期货研究报告 金融研究 [Table_ReportType] 半年报 走势评级： 戴朝盛—宏观分析师 ###—###研究员 从业资格证号：F03118012 从业资格证号： 投资咨询证号：Z0019368 投资咨询证号： 联系电话：0571-28132632 联系电话： 邮箱：daichaosheng@cindasc.com 邮箱： 前高后低，伺机而动 [Table_ReportDate] 报告日期： 2025 年 7 月 4 日 报告内容摘要: [Table_Summary] 国内经济整体前高后低。为应对出口带来的冲击，政策储备作用对象明确。 3000 亿（VS 2024 年 1500 亿）以旧换新补贴剑指消费，8000 亿（VS 2024 年 7000 亿）两重项目投资支撑基建，2000 亿（VS 2024 年 1500 亿）设备 更新补贴用于制造业投资。在政策前置发力下，一季度 GDP 增速高达 5.4%， 预计二季度仍将在 5%以上。 外部三大扰动：关税、OBBB 法案、美联储降息时点 大类资产走势展望 | 股 | 区间震荡 | | --- | --- | | 债 | 利率有望破新低 | | 人民币汇 ...

"同时，在通过以旧换新促进一段时间的消费之后，未来需要通过多种方式刺激消费增长，让消费成为 国民经济稳定增长的重要支柱。"陆挺称，具体来看，可以从财富、收入以及创造消费场景等多个角度 出发采取举措，培育消费增长的长期动能。 近日，野村中国首席经济学家陆挺接受中国证券报记者采访时表示："今年上半年以旧换新政策对中国 零售的提振作用显著。从最新公布的数据看，5月中国零售数据较好。其中5月份限额以上单位家电零售 额同比增长超50%，这个数字还是很超预期的。" 多种方式刺激消费增长 国家统计局近日发布的数据显示，5月社会消费品零售总额4.13万亿元，同比增长6.4%，增速比前一月 加快1.3个百分点，为2024年以来月度最快增速。其中，5月份，商品零售额同比增长6.5%，增速比前一 月加快1.4个百分点。消费品以旧换新政策拉动作用进一步显现，5月份，限额以上单位家电、通讯器 材、文化办公用品、家具零售额同比分别增长53.0%、33.0%、30.5%和25.6%。 此前野村将中国二季度GDP同比增速预测上调1.1个百分点，并将2025年全年GDP增速预测上调0.5个百 分点。 "以旧换新政策成为推动消费增长的重要动力。 ...

证监许可【2011】1288号 报告 5月消费超预期 投资增速回落 2025年6月20日 更多精彩内容 请关注 格林大华期货 官方微信 研究员：刘洋 联系方式：liuyang18036@greendh.com 期货从业资格证号：F3063825 期货交易咨询号：Z0016580 国债期货一周行情复盘 本周国债期货主力合约总体表现为震荡上行，30年品种走势偏强，截至收盘全周30年国债涨0.71%，10年国债涨 0.14%，5年国债涨0.12%，2年国债涨0.09%。 数据来源：wind，格林大华 5月份家用电器和音像器材类、通讯器材类等同比涨幅较大 以旧换新政策推动下，5月限额以上单位家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类商品零 售额分别增长53.0%、33.0%、30.5%、25.6%，4月分别增长38.8%、19.9%、33.5%、26.9%。基本生活类和部分升 级类商品销售增势较好，限额以上单位粮油食品类、金银珠宝类、体育娱乐用品类商品零售额分别增长14.6%、 21.8%、28.3%，4月分别增长14.0%、25.3%、23.3%。5月份限额以上单位汽车类消费品零售总额同比增长1.1% ...

