上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 点 评 证 券 研 究 报 告 报告原因：有业绩公布需要点评 增持（上调） | 市场数据： | 2026 年 03 月 26 日 | | --- | --- | | 收盘价（港币） | 45.78 | | 恒生中国企业指数 | 8389.93 | | 52 周最高/最低（港币） | 61.75/23.70 | | H 股市值（亿港币） | 1,132.46 | | 流通 H 股（百万股） | 2,464.18 | | 汇率（港币/人民币） | 0.8836 | 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg -29% 21% 71% 121% 03/26 04/26 05/26 06/26 07/26 08/26 09/26 10/26 11/26 12/26 01/26 02/26 03/26 HSCEI 蔚来-SW 相关研究 《小鹏、蔚来、理想、贝斯特更新——一周 一刻钟，大事快评（W147）》 2026/03/22 《重点公司更新：整车（蔚来、上汽、零跑、 长城）、零部件——一周一刻钟，大事快评 （W105）》 2025/05/08 《蔚来-SW ...

年初，蔚来推送了世界模型全新版本。从1月28日起，陆续覆盖到 Banyan、Cedar、Cedar S 三个平台 的车型，数量超过了60万台。 这次升级采用"世界模型+闭环加强学习"架构，对于核心能力的提升，官方的表述很直接——" 选道准、 博弈强、控车稳 "。 从蔚来的市场表现看，颜值、换电、服务是稳固的护城河。不过，对于自身哪个方向还可以提升，蔚来其 实一直很清楚。 1月底的这次升级，从时间上看，选得正是时候。春节是用车高峰期，用户在最需要辅助驾驶的时候，用 上了最新版本。 2月，智能辅助驾驶使用总里程突破2亿公里，环比增长了81.5%，使用时长环比增长了81%，城区领航 辅助使用时长环比增长81.7%；使用里程和时长占比超过50%的用户数量，环比分别增长了115.4%和 210.6%。 数据最能说明问题。对于智能辅助驾驶来说，检验效果最好的标准就是——用户愿意使用。 全国门店在2月4日也开启了试驾体验，我们找到蔚来的销售，聊聊最近这一个多月门店的情况。 最近客流情况怎么样？ 我们店在南方二线城市。最近一个月市场比之前回暖了不少，平均每天有16组客户，其中关注ES8的最 多，占到了一半左右。三月份订单节奏 ...

晨会纪要 证券研究报告 2026 年 03 月 25 日 核心结论 分析师 【汽车】蔚来汽车（9866.HK）2025 年报点评：Q4 毛利率环比大幅提升， 产品结构优化&规模效应显现 公司是国内头部新势力车企，随着产品结构以及规模优势强化，我们预计 2026-2028 年公司营收 1284/1571/1808 亿元，归母净利润 4.0/35.9/73.2 亿 元，给予"买入"评级。 【汽车】敏实集团（00425.HK）2025 年年报点评：电池盒贡献核心增量， 机器人&液冷布局持续推进 我 们 预 计 2026-2028 年 公 司 营 收 分 别 为 303/351/401 亿 元 ， 同 比 +18%/+16%/+14% ， 归 母 净 利 润 31.5/37.4/43.4 亿 元 ， 同 比 +17%/+19%/+16%，维持"买入"评级。 【汽车】零跑汽车（09863.HK）2025 年报点评：25 全年业绩符合预期， 26 年冲击销量百万目标 公司为国内头部新势力车企，25 年受新车销量拉动实现量利双增。我们认 为，公司 26 年仍处强势新品周期，有望实现利润目标。预计公司 26-28 年 营收 ...

公司点评 | 蔚来-SW Q4 毛利率环比大幅提升，产品结构优化&规模效应显现 证券研究报告 2026 年 03 月 24 日 蔚来汽车（9866.HK）2025 年报点评 事件：公司发布 2025 年年报，全年总收入 874.9 亿元，同比+33.1%，毛利 率同比+3.7pcts 至 13.6%，Non-GAAP 归母净亏损同比收窄 39.0%至 124.3 亿元。25Q4 收入 346.5 亿元，Non-GAAP 营业利润 12.5 亿元。 受益于 ES8 高盈利产品+规模效应，公司 Q4 毛利率环比大幅提升。公司 25Q4 汽车收入 316.1 亿元，交付 12.48 万辆，单车 ASP 25.3 万元，对比 25Q3 22.1 万元环比大幅提升，主要为 ES8 占比较高所致，该车型 Q4 交付 接近 4 万辆。并且，ES8 毛利率接近 25%，高价值量车型销售占比以及规 模效应提升为公司贡献强劲的盈利能力。25Q4 公司整体毛利率 17.53%，其 中汽车业务毛利率 18.1%，环比提升 3.4pct；其它业务毛利率 11.9%，环比 提升 4.1pct，主要受益于用户基数扩大以及服务及社区业务规模 ...

