浙商证券（601878）首席经济学家李超预计，6月份人民币贷款新增1.9万亿元，同比少增2300亿元，对 应增速回落0.2个百分点至6.9%。 从新增社融来看，王青预计，6月份新增社融约4万亿元，在环比季节性增加的同时，同比也将多增。除 投向实体经济的新增贷款与上年同期基本持平外，6月份新增社融的主要支撑点仍是政府债券融资。在 今年更加积极的财政政策前置发力带动下，6月份政府债券继续处于发行高峰期，净融资规模比去年同 期增加约7000亿元。与此同时，央行降准带动市场利率下行，企业债券融资成本随之下降，6月份企业 债券融资规模同比、环比都将呈现多增。考虑到隐性债务置换对新增人民币贷款带来的扰动效应，当前 新增社融是观察金融对实体经济支持力度的主要指标。近期新增社融持续同比多增，存量社融增速加 快，是今年适度宽松的货币政策强化逆周期调节的具体体现。 从新增人民币贷款来看，东方金诚首席宏观分析师王青预计，6月份新增人民币贷款约2.1万亿元，环比 季节性大幅增加，同比基本持平。今年上半年"化债"置换债券密集发行，这意味着6月份隐性债务置换 规模依然较大，会继续下拉新增人民币贷款规模。不过，去年同期监管层治理资金空转， ...

业内预计，今年土地储备专项债券的发行规模将显著增加。二、三季度随着各地"自审自发"细则落实与 入库项目确定，相应专项债、土储专项债发行节奏会进一步加快。 今年以来地方债一半以上是用于"借新还旧"，其中主要用于置换隐性债务。按照此前财政部安排，今年 地方将总计发行2万亿元置换隐性债务的再融资债券，前5个月地方已经发行了其中约八成额度，隐性债 务置换工作推进很快。 中证鹏元评级最新发布数据显示，5月份，置换隐债专项债发行规模披露额度579亿元，今年前5个月已 累计披露发行额度16568亿元，占计划总额82.8%，共有21个省区市（含计划单列市）的下达额度发行 完毕，12个省区市仍有余额。 "展望下一阶段，在置换债已大量发行并发挥效用的情况下，新增地方债将进一步加快发行使用。"中国 民生银行首席经济学家温彬表示，从各地公布的发行计划来看，6月新增地方债发行规模达5364亿元， 环比、同比均有所增加；加上4725亿元计划偿还规模，预计6月地方债规模在1万亿元左右。 随着二季度以来各地专项债"收储"行动持续落地，地方债发行明显提速。上海证券报记者梳理专项债券 信息网发现，截至6月12日，今年地方债发行已逾4万亿元，其中 ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 在这两个年度中，我国宏观调控力度明显加大，且创新性地推出了若干新的调控工具。例如， 2022 年 6 月 29 日国常会批准设立了政策性开发性金融工具，用于补充重大项目资本金，或为专项债项目资本金搭 桥。截至该年 10 月末，这项工具已向实体企业投放 7400 亿元（月均投放约 1900 亿元），不仅解决了重 大项目资本金不足的问题，而且激发出更多有效信贷需求。 今年 4 月 25 日召开的政治局会议要求"设立新型政策性金融工具"，该工具的运作机制与前文所述的政策 性开发性金融工具较为接近。假设平均项目资本金比例为 20% ，则每 5000 亿元新型政策性金融工具的规 模在理论上皆可撬动 2 万元（注： 5000 亿元÷ 20 ...

当然，信贷的同比少增也反映出有效需求的弱化，近期经济数据对此有着相应的 体现。例如，今年 4、5 月国内制造业 PMI 分别为 49.0%和 49.5%，较一季度 49.9%的均值低了不少。再如，今年 4、5 月份的 PPI 同比增速分别为-2.7%和 -3.3%，亦较一季度-2.3%的均值低了许多。 2025 年 6 月 13 日 总量研究 促信贷还有"撒手锏" ——2025 年 6 月 13 日利率债观察 要点 1、促信贷还有"撒手锏" 2025 年 5 月新增人民币贷款 6200 亿元，较今年 4 月多增 3400 亿元，较去年同 期少增 3300 亿元。地方政府隐性债务置换是影响 5 月信贷增长的因素之一。众 所周知，地方政府隐性债务置换是用成本低、期限长的地方政府债券来置换成本 高、剩余期限短的债务，这有利于纾解债务链条，让地方政府卸下包袱，轻装上 阵。所以，在地方政府隐性债务置换阶段，虽然信贷增长的速度并不高，但这不 意味着信贷支持实体经济力度出现了下降，反而是有利于经济增长的。（注：更 详细的讨论烦请参见我们的报告《还原债务置换对信贷的影响——2025 年 4 月 16 日利率债观察》。） 有效 ...

第 393 期 2025-06-12 焦点关注 置换债发行超1.6万亿元，完成全年存量隐性债务置换额度八成以上 截至5月末，全国已发行置换债券超1.6万亿元，完成今年2万亿元存量隐性债务置换额度的80%以上； 各地累计发行土储专项债超1200亿元。 市场机构普遍指出，当前土储专项债的实际发行规模与各地政府公示的规模存在较大差距，接下来应加 快土储专项债的发行节奏，将其作为城投化债转型的重要抓手，同时改善土地市场供求关系。 宏观动态 央行开展1193亿元7天期逆回购操作， 净回笼72亿元 央行今日开展1193亿元7天期逆回购操作，投标量1193亿元，中标量1193亿元，操作利率为1.40%，今日 有1265亿元7天期逆回购到期，实现净回笼72亿元。 区域热点 财政部下达广西2025年新增政府债务限额1110亿元 6月12日，广西壮族自治区财政厅发布2025年自治区本级财政预算调整方案（草案）。其中提到，2025 年新增政府债务限额共1110亿元，其中，新增一般债务限额303亿元、新增专项债务限额807亿元。提前 下达的第一批新增限额615亿元已列入自治区年初预算草案，此次再下达495亿元，包括一般债务限额 13 ...