证券研究报告 | 宏观点评 [Table_Main] 经济仍需政策呵护——5月宏观月度观 察 报告摘要 海外宏观：关税冲击下发达国家展现相对韧性。5 月份是美国"对等关税"冲 击下的第二个月份。全球经济虽然放缓，但下滑幅度不算大。发达国家和新兴 经济体出现明显分化。在关税冲击下，发达国家经济景气度展现出较强韧性， 我们认为这是由于发达国家的内需较强，抵抗外部冲击的能力更强。新兴经济 体制造业 PMI 指数则快速下滑，我们认为新兴市场对于全球贸易的依赖度更 高，所以受到美国关税政策的冲击更大。关税对海外通胀影响尚不明显。5 月 美国通胀保持平稳，欧元区通胀持续下行。发达国家的通胀数据走势表明关税 战对于通胀的影响低于最初市场的预期。但其中一个重要原因是美国对外的 "额外关税"有 90 天的豁免期。这期间有较多的贸易抢跑及提前备货，平抑 了通胀的短期波动。我们认为未来海外通胀仍存在较大的上行风险。 国内宏观：经济仍待政策呵护。消费高速增长，但持续性存疑。5 月社会消费 品零售总额同比增长 6.4%，是本月经济最大的亮点。我们认为 5 月消费高速 增长的主要动力有两点：一是电商"618"促销活动提前至 5 月 13 ...

分析人士指出，"以旧换新"等政策支持与"618"购物节的提前启动形成合力，共同推动了5月社零的快速增长。国家统计局数据显示，5月限额以上 单位家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公用品类、家具类商品零售额分别增长53.0%、33.0%、30.5%、25.6%。 东吴证券分析师芦哲表示，社零超预期，一部分原因在于提前启动的"618 购物节"和"国补"叠加，另一部分原因可能在于"抢国补"。"5-6月诸多地 区传出国补暂停的说法，尽管很多省份进行辟谣，但可能还是有不少消费者在此期间抢时间购买以旧换新产品。"芦哲在研报中写道。 记者 王珍 5月中国经济运行总体平稳，虽然投资继续放缓，但消费零售表现亮眼，工业生产也较有韧性。分析人士预计，二季度GDP同比增速有望继续达到 5%以上。 但他们同时指出，国内需求扩大内生动能尚需增强，叠加下半年外贸环境不确定性仍在，稳增长政策进一步发力的概率相对上升。监管层或在三 季度推出新一轮增量政策，以进一步激发市场活力。 5月份一系列数据中，社零表现尤为亮眼。当月社会消费品零售总额同比增长6.4%，比上月加快1.3个百分点，创2024年初以来的最高水平。 国家统计局数据显示，1-5 ...

国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖介绍，5月份工业生产平稳增长，新动能不断 壮大，显示出较强发展活力。但也要看到，外部环境复杂严峻，工业品价格低位运行，工业平稳增长依 然承压。下阶段，要落实好支持工业发展的各项政策，积极扩大国内需求，大力培育新质生产力，优化 调整产业结构，推动传统行业转型升级，促进工业持续健康发展。 国家统计局发布最新数据显示，5月份，随着政策组合效应持续释放，稳经济促发展效果显现，国民经 济顶住压力，保持总体平稳、稳中有进发展态势，生产需求稳定增长，就业形势总体稳定，新动能成长 壮大，高质量发展向优向新。 产业动能积聚 在宏观政策发力显效和产业升级发展带动下，5月份规模以上工业增加值同比增长5.8%，工业生产保持 平稳较快增长，展现出较强韧性和增长潜力。工业高端化、智能化、绿色化发展稳步推进，为经济高质 量发展蓄势赋能。 高端化步伐稳健。近年来，随着企业技术能力、资金实力提升，工业生产向技术密集型、资本密集型的 中高端迈进态势明显。5月份，规模以上装备制造业、高技术制造业增加值同比分别增长9%和8.6%，继 续快于规模以上工业增长。 智能化发展提速。数字经济融合渗透不断加大 ...

2025 年 6 月 16 日 总量研究 经济供需关系有所改善 ——2025 年 5 月经济数据点评 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513066 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报 经济顶住压力，实现稳定增长——2025 年 4 月经济数据点评（2025-05-19） 如何看待超预期的一季度经济？——2025 年 3 月经济数据点评（2025-04-16） 政策持续显效，经济顺利开局——2025 年 1-2 月经济数据点评（2025-03-17） 四季度 GDP为何超预期？——2024 年 12 月 经济数据点评（2025-01-18） 11 月经济数据成色几何？——2024 年 11 月 经济数据点评（2024-12-16） 10 月经济回暖的三条线索——2024 年 10 月 经济数据点评（2024-11-15） 政策效能显著，经济边际回暖——2024 年 9 月经济数据点评（2024-10-19） 如何看待 8月经济 ...

