28 January 2026 | 11:02PM EST Equity Research Microsoft Corp. (MSFT) Trading off short-term Azure growth ultimately drives more strategic AI positioning long term MSFT 12m Price Target: $600.00 Price: $481.63 Upside: 24.6% Selina Zhang +1(212)357-9979 | selina.zhang@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Key Data _____________________________________ Market cap: $3.6tr Enterprise value: $3.5tr 3m ADTV: $12.3bn United States Americas Software M&A Rank: 3 | GS Forecast __________________________________ | | | | | | - ...

Summary of Conference Call Notes Industry Overview - **Industry**: Greater China Technology Semiconductors - **Focus**: Cloud and PC Semiconductors - **Key Trends**: AI investments are a primary focus for hyperscalers in 2026, with memory pricing affecting capital expenditure (capex) and the overall PC and enterprise server market. Preference is given to cloud semiconductor companies over PC semiconductor companies [1][3]. Key Company Insights Meta (META.O) - **4Q25CY Capex**: US$22.1 billion, representing a 14% increase quarter-over-quarter (Q/Q) and a 48% increase year-over-year (Y/Y) [7]. - **2026 Capex Guidance**: Expected to be between US$115-135 billion, a 74% increase Y/Y at the mid-point, driven by investments in superintelligence labs and core business infrastructure [7]. - **AI Focus**: Continues to prioritize AI and collaborates with key partners while advancing its silicon program to diversify chip supply and enhance infrastructure flexibility [7]. Microsoft (MSFT.O) - **F2Q26 Capex**: Reported at US$37.5 billion, a 7.4% increase Q/Q and a 66% increase Y/Y, with two-thirds allocated to short-lived assets focusing on GPUs and CPUs [7]. - **Future Capex Expectations**: Anticipates a sequential decrease in capital expenditure due to normal variability from cloud infrastructure buildouts and timing of finance lease deliveries [7]. - **New Products**: Introduced the Maia 200 GPU and Cobalt 200 CPU, aimed at avoiding reliance on a single source for chip supply [7]. - **Impact of Memory Pricing**: Increasing memory prices are expected to affect capex and create volatility in on-premises server business transactions, with a negative outlook for the PC market [7]. Investment Outlook - **Cloud Semiconductor Providers**: Positive sentiment towards cloud semiconductor companies like Aspeed Technology (5274.TWO) due to ongoing investments in 2026 [3]. - **PC Market Caution**: A cautious view on PC semiconductors, particularly in the second half of 2026, due to rising memory prices impacting the market [3]. Valuation Methodology and Risks - **Aspeed Technology (5274.TWO)**: Valuation based on a residual income model with key assumptions including a cost of equity of 9.8%, medium-term growth rate of 18.5%, and terminal growth rate of 5.2% [9]. - **Risks**: Upside risks include stronger cloud demand and faster-than-expected specification migration, while downside risks involve softening cloud demand and intensified competition [9]. Additional Insights - **Industry View**: The overall industry view is considered attractive, indicating potential for growth and investment opportunities [5]. - **Analyst Team**: The report is prepared by a team of analysts including Daniel Yen, Charlie Chan, Daisy Dai, and Tiffany Yeh, who have certified their views on the companies discussed [14]. This summary encapsulates the key points from the conference call, focusing on the semiconductor industry, particularly the cloud and PC segments, and highlights the strategic directions of major players like Meta and Microsoft.

29 January 2026 | 8:32PM HKT Equity Research China Retail: China Jewelry: Milder industry growth in 2026E with focus on idiosyncratic opportunities; Buy Laopu We expect China jewelry market growth in 2026 will normalize to 4%, after a strong gold upcycle in 2025 (>60% increase throughout the year) which drove ~10% China jewelry market growth from a relatively low base (vs. 4% in 2019-23 after the market stepped out from the last downcycle) and sector share price outperformance of 70% vs. HSI up 28%. Thus, w ...

