人民银行13日开展1378亿元7天期逆回购操作，操作利率为1.40%，与此前持平；鉴于当日无逆回购到 期，公开市场实现净投放1378亿元。 国庆假期前后（9月28日-10月11日）央行公开市场逆回购净回笼13304亿元，央行宣布10月9日开展1.1 万亿3M买断式逆回购操作，相较于其本月到期净投放3000亿元。节前央行逆回购净投放逐日缩减，跨 季当日已转为净回笼，但或受财政投放等因素影响，资金维持平稳，机构平稳跨季；节后首日逆回购到 期超2万亿元，央行1.1万亿3M买断式逆回购落地，叠加月初资金需求有限，DR001重回1.3%附近。 节后尽管面临大规模逆回购集中到期，资金价格依然逐步回归跨季前水平。截至10日，隔夜资金利率下 探至OMO利率之下，R001较节前下行21BP至1.33%，R007也下行13BP至1.49%。 往后看，税期前资金面有望维持平稳，10月流动性的考验或集中在月末。受国庆假期影响，本月税期申 报截止日延迟至27日，28-29日为走款日。这也意味着，税期和跨月周重合，且10月为季初大税期，跨 月前的流动性压力更为突出。而在此之前，资金面基本处于利空因素真空期。参考往年经验，10月税期 之前 ...

贸易摩擦难改央行操作框架 但 Q4 降准降息概率增加 —— 流动性与机构行为周度跟踪 251012 [Table_ReportTime] 2025 年 10 月 12 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 673 歌声ue 证券研究报告 债券研究 [Table_ReportType] 专题报告 | ] [Table_A 李一爽 uthor固定收益首席分析师 | | --- | | 执业编号：S1500520050002 | | 联系电话：+86 18817583889 | | 邮 箱： liyishuang@cindasc.com | 3贸易摩擦难改央行操作框架 但 Q4 降准降息概率增加 附息国债发行规模均较 9 月下降，我们假设 10 月关键期限国债平均发行规 模下降至约 1300 亿元，假设贴现国债平均发行规模约 390 亿元，则我们预 计 10 月国债发行规模约 1.15 万亿，净融资规模约 1800 亿元。目前已有 26 个地区公布了 10 月地方债发行计划，合计规模 5404 亿元，考虑四季度新增 专项债发行计划主要集中在 10 月份，我们上调 1 ...

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 10 月 12 日 10 月初票据利率快速下行 ——流动性与同业存单跟踪 核心观点 10 月初票据利率快速下行，跨年的 3M 期国股银票转贴现收益率仅为 0.47%，年内实 体信贷投放预期仍需提振，狭义流动性具备内生性宽松基础。 ❑ 狭义流动性具备内生性宽松基础 实操上来看，"五因素法"对狭义流动性影响最大的变量是央行投放、商业银行 信贷投放和财政因素，而这三方面在四季度或都将构成对资金面的利多，即狭 义流动性具备内生性宽松基础。前期我们对央行投放和财政的乐观因素论述已 较为充分，央行投放态度可观察近半年 MLF 和买断式逆回购的续作金额，财政 因素可观察政府债券后续发行压力的环比下降。本期周报重点论述从票据角度看 后续商业银行信贷的投放预期。 10 月初，跨年的 3M 期国股银票转贴现收益率快速走低，意味着商业银行对四季 度实体信贷投放预期较差，进而对狭义流动性构成利多。10 月 9 日，隔夜、7 天、1M、3M、6M 国股银票转贴现收益率分别为 1.28%、1.28%、1.19%、 0.47%、0.77%，我们做以 ...

行业报告 | 行业专题研究 银行 证券研究报告 14 天 OMO、MDS、MLF 的定价 14 天 OMO、买断式逆回购（以下简称 MDS）、MLF均为利率招标、多重价位中标，在这一 模式下，银行司库在申报时会有三点考虑： 第一，理论上，OMO、MDS、MLF 均属于央行投放的基础货币，既然有央行信用背书，定 价应低于同期限市场类利率。 第二，这些工具已弱化政策属性，意味着各家机构的中标利率并不统一，而是存在一定差异， 甚至不排除会出现 OMO、MDS、MLF 高于市场利率的情况。 第三、银行司库在申报这些工具时，我们预计主要考虑四点：政策利率、市场利率、自身头寸、 同业情况，具体而言：1、政策利率。7 天 OMO 利率作为基准利率，目前为 1.4%，这意味 着其 他货币政策 工具利率， 都不会低 于这一水平 。例如， MDS 框定 的利率区间 为 1.4%-1YMLF 利率（由银行申报 MLF 时决定）。2、市场利率。在框定利率区间后，银行司 库一般会选择同期限市场利率，作为货币政策工具报价的参考系。例如，MDS 和 1YMLF 则 会分别参考 3M 和 6M、以及 1Y 同业存单（AAA）收益率。3、自身 ...

