戴康 CFA 广发证券发展研究中心 董事总经理（MD）、首席资产研究官 邮箱：daikang@gf.com.cn 报告摘要 ● 全球大类资产表现与宏观交易主线： （6.16-6.24），全球大类资产普涨，权益为代表的风险资产显著修复。6 月24日，据央视新闻报道，伊朗和以色列宣布正式停火。中东地缘冲突缓和对市场情绪提振明显，权益为代表的 全球风险资产显著反弹，黄金为代表的避险资产有所回落，而原油由于中东局势缓和大幅回吐此前涨幅。 ● 大类资产配置——新投资范式下，"全球杠铃策略"是反脆弱时代嬗变下全球资产配置的最佳应对。 中长期投资 者需要深刻解读世界秩序重塑的方向和权衡各类资产的性价比，并关注组合中存在的非对称定价风险。关税强化 了新范式三大底层逻辑（逆全球化加剧、债务周期错位、AI产业趋势），战略层面仍是基于全天候策略调整的反 脆弱的"全球杠铃策略"。我们在 2025.6.13《全球杠铃策略如何应对美国衰退风险》 提示，当前组合中非对称风 险集中在资产定价低估了美国衰退风险，如何修正？（1）我们统计了历次美国衰退交易区间各类资产的波动率 放大系数作为修正因子。修正因子排序：纳斯达克>印度SENSEX30> ...

Group 1: Macro Economic Insights - The narrative of a weakening dollar has become a common preference among risk-averse investors since Trump's administration, as significant depreciation of the dollar often leads to revaluation of non-dollar assets[1] - The macroeconomic narrative is a key driver of market direction, with the potential loss of reserve currency status being a significant concern, particularly due to the large debt burden of the U.S.[2] - Historical transitions of reserve currencies have presented substantial asset revaluation opportunities, with past examples showing significant depreciation of the current reserve currency relative to successors and precious metals[2] Group 2: U.S. Debt Analysis - The U.S. government debt burden has increased by 14.6% from 2019 to 2023, while household leverage has decreased by 3.1% and non-financial corporate leverage has decreased by 8.6%[3] - The U.S. government debt level was over 100% before the global pandemic, but concerns were minimal; post-pandemic, the debt has risen significantly, reflecting a societal "leverage transfer"[3] - The pressure from maturing U.S. government bonds is expected to peak in Q1 2027, with an estimated maturity amount of $9 to $10 trillion, compounded by a potential fiscal deficit stabilizing above 5%[5] Group 3: Future Projections - The next two years are critical for the U.S. debt cycle transition, influencing fiscal, monetary policies, and the dollar index[6] - Historical patterns indicate that the current dollar depreciation cycle may last until the end of 2027, with a potential initial rapid depreciation followed by a prolonged period of volatility[7] - Risks include extreme U.S. trade policies leading to faster and larger-than-expected dollar depreciation, which could exacerbate global economic slowdowns[7]

来源 | 地平线全球策略 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 图：在高盛上周末出版的的Top of Mind Issue 140中，桥水基金创始人Ray Dalio受邀分享了他对美国债务问题的最新观点。 问1：你广泛研究了过去发生过的大型债务周期，并指出这类周期常被市场错误解读，是什么驱动了大型债务周期？ 大型债务周期可以通过以下三个维度衡量，1）政府债务利息支出占财政收入的比例；2）政府需要发售的债务量相对于市场对该债务的需 求量；3）中央银行为弥补需求不足而印钞购买政府债务的规模。 上述这些指标在长期、跨数十年的周期中不断上升，直到出现极限：1）债务利息支出严重挤压其他财政支出；2）债务供应远超需求，导 致利率大幅上升，从而引发市场和经济下行；3）央行大规模印钞购债，进而导致货币贬值。 无论是哪种情形，债券回报都会维持在较差水平，直到债券变得足够廉价以吸引买盘，或债务本身被重组。 债务恶化的迹象是可以量化衡量的，当这些指标逐步恶化时，就预示着债务危机临近，类似一次"债务诱发型的经济心脏病发作"。 问2：在大型债务周期的背景下，当下是否存在历史类比？ 我的书中讨论了最近35个案例，但实际上眼下的情形拥有 ...

