证券研究报告 | 科创&海外市场策略深度研究 科创&海外市场策略深度研究 报告日期：2026 年 02 月 27 日 春季行情之后，AI 投资向何处走？ ——科创&海外市场策略深度报告 核心观点 2025 年 12 月我们发布《如何把握牛市中的春季行情？》，报告借助景气释放驱动的 产业趋势投资的季节规律特征，提示了 2025 年底至 2026 年 2 月春季行情的节奏和结 构机会。 站在当前，如何看科技行情后续演绎？我们将进一步借助产业趋势投资的季节规律对 此进行分析。 ❑ 结合季节规律 AI 后续投资的节奏和主线 本轮牛市周期主线，也即以通信和电子为代表的 AI 上游算力，契合了景气驱动 的产业趋势投资的季节规律。具体来看，在 2025 年 5 月底附近，随着一季报落 地算力景气度明朗，启动了第一波行情；在 2025 年 11 月附近，受估值切换逻辑 驱动，启动第二波行情，并至 2026 年 2 月。 展望 3 月至 4 月，我们预计，受估值和拥挤度约束，以通信和电子为代表的 AI 上游算力或有阶段性高波动。 然而，震荡之后，2026 年的算力行情取决于景气能否延续。结合近期陆续披露 的美股科技龙头资本开支 ...

证券研究报告 低温是核心增长极，25Q4大盘降幅收窄 ——乳制品季度专题 行业评级：看好 2026年2月27日 | 分析师 | 张潇倩 | 分析师 | 孙天一 | | --- | --- | --- | --- | | 邮箱 | zhangxiaoqian@stocke.com.cn | 邮箱 | suntianyi@stocke.com.cn | | 执业证书编号 | S1230526010001 | 执业证书编号 | S1230521070002 | | | | | | | | 乳制品市场销售额同比变化 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 25Q1 | | 25Q2 | | | 25Q3 | | | 25Q4 | | | | | | | | | 25.4 | 25.5 | 25.6 | 25.7 | 25.8 | 25.9 | 25.10 | 25.11 | 2 ...

证券研究报告 | 公司深度 | 煤炭开采 恒源煤电(600971) 报告日期：2026 年 02 月 27 日 皖北明珠向西扩张，焦煤底部蓄势待发 ——恒源煤电深度报告 投资要点 一句话逻辑 焦煤优质标的，并购提升产能，回购彰显信心 煤炭资源：截止 2024 年底，公司煤炭资源量 10.97 亿吨，以 1/3 焦煤为主。 产能扩张：现有 5 座矿山合计产能 1095 万吨/年，拟并购宏能煤业、昌盛能源 100%股权，公司产能进一步扩张。 宏能煤业：下辖花草滩煤矿，位于甘肃张掖，资源量 1.15 亿吨，年产能 180 万 吨，煤类为 1/3 焦煤，年精煤产量 70 万吨左右。 集团煤矿：除恒源煤电，集团旗下 6 座煤矿，合计核定产能 1980 万吨/年。公司 拥有多项集团资产不可撤销收购权，可通过多种融资方式进行收购；公司发布公 告，计划以集中竞价交易方式回购股份，用于转换公司发行的可转换公司债券。 经营情况：公司营收和盈利受到煤价波动影响，毛利率整体处于较高水平。 毛利成本：洗精煤贡献公司主要营收和毛利，占公司煤炭营收的 60-70%，占公 司煤炭毛利的 65-85%；公司吨煤成本在附近区域偏低。 超预期逻辑 ...

❑ GAMA 发布 Q4 交付数据。 西锐 2025 年全年合计交付 797 架、同比+9%，其中 SR 系列交付 691 架、同比 +10%，SF 系列交付 106 架、同比+5%，全年交付金额同比+15%；单 Q4 合计交 付 242 架、同比-3%，其中 SR 系列交付 208 架、同比-1%，SF 系列交付 34 架、 同比-13%，Q4 交付金额同比+2%。交付量符合预期，随 SR 系列 G7+陆续交 付、ASP 稳步提升。SF 系列 Q4 交付量波动主要系产线从 Q4 开始布局新款 G3，老款 G2 交付节奏放缓。 证券研究报告 | 公司点评 | 航空装备Ⅱ 西锐(02507) 报告日期：2026 年 02 月 25 日 25Q4 交付符合预期，期待新机更新、主动营销驱动 26 年订单 ——西锐点评报告 投资要点 ❑ SF 新机型 2 月初发布、SR 或扩充销售，订单预期理想。 2 月 Vision Jet G3 新款发布，ASP 进一步提升，核心升级在于航电系统&机舱设 计。首先是航电系统智能化升级，用户可以自动下载导航数据库（不再需要插 SD 卡），当出现警报，系统会直接弹出处置流程，新增 A ...

1）端到端神经网络——技术栈全链路自研、高上限：打造"像素到控制"单 一端到端神经网络实现感知、规划、决策、执行全闭环自主控制，无模块间信 息损耗，复杂场景决策响应速度达 120 毫秒接近人类水平； 2） 自 主 可 控 的 算 力 硬 件 — — 模 型 训 练 效 率 领 先 ： 布 局 AI 芯 片 研 发 （AI5/AI6），计划建设 Terafab 晶圆厂，整合逻辑芯片、内存与封装生产，搭配 Dojo 3 超级计算机，实现模型训练效率数倍提升； 浙江荣泰(603119) 报告日期：2026 年 02 月 26 日 特斯拉 Optimus 有望重塑行业天花板，看好公司大客户卡位优势 ——浙江荣泰点评报告 投资要点 证券研究报告 | 公司点评 | 汽车零部件 3）影子模式——海量真实数据复用：依托全球 700 万辆车队"影子模式"，运 算了超过 30 亿英里（约合 48.3 亿公里）的驾驶里程，每天特斯拉自动驾驶研 发团队都会收到大量的案例，自动驾驶数据与机器人场景可深度复用，再利用 数据引擎对算法进行训练，解决具身智能数据稀缺的行业痛点； 4）世界模拟器——无限的虚拟试炼场：自研神经世界模拟器可实现高 ...