泡泡玛特 20260129 摘要 泡泡玛特通过审美文化和顶级艺术家资源构筑了难以复制的动态壁垒， 创始人的审美高度和与顶级艺术家的深度链接至关重要。 公司成功拓展各行业顶级圈层资源，占据头部用户心智，形成其他品牌 难以企及的竞争优势。 泡泡玛特通过制度化运营机制，在 IP 及品牌、产品及内容、推行及运营、 门店及乐园、新品赛马等方面形成深度运营壁垒。 潮玩需求受人口结构、大众媒体变迁和消费者心理需求驱动，Kidult 亚 文化在经济衰退周期尤为显著，当前全球系统性焦虑延长了其需求粘性 与生命周期。 公司通过零售门店拓展、客群渗透和内容创新支撑业绩增长，中长期国 内开店空间约 600 家，海外 400 多家，并通过授权 IP 和跨界联名实现 精准渗透。 泡泡玛特通过产品多样化及结构高端化提升客单价，例如 Scopanda IP 不断推出新的系列产品并进行高端化发展，部分产品定价接近 2 万元。 公司积极拓展业务边界，布局乐园、游戏、影视等业务，并与索尼影业 合作开发拉布布大电影，有望借助其全球发行渠道扩大国际影响力。 Q&A 泡泡玛特在潮玩行业中的定位是什么？其核心竞争力有哪些？ 泡泡玛特不仅是一家潮玩公司，更 ...

China Consumer Pop Mart International Limited Rating Underperform Price Target 9992.HK 181.00 HKD (225.00 OLD) 26 January 2026 Melinda Hu +852 2123 2643 melinda.hu@bernsteinsg.com Kai Zhang +852 2123 2665 kai.zhang@bernsteinsg.com Frankie Fong +852 2123 2637 frankie.fong@bernsteinsg.com Pop Mart: 23% Rally on Tactical Catalysts; Downgrade Risk Remains - Social Media Tracking Indicating One-Off Impact Pop Mart shares rose by 22.96% over the past week in Hong Kong, with a sharp intraday spike around 20–23 Jan ...

泡泡玛特 20260128 摘要 股价在回购后有所回升，公司行动类似 2022 年和 2023 年初，为未来 业绩提供支撑，当前估值约为 16 倍，低于其他消费类股票，维持推荐 评级。 北美市场是影响泡玛特股价的关键因素，尽管中国及亚洲市场成熟，但 北美增长仍受关注。四季度未发布拉布布相关商品，旨在检验其他 IP 表 现并建设美国基础能力。 预计 26 年拉布布将通过更多联名和新品实现长线运营，同时推出十周 年盲盒吊卡增加 IP 多样性，并期待与索尼合作的大电影提升品牌价值。 新兴人 IP 表现出色，通过工业化体系推新 IP，包括高曝光、内容化、多 品类等方式运营，TikTok 直播电商数据显示新兴人占比显著提升。 中国区预计 26 年自然增长约 15%，需求稳定健康，爆款商品销售良好。 东南亚市场稳健发展，东亚地区单店提升明显，日本和韩国需求旺盛并 涨价。 美国预计 25 年底有 12 家店，26 年新增四五十家店，实现翻倍增长； 欧澳及其他地区新增 15 家左右门店，总体收入预期 500 亿，对应 175 亿利润。 市场对泡玛特 26 年业绩持续性存在担忧，但推迟上新品有利于建设基 础能力，并通过联名、新 ...

