从"山重水复"到"柳暗花明" 华龙证券研究所 策略 分析师：朱金金 SAC执业证书编号：S0230521030009 邮箱：zhujj@hlzq.com 2025年7月10日 ——A股市场2025年中期投资策略报告 证券研究报告 请认真阅读文后免责条款 资料来源：Wind，华龙证券研究所 《A股月度金股：7月市场中枢或有上移》2025.07.01 《A股市场2024年报及2025年一季报综述：二季度关注政策催化且业绩保持韧 性方向》2025.5.17 《2025年A股投资策略报告：启航新时期，逐梦高质牛》2024.12.09 请认真阅读文后免责条款 目 录 3 长牛未央 坚守成长 2 摩擦缓和 政策显效 1 对等关税 扰动可控 4 行业主题 突出重点 2 5 风险提示 请认真阅读文后免责条款 2025年1月1日-2025年6月30日市场走势（单位：%） 相关报告 3 报告摘要 请认真阅读文后免责条款 4 Ø 对等关税，扰动可控。美国关税政策干扰全球经济，多国际组织下调全球经济增速。世行将2025年全球经济增长预期下调至2.3%，原因是贸易政策不 确定性。美国加征关税对其主要贸易国短时冲击明显，4月美国前八大贸 ...

近日，国家发展改革委城市和小城镇改革发展中心表示，锚定到2035年基本实现新型城镇化目标，要顺 应规律、把握趋势，紧抓城镇化动力仍然较强的关键时期，高质量推进新型城镇化四大行动，为中国式 现代化提供有力支撑。其中，要以"两重""两新"资金使用为抓手，加大新型城镇化重点领域投入。一是 加大"两重"建设力度，支持符合条件的新一轮农业转移人口市民化、潜力地区城镇化水平提升、现代化 都市圈培育、城市更新和安全韧性提升等标志性重大项目建设，因势扩围下沉至人居环境、市政设施、 产业配套等城镇化补短板强弱项重点领域。二是针对老一代、新生代、新世代等不同类型农业转移人口 群体的消费特征和需求，制定差异化的消费品以旧换新接续政策，纳入"两新"专项支持范围。三是允许 人口流入城市利用超长期特别国债、地方政府专项债等资金，加大闲置存量土地回收和存量商品房收购 力度，持续扩大农业转移人口保障性住房供给。(人民财讯) ...

来自商务部的数据显示，截至今年5月31日，汽车"以旧换新"补贴累计申请量达412万份。乘联分会相关 负责人给北京商报记者算了笔账，按照月度节奏测算，今年6月"以旧换新"申请量达123万辆，同比增长 13%。"近七成的私人购车用户为'以旧换新'政策的受益者，私人首购用户比例则降至约三成，消费升级 的增换购成为购车消费的绝对主流。"上述相关人士透露。 同时，中国汽车流通协会产业协调工作委员会主任杨虹表示，从长期看，汽车"两新"政策的拉动效应将 持续显现。根据国家发展改革委在今年6月26日新闻发布会上的最新通报，消费品"以旧换新"第三批资 金将于7月正式下达，"两新"政策将持续稳定地拉动消费者购车需求的增长。 此外，值得一提的是，今年6月国内乘用车市场零售208.4万辆，同比增长18.1%，环比增长7.6%，在进 一步拉高上半年整体车市表现的同时，乘联分会方面认为，目前国内车市仍面临较为复杂的局面。崔东 树表示，随着各地"高息高返"政策收缩，贷款返利补贴车价的力度大幅缩小，汽车经销商的销售运营压 力剧增，部分地区经销商通过各种方式要求车企解困的诉求强烈，6月车市面临较复杂的局面。 国内车市"年中考"交卷。7月8日， ...

冶金工业信息标准研究院院长张龙强表示，今年前5月我国钢铁行业运行平稳，经济效益大幅提升，得 益于供需状况的改善。 在供给侧，2025年以来，钢铁行业自律控产力度加大，我国粗钢产量同比呈现一定下降趋势，供需矛盾 有所缓和，库存压力得到阶段性缓解，对钢价形成一定支撑，也改善了行业整体经营环境。中国钢铁工 业协会秘书长姜维认为，在行业盈利的情况下，全行业粗钢产量实现了1.7%减量，这是1—5月钢铁行 业效益的保证。 在需求侧，一方面，"两新"政策对钢铁消费拉动作用不断显现。前5月，我国汽车产销量同比增长均超 10%，家电和音像器材类商品零售额增长30.2%。另一方面，出口增长的态势显著，前5月我国钢材累计 出口4846.9万吨，同比增长8.5%，为钢材需求提供了支撑。 记者从中国钢铁工业协会获悉：1—5月，全国粗钢产量4.32亿吨，同比下降1.7%。在利润方面，钢铁行 业有积极变化，国家统计局数据显示，1—5月，我国黑色金属冶炼和压延加工业累计实现利润总额 316.9亿元，盈利情况好于2024年全年的291.9亿元。 此外，在成本端，铁矿石、焦煤、焦炭等主要原料价格相较去年高位出现明显回落，有效降低了钢厂的 生产成 ...