Core Viewpoint - The People's Bank of China (PBOC) conducted a significant 1.1 trillion yuan three-month reverse repurchase operation to maintain adequate liquidity in the banking system, signaling proactive measures to address potential liquidity shortages and stabilize market expectations [1][2][3] Group 1: Liquidity Management - The PBOC's operation resulted in a net liquidity injection of 300 billion yuan, countering the 800 billion yuan in reverse repos maturing in October [1] - The large-scale reverse repo operation is a strategic response to the tightening liquidity caused by substantial government bond issuances, with local bonds reaching a record issuance of 1.2843 trillion yuan in September [1][2] - The operation reflects a coordinated effort between monetary and fiscal policies to stabilize market expectations amid complex internal and external environments [1][3] Group 2: Structural Pressures - The introduction of new policy financial tools by the National Development and Reform Commission is expected to increase funding demand, necessitating significant loans from commercial banks, which could create structural liquidity pressures [2] - Seasonal factors, such as increased cash demand during the National Day and Mid-Autumn Festival, along with higher fiscal deposits, contribute to short-term liquidity tightening [2] Group 3: Policy Framework - The choice of a buyout reverse repo over traditional tools offers advantages such as longer terms and no collateral requirements, providing stable medium-term funding support [3] - The PBOC's recent actions are part of a broader trend of increasing liquidity support since the second half of 2025, indicating a commitment to maintaining ample liquidity in the banking system [3][4] - Future policies are expected to focus on fiscal strength and monetary easing, with a likelihood of continued use of reverse repos and medium-term lending facilities (MLF) to inject liquidity [4] Group 4: Coordination of Policies - The collaboration between fiscal and monetary policies is anticipated to enhance economic development, with government bonds serving as a core link in this coordination [4] - The PBOC is expected to continue using government bond transactions to manage liquidity, promoting healthy bond market development and improving monetary policy transmission efficiency [4]

◎记者 张欣然 进入四季度，市场对流动性与利率走势的关注再度升温。多家机构认为，10月虽面临政府债发行、税期 等阶段性扰动，但财政支出节奏平稳、央行操作灵活，流动性整体压力可控。资金面有望延续平稳运行 态势，债券市场短期以防御策略为主，静待四季度政策与经济信号的进一步明朗。 在需求端方面，建设银行金融市场部发布的研报认为，10月非季末月资金跨月需求有限，银行冲贷款规 模带来的准备金需求降低。同业存单到期量也从9月的3.5万亿元降至1.8万亿元，续发压力明显缓解。 债券市场情绪趋于理性 在流动性整体保持平稳的同时，债券市场情绪趋于理性。业内认为，短期内资金环境仍偏宽松，利率下 行节奏或将取决于政策信号与基本面变化。 明明表示，考虑到央行货币政策态度仍偏宽松，10月流动性收紧风险较低，资金面大概率维持平稳。经 济稳步复苏需要低利率环境支撑，货币政策预计将延续适度宽松取向，债市出现大幅调整的可能性较 小。若央行实施降息或重启国债买卖操作，利率仍有进一步下行空间。 明明建议，短期可维持中性仓位，关注短端票息策略与杠杆策略空间，静待四季度中后段利率下行的时 机。 10月流动性缺口弱于季节性 展望10月资金面情况，多位业 ...

"总体上看，未来一段时间央行会综合运用买断式逆回购、MLF两项政策工具，持续向市场注入中期流 动性。"王青认为，这在助力政府债券发行，引导金融机构加大货币信贷投放力度的同时，也将释放数 量型政策工具持续加力信号，显示货币政策延续支持性立场。 央行货币政策委员会第三季度例会提到，建议加强货币政策调控，提高前瞻性、针对性、有效性，根据 国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度和节奏，抓好各项货币政策措施执 行，充分释放政策效应。保持流动性充裕，引导金融机构加大货币信贷投放力度，使社会融资规模、货 币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。 目前，央行基础货币投放的渠道已较为丰富。市场人士预计，央行将通过质押式逆回购维持短期流动性 平衡，MLF和买断式逆回购提供中期流动性，降准叠加恢复国债买卖向市场注入长期流动性，以保持 市场流动性合理充裕。 10月9日，央行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展1.1万亿元买断式逆回购操作，期限为3 个月（91天），加量续作3000亿元。 "十一"长假后，银行间市场资金回笼压力明显加大。10月9日至10日，公开市场逆回购到期量分别为 20633亿元和 ...

