Tabl e_First|Tabl e_Summary 华福证券 策略点评报告：解读 2025 年两会政府工作报告 策略点评报告 2025 年 3 月 5 日 科技为矛，宏观为盾 ➢ 在稳定宏观经济方面，工作报告展示出更加积极有为的施政思路。以 更加积极的宏观政策，为经济发展添油加力。更加积极的财政政策方面， 2025年的财政赤字率提高到4%，超长期特别国债1.3万亿，地方政府专项 债4.4万亿，都比2024年显著增加。适度宽松的货币政策方面，将进一步降 息降准，为实体经济提供宽裕的流动性。同时，今年的宏观政策将更加聚 焦于需求端，特别将着力解决有效需求不足的问题。 ➢ 总体来看，本次报告聚焦于问题与挑战，提出了行之有效的应对之策， 将助力新一年的中国经济实现更高质量的发展。 ➢ 风险提示：经济复苏不及预期，政策效果不及预期。 团队成员 分析师 任志强 执业证书编号：S0210524030001 邮箱：rzq@hfzq.com.cn 投资要点： ➢ 事件：3月5日，李强总理代表国务院向十四届全国人大三次会议作政 府工作报告。 ➢ 本次报告更加清晰细致地分析了当前中国发展面临的外部环境，并提 出了相应的应对之策 ...

Investment Rating - The industry investment rating is "Outperform" (maintained) [1] Core Insights - The report analyzes the Direct-to-Consumer (DTC) model, which allows brands to bypass third-party wholesalers and retailers to sell directly to consumers, highlighting its advantages in cost, channel efficiency, and data management, while also noting the challenges of high initial investment and increased marketing costs [3][7][18] - The DTC model has been adopted by various brands, with Nike leading the charge since 2015, but recent financial performance indicates challenges, including a 0.3% revenue growth in FY24, marking one of its worst performances since the late 1990s [8][19][21] - The report emphasizes the importance of DTC in enhancing brand power and consumer insights, suggesting that brands focusing on DTC will have better long-term growth potential [5][18] Summary by Sections DTC Model Analysis - DTC allows brands to connect directly with consumers, improving data collection and product development, but requires significant upfront investment and can complicate logistics [3][18] - Nike's DTC strategy has evolved through two main phases: the CDO strategy initiated in 2017 and the CDA strategy launched in 2020, both aimed at enhancing consumer connection and operational efficiency [20][21] Brand Comparisons - The report compares Nike's DTC progress with other brands, noting that while some brands like Lululemon have successfully integrated DTC, others like Puma still rely heavily on traditional distribution channels [4][9] - In the Chinese market, brands like Anta and Bosideng have high DTC revenue shares, indicating a shift towards direct sales models [4] Investment Recommendations - The report suggests focusing on traditional brands that are successfully transitioning to DTC, such as Anta Sports and Bosideng, which are enhancing their product development and supply chain management [5] - It also highlights the evolving role of distributors, who are increasingly becoming partners in brand promotion rather than just sales agents, suggesting a shift in the retail landscape [5] Financial Performance - Nike's DTC revenue contribution grew from $7.86 billion to $11.75 billion between 2017 and 2020, but recent trends show a decline in DTC revenue growth, raising concerns about the sustainability of this model [20][21] - The report notes that Nike's market share has decreased from 16.8% in 2015 to 12.5% in 2024, indicating increased competition from brands like Adidas and Lululemon [29][30]

宏 观 经济增长目标延续：GDP 增长目标连续三年设定为 5%左右，体 现政策连贯性，但实现难度逐年上升（基数效应、内外需压力）。2025 年更强调"以进促稳"，通过新质生产力、消费提振等结构性改革支 撑增长。CPI 涨幅目标下调至 2%（2023-2024 年为 3%），反映对物价 的关注，需依赖扩内需政策改善供需关系。 点 评 财政政策超预期发力：赤字率从 2024 年的 3%升至 4%，叠加超长 期特别国债（1.3 万亿）和地方专项债（4.4 万亿），全年新增政府债 务规模达 11.86 万亿（+2.9 万亿），体现中央加杠杆稳增长决心，对冲 地方化债压力。地方专项债增至 4.4 万亿元，重点投向基建、存量商品 房收购、化债等领域，显示"稳投资"仍是核心抓手。超长期特别国 债延续 2024 年方向，支持"两重"建设（重大战略项目、重点安全领 域），但新增 5000 亿元用于国有银行资本补充，旨在防范金融风险， 增强信贷投放能力。 2025 年 03 月 05 日 宏 观 研 究 新质生产力驱动结构性突围——2025 年政府工 作报告学习体会 投资要点： 政策基调：更积极的总量扩张与结构性优化并重 货币政 ...