6月我国制造业PMI为49.7%，前值为49.5%。制造业供需两端持续修复，生产指数环比回升0.3个百分 点，至51%，新订单指数环比回升0.4个百分点，至50.2%，新出口订单环比回升0.2个百分点，至 47.7%。值得注意的是，当前制造业PMI主要受产成品库存积压的阶段性拖累，随着库存逐步消化，叠 加需求端持续修复，新订单增长动能有望进一步释放，推动制造业景气水平稳步回升。 6月非制造业PMI为50.5%，较前值回升0.2个百分点。建筑业PMI回升1.8个百分点，至52.8%。建筑业 PMI边际回升，可能与"两重"项目加快落地、更大力度推动房地产止跌回稳等政策相关。服务业PMI环 比回落0.1个百分点，至50.1%。这可能与线下出行热度下行有关，随着五一、端午节假日影响退去，住 宿餐饮、道路运输等行业景气度有所回落。不过6月线上消费等服务业景气度回升或起到一定对冲作 用，此外货币金融服务、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均处于高景气区间，综合来看，服务 业整体变化不大。 最近，期债总体在前期高点附近震荡整理。 6月PMI环比回升 政府债供给与资金面 今年上半年财政供给力度不弱，尤其国债供给进度较快，地 ...

Report Summary 1. Investment Rating The provided content does not mention the industry investment rating. 2. Core Viewpoints - In 2025, the core contradiction throughout the upstream, midstream, and downstream industries is the "structural gap during the new - old kinetic energy conversion period." In the first half of the year, the industry was affected by external uncertainties, with intensified internal differentiation, and overall prosperity relied on policy support. In the second half of the year, with the "two new" policies further boosting domestic demand and upgrading the industrial structure, the industry is expected to achieve a systematic leap from "quantity" to "quality" expansion [2][7]. 3. Summary by Directory Market Overview - **Upstream Materials**: In H1 2025, raw material prices were under pressure due to weak demand and Sino - US trade conflicts, showing significant differentiation. In H2, the structural differentiation will continue. Enterprises should focus on capacity elimination, tariff negotiations, and climate risks [8]. - **Midstream Manufacturing**: In H1 2025, it presented a differentiated pattern of "traditional under pressure, high - tech doing well." In H2, policies will support both demand and supply - side reforms, and traditional manufacturing is expected to break through cost dilemmas through intelligent and digital transformation [8]. - **Downstream Consumption**: In H1 2025, it showed a "weak recovery" pattern. In H2, the consumption market will continue to be structurally differentiated, and the recovery highly depends on policy implementation efficiency and business model innovation [9][10]. Upstream: Raw Material Price Fluctuations - **H1 2025 Situation**: Raw material prices were under pressure. Metal mining showed a divergence between black and non - ferrous metals; chemical raw materials had multi - directional fluctuations; energy sources like crude oil and coal were more differentiated; most agricultural products were at near - five - year lows [8][15]. - **H2 2025 Outlook**: The price differentiation will continue. Traditional raw materials' rebound depends on supply - side reforms and policy support, while emerging demand - driven products are more resilient. Enterprises should focus on capacity elimination, tariff reviews, and extreme weather [15][16]. Midstream: Short - term Stabilization, Continued New - Old Kinetic Energy Conversion - **Overall Situation**: In H1 2025, the manufacturing industry was affected by external factors, with traditional manufacturing under pressure and high - tech manufacturing supported by policies. After the tariff war, there was short - term stabilization, and both external and internal demands recovered to some extent [43][53]. - **Traditional Manufacturing**: In H1 2025, profits declined due to over - capacity and weak demand. In H2, policies will expand to more traditional manufacturing sectors, promoting transformation and efficiency improvement [59][75]. - **High - tech Manufacturing**: In H1 2025, it recovered significantly compared to the beginning of the year, benefiting from strong policy support. In H2, it is expected to continue to improve [69][75]. Downstream: Intensified Retail Differentiation, Weak Real Estate Recovery - **Retail Industry**: In H1 2025, online e - commerce grew due to the "trade - in" policy, while traditional physical retail was under pressure. In H2, the differentiation will continue, with emerging formats having growth potential and traditional retail relying on policy and innovation [82][93]. - **Leasing Industry**: In H1 2025, it was in a downturn. In H2, the "price - for - volume" trend will continue, and the de - stocking of commercial land will continue [92][93]. - **Real Estate Industry**: In H1 2025, it achieved "weak stabilization" under policy support. In H2, it is expected to continue to recover slowly with further policy optimization and improved supply - demand balance [99][115].

