债券研究 7 月生产/消费季节性上利好上游，反内卷助力。随着下半年传统消费旺季临 近，Q3 也是每年生产旺季，7 月工业品、金属及能化品种价格近 20 年普遍显 现为上涨趋势，7、8 月也是每年季节性用电高峰，煤炭、石化等需求高峰也或 临近，生产的季节性可以解释部分为何每年 7、8 月上游相对占优。此外，近 1 年反内卷的政策表述在强化，基本可作为近期政策交易主线，化工、钢铁、 有色等上游品种或进一步获得涨价预期。 ❖ 估值展望：再临前高位，建议审慎中性 转债问题在于估值偏高。截至上周五百元溢价率再次来到 25%以上的位置，接 近 2024 年 10 月及 2025 年 3 月的前高位，在权益波动性快速回归、市场对权 益预期高涨时期，转债估值高位震荡虽为正常，但突破前高还需更多事实性变 化推动（如宽基指数的进一步突破震荡区间、宏观图景的大幅上修等），后市 还待进一步观察。而从转债和估值期权隐波比较的视角，当前转债明显被高估， 两者差额一度突破今年 2 月峰值（当时转债资金面明显强于权益）。转债估值 高位下，上行空间或有限，建议重点关注上游、成长的轮动性机会，策略上仍 以交易为主，当前并非做配置的好窗口。 转债 ...

在行为金融学中，日历效应作为市场非理性波动的重要体现，一直备受关注。其中，"五穷六绝七翻 身"的市场谚语起源于20世纪80至90年代的香港股市，用以形象描述股票市场在年中阶段由弱转强的 运行节奏。今年来看，6月指数区间震荡后向上突破，进入七月，关于A股是否会延续反弹的讨论如 期而至——结构性行情，还是全面启动？七月行情背后到底有没有"胜率逻辑"？又该如何从中找到 真正具备性价比的投资方向？ "七翻身"真有戏？数据告诉你答案 回顾过去15年（2010–2024年）全A指数表现，"七翻身"确实是有迹可循的特征。数据显示，2010–2024 年全A指数6月平均收益率为-1.1%，而7月则反弹至0.9%，形成典型的"探底—反弹"节奏，也支撑了"七 翻身"的市场俗语。当然，"七翻身"并非投资的金科玉律，过去15年间，7月全A指数胜率仅为60%。比 如2015年在杠杆破裂引发流动性危机的背景下，7月跌幅超过15%。 从行业维度来看，七月行情具有明显结构性特征。胜率靠前的多为军工、新能源等成长板块，以及钢 铁、化工、有色等资源品行业，这些板块多受益于政策预期、产业周期或下游补库等因素。总体来看， 七月具有胜率高、节奏明确、 ...

Group 1: Monthly Strategy Insights - The report indicates that in July, small-cap stocks are likely to outperform, supported by a monthly quantitative model signal of 0.83, suggesting an overweight position in small-cap stocks [1] - The long-term outlook favors small-cap stocks over the next one to two years, with the current market capitalization factor valuation spread at 1.15, which is lower than historical highs of 1.7 to 2.6 [1] - The report acknowledges a previous misjudgment in June regarding style allocation, where the expected excess return was 0%, and emphasizes a strategy of favoring small-cap stocks unless strong signals for large-cap stocks are present [1] Group 2: Value and Growth Style Rotation - The monthly quantitative model signal for value and growth style rotation is 0.33, indicating a preference for growth stocks in July, which historically tend to outperform during this month [2] - Year-to-date, the value-growth style rotation strategy has achieved an excess return of 6.2% compared to an equal-weight benchmark [2] Group 3: Factor Performance Tracking - Among eight major factors, volatility and value factors showed positive returns this month, while large-cap and liquidity factors exhibited negative returns [2] - Year-to-date, volatility and momentum factors have also shown positive returns, with large-cap and liquidity factors remaining negative [2] - In the analysis of 24 style factors, beta, industry momentum, and short-term reversal factors performed well this month, while large-cap, mid-cap, and liquidity factors did not [2]