关联内容 国家统计局答21：无人机、智能车载设备增长强劲 21世纪经济报道记者周潇枭 北京报道 6月16日，国家统计局发布5月经济数据。 从5月经济数据来看，我国出口依然维持相当韧性，表现更亮眼的在于消费品以旧换新政策支持下的消 费在加快回升。不过，外部不确定性仍然较大，国内房地产投资依然在下行通道中，扩内需、稳楼市政 策仍需继续发力。5月生产端的数据表现更为稳定，5月规模以上工业增加值同比增长5.8%，全国服务 业生产指数同比增长6.2%，经济延续平稳增长态势。 6月13日，国务院常务会议明确指出，要对全国房地产已供土地和在建项目进行摸底，进一步优化现有 政策，更大力度推动房地产市场止跌回稳。另外，今年用以支持消费品以旧换新的3000亿元超长期特别 国债，目前已经下达1600亿元，剩余的约1400亿元资金也会加快下达。 政策推动消费加快回升 去年1500亿元"国补"资金收效良好，今年3000亿元"国补"资金的政策效应仍在持续释放。5月份，社会 消费品零售总额同比增长6.4%，比上月加快1.3个百分点，为2024年以来月度最高增速。 具体来看，受"国补"政策带动，5月份，限额以上单位家用电器和音像器材类、通信 ...

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 5 月经济：破立并举，关注政策效能释放 ——2025 年 5 月宏观数据解读 核心观点 我们认为，5 月经济回稳势头较好，供给端修复斜率显著高于需求端核心在于 工业稳增长政策的发力，量价总体延续背离，5 月规模以上工业增加值同比实 际增长 5.8%。我们预计，二季度经济相较一季度将有所回落，全年可能呈现 前高中低的走势，需要重点关注经济的波动，我们预计经济运行在内外部环 境不确定性抬升的过程中或呈现非线性特征。 大类资产方面，我们认为下半年或呈现股债双牛结构。一方面，预计中美经 贸关系可能在震荡曲折中走向缓和，另一方面"类平准"基金兜底尾部风险， 二者均将支撑市场风险偏好。综合来看，A 股有望形成低波红利与科技成长 交替向上的结构化行情。固定收益方面，考虑到年内大规模内需刺激概率较 低，10 年国债利率预计将在震荡过程中下行至 1.5%附近。 ❑ "两新"、"抢出口"共振，生产态势积极 5 月份，全国规模以上工业增加值同比增长 5.8%，略高于市场预期，较为符合我 们预期。从环比看，5 月份规模以上工业增加值比上月增长 0.61%。一方面，"两 新"政策持续发力， ...

6月16日，国新办举行新闻发布会，介绍5月份国民经济运行情况。从主要指标来看，工业、服务业、消 费、投资等均保持增长。外贸顶住压力，保持平稳增长。 其中，消费和服务业两项增速比上月有所加快，显示出在一系列促消费政策带动下，国内消费潜力得到 释放。工业增加值平稳较快增长，固定资产投资继续扩大。房地产继续朝止跌回稳的方向迈进。 全年即将过半，上半年GDP将于下月中旬揭晓。"作为数据生产者，又来进行预测，本身是存在一定矛 盾的。"国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖表示，统计部门一般不做这方面预 测，但从整个经济运行情况来看，全年经济仍有较好支撑，上半年有望保持总体平稳、稳中有进的发展 态势。 宏观政策持续发力，为经济平稳运行提供支撑 主要指标中，消费和服务业两项增速均比上月有所加快。5月份，社会消费品零售总额同比增长6.4%， 增速比上月加快1.3个百分点。全国服务业生产指数同比增长6.2%，比上月加快0.2个百分点。 "从5月份相关指标看，宏观政策持续发力，为经济平稳运行提供了重要支撑。"付凌晖表示。 以消费品以旧换新政策为例，在政策带动下，5月份，家用电器和音像器材类、通讯器材类、文化办公 用品 ...