重大项目对于投资平稳增长发挥了"压舱石"的作用。伴随项目建设专项债发行规模扩大，以及项目落地速度加快，后期基建投资有望提速。第一财经整理发 现，大部分机构预计，全年基础设施建设投资增速有望扩大至6%，继续发挥托底经济作用。 "软建设"方面，在重点领域加快推出一批改革创新举措，包括优化长江沿线铁路投融资模式，建立健全城市地下管网运行维护管理机制，完善国家物流枢纽 规划布局，完善人才培养与经济社会发展需要适配机制，探索"风电光伏+治沙"新模式等。 作为今年扩大有效投资的重要抓手，"两重"（国家重大战略实施和重点领域安全能力建设）迎来新进展。 国家发展和改革委员会（下称"国家发改委"）近日安排超3000亿元支持2025年第三批"两重"建设项目。至此，今年8000亿元"两重"建设项目清单已全部下达 完毕。 近期，交通运输部、水利部等部门也通报了一批重大工程项目进展。前五月，交通固定资产投资1.2万亿元，水利建设投资达4089.7亿元。为提供充足的项目 资金，财政政策和货币政策正协同发力，超长期特别国债、专项债券等早发行早使用，新型政策性金融工具也在加紧谋划。 业内分析，重大项目对于投资平稳增长发挥了"压舱石"的作用。 ...

广发证券 资深宏观分析师 贺骁束 hexiaoshu@ gf.com.cn 广发宏观郭磊团队 摘要 第一， 中电联口径截至 6 月 26 日纳入统计的发电集团燃煤电厂本月累计发电量同比回落 1.8% ，同比读 数相较 5 月的 0.4% 略有回踩。近年来新能源发电占比迅速提升，火电的绝对增速对经济的代表性有所下 降。但我们可以把火电数据理解为发电量的一个大样本，其同口径增速的前后比较还是有意义的 。 第二， 工业部门开工率整体呈现淡季特征，结构上涨跌互现。其中钢铁、焦化等内需产业链开工率同环比低 于 5 月，汽车半钢胎及化工产业链相关的苯乙烯同比边际改善。截至 6 月第四周，全国 247 家高炉开工率 （期末值，下同）同比增长 0.7pct （前月同比 2.2pct ）；焦化企业开工率同比回落 0.4pct （前月同比 1.6pct ）。 PVC 开工率同比回落 1.6pct （前月同比 1.4pct ）；苯乙烯开工率同比回升 11.5pct （前月 同比 1.9pct ）；涤纶长丝江浙织机开工率同比回落 8.4pct （前月同比 -7.2pct ）；山东地炼开工率同比 回落 4.8pct （前月同比 -5. ...

2025.07. 03 "软建设"方面，在重点领域加快推出一批改革创新举措，包括优化长江沿线铁路投融资模式，建立健全城 市地下管网运行维护管理机制，完善国家物流枢纽规划布局，完善人才培养与经济社会发展需要适配机 制，探索"风电光伏+治沙"新模式等。 本文字数：2422，阅读时长大约4分钟 去年以来有关部门持续推动落实新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新（"两新"），以及国家重大战略 实施和重点领域安全能力建设（"两重"），这也成为今年扩大内需、推动经济持续回升向好的重要政策抓 手。 作者 | 第一财经 祝嫣然 国家发展改革委近日安排超3000亿元支持2025年第三批"两重"建设项目。至此，今年8000亿元"两 重"建设项目清单已全部下达完毕。 近期，交通运输部、水利部等部门也通报了一批重大工程项目进展。前5月，交通固定资产投资1.2万亿， 水利建设投资达4089.7亿元。为提供充足的项目资金，财政政策和货币政策正协同发力，超长期特别国 债、专项债券等早发行早使用，新型政策性金融工具也在加紧谋划。 业内分析，重大项目对于投资平稳增长发挥了"压舱石"的作用。伴随项目建设专项债发行规模扩大以及项 目落地速度加快，后 ...

国家统计局4月27日发布的数据显示，一季度，全国规模以上工业企业实现利润总额15093.6亿元，由上 年全年同比下降3.3%转为增长0.8%，扭转了自上年三季度以来企业累计利润持续下降的态势。专家分 析，"两新"政策效应持续释放，装备制造业、高技术制造业利润增长较快，企业营收增速持续加快等多 因素带动了工业企业利润由降转增。 装备制造业是利润增长重要支撑。一季度，装备制造业利润同比增长6.4%，较1至2月加快1个百分点， 拉动全部规模以上工业企业利润增长2个百分点。同期，装备制造业利润占全部规模以上工业企业利润 的比重为32%，同比提高1.4个百分点。 一季度，高技术制造业利润由1至2月同比下降5.8%转为增长3.5%，增速高于全部规模以上工业企业水 平2.7个百分点。其中，航空航天、电子器件、医疗仪器等行业利润增长较快。数据显示，一季度，航 空航天器及设备制造利润同比增长23.9%，智能消费设备制造、电子工业专用设备制造、电子器件制造 等行业利润分别同比增长63.7%、59.9%和55.3%。 一季度，"两新"政策对相关行业利润带动效果继续显现。在大规模设备更新相关政策带动下，专用设 备、通用设备行业利润同 ...