近日，美国总统特朗普与美联储主席鲍威尔的关系似乎发展到了剑拔弩张的地步，尽管特朗普已经 改口称无意解除鲍威尔的职务，但这背后折射出行政当局与独立央行间的结构性矛盾以及与此相关联的 不同目标诉求。 降息、降息、再降息 特朗普第二任期的国内经济形势与其第一任期有所不同。第一任期内，为提振衰退的经济、抑制高 企的通胀以及促进就业回升，特朗普通过降息、减税等宽松型宏观政策，很快看到了经济改善的成效。 而目前，美国经济总体表现较为稳健，劳动力市场韧性显著，通货膨胀出现阶段性边际走低势头。站得 越高，上跳空间越小，特朗普要想让选民看到经济成绩，必须走出超常规的政策路线。除了国内减税的 升幅扩面以及对外极限提高进口关税外，快速且大幅降息也在其政策篮子之中。 特朗普对美国贸易赤字特别敏感。去年美国商品贸易逆差1.21万亿美元，创历史新高。在特朗普看 来，贸易逆差产生的原因是美国对进口商品征收的关税太低，而贸易国对美国出口商品所征关税太高， 因此美国必须收取"对等关税"。按特朗普的说法，"对等关税"已让70多个国家主动提出与美国进行关税 谈判，越南、柬埔寨等国还决定将美国进口商品关税降至零。但从现实看，特朗普似乎并不十分满意。 ...

四是美国债作为全球安全资产的声誉被严重削弱。白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰近期在一份报 告中提出，未来要"强制"外国投资者将所持美债置换为超长期低息债券，并限制投资者直接在市场上出 售这些美债。如果外国投资者拒绝"合作"，美国政府将会对这些投资者的投资收益征收高额税收。这种 金融霸凌行径将会严重侵蚀美国债的声誉和信用。在相关预期作用下，当前外国主权投资者购买美国债 的意愿明显下降，这也将导致美国债收益率上升。 近期，美国滥施关税政策对国际金融市场造成直接冲击，美国股市、债市、汇市出现了三者齐跌的罕见 现象。其中，美国10年期国债收益率由4月4日的4.01%一度升至4月11日的4.49%，创下自2001 年"9·11"事件以来的最大单周涨幅。收益率飙升对应的是美债价格的大幅下跌，进而引发全球对美国债 市场系统性风险的普遍担忧。 4月以来，美长期国债收益率快速上升及其导致的市场巨震，主要受四重因素驱动： 一是美国政府滥施关税引发美国经济再通胀预期。市场预测，仅美国对华关税加征至245%这一举动， 就将显著推高其进口商品价格，恶化美国中低收入群体生活水平，并推高其未来通胀预期。通胀预期升 高导致美联储降息空间收 ...

最近美国国债市场波动较大，尤其是长端美债，如 10 年期美国国债利率水平 在前期经历了单周大幅上行之后，仍维持在较高的波动位置。相比之下，两年 期及更短期限的美债利率在前期上行后已回落至相对更低水平。衡量美国国债 波动率的 VIX 指数也显示出最近美债波动率有所抬升。 美债问题的破局及影响 20250126 摘要 • 美国国债利率快速上行受微观交易行为和宏观因素双重驱动。微观层面， 关税政策超预期和对特朗普政策的担忧引发流动性恐慌，导致国债抛售。 宏观层面，美元走弱反映市场对美元体系瓦解和美国主权债务风险的担忧， 美国主权信用违约掉期利差大幅抬升。 • 美国财政扩张对主权信用产生显著影响。疫情期间财政赤字高企，美联储 宽松政策掩盖了风险。2022 年后，美联储紧缩政策导致付息成本压力显 现，侵蚀主权信用，削弱财政效率。当前美国财政赤字率远超国际警戒线， 且持续扩张。 • 美国国债付息成本近期显著上升。低利率时期发行的国债陆续到期，再融 资导致存量国债平均付息成本中枢上移。联邦政府净利息支出占比持续上 升，超过赤字和财政收入的 20%。2025 年美国政府再次触及债务上限， 加剧了债务压力。 • 投资者对美债持 ...

