证 券 研 究 报 告 负债端"反内卷"政策成效显著，投资端表现分化 ——保险行业2025年中报综述 证券分析师： 罗钻辉 A0230523090004 孙冀齐 A0230523110001 2025.9.16 核心观点：负债端"反内卷"政策成效显著，投资端表现分化 www.swsresearch.com 证券研究报告 2 ◼ 利润表现分化，EV稳步增长。1H25 A股上市险企归母净利润yoy+3.7%至1782亿元，受投资表现及金融资产会计分类、利率波动等因素影响， 上市险企利润增速位居-23.5%至1103.5%区间；从利源结构来看，1H25 A股上市险企保险服务业绩、投资业绩合计分别达1310.50/928.45亿元， 占税前利润比重分别达58.0%/41.1%，利源结构相对均衡。截至6月末，上市险企EV较24年末增速位居2.6%-18.4%区间，表现稳健。 ◼ 负债端"反内卷"政策持续显效，NBV、COR表现亮眼。1）人身险方面，多数险企NBVM同比改善驱动NBV延续高增态势。A股上市险企 1H25合计实现NBV754.22亿元，同比增长30.5%，上市险企1H25NBV增速位居14.0%-58.4% ...

2025 年 09 月 16 日 锐联发行基本面选股产品 ——海外创新产品周报 20250915 相关研究 证券分析师 沈思逸 A0230521070001 shensy@swsresearch.com 邓虎 A0230520070003 denghu@swsresearch.com 联系人 沈思逸 (8621)23297818× shensy@swsresearch.com 权 益 量 化 研 究 证 券 研 究 报 告 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 ETP 研 究 - ⚫ 美国 ETF 创新产品：锐联发行基本面选股产品。上周美国共 22 只新发产品，数量有所提 升。锐联上周发行基于其锐联市值加权指数的 ETF，该指数虽仍采用市值加权，但在选股 上通过销售额、现金流、分红和回购、含无形资产的账面市值四大基本面指标进行筛选， 侧重企业的经济效益，能在相对宽基指数跟踪误差较小的情况下获得更好的收益。 ⚫ 美国 ETF 资金流向：美国股票 ETF 重新流入。上周美国股票 ETF 重新流入接近 100 亿美 元，债券产品、跨境产品也持续流入；上周先锋的标 ...

宏 观 研 究 "反脆弱"系列 国 内 经 济 证券分析师 赵伟 A0230524070010 zhaowei@swsresearch.com 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 研究支持 耿佩璇 A0230124080003 gengpx@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com 2022 年后，内需逐步接替出口成为高技术制造业营收的增量来源。2022 年来，高技术制造业营收 韧性更多来自内需部门，2025 年 7 该部分上行至 6.7%的较高水平，其他制造业来却降至 0.6%。具 体行业看，计算机通信、电气机械、通用设备等高技术制造业来自内需的营收涨幅更为明显， 2022-2025 年 7 月其占制造业比重分别上行 1.4、1、0.3pct 至 10.4%、9.4%、4.2%。 ⚫ 二问：新动能的盈利表现？利润增长更具韧性，主因较低的成本率与研发赋予的更强定价能力。 高技术制造业的利润增长韧性强于其他行业，主因利润率维持较高水平、超过其他制造业 2 个百分 点左右。2019 ...

研 究 专 题 定增双周报 2025 年 09 月 16 日 审核端加快，收益端降温 ——定增市场双周报 2025.09.01-2025.09.14 本期投资提示： 新 股 发 行 彭文玉 A0230517080001 pengwy@swsresearch.com 朱敏 A0230524050004 zhumin@swsresearch.com 任奕璇 A0230525050002 renyx2@swsresearch.com 联系人 朱敏 (8621)23297818× zhumin@swsresearch.com 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 - ⚫ 新增及终止放缓，过会注册节奏持续加快。截至 2025 年 9 月 15 日，上两周（9 月 1 日至 9 月 14 日）新增 16 宗定增项目（其中竞价 10 宗），环比减少 10 宗；终止 6 宗（其中竞 价 3 宗），环比减少 4 宗；发审委通过 10 宗（其中竞价 6 宗），环比增加 2 宗；证监会通 过 21 宗（其中竞价 12 宗），环比增加 3 宗；处于正常待审阶段的定增项目共 632 ...

债 券 研 究 2025 年 09 月 16 日 利多易寻，债市难涨 债 券 策 略 相关研究 证券分析师 黄伟平 A0230524110002 huangwp@swsresearch.com 栾强 A0230524110003 luanqiang@swsresearch.com 研究支持 王哲一 A0230123100001 wangzy@swsresearch.com 联系人 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 证 券 研 究 报 王哲一 (8621)23297818× wangzy@swsresearch.com ⚫ 2025 年 8 月居民消费延续回落，或缘于"以旧换新"补贴阶段性退坡，提 振居民消费还需政策持续支持。2025 年 1-8 月社零累计同比增速 4.64%， 较 1-7 月下行 0.16pcts，其中 2025 年 1-8 月餐饮累计同比增速 3.60%， 较 1-7 月下行 0.20pcts。第三批 690 亿元补贴资金虽已全额下达，但在第 二、第三批资金衔接期，部分城市国补阶段性退坡，此外，补贴式消费也有 透支消费潜力的嫌疑，从 ...