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券周报】 买断式前置投放，呵护思路延续 ——10 月流动性月报 一、9 月资金面回顾：季末短暂摩擦，中枢持稳 资金面回顾：9 月税期央行投放相对克制叠加北交所打新影响，资金价格出现 波动，DR007 短暂突破 1.6%，季末在 14D 逆回购及 MLF 加码投放的呵护下， 资金面整体平稳。 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 超储水平：不考虑逆回购的超储水平或依旧偏低。流动性总量方面，9 月基础 货币全月或增加 1.2 万亿元，其中政府存款对基础货币的补充或在 3000 亿附 近，央行净投放合计 1 万亿，外汇占款延续小幅回笼 700 亿元；此外，准备金 对于超储的冻结或在 2000 亿元附近，取现对超储的冻结或在 2554 亿附近，非 金融机构存款变化对超储的消耗或在 525 亿元附近，故月末超储或增加 7231 亿，超储率或在 1.55%左右，处于季节性水平，扣除逆回购之后的狭义超储水 平或在 0.6%附近，仍属于偏低水平。 证券分析师：宋琦 二、9 月货币政策追踪：14D 招标方式调整，三季度货政例会召开 202 ...

流动性宽松或为当前债市最大的确定性 ——2025 年 10 月流动性展望 [Table_ReportTime] 2025 年 10 月 8 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1 证券研究报告 债券研究 [T专题able_ReportType] 报告 [Table_A 李一爽 uthor 固定收益 ] 首席分析师 执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮 箱：liyishuang@cindasc.com 3流动性宽松或为当前债市最大的确定性 ——2025 年 10 月流动性展望 [Table_ReportDate] 2025 年 10 月 8 日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金 隅大厦 B 座 邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2 [➢Table_Summary] 8 月超储率较 7 月下降 0.1pct 至 1.1%，处于偏低水平，也低于我们预期的 1.4%。政府存款并未如预期下降 ...

Core Viewpoint - The People's Bank of China (PBOC) is set to conduct a 1.1 trillion yuan buyout reverse repurchase operation on October 9, 2025, signaling continued liquidity support in the market, which is expected to positively impact the A-share market post-holiday [2][3]. Policy Operation Reasons - The operation aims to counteract liquidity gaps caused by the concentrated issuance of government bonds, with local bond issuance in October expected to reach approximately 1.2 trillion yuan, which will withdraw funds from the market [6]. - There is a demand for credit expansion, with 500 billion yuan in new policy financial instruments accelerating, thereby increasing loan disbursement [6]. - Seasonal factors, such as heightened cash demand during holidays and increased fiscal deposits, are also contributing to liquidity pressures [6]. - The advance announcement of the operation is intended to stabilize market expectations and prevent fluctuations in the funding environment [7]. Market Impact - In the stock market, the ample liquidity is favorable for A-shares, providing significant support for market funds, and potentially increasing the margin trading balance [9]. - In the bond market, the mid-term liquidity injection is expected to lower bond yields, with government bond rates likely to decline [9]. - In the money market, the cost of interbank funds is anticipated to decrease, alleviating the liability pressure on small and medium-sized banks [9]. - For the real economy, financing costs are expected to decline, leading to lower loan rates for enterprises and individuals, thus easing mortgage pressures [9]. - Enhanced credit support is anticipated for small and micro enterprises and green transformation sectors due to increased bank liquidity [9]. Policy Trend Outlook - The PBOC is likely to continue using a combination of buyout reverse repos and Medium-term Lending Facility (MLF) tools to maintain liquidity, with a potential rollover of 500 billion yuan in 6-month reverse repos in October [11]. - There may be a reserve for long-term tools, with a possibility of a reserve requirement ratio (RRR) cut in the fourth quarter, which would replace some mid-term liquidity injections [11]. - The current operations highlight a targeted approach in monetary policy, aiming to create space for fiscal efforts while laying a solid foundation for economic recovery [11].