华福证券 金属制品 2025 年 03 月 05 日 公 司 研 究 公 五洲新春（603667.SH） 全球精密制造领域技术领先者，拓展机器人和新 能源市场 投资要点： 五洲新春：全球精密制造领域技术领先者 司 首 次 覆 盖 深耕 25 年，公司发展为全球精密制造领域技术领先者，主要产品 包括轴承产品、新能源汽车零部件、热管理系统零部件、丝杠组件及 零部件。公司经营稳健，收入规模与利润规模稳定增长。2017-2023 年， 公司营业收入从 11.46 亿元提升至 31.06 亿元，复合增长率 18.08%； 2017-2023 年，公司归母净利润从 0.99 亿元提升至 1.38 亿元，复合增 长率为 5.76%。分下游行业来看，轴承及配件行业为第一大收入来源。 2023 年公司轴承及配件行业、热管理系统零部件行业、汽车配件行业 分别实现收入 17.89、8.27、4.30 亿元，占比分别为 57.58%、26.63%、 13.83%。 布局机器人产业链，积极拥抱新趋势 轴承作为机器人减速器核心零部件之一，逐步被市场重视。下游 客户对机器人轴承提出较高的性能要求：高运动精度、高可靠性、高 刚性、长寿命、较 ...

电子 2025 年 03 月 05 日 行 业 研 究 电子 吉利接棒推动平权智驾，降价增配加速智驾下沉 投资要点： 继比亚迪后，吉利发布智能化战略继续推进高阶智驾下沉方案。 智能驾驶渗透下沉不及预期；下游终端出货不及预期；市场竞争 加剧风险；地缘政治风险；行业景气不及预期。 强于大市（维持评级） 一年内行业相对大盘走势 行 业 动 态 跟 踪 2 月初，比亚迪高阶智驾系统"天神之眼"发布，其全系车型将搭 载天神之眼高阶智驾，首次实现把智驾系统下沉至 10 万元以下车型。 3 月 3 日，吉利正式发布"千里浩瀚"安全高阶智能驾驶系统，这是未 来吉利体系下所有产品的统一智驾解决方案。吉利跟进比亚迪的智驾 战略，也将从 7 万不到的吉利星愿到 40 多万的翼真 L380 全系标配高 速 NOA 和自动泊车 APA，并从 2025 年 3 月正式大规模推送车位到车 位领航辅助，为抢占新时代高阶智驾市场绘制蓝图，全民智驾时代加 速到来。 五大层级智驾方案覆盖全系车型，100~1000Tops 算力支持。 本次吉利千里浩瀚规划了 H1、H3、H5、H7、H9 共 5 大层级智驾 方案，五套方案覆盖了吉利集团各品牌全系不 ...

Table_First|Table_Summary 华福证券 本周五（均采取当地时间），纳指回升1.63%、恒生回落3.28%、沪 指调整1.98%，市场部分结算中国科技获利并观望后续会议进展有 关。德国DAX指数本周再升1.18%，一方面反映市场对美股科技股泡 沫破裂有所预期，将目光投向其他市场，另一方面，投资者亦在押注 保守派联盟党与社民党有望达成共识，以政府支出重振经济。 ➢ 大宗：本周主要商品均走弱，黄金止涨转跌、比特币延续下行，仅纯 碱指数低位回升。 华福证券 黄金未能破3000美元，本周下落3.39%，比特币延续跌势，本周下落 12.86%，全球避险情绪可能阶段性下降，资金重新进入债券、权 益、货币市场。 ➢ 外汇：本周日元、美元均走强，或分别受加息预期与关税政策加码影 响。 固收定期研究 2025 年 3 月 4 日 关税进程再起，黄金涨势回落 ——海外宏观周报 ➢ 利率：美债长端利率"闻风而动"压降明显，日债维持稳定，俄乌、 关税问题引发担忧，德债全曲线下降。 本周美国国债10年期下降18bp、5年期下降23bp，主要与贝森特发言 市场反馈有关，美东时间周二2月25日，美国财长贝森特表示，随着 ...