证券研究报告 | 行业周报 gszqdatemark 2025 04 27 年 月 日 钢铁 期待"反内卷"政策落地 行情回顾（4.21-4.25）： 中信钢铁指数报收 1,536.78 点，上涨 1.69%，跑赢沪深 300 指数 1.31pct，位列 30 个中信 一级板块涨跌幅榜第 11 位。 重点领域分析： 投资策略：本周市场表现不弱，钢铁板块也有一定的涨幅，金价创出历史新高后有所调整。 我们对贵金属依然保持乐观，康波萧条期主导国到了债务周期后期债务持有人希望出售持有 的货币债务，换成其他形式的的财富储存工具，一旦大家意识到货币和债务不是好的选择， 主导国长期债务周期就走到头了，货币体系贬值结构性重组会提高大宗商品的金融属性的作 用。随着时间的推移今年美国政府债务似乎将越来越难寻觅到大的承接主体，其旁氏的平衡 十分脆弱。每年两万亿的财政赤字如果不能保证能够及时融入更大的债务资金，则由央行买 单的概率和紧迫性增加。新一轮财政赤字货币化也许会超出市场的预期，实施后会加速美元 的贬值，带来全球资本大流动。同时货币周期的循环也将加速从信用货币向金属货币回归， 其中作为美元的对立面黄金会最受青睐。这一期间主导国 ...

2016年4月初，我刚开设微信公众号不久，便很积极地写作。当时股市的机会不多，人民币则经历了从 2005-14年的九年升值之后开始贬值，故大家换美元的热情比较高。但美元真的很值得长期持有吗？我对 于一致预期通常都持怀疑态度。于是我就写了一篇《换美元不如买黄金》。逻辑很简单：各国为了应对经 济不振的难题，基本采取了超发货币的对策，美国也不例外，即货币的增速远超黄金产量的增速。 原本以为这一观点无可争辩，谁知留言中以批评居多。暗想这么简单的道理大家居然都没有想明白，又奋 笔疾书，写了 《再论换美元不如买黄金》 ，以为可以平息争论，谁知却引发更大的争议。 留言 1 ：李总，历史上黄金两大周期都是短牛长熊，如何确定目前熊市已经走完？还有一个数据是，实物 投资金需求量和金价走势拟合度较高，一季度金价大涨，但实物投资金需求改善不大，那是否预示着金价 上涨是不可持续的？ 留言 4 ：美联储加息不是加一次，明年还会加息，美元还会走强。黄金还会疲软 —— 某某教授说的。 留言 5 ：黄金实物作为消费品可以长期持有，交易费用高，不能保值增值。黄金金融交易品种作为投资标 的，波动性强，风险大，只有交易性机会。对吗？ 正是因为有了这 ...

2016年4月初，我刚开设微信公众号不久，便很积极地写作。当时股市的机会不多，人民币则经历了从 2005-14年的九年升值之后开始贬值，故大家换美元的热情比较高。但美元真的很值得长期持有吗？我对 于一致预期通常都持怀疑态度。于是我就写了一篇《换美元不如买黄金》。逻辑很简单：各国为了应对经 济不振的难题，基本采取了超发货币的对策，美国也不例外，即货币的增速远超黄金产量的增速。 原本以为这一观点无可争辩，谁知留言中以批评居多。暗想这么简单的道理大家居然都没有想明白，又奋 笔疾书，写了 《再论换美元不如买黄金》 ，以为可以平息争论，谁知却引发更大的争议。 留言 1 ：李总，历史上黄金两大周期都是短牛长熊，如何确定目前熊市已经走完？还有一个数据是，实物 投资金需求量和金价走势拟合度较高，一季度金价大涨，但实物投资金需求改善不大，那是否预示着金价 上涨是不可持续的？ 留言 2 ：黄金只有消费属性，与货币没有关系了，只是不明白各国央行买那么多黄金干什么？ 留言 3 ：为何巴菲特不买黄金？因为黄金不能下崽，没有利息，持有它只有成本，其盈利全靠高价卖给别 人。美国经济已经复苏，再来一个科技革命，黄金会休息十年。 留言 4 ： ...

（ 转 载请注明出处：微信公众号 lixunlei0722 ） 2016 年 4 月初，我刚开设微信公众号不久，便很积极地写作。当时股市的机会不多，人民币则经历了从2005-14年的 九年升值之后开始贬值，故大家换美元的热情比较高。但美元真的很值得长期持有吗？我对于一致预期通常都持怀疑态 度。于是我就写了一篇《换美元不如买黄金》。逻辑很简单：各国为了应对经济不振的难题，基本采取了超发货币的对 策，美国也不例外，即货币的增速远超黄金产量的增速。 原本以为这一观点无可争辩，谁知留言中以批评居多。暗想这么简单的道理大家居然都没有想明白，又奋笔疾书，写了 《 再论换美元不如买黄金 》，以为可以平息争论，谁知却引发更大的争议。 留言 1 ：李总，历史上黄金两大周期都是短牛长熊，如何确定目前熊市已经走完？还有一个数据是，实物投资金需求量和金价走势拟合 度较，一季度金价大涨，但实物投资金需求改善不大，那是否预示着金价上涨是不可持续的？ 留言 2 ：黄金只有消费属性，与货币没有关系了，只是不明白各国央行买那么多黄金干什么？ 留言 3 ：为何巴菲特不买黄金？因为黄金不能下崽，没有利息，持有它只有成本，其盈利全靠高价卖给别人。美 ...

