证券研究报告：固定收益报告 发布时间：2025-10-13 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《去杠杆的国际经验与资产表现 —— 债 务 周 期 专 题 之 二 20251009 》 - 2025.10.09 固收周报 避险情绪，是追是止？ ——流动性周报 20251012 ⚫ 债市交易"宜止，不宜追" 观点回顾：四季度债市或在震荡中前行。30 减 10 国债利差已经 充分反映了风险偏好的修复，10 年减 1 年国债利差也大体反映了风 险偏好修复，流动性、资金面、短端利率估值合理，当前债市具备配 置价值。供给压力放缓即将出现，货币宽松契机可能出现，赎回压力 将持续存在。故债市可能在修复和调整中交替转换，因配置价值而修 复，因赎回压力而调整，若货币宽松契机出现，情绪的修复将加速， 其后的解套和卖出也将加速。 节后流动性进入季初宽松窗口。资金面边际宽松程度在节后有所 强化，当前资金价格回落至历史同期的最低水平，中枢再次下行至政 策利率水平。季初宽松与资金的日历效应有关，但资金价格的继续下 行，促进了宽松 ...

关税政策变化显著影响资产价格，中国出口至美国综合税率约为 30%， 虽有关税壁垒，但中美经济互补性强，预计高额关税不会完全落实，双 方将寻求新的利益平衡点。 四季度债市环境预计优于三季度，短期内贸易战担忧或支撑债市偏强走 势，10 年期国债收益率或修复至 1.7%左右，突破后有望下探至 1.65%，但央行干预或限制进一步下行。 过去三个季度债市对基本面反应不敏感，实则反映经济边际变化不大， 绝对位置较低，需深入理解经济指标与市场行为的复杂关系，不能仅依 赖表面数据。 当前中国 5%的经济增速处于历史较低水平，债市已对此做出反应，10 年期国债收益率低于 2%，未来债市进一步下行需基本面持续走弱。 四季度货币政策预计维持稳健，降息降准概率较低，但国债买卖落地将 利好债市，若贸易摩擦加剧或股市不佳，央行可能采取宽松政策救市。 政策性金融工具由中央层面主导，倾向于支持民营企业项目，但配套资 金不足限制了社融扩张，对整体经济刺激作用有限。 固收 交易贸易摩擦，债市三步走 20251011 摘要 四季度整体经济环境预计好于三季度，贸易摩擦、财政与货币政策共同 作用下，看好债市修复机会，活跃券收益率或达 1.7%，股票市 ...

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 10月第一周理财存续规模小幅回落，破净率小幅下降。 本周公募基金久期上行，久期分歧度下降，市场一致性预期略有上升。 | 日期 | 限制方向 | 措施/主题 爱点摘要 | 生效/执行时间 | | --- | --- | --- | --- | | 2025-09-12 | 美对中 | 新增32个实体,其中国内23个(包含上海复旦微电子等)并新增 商务部新增/修订实体清单 诸多限制条故 | 立即生效 | | 2025-09-13 | 中对美 | 商务部反倾销立案(相关模拟芯 对原产于美国的"相关模拟芯片"(40nm及以上的通用接口芯片 片) | 通常一年内作出裁定。 | | | | 、栅极驱动芯片）发起反倾销调查。 | | | 2025-09-13 | 中对美 | 商务部对关案成电路领域相关措施 依据《对外贸易法》,就美对华IC领域的关税、出口营制、"美国 反歧视调查 人"参与限制等是否构成歧视发起调查。 | 期通常3个月内裁定。 | | | | | 初查认定违反《反垄断法》及对英伟达收购迈络思附加限制性条 立案/程序性措施,未披露罚则 | ...

2025 年 10 月 11 日 固定收益点评 研究所： 证券分析师： 颜子琦 S0350525090002 yanzq@ghzq.com.cn 证券分析师： 刘畅 S0350524090005 [Table_Title] 关税战升级，债市能重启下行趋势吗？ 固定收益点评 最近一年走势 相关报告 《固收利率新论：两条技术路线下的降息预期测算 *颜子琦，刘畅》——2025-09-29 《债券研究周报：存款搬家进行时，对债市影响几 《债券研究周报：如何解读 Q2 货政报告*靳毅，刘 畅》——2025-08-19 《债券研究周报：理财破局低利率，如何影响债市 *靳毅，刘畅》——2025-08-12 本篇报告解决了以下核心问题：当前债市的利空及利好因素分析、短期 冲击的影响、未来债市交易的主线。 但需要说明的是，此次关税事件作为短期的外部冲击，可能不会改 变四季度债市交易的底层逻辑。在事件发生之前，市场普遍将基金 赎回费改革视为影响四季度债市的关键变量之一，在其正式落地之 前，债市仍以交易性机会为主，方向性机会或仍需等待。因此，四 季度的交易重心仍将围绕此类国内政策变量的演变而展开，当前的 外部事件更多是创造结构性的 ...

