通胀数据持续改善 国债周报 2025/01/10 蒋文斌（宏观金融组） 0755-23375128 jiangwb@wkqh.cn 从业资格号：F3048844 交易咨询号：Z0017196 程靖茹（联系人） chengjr@wkqh.cn 从业资格号：F03133937 CONTENTS 目录 01 周度评估及策略推荐 04 流动性 02 期现市场 05 利率及汇率 03 主要经济数据 01 周度评估及策略推荐 周度评估及策略推荐 ◆ 经济及政策：12月PMI数据显示，供需两端均有所回暖，制造业重回扩张区间。分项上，需求端释放以及政策预期向好带动制造业企业生产 活动较好扩张，内外需均有回升，但内需修复持续性有赖居民收入，需求端仍需政策支持。出口方面，11月出口数据强于预期，对美出口回 落而非美地区出口增速维持韧性。中央经济工作会议强调继续实施适度宽松的货币政策，降准降息预期仍存。海外方面，美国流动性有所改 善，美国12月非农就业数据表现温和，市场对美联储降息时点预期推迟到年中。 1、中国2025年12月CPI同比上涨0.8%，预期涨0.75%，前值涨0.7%。12月PPI同比下降1.9%，预期降2%，前值降 ...

证券研究报告|宏观点评报告 [Table_Date] 2026 年 01 月 10 日 [Table_Title] 非农平淡，Fed 6 月才降息的"小心思" 1 月 9 日，美国劳工部公布 25 年 12 月非农数据，非农就业人数增加 5 万人，预估增 7 万人，10-11 月合计 下修 7.6 万人。失业率 4.4%，市场预期 4.5%，前值也下修至 4.5%。时薪环比 0.33%，略快于前月的 0.24%。 本次非农数据并未改变既有"低裁员-低招聘"的模式，对市场影响不大。非农数据发布后的 15 分钟内，美 元小幅走弱约 0.1%，黄金上涨不到 0.3%，2 年期美债收益率上行 1bp 至 3.51%（其后上行至 3.53%或因密歇 根消费者信心超预期），10 年和 30 年收益率变化不大。 重点关注以下三点，第一，如何理解失业率下行？家庭调查与企业调查数据存在差别。失业率数据对应的 家庭调查统计 12 月就业人数增加了 23.2 万，对比企业调查数据就业仅增 5 万。12 月家庭调查统计的失业人数 下降了 27.8 万，4.6 万人退出劳动力市场。对应失业率下降 0.16%，劳动参与率下降 0.06% ...

面对居高不下的住房成本，特朗普政府直接绕过美联储，动用行政力量干预抵押贷款市场，试图通 过"对冲"美联储的缩表来压低房贷利率。 当地时间1月9日，美国财政部长贝森特在明尼苏达州接受媒体采访时阐明了特朗普政府最新一轮金融干 预政策的核心逻辑。他表示，美国政府指令房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）购买抵押贷 款支持证券（MBS）的目标，是为了大致匹配这些债券从美联储资产负债表中流出的速度。 贝森特指出，目前美联储每月约有150亿美元的MBS到期不再投资（即"缩表"），这导致美联储庞大的 6.3万亿美元债券组合中的MBS持有量持续下降。他认为，美联储的这一操作实际上是在向市场施加反 向压力，阻碍了抵押贷款利率的进一步下行。因此，特朗普政府的策略是利用"两房"的购买力来填补这 一由央行留下的需求缺口。 所以我认为，我们的想法是大致跟上美联储的步伐，因为美联储一直在朝着相反的方向努 力。 此前，特朗普总统于周四正式下令监管"两房"的联邦住房金融局（FHFA）购买2000亿美元的MBS。 FHFA局长William Pulte周五证实，他们已经启动了首轮30亿美元的购买计划。这一指令被市场解 ...