证券研究报告 2025年7月大类资产配置展望 顺势而为，蓄势待变 证券分析师 ：孙婷 执业证书编号：S0600524120001 联系邮箱：sunt@dwzq.com.cn 证券分析师 ：唐遥衎 执业证书编号：S0600524120016 联系邮箱：tangyk@dwzq.com.cn 2025年7月3日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2025年7月各类资产配置展望 A股和港股——顺势而为，蓄势待变： 美股和黄金——对冲效应或仍将演绎： 国债和美债——稳中有进，震荡偏强： 风险提示：发生预期外重大宏观事件；宏观数据不及预期；市场环境变化时，模型存在失效风险。 2 摘要 市场整体趋势：预计7月A股市场将呈现震荡调整格局，短期内由于动量效应可能持续上涨但后续或进入调整；港股市场整体节奏与A 股保持一致，但A股筹码结构优于港股，且恒生AH溢价指数低位反转，港股吸引力降低，A股表现可能优于港股，呈现宽幅震荡走势。 风格与板块表现：7月上旬成长风格相对占优，红利板块可能相对震荡；7月中下旬，随着动量效应消退与关税政策的不确定性增加， 成长风格可能进入相对逆风期，红利风格有望进一步凸显优势，但需关注海内外事件驱动因素 ...

Quantitative Models and Construction Methods Model Name: Momentum Model - Construction Idea: The momentum model is designed to capture the trend-following behavior in the market, particularly effective during the end-of-quarter period when funds tend to adjust their positions based on recent performance trends [13][37] - Detailed Construction Process: The model identifies stocks with strong recent performance and allocates more weight to them. The formula used is: $ \text{Momentum Score} = \frac{\text{Price}_{t} - \text{Price}_{t-1}}{\text{Price}_{t-1}} $ where $\text{Price}_{t}$ represents the current price and $\text{Price}_{t-1}$ represents the price at the previous time period [13][37] - Evaluation: The momentum model performs well during the end-of-quarter period, aligning with the characteristic fund allocation behavior [13][37] Model Backtesting Results Momentum Model - Information Ratio (IR): 1.75 [38] - Excess Return: 1.95% [38] Quantitative Factors and Construction Methods Factor Name: Value Factor - Construction Idea: The value factor aims to identify undervalued stocks by comparing their market price to fundamental metrics such as earnings, book value, and cash flow [13][29] - Detailed Construction Process: The factor is constructed using the following formula: $ \text{Value Score} = \frac{\text{Earnings}}{\text{Price}} + \frac{\text{Book Value}}{\text{Price}} + \frac{\text{Cash Flow}}{\text{Price}} $ where $\text{Earnings}$, $\text{Book Value}$, and $\text{Cash Flow}$ are fundamental metrics, and $\text{Price}$ is the current market price [13][29] - Evaluation: The value factor has shown a significant shift in fund allocation from growth to value stocks since April, indicating its effectiveness in capturing the market's structural adjustments [29][33] Factor Backtesting Results Value Factor - Information Ratio (IR): 1.38 [38] - Excess Return: 1.45% [38]

证券研究报告 2025年6月大类资产配置展望 微澜蓄势，整装待发 证券分析师 ：孙婷 执业证书编号：S0600524120001 联系邮箱：sunt@dwzq.com.cn 证券分析师 ：唐遥衎 执业证书编号：S0600524120016 联系邮箱：tangyk@dwzq.com.cn 2025年6月4日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 ✓ 2025年6月大类资产配置展望 ✓ A股和港股——等待时空条件的变化： ✓ 美股和黄金——持续产生对冲效应： ✓ 国债和美债——震荡偏强格局： 风险提示：发生预期外重大宏观事件；宏观数据不及预期；市场环境变化时，模型存在失效风险。 2 摘要 ➢ 市场整体趋势：预计6月A股市场将呈现震荡调整格局，短期内调整空间有限但震荡时间可能较长；港股市场整体节奏与A股保持一致， 但筹码结构相对健康，表现可能优于A股，呈现宽幅震荡走势。 ➢ 风格与板块表现：6月上旬大盘红利风格相对占优，成长板块可能相对较弱；6月中旬开始，红利风格可能进入相对逆风期，成长风格 有望获得相对收益的优势，但需关注海内外事件驱动因素对风格变化的提前影响。 ➢ 内外部因素影响：国内短期内进一步出台利好政策的可能 ...

还有一些报告会从 "性价比" 找机会。这里的性价比可以理解为对市场的动态关注视角。 东吴证券的报告中同样提示了科技成长板块，但理由和日历效应无关。在其看来，5月的市场交易结构呈 现较为明显的杠铃特征。一方面在公募调仓预期下市场抢筹低位价值权重；另一方面在指数无明显回调风 险的背景之下，投机性交易活跃，而科技成长板块整体经历了一定的调整。行至当前，科技成长板块性价 比则相对凸显。另从交易结构来看，截至5月29日TMT成交额占全A交易比重已经回落至27.3%的相对低位 水平，因此科技成长板块性价比已经回升至较高区间。 今天是6月的第一个交易日。主要股指的"开门红"让市场振奋，但不得不说，近期的投资并不好做。一方 面是波动大、轮动快，另一方面还有业绩真空阶段带来的方向感缺失。 往往越是看不清方向，就越想找到方向。6月启幕之际，大家都在从哪里找方向？ 日历效应， 是不少策略报告寻找6月机会时的着力点之一。 兴业证券的报告中提到，就近十年风格表现的日历效应看，进入6月后科技成长往往会进入到相对占优的 窗口。另外，在经历5月的调整后，其跟踪的拥挤度、滚动收益差、成交占比等多个指标显示，科技已经 到了可以寻找细分方向布局的 ...