康诺亚公司在 2026 年有哪些重大变化和发展？ 康诺亚公司在 2026 年有几个重要的变化和发展。首先，康悦达（CM310）作 为国内首个用于特应性皮炎的生物制剂，于 2024 年 9 月上市，并于 2025 年 完成了第一个完整销售年度。由于其靶点不仅限于特应性皮炎，还包括慢性鼻 窦炎伴鼻息肉（CRS 伴鼻息肉）和季节性过敏性鼻炎（SAR），这三个适应症 均已纳入 2026 年的医保目录，价格谈判结果也非常理想。 其次，康诺亚的 18.2 ADC 产品是全球首个进入临床的 first-in-class 产品。尽管其靶点并非首 创，但它在市场上具有显著潜力。康诺亚还将 CMG901 授权给阿斯利康，用 于二线胃癌治疗，该产品预计将在 2026 年上半年完成全球注册三期试验并递 交 NDA。此外，该产品还新增了一线适应症，并启动了三期试验。 第三，康 悦达的新型注射笔装置于 2025 年第四季度上市，并同步纳入医保，这将极大 康诺亚 CM310 已获批多项适应症并纳入医保，显著提升市场覆盖率和 销售额，新型注射笔装置进一步提高患者使用便利性，有望带来销售增 量，预计未来峰值有望达到 40-50 亿人民币。 1 ...

康耐特光学 20260128 摘要 康耐特光学通过 C to M 模式，直接对接终端消费者需求，实现个性化定 制，缩短渠道加价，提高毛利率，并优化库存管理，提升运营效率。 公司境外市场占据主导地位，但中国市场受益于渠道渗透率提升和高折 射率镜片需求旺盛，实现快速增长，欧美传统市场稳固，新兴市场亦快 速发展。 全球树脂镜片市场中，高端定制化趋势显著，2019-2023 年复合增速 接近 40%，预计到 2028 年高端定制化产品占比将从 2023 年的 6.1% 提升至 23.4%。 智能眼镜市场快速发展，2024 年全球出货量约为 230 万台，其中 AR 眼镜出货量同比增长 33%，随着成本优化和技术成熟，渗透率有望加速 提升。 康耐特光学自 2021 年起布局 XR 业务，与多家科技公司合作研发 AI 和 AR 眼镜镜片，并引入歌尔作为战略投资者，有望获得更多国际大厂订单。 公司股权结构集中，董事长持股约 44%，戈尔持股约 20%，管理层具 备深厚的行业经验和技术背景，并实施股权激励计划，目标利润增长率 逐年递减。 预计康耐特光学 2025 年至 2027 年归母净利润分别为 5.6 亿元、6.9 亿元 ...

速腾聚创 20260128 摘要 速腾聚创与滴滴、广汽等合作交付新型 Robotaxi 车型，每辆搭载 10 颗 速腾聚创激光雷达，标志着 Robotaxi 进入量产阶段，从试点验证走向 工程可复制和商业化对账。 2026 年，速腾聚创与滴滴已展开量产合作，并与小马智行、文远知行、 Momenta、百度萝卜快跑等企业有批量合作协议，海外市场与英伟达 及其生态客户深度合作。 Robotaxi 激光雷达技术升级方向是数字化，主雷达追求更远距离、更 高分辨率和点云密度，补盲雷达注重更大视场角，同时保持测距能力和 点云密度。 L4 级别自动驾驶需要高线数、高密度点云数据，数字化激光雷达通过 3D 堆叠芯片技术实现接收、捕获、传输和处理一体化，满足高精度感知 需求，500 线数字化激光雷达正迅速取代 128 线方案。 滴滴每辆车搭载 10 颗以上激光雷达，满足 L4 级别自动驾驶对环境感知 精度和可靠性的需求，高配备、多传感器组合成为行业新趋势。 Robot Taxi 市场激光雷达配置增配，标配基本是 8 台，追求超远距加零 盲区，确保绝对安全，主流项目采用双 Orin 架构，算力储备充足。 速腾聚创在 Robotax ...

28 January 2026 | 4:58PM EST Equity Research Microsoft Corp. (MSFT): 2QFY26 First Take MSFT is indicated down 4% after market after reporting 2Q26 results: We believe Callie Valenti +1(212)357-2790 | callie.valenti@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Selina Zhang +1(212)357-9979 | selina.zhang@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Praachi Arora +1(332)245-7970 | praachi.arora@gs.com Goldman Sachs India SPL c45a43530f604d12bcb9a82b5aa6b9f6 Key results: Other details Key commentary we're watching for on the call: Goldman ...