摘要 2026Q1 乘用车行业量利双压，预计批发量同比-8%，新能源车微降， 出口同比+55%成唯一亮点。 成本端受铜、铝、碳酸锂涨价及人民币升值双重挤压，一季度为行业全 年量利低点，多数车企利润同比降幅>20%。 吉利汽车表现亮眼，Q1 利润预期>40 亿元，环比增 10%+，主因吉利 9X 高盈利及出口同比+140%驱动。 重卡行业出口强劲，1-2 月同比+30%，中国重汽 A 股 Q1 利润预增 60%至 5 亿元，非洲及东南亚市场翻倍增长。 智能化板块优于整车，华阳集团受益小米汽车放量及 HUD 等新业务， Q1 业绩预增 20%；金龙汽车出口翻倍，利润预达 1.5 亿元。 零部件板块分化，福耀、星宇等海外拓展领先者压力较小；金固股份受 益铝价上涨带来的钢轮替代效应，Q2 迎拐点。 两轮车大排量出口维持高增，春风动力 Q1 出口同比+60%，但受全地 形车关税影响，整体业绩预计同比持平。 汽车行业 2026 一季度业绩前瞻 20260322 Q&A 对于 2026 年的汽车行业，整体投资策略和主要推荐的主线是什么？ 2026 年汽车行业正处于技术创新与需求周期的切换阶段，板块内部的新闻主 线较为发散， ...

Core Viewpoint - NIO has achieved profitability for the first time in Q4 2025, marking a significant milestone in its 11-year history [2][3]. Financial Performance - In Q4 2025, NIO reported an operating profit of 1.25 billion yuan and a GAAP profit of 810 million yuan, with total revenue reaching approximately 34.65 billion yuan, a year-on-year increase of 75.9% [3]. - The company's cash reserves increased to 45.9 billion yuan, up nearly 10 billion yuan from the end of Q3 [3]. Vehicle Deliveries - NIO delivered over 48,000 new vehicles in December 2025, a year-on-year increase of 54.6%, setting a new historical record [6]. - For the entire Q4 2025, NIO delivered over 124,000 vehicles, a year-on-year increase of 71.7%, also a historical high [7]. - In total, NIO delivered over 320,000 vehicles in 2025, marking a year-on-year growth of 46.9% [8]. Product Strategy - The success of NIO's new generation SUV ES8 and the L90 model has significantly contributed to its sales performance [10][19]. - The ES8 achieved a monthly delivery of 22,000 units in December 2025, accounting for nearly 70% of NIO's total sales, with a gross margin of 20% [18]. - The L90 model, launched earlier, sold over 40,000 units within four months, serving as a turning point for NIO's annual sales growth [19]. Management and Future Goals - NIO's CEO, Li Bin, has implemented a long-term equity incentive plan that ties his compensation to the company's market value and net profit [8]. - NIO aims to achieve profitability for the entire year of 2026, with plans to expand its SUV product lineup to cover a broader market [23][28]. - The company is focusing on cost control and efficiency improvements, with a commitment to maintain R&D investments of 2 to 2.5 billion yuan per quarter [33][36]. Industry Context - The penetration rate of new energy vehicles in China reached 62.2% in December 2025, indicating a significant shift in the automotive market [25]. - NIO's recent profitability reflects the competitive landscape of the new energy vehicle industry, which is characterized by intense market competition [26].

3月10日，蔚来发布2025年第四季度及全年财务业绩。2025年第四季度公司实现营收346.5亿元，同比增长75.9%，创历史新高；净利润为2.83亿元，这项 数据上一年同期为亏损71.12亿元，实现公司首次单季盈利。 虽然从全年来看，公司仍要面对149.426亿的净亏损，但对蔚来而言，这依然是个积极的转折信号。 李斌最不缺的就是设定远大目标的信心。他将2026年的经营目标定为"全年盈利"。即便中国乘用车市场挑战重重，他依然表示，"蔚来公司现在的产品节 奏与市场发展趋势是匹配的，对全年40%至50%的销量增长非常有信心。" 蔚来 在 2025年第四季度 实现了自公司成立以来的首次季度 盈利 ， 公司创始人 李斌 在电话会上宣告："公司已经正式迈入发展的第三个阶段，开启 新一轮高速增长周期。" 但在庆功宴灯光之外，两头"灰犀牛"正在暗处饮水——一头名为"成本"，另一头名为"补能"。 曲玉表示，2026年大宗材料、包括铜和碳酸锂均呈涨价趋势，且波动较大，给公司成本控制和毛利率带来了巨大压力，蔚来会和供应链一起研究如何持续 提升效率，并减少对毛利率的负面影响。蔚来敢于将"全年盈利"设为目标，很大程度寄托于销量提升， ...