周五(1月9日)，欧美股市集体收涨。截至收盘，美国三大股指全线收涨，道琼斯工业指数涨0.48%报49504.07点，标普500指数涨0.65%报6966.28点，纳斯 达克指数涨0.81%报23671.35点。其中，道琼斯工业指数、标普500指数均创历史收盘新高。本周，道琼斯工业指数涨2.32%，标普500指数涨1.57%，纳斯 达克指数涨1.88%。 | 名称 | 现价 | 涨跌 | 涨跌幅 | 年初至今 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 道琼斯工业平均 | 49504.07d | 237.96 | 0.48% | 3.00% | | 纳斯达克指数 | 23671.35d | 191.33 | 0.81% | 1.85% | | 标普500 | 6966.28 | 44.82 | 0.65% | 1.76% | 欧洲三大股指收盘全线上涨，德国DAX指数涨0.53%报25261.64点，法国CAC40指数涨1.44%报8362.09点，英国富时100指数涨0.8%报10124.6点。本周， 德国DAX指数涨2.94%，法国CAC40指数涨2.04%，英国富时100指数涨1 ...

道指、标普500指数再创新高。 周五（1月9日），欧美股市集体收涨。截至收盘，美国三大股指全线收涨，道琼斯工业指数涨0.48%报49504.07 点，标普500指数涨0.65%报6966.28点，纳斯达克指数涨0.81%报23671.35点。其中，道琼斯工业指数、标普500 指数均创历史收盘新高。本周，道琼斯工业指数涨2.32%，标普500指数涨1.57%，纳斯达克指数涨1.88%。 | 名称 | 现价 | 涨跌 | 涨跌幅 | 年初至今 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 道琼斯工业平均 | 49504.07d | 237.96 | 0.48% | 3.00% | | 纳斯达克指数 | 23671.35d | 191.33 | 0.81% | 1.85% | | 标普500 | 6966.28 | 44.82 | 0.65% | 1.76% | 欧洲三大股指收盘全线上涨，德国DAX指数涨0.53%报25261.64点，法国CAC40指数涨1.44%报8362.09点，英国 富时100指数涨0.8%报10124.6点。本周，德国DAX指数涨2.94%，法国CAC40指数涨2 ...

【特朗普的MBS购买计划被比作"准QE"，为交易员带来买入长债的理由】美国总统特朗普要求房利美 和房地美购买2000亿美元的抵押贷款支持证券（MBS），此举被市场视为一种"准量化宽松"（准 QE）。其核心目的是在不依赖美联储的情况下，通过行政手段直接压低长期市场利率和购房成本，从 而对美联储的货币政策形成间接施压。 ...

美国总统特朗普周四宣布将通过房利美和房地美购买2000亿美元抵押贷款债券，这是其在继干预美联储降息进程后，再度直接介入金融市场的最新举措。 这项被视为"特朗普版量化宽松"的计划旨在压低房贷利率，降低购房成本。 特朗普在Truth Social上发文称，他之所以发布这一指令， 是因为两家政府支持的抵押贷款机构——房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac），目前 资金十分充裕。 同日，联邦住房金融局（FHFA）局长普尔特（Bill Pulte）表示，总统希望由房利美和房地美来执行这些购买。这些债券购买"可以非常迅速地执行。我们有能 力，也有现金来完成，而且会以非常聪明、且规模非常大的方式来推进。" 近几个月来，房利美和房地美已在其资产负债表中新增了数十亿美元的抵押贷款支持证券和住房贷款，这引发市场猜测：它们可能正试图在潜在公开上市之 前，通过压低放贷利率并提升盈利能力来改善自身状况。 特朗普在帖子中声称，这一举措将有助于恢复"可负担性"。"可负担性"一词近年来已成为民主党政治叙事中的关键词，他们指责特朗普这位共和党总统未能有效 应对高物价问题。 特朗普还猛烈抨击前任美国总统拜登的执政表现，称 ...