中金公司主要观点如下： 智通财经APP获悉，中金公司发布研报称，展望未来，微盘风格可能呈现优势边际弱化、仍存在一定结 构性机会的格局。政策端对科创小微企业的支持仍将托底流动性预期，但并购重组红利的扩散效应可能 逐步减弱;流动性宽松环境虽有利高弹性风格，但资金或逐步转向盈利分化。日历效应显示每年5月后行 情强度大概率收敛，叠加中报业绩验证压力，普涨行情或难现。虽然当前微盘拥挤信号并未触发，但仍 需警惕杠杆资金及情绪波动带来的阶段性回撤。 综合来看，微盘风格未来可能仍有结构性机会，但优势强度与持续性或有所衰减。风格高弹性带来较高 波动，需要警惕日历效应衰减以及风格波动，建议聚焦专精特新等高确定性的优质主线。 4. 资金类型：高风险偏好资金参与度较高。截至2025/5/27，400只万得微盘指数中72只成分股融资参与 度(即融资余额占流通市值之比)≥3%，19只个股融资参与度≥5%，融资参与度较高。微盘风格近年的亮 眼表现获得机构投资者的一定关注，配置比例有所提升，寻找布局机会，但相对来说出于风险端考虑仍 是谨慎择机布局。 5. 日历效应：历年5月微盘风格上涨概率较高。该行统计了万得微盘股指数月度涨跌幅均值和月度上 ...

宏观展望：国内短期经济韧性仍在，海外潜在波动加大 上周市场震荡后回落，市场成交额有所降低，日均成交额约11，733亿元。风格上，整体价值优于成 长，大盘跑赢小盘；行业上，医药生物、综合、有色金属等表现靠前，计算机、机械设备、通信等表现 靠后。 一方面，从2022-2024年三年的市场规律看，一季度市场的表现普遍比较好，但是5月中下旬之后，随着 年报季报披露完成，以及基本面的持续弱化，市场比较容易在6-7月出现趋势性调整，需要谨慎对待。 等到7月中下旬后，市场可能会重新开始交易政治局会议的相关内容，市场的可能重新迎来修复行情。 但值得注意的是，今年的政策预期以及流动性预期会比过去3年更强，因而本轮市场的调整幅度可能会 比过去3年明显更窄。另一方面，从技术面看，远月中证1000期货合约的贴水幅度超过500点，在每次该 信号出现后，小市值公司带动全市场下跌的预期都较为强烈。 展望后市，短期内，市场持续调整的可能性较大，但是当前基本面和流动性都有一定支撑，因而调整幅 度可能不深。中期看，市场可能会开启偏弱窄幅震荡，然后等待新一轮的宏观冲击，包括国内政策、中 美关税谈判、美国降息预期提升等，最近的窗口期是6月的议息会议 ...

本周各家券商策略关注两大焦点问题，一个是小微盘的拥挤度，另一个是6月的日历效应。 广发策略刘晨明团队称，从历史规律来看，主要红利资产在六月的胜率明显下降。09年至今，中证红利在6月表现较弱，跑赢沪深300和万得全A的概率分 别只有25%和12.5%，上涨概率只有37.5%，较5月明显下滑。究其原因，6月红利方向的负向日历效应可能和密集分红有关。按照除息日所在月份来看，6 月和7月是红利资产年报分红的密集时间段，部分资金可能会选择在分红前后兑现。 但对于长线投资者而言，逆风期可能是一个很好的介入时间点。一旦在分红时间点前后红利资产逆风期出现情绪的下滑甚至回到历史加仓位，那么就是很 好的在配置时点。 | 中证红利指数 | 相对沪深 300 超额收益 | 相对万得全 A 超额收益 | | --- | --- | --- | | 2009年6月 | -6.06 | -2.90 | | 2010年6月 | -1.81 | -1.74 | | 2011年6月 | -1.05 | -2.04 | | 2012年6月 | -0.77 | -2.16 | | 2013年6月 | -0.89 | -1.46 | | 2014年6 ...