专家普遍预计后续专项债会快速发行。一些省份提出在今年6月底前完成新增专项债全年发行任务。 为了稳经济防风险，今年以来地方政府举债加速，但5月份地方政府债券发行规模同比出现下滑。 根据财政部、中国企业债券信息网等公开数据，2025年前5个月全国发行地方政府债券合计约43148亿 元，同比增长约53%。其中，5月份地方政府债券发行约7794亿元，同比下降约14%。 为何5月份地方政府借钱规模同比出现明显下滑？前5个月地方举债超4万亿元花在哪里、效果如何？今 年以来地方政府借钱有何特点？后续地方发债有何趋势？ 剖析前5个月地方借钱数据 受经济下行、楼市土地市场低迷等影响，今年以来财政收入增长乏力。根据财政部数据，今年前4个月 广义财政收入同比下降约1.3%。而为了推动经济平稳运行，对冲关税战等冲击，财政支出必须保持一 定扩张力度。今年前4个月广义财政支出同比增长约7.2%。 而为了弥补财政收支缺口，主要依赖政府发行债券融资，其中就包括上述地方政府发债借钱快速增长。 为了用好用足更加积极的财政政策，4月底召开的中共中央政治局会议要求，加快地方政府专项债券、 超长期特别国债等发行使用。那为何5月份地方借钱规模出现两位数 ...

隐债置换加快土储专项债重启 地方债发行规模创同期历史新高 ——2025 年一季度地方政府债券市场观察 2025.05 2025 年以来，我国宏观调控力度加大。2025 年初《政府工作报告》提出， 实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，防范化解重点领域风险和外部 冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好；实施更加积极的财政政 策和适度宽松的货币政策，统筹安排收入、债券等各类财政资金，确保财政政 策持续用力、更加给力，适时降准降息，保持流动性充裕。在此背景下，地方 政府债券作为重要的逆周期调控工具持续发力。2025 年以来，地方政府债券相 关政策主要体现在安排更大规模的政府债券，继续规范并推动土储专项债工作； 推动地方落实隐性债务置换，动态调整债务高风险地区名单；强调健全地方债 务监测体系和政府债务风险指标体系，并进一步优化专项债券管理机制。具体 的相关政策举措如下。 一是实施更加积极的财政政策，安排更大规模的政府债券，继续规范并推 动土储专项债工作。《政府工作报告》提出实施更加积极的财政政策，确保财 政政策持续用力、更加给力。主要体现在：一是提高财政赤字率，今年赤字率 按 4%左右安排、比上年提高 1 ...

"地方政府发行专项债置换隐性债务相关贷款，统计上会下拉信贷增速，但实质上只是将金融体系对实 体经济的支持方式由贷款转变为债券，不影响金融支持力度。"另有权威专家表示。 政府债券发行加快社融增速抬升 政府债券发行加快是最主要的拉动因素。业内专家分析，今年政府债券发行明显加快，1～4月政府债券 净融资超过5万亿元，同比多约3.6万亿元。其中，4月启动超长期特别国债、中央金融机构注资特别国 债发行，加上用于置换存量隐性债务的再融资专项债发行持续推进，当月净融资约9700亿元，同比多约 1.1万亿元，上拉社融增速大约0.3个百分点。 5月14日，央行发布4月金融数据。受隐债置换、季末透支等影响，4月新增人民币贷款2800亿元，同比 少增4500亿元；而在政府债券大规模发行及上年同期低基数双重作用下，4月社会融资规模增量为1.16 万亿元，大幅同比多增1.22万亿元，月末社会融资规模存量同比增长8.7%。受上年同期低基数及存量社 融增速加快带动，4月末M2同比增长8%，比上月末高1个百分点。 受访分析人士认为，4月社融、M2增速加快，当前金融对实体经济支持力度增强。值得一提的还有，近 期一揽子支持稳市场稳预期的金融政策 ...

其三，城投债募集资金用于偿还存量债务的，原则上应当披露拟偿还的存量债 务明细，并承诺所偿还的存量债务不涉及地方政府隐性债务，交易所层面对于 隐债监管愈发严格。根据 2023 版指引，城投债募集资金用于偿还公司债券以 外存量债务的，发行人应披露拟偿还的存量债务明细，并承诺所偿还的存量债 务不涉及地方政府隐性债务。此次修订删除"用于偿还公司债券以外存量债务 的"，更加明确债券募集资金具体用途，表明交易所对于隐债监管愈发严格。 证 券 研 究 报 告 【债券日报】 再跟踪：2025 年地方债务及城投监管政策 其一，首次公开明确城投发债"335 指标"，将其纳入信息披露范围。此前， 城投主体发债"335 指标"并未在交易所规则中明文规定，此次修订虽未明确 具体数据但对相关指标提出信息披露要求，城投发债审核监管制度更加明确。 其二，资质良好的城投主体可以将募集资金用于手续合规、收益良好的项目建 设。2025 年两会政府工作报告继续强调坚持在化债中发展，交易所结合最新 化债政策要求，对于满足一定条件的城投主体，引导其募集资金用于合规的项 目建设，以支持地方形成更多实物工作量，但此部分增量或相对有限。 债券研究 债券日报 ...