建发合诚（603909）深度：建发系协同发展迎新，存量蓝海市 场打造机遇 今日重点推荐 债欲静而风未止 | 指数 | 收盘 | | 涨跌（％） | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 名称 | （点） | 1 日 | 5 日 | 1 月 | | 上证指数 | 3861 | -0.26 | 4.43 | 0.88 | | 深证综指 | 2471 | 0.36 | 7.42 | 1.81 | 当前市场状态表明债市压力有所加剧。近期债市风险或已超过基本面、资 金面、股债跷跷板的影响逻辑。近期债市调整，很大程度上是在为 2024 年 底附近的快牛行情"埋单"。后续观察市场情绪拐点的信号：当前债市或 处于风险加速释放阶段，做多空间可能暂不具备，后续关注债市压力调整 情况以及更为明确的利多信号。 | 风格指数 (％) | 昨日 | 近 1 个月 | 近 6 个月 | | --- | --- | --- | --- | | 大盘指数 | 0.26 | 8.5 | 14.03 | | 中盘指数 | 0.08 | 9.96 | 16.73 | | 小盘指数 | 0.01 | 5.43 | 1 ...

相关研究 行 业 及 产 业 商贸零售 2025 年 09 月 15 日 8 月社零同比+3.4%，线上零售及 行 业 研 究 / 行 业 点 《 7 月社零同比+3.7%，线上消费渗透率 持续提升 —— 7 月社会零售品消费数据点 评》 2025/08/17 《6 月社零同比+4.8%，国补品类及服务 消费需求保持增长——6 月社会零售品消 费数据点评》 2025/07/16 证券分析师 赵令伊 A0230518100003 zhaoly2@swsresearch.com 研究支持 张蕴达 A0230125030003 zhangyd@swsresearch.com 联系人 赵令伊 (8621)23297818× zhaoly2@swsresearch.com 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 本期投资提示： ⚫ 风险提示：①终端消费需求不及预期。②政策落地效果不及预期。③行业竞争加剧。 证 券 研 究 报 告 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 评 金银强劲增长 看好 ——8 月社会零售品消费数据点评 ⚫ 2025 年 8 月社会零售总额同比增长 3.4%，略低于市场一致预期。8 月 ...

行 业 及 产 业 房地产 2025 年 09 月 15 日 看好 ——房地产 1-8 月月报 相关研究 - 袁豪 A0230520120001 yuanhao@swsresearch.com 曹曼 A0230520120003 caoman@swsresearch.com 联系人 曹曼 (8621)23297818× caoman@swsresearch.com 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 本期投资提示： ⚫ 投资端：投资低位继续走弱，开工降幅扩大、竣工降幅收窄。从 2025 年 1-8 月累计来 看，投资同比-12.9%，较前值-0.9pct；新开工同比-19.5%，较前值-0.1pct；施工同比- 9.3%，较前值-0.1pct；竣工同比-17.0%，较前值-0.5pct。8 月单月来看，投资同比- 19.5%，较前值-2.4pct；开工同比-20.3%，较前值-4.8pct；竣工同比-21.4%，较前值 +8.0pct。我们认为，目前房地产行业投资端依然较弱，尤其短期拿地偏弱，并考虑到本 轮周期中供给主体的过度出清及补库存的困难，从而导致后续投资仍将处于偏弱状态， 并且预计投资修复 ...

8 月经济："反内卷"影响开始显现 宏 观 研 究 经济数据 2025 年 09 月 15 日 ——8 月经济数据点评 事件：8 月，社零当月同比 3.4%、预期 3.8%、前值 3.7%；固定资产投资累计同比 0.5%、 前值 1.6%；房地产开发投资累计同比-12.9%、预期-12.4%、前值-12%；新建商品房销 售面积累计同比-4.7%、前值-4%；工业增加值当月同比 5.2%、预期 5.8%、前值 5.7%。 ⚫ 核心观点："反内卷"对中下游生产、投资的影响开始显现。 生产：上游生产持续向好，但"反内卷"对中下游生产的影响开始显现。8 月，工业增加 值当月同比回落 0.5pct 至 5.2%。拆分结构看，上游生产表现较强，譬如煤炭开采等；本 轮"反内卷"更聚焦中下游，8 月运输设备（-1.7pct 至 12%）、金属制品（-1.4pct 至 2.8%）、下游中酒饮料茶（-2.5pct 至-2.4%）、食品（-1.8pct 至 2%）生产均有所下行。 投资：8 月固定投资继续下行，主因"反内卷"对中下游投资影响开始显现，叠加前期新 开工持续收缩对当前地产投资的拖累加深。8 月固定投资当月同比回落 1. ...

海外科技 行 业 研 究 / 行 业 点 相关研究 行 业 及 产 业 研究支持 陈力扬 A0230124040003 chenly@swsresearch.com 联系人 黄俊儒 (8621)23297818× huangjr@swsresearch.com 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 《AI 加速兑现，Capex 指引再上调——美 股云计算和互联网巨头 25Q2 总结》 2025/08/11 《微软 Azure 收入和 Meta Capex 超预 期；关税对电商影响初现，广告仍需观察 ——美股云计算和互联网巨头 25Q1 总 结》 2025/05/07 《AI 云计算新范式：规模效应+AI Infra+ASIC 芯片——GenAI 系列报告之 五十四》 2025/03/28 证券分析师 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 黄俊儒 A0230525070008 huangjr@swsresearch.com 李国盛 A0230521080003 ligs@swsresearch.com 刘洋 A0230513050006 liuyang2@s ...