Open Market Operations - The central bank announced a 7-day reverse repurchase operation of 409 billion yuan at a fixed rate of 1.40% on October 10, with a total bid amount of 409 billion yuan and a successful bid amount of 409 billion yuan [1] - On the same day, 600 billion yuan in reverse repos matured, resulting in a net withdrawal of 191 billion yuan [1] Funding Conditions - The interbank market saw continued easing, with overnight repurchase rates for deposit institutions dropping close to 1.30% [3] - The overnight quotes on the anonymous click (X-repo) system also fell to 1.3%, indicating ample supply [3] - Non-bank institutions faced a three-day actual borrowing period for overnight funds due to a weekend holiday, with the latest quotes remaining above 1.5% [3] - The latest overnight financing rate in the U.S. was reported at 4.12% [3] Interbank Certificates of Deposit - The latest transaction for one-year interbank certificates of deposit among major banks was around 1.66%, showing a slight decrease from the previous day [7] Government Bond Futures - The closing prices for government bond futures showed a decline: 30-year main contract down 0.49%, 10-year down 0.06%, 5-year down 0.09%, and 2-year down 0.05% [13] Recent Developments in Government Bonds - The issuance of special long-term government bonds is nearing completion, with a 50-year special bond issued on October 10 at a weighted average yield of 2.2977%, slightly higher than the previous day's closing yield of 2.2975% [14] - The yield on 30-year government bonds increased by approximately 1 basis point following the issuance [14] - The People's Bank of China reported that as of August 2025, the loan balance for Shanghai's "Five Major Articles" reached 4.8 trillion yuan, a year-on-year increase of 13.7%, outpacing the growth rate of various loans by 6.6 percentage points [14] Regulatory and Market News - The former head of the China Securities Regulatory Commission's issuance review committee is under investigation for serious violations of duty [15] - Qualcomm is under investigation by China's market regulatory authority for failing to legally declare its acquisition of Autotalks, potentially violating antitrust laws [15] Global Macro Developments - Japan and the U.S. reaffirmed their commitment to trade agreements, with Japan's chief negotiator confirming ongoing discussions to strengthen economic ties [16] - Federal Reserve's Daly indicated that inflation is not as concerning as previously expected, with expectations for further rate cuts as part of risk management [16] - Bridgewater's founder Dalio warned about the rapid growth of U.S. government debt, likening the current atmosphere to the years leading up to World War II [16] Bond Market Highlights - The total amount raised by securities firms through bond issuance this year reached 1.27 trillion yuan, a year-on-year increase of 80.22% [18] - New home sales in major cities like Beijing and Shenzhen saw a year-on-year increase at the start of October, indicating structural differentiation in the real estate market [18] - Japan's Ministry of Finance plans to auction 4.3 trillion yen in short-term government bonds on October 17 [18] - Japan's 5-year government bond yield reached 1.24%, the highest since July 2008 [18]

[Table_A 李一爽 uthor 固定收益 ] 首席分析师 执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮 箱：liyishuang@cindasc.com [Table_ReportTime] 2025 年 10 月 10 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1 310 月债市：枕戈待旦 证券研究报告 债券研究 10 月债市：枕戈待旦 [T专题able_ReportType] 报告 日常工具的操作规模，但市场难以实时获取相关信息。在此背景下，资金 面的现实对于判断央行态度更加重要。因此，从 9 月实际的资金价格来看， 央行在既有框架内维持相对宽松的态度并未在 9 月改变。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3 [Table_ReportDate] 2025 年 10 月 10 日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金 隅大厦 B 座 邮编：100031 ➢ 10 月资金面的外生扰动主要来自税期和政策工具的大量 ...