董事总经理（MD）、首席资产研究官 戴康 CFA 广发证券发展研究中心 邮箱：daikang@gf.com.cn 报告摘要 ● 引言： 中长期投资者要深刻解读世界秩序重塑方向和权衡各类资产性价比。开年来，两大关键变量（Deepseek+对等 关税）都进一步强化新投资范式底层逻辑（逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期）。新投资范式2.0，全球风险溢价 中枢抬升，可能会放大非对称定价风险带来的波动。当前全球风险资产基本已修复至4.2 "对等关税"前的水平，非对称 定价风险在于大类资产对美国衰退的风险定价不足。我们认为，美国"衰退交易"是非常好的非对称交易——即赢多输少 的交易策略。 本篇，主要探讨全天候策略模型如何修正对美国衰退低估的风险？ ● 历次衰退交易启动往往领先于美国实质性陷入NBER衰退的时间。 美国衰退交易大类资产典型特征：美股&工业金属 下跌、10Y美债利率下行、美国信用利差走阔、美股防御股跑赢周期股。复盘经验：1990.9、2001.3、2007.12、2020.3 （除2020.3由于新冠疫情突发事件冲击），历次美国衰退交易的启动通常显著领先美国国家经济研究局（NBER）宣布 的美国经济实质性陷 ...

戴康 CFA 广发证券发展研究中心 董事总经理（MD）、首席资产研究官 邮箱：daikang@gf.com.cn 报告摘要 ● 引言： 中长期投资者要深刻解读世界秩序重塑方向和权衡各类资产性价比。开年来，两大关键变量（Deepseek+对等 关税）都进一步强化新投资范式底层逻辑（逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期）。新投资范式2.0，全球风险溢价 中枢抬升，可能会放大非对称定价风险带来的波动。当前全球风险资产基本已修复至4.2 "对等关税"前的水平，非对称 定价风险在于大类资产对美国衰退的风险定价不足。我们认为，美国"衰退交易"是非常好的非对称交易——即赢多输少 的交易策略。 本篇，主要探讨全天候策略模型如何修正对美国衰退低估的风险？ ● 历次衰退交易启动往往领先于美国实质性陷入NBER衰退的时间。 美国衰退交易大类资产典型特征：美股&工业金属 下跌、10Y美债利率下行、美国信用利差走阔、美股防御股跑赢周期股。复盘经验：1990.9、2001.3、2007.12、2020.3 （除2020.3由于新冠疫情突发事件冲击），历次美国衰退交易的启动通常显著领先美国国家经济研究局（NBER）宣布 的美国经济实质性陷 ...

Core Viewpoint - Long-term investors need to deeply interpret the direction of the reshaping world order and weigh the cost-effectiveness of various assets, as two key variables (Deepseek and reciprocal tariffs) have further strengthened the underlying logic of a new investment paradigm [1] Group 1: U.S. Recession Trading - The initiation of recession trading often leads the actual declaration of recession by the NBER by an average of 1-6 months [1] - Typical characteristics of U.S. recession trading include declines in U.S. stocks and industrial metals, a decrease in 10Y U.S. Treasury yields, widening U.S. credit spreads, and defensive stocks outperforming cyclical stocks [1] Group 2: Asset Volatility During Recession Trading - Historical data shows that asset volatility increases during U.S. recession trading phases, with risk assets experiencing a greater increase in volatility compared to safe-haven assets [2] - Specifically, the volatility amplification factor for risk assets (e.g., Nasdaq, Hang Seng Index) is greater than that for safe-haven assets (e.g., gold, U.S. Treasuries, Chinese bonds, A-share dividends) [2] Group 3: All-Weather Strategy Model - Investors need to focus on the asymmetric pricing risks in their portfolios, particularly the underestimation of U.S. recession risks [3] - The ranking of volatility amplification factors for various assets during past U.S. recession trading periods is as follows: Nasdaq > India SENSEX30 > Hang Seng Tech > U.S. Treasuries > Gold > Chinese bonds > Bitcoin > A-share dividends [3] - Adjustments to asset allocation based on corrected volatility factors indicate an increase in weight for Chinese convertible bonds and A-share dividends, while reducing weight for Nasdaq, India SENSEX30, and Hang Seng Tech [3]