Group 1 - The dominance of the US dollar is a significant asset for the US, allowing it to easily create wealth through unchecked money printing and benefiting from the "seigniorage" effect [1] - However, this privilege has become a double-edged sword, leading to neglect of industrial development, a decline in overall national strength, increasing wealth disparity, and escalating social tensions [2][3] - The transition from a commodity-based currency system to a pure fiat currency system raises challenges in restraining the issuing country's tendency to abuse its power [2][3] Group 2 - Historical examples show that countries with poor performance inevitably face a loss of currency credibility, while even well-performing nations struggle with long-term currency depreciation [3] - The current global trade still necessitates an international monetary system, but the US's actions reveal a mismatch between its moral standing and actual power, potentially undermining its currency dominance [5] - The historical context of Spain's financial situation during the colonial era parallels the current US scenario, where excessive money supply led to inflation and economic decline despite initial wealth accumulation [7][9][10] Group 3 - The detachment of the US dollar from gold in 1971 marked a shift to a system reliant on national self-restraint, yet many countries now face significant fiscal deficits, with the Eurozone averaging a deficit of 3.6% in 2023 [12] - The US's financial situation reflects a growing debt crisis, exacerbated by inflation, with government debt expected to continue rising, highlighting the urgency for a new monetary system [13] - In contrast, China's gradual internationalization of the renminbi is gaining momentum, with significant cross-border financing initiatives and increasing global acceptance [15][16]

4月13日，桥水基金创始人达利欧在接受采访时表示， 美国正处于经济衰退的边缘，甚至可能出现更糟糕的情况： 我认为我们现在正处于一个决策节点，非常接近衰退。而如果处理不当，我担心会出现比衰退更糟的情况。 达利欧表示，特朗普的关税政策"到目前为止非常具有破坏性"。 他形容这些政策的初始实施"就像往生产系统里扔石头"。他认为这些关税的影响"在整个世界效 率方面将是巨大的"。 他指出，货币秩序的瓦解以及世界秩序的"深刻"变化正在发生： 如果把关税、债务这些因素综合来看，会发现这些对现有秩序和体系的冲击极其剧烈。应对得当，还能平稳过渡；但如果处理不好，结 果可能会比经济衰退严重得多。 以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的要点内容，分享给大家： 1、五大历史驱动力 ：历史上推动国家兴衰的五大力量包括：①货币-信贷-债务周期，②国内阶级与价值冲突，③国际秩序变迁（大国博弈），④自然灾害与 疫情，⑤科技变革。 2、关税只是表象 ：特朗普政府的加征关税只是更深层结构性问题的表象，如财政赤字、国内分裂、国际秩序重组等。 3、当前局势像1930年代 ：我们正处于类似于20世纪30年代的大变局时期，包 ...

广 发证券资 深宏观分析师 吴棋滢 wuqiying@gf.com.cn 广发宏观郭磊团队 报告摘要 第一， 2025年狭义财政扩张，目标赤字率4.0%是近年最高。目标赤字规模同比增长39.4%，增幅为过去十年最高水平。此外，今年狭义财政有两个结构特征：特征 之一是中央赤字占比进一步提升至86%（2019年为66%）；特征之二是转移支付目标规模已超中央财政收入目标规模。换言之，中央财政承担更多赤字，再通过大 规模转移支付支持地方财力。这也是近年以来的显著趋势，我们理解一则是因为中央政府负债率较低，有较大的举债空间；二则这样也可以较好地在省际间分配财 力，并引导地方财政资金的使用方向，例如去年底提出的要发挥转移支付对地方高质量发展的引导作用，向税收贡献大、收入增速快的地区倾斜。 第二， 与基建、消费相关性更高的广义财政扩张了多少？将一般公共预算中的调节项、新增专项债（扣除化债）、特别国债等纳入测算范围，大致可得2025年广义 赤字率应在8.6%-9.3%左右，均高于2024年的8.0%左右水平。考虑到2024年底部分专项债与特别国债还未形成支出，实际上的提升幅度可能更大一些。广义支出方 面，若预算收入基本完成且 ...