Core Viewpoint - NIO has achieved a significant milestone by reporting a net profit of 283 million yuan for the first time in Q4 2025, prompting a reevaluation of its market position and future prospects [2][3]. Financial Performance - In Q4 2025, NIO delivered 124,800 vehicles, a year-on-year increase of 71.7%, with revenue reaching 34.65 billion yuan, up 75.9%, and achieving a net profit of 283 million yuan [8][9]. - The profitability was driven by the introduction of high-margin models like the new ES8, which contributed nearly one-third of total deliveries and had a gross margin close to 25% [11]. - Cost control measures were effective, with R&D expenses down 44.3% to 2.026 billion yuan and sales and management expenses down 27.5% to 3.537 billion yuan, saving nearly 3 billion yuan compared to the same period in 2024 [12]. Operational Improvements - NIO has demonstrated improved cash flow, with positive operating cash flow for two consecutive quarters and cash reserves increasing from 36.7 billion yuan in Q3 to 45.9 billion yuan in Q4 [15]. - The company’s service system is transitioning from a cost center to a profit center, with other sales revenue reaching 3.044 billion yuan, a 36.6% increase year-on-year [18]. - The multi-brand strategy is showing results, with record deliveries across NIO, Ladao, and Firefly brands, indicating effective market coverage and product optimization [18]. Challenges Ahead - NIO faces cost pressures due to rising prices in chips and raw materials, with potential increases in vehicle costs by 6,000 to 10,000 yuan, although the company plans to absorb these costs without passing them to consumers [20][22]. - The competitive landscape is intensifying, particularly in the large SUV market, with competitors like Li Auto and BYD entering the fray, necessitating careful brand management and resource allocation [22]. - The company must balance its multi-brand expansion while maintaining brand identity and profitability amidst fluctuating costs and market competition [28].

Core Viewpoint - NIO has posted its first-ever quarterly profit in Q4 2025, leading to increased expectations for the company's growth and a price target of $6.80 by HSBC, driven by anticipated volume growth and margin expansion through 2026 [1] Group 1: Financial Performance - NIO reported a Q4 2025 operating profit of $115.4 million, attributed to record deliveries and high-margin models [1] - The company guided Q1 2026 deliveries between 80,000 to 83,000 units, indicating a year-over-year growth of 90.1% to 97.2% [1] - Full-year 2025 deliveries reached 326,028 units, reflecting a 46.9% increase year-over-year [1] Group 2: Market Position and Growth Drivers - HSBC upgraded NIO to Buy from Hold and raised its price target to $6.80, citing stronger conviction in the company's growth trajectory following the Q4 report [1] - Key drivers for NIO's stock performance include new model launches, particularly the ES9 flagship SUV planned for Q2 2026, and the successful Firefly brand with over 40,000 global deliveries [1] - Vehicle margin improved to 18.1% in Q4 2025 from 13.1% a year earlier, with the ES8 leading the large SUV market in China [1] Group 3: Strategic Outlook - To achieve the $6.80 target, NIO must maintain delivery growth, sustain vehicle margins above 17%, and progress towards its full-year non-GAAP operating profit target [1] - Management has aligned CEO compensation with market cap and profit milestones through a 2026 share incentive plan, indicating a focus on shareholder outcomes [1] - Despite current liabilities exceeding current assets as of December 31, 2025, the company’s first quarterly operating profit provides a more favorable structural backdrop for recovery [1]

证券研究报告 蔚来 (NIO US) Q4 扭亏为盈，看好 ES9 和 L80 新车 2026 年 3 月 13 日│美国 乘用车 公司 25 年总营收/归母净利 875/-156 亿元，同比+33 %/减亏 31%，营收创 历史新高。25Q4 营收 347 亿，同比+76%，归母净利 1.2 亿，24 年同期为 净亏损 71.3 亿，首次实现单季度盈利转正，核心源于 25 年上市的 ES8 和 L90 交付高增，并贡献高毛利（改善产品结构），以及 CBU 管理系统下的 人员端费用优化。考虑 26 年 ES8、L90 等有望继续放量，新车 ES9、L80 车型周期强势，维持"买入"评级。 ES8 和 L90 带动盈利向好，公司费用端持续改善 25Q4 公司销售新车 12.5 万辆，同比+71.7%，其中主品牌，乐道分别销售 6.7/3.8 万辆，同比+27.8/+92.1%，环比+84.3%/1.7%，萤火虫销售 1.9 万 辆，环比+52.8%，三大品牌交付量均创单季度历史新高。全新 ES8 和乐道 L90 车型竞争力突出，成为销量核心支撑。25 全年综合毛利率 13.6%，同 比+3.7pct；汽车毛利率 ...