站在新一年的起点，市场迫切需要厘清：那些被推高的资产价 格能否持续？人工智能（AI）的繁荣是泡沫还是新纪元？在全 球债务高企的背景下，货币政策的终局究竟在何方？淡水泉 （香港）总裁兼首席经济学家陶冬在接受经济观察报记者采访 时，用"资产为王"四个字概括了2026年的核心生存法则。 作者：洪小棠 封图：图虫创意 2026年的钟声敲响时，全球经济似乎正处在一个微妙的暴风眼中。 回望2025年，特朗普重返白宫带来的秩序重构，以及跨资产类别的全面暴涨，让市场在亢奋与不 安中交织。 陶冬，受访者供图 K型平推：繁荣的宏观数据与愤怒的微观体感 如果要用一个字母来形容当下的全球经济形态，陶冬选择了"K"。 陶冬认为，这种"K型发展"并非始于今日，但在2026年将呈现出一种"平推"且深化的态势。从宏 观数据看，美国经济似乎正如日中天。2025年第三季度4.3%的GDP增速远超预期，衰退的阴霾 似乎已被驱散。然而，剥开光鲜的数据外衣，陶冬指出，这是一种典型的"无就业增长"。 "高收入人群受惠于股市和房市的财富效应，维持着极高的消费意欲；但低收入人群却被不断上升 的生活成本压迫，消费降级随处可见。"陶冬在接受采访中描述了这种撕裂 ...

作为美国金融界的资深"技术型劳模"，做过美联储掌门，又干过财政部部长的耶伦，我们中国网民都习惯称她"耶妈"，不仅是 因为其长相比较和蔼可亲，主要是因为其与伯南克通过"直升机撒钱"式的QE宽松帮助美国渡过了的次贷危机！而这样的实战 派专业学者，对美国经济应是什么样子，美联储和财政部应怎么配合，美元的地位应如何维护等问题，实在是再清楚不过了！ 然而时隔1个多月，耶伦就再度示警，称美国"财政主导"风险日益加剧，在美联储失去独立性的情况下，非理性的低利率很可 能会引发资本外逃、货币承压、长期利率飙升，最终导致美国沦为高负债下，失去美元定价能力的"香蕉共和国"。 由于我前面的文章已经解释过什么是香蕉共和国，因此我在此就不在多加赘述！ 我这里着重解释下什么是财政主导！其本质就是财政政策突破原有边界，主导宏观经济调控方向，使货币政策沦为财政目标的 服务工具，其对西方经济体而言是市场被计划主导的危险信号，不过对于东方经济模型而言，则没有那么多问题！ 我们接下去就看看财政主导的经济对美国有什么影响！ 这个特征是财政主导最典型的特征，在正常的宏观调控框架中，央行通常拥有货币政策独立性，核心目标是维持物价稳定、保 障充分就业。 但 ...

货币政策通过改变亿万个微观个体的互动行为扩大内需。 让企业愿意投资，让居民愿意买房和消费，需要两个改变：一个是改变对未来的预期，一个是让企业和 居民能算过来账。实现这两个改变的关键在于央行对通胀目标更坚决地表态，更大幅度降低政策利率。 货币政策通过改变预期、改变企业投资和居民消费购房的激励机制，撬动市场自发的力量扩大内需。财 政政策则是通过政府增加支出及其带来的乘数效应扩大内需。 上世纪90年代以来，中央银行成为扩大内需政策的主力军，多数情况下仅依靠货币政策就足以扩大内 需，有些特殊情况下货币政策与财政政策协力扩大内需。 大胆的央行 央行管理的是信用，信用的背后是信心。央行不喜欢给世人留下大胆、行为偏激的形象，严谨、守规矩 的标签更符合央行工作需要。 但也有例外，有些时候央行的大胆和偏激远超世人预料。 伯南克担任美联储副主席期间，在一次重要活动中引用了货币经济学大师弗里德曼的"直升机撒钱"比 喻，强调美联储有"印刷机"可以无限创造美元来避免通缩。这个发言让社会公众对这位素来严谨的学者 和美联储高官产生怀疑，让他获得了"Helicopter Ben"（直升机本）的绰号。伯南克是一位以研究大萧条 著称的货币经济学 ...