国债期货日报 | 2025-10-10 债市开门红，国债期货全线收涨 市场分析 宏观面：（1）宏观政策：2025年8月1日，财政部与税务总局发布公告称，自2025年8月8日起，对在该日及以后新 发行的国债、地方政府债券和金融债券的利息收入将恢复征收增值税。此前已发行的上述债券（包括8月8日后续 发行的部分）仍享受免征增值税政策，直至到期；关税方面，中美发布斯德哥尔摩经贸会谈联合声明，自2025年8 月12日起再次暂停实施24%的关税90天；国务院第九次全体会议强调，采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势， 培育壮大服务消费，加力扩大有效投资；9月10日，财政部长明确表示，"持续发力、适时加力实施更加积极有为 的宏观政策"；发改委也表示"不断释放内需潜力" 和 "推进重点行业产能治理"。（2）通胀：8月CPI同比下降0.4%。 资金面：（3）财政：财政：8月末，M2同比增长8.8%，M1同比回升至6%，剪刀差连续收窄，显示资金活性增强， 企业经营活力改善。前八个月人民币贷款增加13.46万亿元，社融增量累计26.56万亿元，政府债券融资占比高企， 反映企业中长期融资需求仍偏弱。存款同比增长8.6%，信贷和存款增 ...

信用季度 | 利差难压，等待下行 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.10.09 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 分析师 涂靖靖 SAC 证书编号：S0160525030001 tujj@ctsec.com 相关报告 1. 《假期高频 | 十一期间海内外有哪些变 化？ 》 2025-10-07 2. 《重视股性，兼顾结构机会——四季度 转债策略》 2025-10-06 3. 《利率 | 9 月宏观数据怎么看？》 2025-10-05 核心观点 ❖ 三季度债市主要受反内卷政策、股市及基金赎回新规等影响，持续上行。三 季度调整呈现出长端调整多、短端调整少，信用低等级调整少、高等级调整 略多，二永债调整多、普信债调整较少的特点。从投资回报来看，2 年及以 内信用债表现较好，3 年及以上投资回报多为负。 ❖ 还会延续跌势吗？ 三季度债市上行中，外部政策扰动较多，规上企业利润等数据也出现了一些 边际影响，目前利率或已经充分定价政策和基本面的扰动。整体来看 ...

丨证券研究报告丨 请阅读最后评级说明和重要声明 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 预计基本面对债市定价权逐步抬升 ——9 月 PMI 点评 报告要点 [Table_Summary] 今年 9 月制造业 PMI 环比增长 0.4pct 至 49.8%，略超预期但仍位于荣枯线以下，非制造业 PMI 回落 0.3pct 至 50.0%。供需关系仍需优化，生产是否"前置"有待观察。外需保持稳定、内需 恢复相对缓慢，"主要原材料购进价格-出厂价格"差值继续走阔，企业利润修复或承压。小型 企业景气度明显回升，新兴制造行业景气度改善。服务业景气度回落，建筑业改善但仍处相对 低位。PMI 修复的持续性有待观察，数据公布当日债市对基本面进一步定价，我们预计随着基 本面对债市的定价权逐步抬升，四季度债市表现或将好于三季度。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 马玮健 SAC：S0490524080003 SFC：BVN394 事件评论 风险提示 1、经济基本面变化超预期；2、物价变化超预期；3、货币政策不及预期。 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Ti ...

Group 1 - The core viewpoint of the report highlights that the cloud service business has turned profitable, driving overall profit growth for the company in the first half of 2025 [3][4] - The company reported a revenue of 4.343 billion yuan for the first half of 2025, representing a year-on-year increase of 4.88%, while the net profit attributable to shareholders reached 183 million yuan, up 73.26% year-on-year [3][4] - The gross profit margin for the first half of 2025 improved significantly to 23.37%, an increase of 1.35 percentage points year-on-year, primarily driven by the rapid growth of the cloud service business [4] Group 2 - The cloud service revenue for the first half of 2025 was 1.274 billion yuan, reflecting a year-on-year increase of 29.96%, while the management software and IoT solutions reported revenues of 1.198 billion yuan and 1.872 billion yuan, showing slight declines of 0.34% and 4.46% respectively [4] - The operating profit from the cloud service business was 20 million yuan in the first half of 2025, a turnaround from a loss of 71 million yuan in the same period last year [4] - The company has launched the Haiyue Model V3.0, which enhances the intelligence of cloud service products and has been applied in various enterprises, including Beijing Tongrentang [6][7] Group 3 - The company has signed contracts with major state-owned enterprises for its management software, indicating a successful penetration into the market [8] - The IoT solutions focus on equipment manufacturing, smart manufacturing, and communication information, with significant projects signed in these areas [9] - The company forecasts revenues of 9.076 billion yuan, 10.022 billion yuan, and 10.996 billion yuan for 2025, 2026, and 2027 respectively, with net profits projected at 541 million yuan, 653 million yuan, and 893 million yuan [9]