公 华福证券 其他家居用品 2025 年 03 月 03 日 司 研 究 哈尔斯（002615.SZ） 客户合作多点开花，海外产能有望扩大订单优势 投资要点： | 报 | 财务数据和估值 | 2022A | 2023A | 2024E 2025E | 2026E | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 营业收入（百万元） | 2,428 | 2,407 | 3,237 | 3,972 | 4,733 | | 告 | 增长率 | 2% | -1% | 34% | 23% | 19% | | | 净利润（百万元） | 206 | 250 | 306 | 366 | 433 | | | 增长率 | 52% | 21% | 23% | 20% | 18% | | | EPS（元/股） | 0.44 | 0.54 | 0.66 | 0.79 | 0.93 | | | 市盈率（P/E） | 18.8 | 15.5 | 12.6 | 10.6 | 8.9 | | | 市净率（P/B） | 2.8 | 2.6 | 2.2 | 1.9 | 1.7 | 数据来源：公 ...

Investment Rating - The industry rating is "Outperform the Market" [7][16]. Core Insights - The CMI index continues to show expansion, with a February 2025 value of 106.68, representing a year-on-year increase of 13.53% and a month-on-month increase of 5.44%, indicating a recovery in construction demand post-Chinese New Year [3]. - In January 2025, excavator sales reached 12,512 units, a year-on-year increase of 1.1%, while domestic sales were 5,405 units, down 0.3%, and exports were 7,107 units, up 2.19%. Loader sales were 7,920 units, up 1.51%, with domestic sales at 3,706 units, down 1.01%, and exports at 4,214 units, up 3.84% [3]. - The report highlights a potential recovery in domestic demand driven by equipment upgrades and environmental policies, with excavator domestic sales projected to reach 100,543 units in 2024, a year-on-year increase of 11.7% [4]. Summary by Sections Industry Dynamics - The CMI index indicates a positive trend in the construction machinery market, with significant growth in equipment operating rates and hours post-holiday [3]. - The Central Bank's recent monetary policies aim to stimulate the real estate market and infrastructure investments, potentially benefiting the construction machinery sector [4]. Domestic and Overseas Demand - Domestic demand is expected to improve due to equipment upgrades and environmental regulations, with a gradual release of replacement demand anticipated after 2025 [4]. - The global market for construction machinery is three times larger than the domestic market, with a stable competitive landscape dominated by major players like Caterpillar and Komatsu [4]. Investment Recommendations - The report suggests focusing on companies such as SANY Heavy Industry, XCMG, Zoomlion, LiuGong, and Shantui, as the industry is poised for a recovery driven by both domestic and international demand [5].

行 建筑材料 2025 年 03 月 03 日 业 研 究 建筑材料 再次强调重视两会行情，推荐建材配置机会 投资要点： 本周观点 行 业 定 期 报 告 住建部表示扩大城中村改造政策支持范围，从原有的 35 个城区常住人 口在 300 万以上的大城市扩大到了地级及以上城市，征收补偿一定要安置 到位；天津调整公积金贷款政策，降低第二套住房首付比例至 20%；佛山 实施商转公新政，降低购房者贷款成本；厦门房票新政实施 4 个月以来撬 动购房金额 100.3 亿元；大连发布公积金贷款新政，首套及二套房最低首 付降至 20%；四川眉山公积金购房新政落地，调整为即取即付等；哈尔滨 市拟于近期调整二套房住房公积金贷款最低首付款比例；安徽省铜陵市调 整购房补贴政策；洛阳配售型保障性住房实行封闭管理，禁止变更为商品 房。短期来看：1）稳增长压力下，3 月两会、4 月政治局会议预计再次迎 来地产政策窗口期；2）万科风险逐步释缓，地产信用底部修复利好建材板 块。中长期来看：1）欧美降息通道已经打开，我国的货币&财政政策空间 有望同步打开； 2）24 年 9 月政治局会议明确提出要促进房地产市场止跌 回稳，之后存量房贷利率下调、 ...