineering prototype AI smartphone for developers and early adopters (per media here, here). The phone is coded Nubia M153, selling at Rmb3,499/US$489, which is designed and manufactured by Nubia (a smartphone brand under ZTE). It is embedded with operating system level AI features, empowered by Bytedance's Dou ...

December 2, 2025 09:00 PM GMT Humanoids | Asia Pacific China Humanoids Survey: High Willingness to Adopt Meets Premature Products M This is our first AlphaWise survey with C-suites across various industries in China. In this report, we share the key findings, which are interesting and in some cases surprising to us. Key Takeaways Data Analyst Mavis.Ng@morganstanley.com +852 2239-7840 Tim Hsiao Equity Analyst Tim.Hsiao@morganstanley.com +852 2848-1982 Carlos Chai Research Associate Carlos.Chai@morganstanley. ...

2 December 2025 | 10:07PM HKT Equity Research Kingsoft Office (688111.SS): New WPS 365 for enterprise; collaborative and digital employee new features rolling out; Buy +852-2978-2930 | allen.k.chang@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. Verena Jeng +852-2978-1681 | verena.jeng@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. Ting Song +852-2978-6466 | ting.song@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. Goldman Sachs does and seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result, investors should be aware ...

杰瑞股份主要集中在北美洲的数据中心订单，并在北美和中东这两个电 力需求大的市场有所布局，预计明年（2026 年）将在中东展开相应业 务，同时聚焦于配电、储能、液冷及热管理等解决方案的研发。 杰瑞股份认为现有资源储备丰富，可以支撑未来发展，计划未来五年内 使电力板块成为公司的支柱板块之一，与造完井设备及天然气设备形成 三足鼎立之势，通过不断获取高端客户订单来证明其深厚的业务布局。 杰瑞股份在美国拥有接近 300 兆瓦租赁容量，还有 100 多兆瓦产能， 并计划明年新增 100~200 兆瓦产量，将平衡发电租赁服务市场，同时 负责后市场运维服务，提升盈利能力。 一领域的深耕布局。例如，今年从美国获取到发电租赁服务和燃气轮机组销售 合同，总金额预计达到 2.5 亿至 3 亿美元。这些订单显示出公司在电力业务板 块的重要地位。 杰瑞股份计划将电力板块发展为第三增长曲线，目标五年内达到与钻井 板块相当的规模和盈利能力，通过持续落地的大额订单展示了在电力领 域的深耕布局，如今年从美国获取的 2.5 亿至 3 亿美元发电租赁服务和 燃气轮机组销售合同。 杰瑞公司通过一体化解决方案解决数据中心面临的电力获取、高密度供 电和散 ...