戴康 CFA 广发证券发展研究中心 董事总经理（MD）、首席资产研究官 邮箱：daikang@gf.com.cn 报告摘要 ● 引言： 中长期投资者要深刻解读世界秩序重塑方向和权衡各类资产性价比。开年来，两大关键变量（Deepseek+对等 关税）都进一步强化新投资范式底层逻辑（逆全球化加剧、AI产业趋势、债务周期）。新投资范式2.0，全球风险溢价 中枢抬升，可能会放大非对称定价风险带来的波动。当前全球风险资产基本已修复至4.2 "对等关税"前的水平，非对称 定价风险在于大类资产对美国衰退的风险定价不足。我们认为，美国"衰退交易"是非常好的非对称交易——即赢多输少 的交易策略。 本篇，主要探讨全天候策略模型如何修正对美国衰退低估的风险？ ● 历次衰退交易启动往往领先于美国实质性陷入NBER衰退的时间。 美国衰退交易大类资产典型特征：美股&工业金属 下跌、10Y美债利率下行、美国信用利差走阔、美股防御股跑赢周期股。复盘经验：1990.9、2001.3、2007.12、2020.3 （除2020.3由于新冠疫情突发事件冲击），历次美国衰退交易的启动通常显著领先美国国家经济研究局（NBER）宣布 的美国经济实质性陷 ...

当地时间周一，桥水基金创始人瑞·达利欧发表长文——《内战？》。以其对国家内部周期的深刻研究为框架，对美国当下社会政治经济生态发出尖锐警 示。 此文发布之际，正值美国国内紧张局势加剧——加利福尼亚州政府因国民警卫队调动问题起诉特朗普政府，而特朗普本人则在公开言论中提及"不想发生 内战"，现实政治的激荡与理论模型的警示形成了刺眼的互文。 达利欧称，考虑到目前政府的债务问题，以及洛杉矶的骚乱正在被特朗普总统出动国民警卫队镇压，我认为现在正是提醒大家这一模板的合适时机。 在新作《国家为什么会破产》中，瑞·达利欧创造性地总结了人类历史中反复上演的"大债务周期"及其发展必经的五大阶段，并进一步指出，正是债务/信 贷/货币/经济周期、内部秩序和混乱周期、外部秩序和混乱周期、自然力量、科技力量这五大力量的相互作用，推动了世界和平与繁荣、冲突与萧条的整 体秩序变化。 瑞·达利欧指出，美国当前正身处其国家内部周期中极具危险性的"第五阶段"——这是财政状况持续恶化、最终引爆阶级冲突的临界前夜。 文章核心直指，一种由"巨大财政困境（如庞大债务与未偿义务）、悬殊的收入财富及价值观鸿沟、叠加剧烈经济冲击"构成的"有毒组合"，正成为诱发美 ...

Group 1 - The core viewpoint emphasizes the need for global asset allocation strategies centered around three main factors: de-globalization, debt cycles, and AI industry trends [1][2] - The proposed investment strategy is a "global barbell strategy," which includes stable assets on one end and high-yield, high-volatility assets on the other [1][2] - The current global economic uncertainty necessitates a focus on asymmetric pricing opportunities within various asset classes [2][3] Group 2 - The analysis indicates that the U.S. trade policy is unlikely to reverse the three underlying logics of the new investment paradigm, potentially increasing global political and economic uncertainty [2] - The recommendation includes a focus on defensive sectors in response to potential U.S. economic recession risks, alongside the necessity of gold as a sovereign credit asset [3] - The domestic market is currently in a debt contraction phase, transitioning from "passive leverage" to "active deleveraging," suggesting that domestic interest rate bonds hold long-term investment value [4] Group 3 - The "barbell strategy" is also applicable to strategic asset allocation in China, with a continued positive outlook on interest rate bonds and a focus on dividend assets and AI technology [4] - The AI sector, particularly represented by the "Tech Seven Sisters" in the U.S. market, has shown strong performance, but significant investment risks are present this year [4] - Recommended sectors include resilient dividend assets such as utilities, telecommunications, and banking, as well as industries benefiting from the AI trend, particularly those in the infrastructure to downstream application transition [4]

近日，广发证券发展研究中心董事总经理、首席资产研究官戴康在"上证·首席讲坛"发表演讲并接受上 海证券报记者专访。戴康表示，全球资产配置应围绕三大核心因素，即逆全球化、债务周期以及AI产 业趋势。在此背景下，他认为，当前全球经济不确定性不断抬升，因此在投资战略层面应采取反脆弱 的"全球杠铃策略"，一端是确定性稳健资产，另一端是高收益高波动资产，持续看好黄金、短久期美 债、中国利率债、中国的红利资产+AI科技产业的投资价值。 转自：上海证券报·中国证券网 2025-6-10 19：02 ...