重要观点 证券研究报告 | 浙商早知道 报告日期：2026 年 02 月 27 日 浙商早知道 2026 年 02 月 27 日 ：王禾 执业证书编号：S1230512110001 ：021-80105901 ：wanghe@stocke.com.cn 市场总览 ❑ 【浙商固收信用债 杨语涵】债券市场专题研究：谁在定价春节前后债市？——20260226 http://www.stocke.com.cn 1/3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 大势：2 月 26 日上证指数下跌 0.01%，沪深 300 下跌 0.19%，科创 50 上涨 0.85%，中证 1000 上涨 0.76%，创业 板指下跌 0.29%，恒生指数下跌 1.44%。 ❑ 行业：2 月 26 日表现最好的行业分别是通信（+2.84%)、电子（+1.98%)、国防军工（+1.52%)、机械设备 （+1.41%)、钢铁（+1.33%)，表现最差的行业分别是房地产（-2.25%)、传媒（-1.45%)、非银金融（-1.42%)、商 贸零售（-1.22%)、食品饮料（-1.2%)。 ❑ 资金：2 月 26 日全 A 总成交额为 25566 亿 ...

证券研究报告 | 公司点评 | 服装家纺 公司作为全球贴身内衣 ODM 龙头，贴身内衣为基本盘，持续保持行业龙头地 位，差异化创新产品拓展运动品类，FY26H1 营业收入 38.4 亿港元（同比- 3.4%）,其中贴身内衣 21.0 亿港元（同比-6.6%，占比 54.7%），运动产品收入 15.1 亿港元（同比+13.4%，占比 39.2%），实现归母净利润 1.4 亿港元（同比 +114.3%），收入在关税扰动下运动产品仍逆势实现双位数增长展现公司差异化 技术壁垒，利润靓丽增长主要来自财务费用降低、维密中国利润贡献靓丽和肇庆 工厂搬迁一次性费用的降低。 ❑ 差异化创新技术构建壁垒，Bonding 服装高增 公司 bonding 技术优势持续获得市场验证，以黏合拼接代替缝合，改革传统裁剪 和缝纫做工，提升穿着舒适度，获得国内外核心品牌认可，持续聚焦 Polo、 jacket、leggings、冲锋衣主要单品，精准对接品牌需求，目前进入开发加速期， 有望成为公司增长引擎。FY26H1bonding 功能性服装收入同比+40%至 7 亿港 币，带动运动板块收入逆势同比+13.4%至 15.1 亿港元。 ❑ 维密 ...

证券研究报告 | 可转债投资策略 | 债券研究 耐普转 02 新券投资价值分析报告 ——可转债研究报告 核心观点 ❑ 转债基本要素 耐普矿机本次发行的耐普转 02（123265.SZ），在条款设计上整体中规中矩，下修 （85%，15/30）、赎回（130%，15/30）、回售三大附加条款均采用市场标准化组 合。兼具一定债底安全边际与较强股性弹性，纯债属性对价格形成一定托底，对 于偏好防守的配置资金具备基本的安全边际。 ❑ 项目定位及投入 耐普转 02 对应的核心募投项目——秘鲁年产 1.2 万吨新材料选矿耐磨备件制造 项目，配套补充流动资金，本质上是公司在海外业务高景气、产能约束凸显背景 下，推进全球产能布局的关键举措，是出海 2.0 战略的"压舱石"项目。该募投 项目总投资 57144 万元，拟使用募集资金 32500 万元，占项目投资比重约 56.87%；建设周期约 2.5 年。项目设计年产 1.2 万吨全品类新材料选矿耐磨备 件，包括磨机备件 8500 吨、渣浆泵过流件 1420 吨等，达产后将与智利、赞比亚 基地共同完善拉美—非洲—中亚全球生产网络。 ❑ 同类转债对比 公司所处行业为机械设备行业，估值 ...

证券研究报告 | 公司点评 | 服装家纺 Bonding 服装高增，维密中国业绩亮眼 ——维珍妮点评报告 投资要点 ❑ 维珍妮：全球贴身内衣 ODM 龙头，差异化技术构建壁垒，拓宽运动品类 公司作为全球贴身内衣 ODM 龙头，贴身内衣为基本盘，持续保持行业龙头地 位，差异化创新产品拓展运动品类，FY26H1 营业收入 38.4 亿港元（同比- 3.4%）,其中贴身内衣 21.0 亿港元（同比-6.6%，占比 54.7%），运动产品收入 15.1 亿港元（同比+13.4%，占比 39.2%），实现归母净利润 1.4 亿港元（同比 +114.3%），收入在关税扰动下运动产品仍逆势实现双位数增长展现公司差异化 技术壁垒，利润靓丽增长主要来自财务费用降低、维密中国利润贡献靓丽和肇庆 工厂搬迁一次性费用的降低。 ❑ 差异化创新技术构建壁垒，Bonding 服装高增 ❑ 肇庆工厂搬迁近尾声，减债计划提上日程，盈利能力修复 2023 年以来深圳生产基地陆续搬迁至广东肇庆，分别于 FY2024、FY2025、 FY2026H1 产生员工工龄一次性补偿费用 1.3、1.8、0.4 亿港元，我们预计将于 FY2027 完成工厂搬 ...

从日内信息捕捉大资金行为：主角取筹因子 核心观点 ❑ 主角取酬因子选股效能 实证检验表明，该因子在全市场及绝大多数行业内部均能有效选股，证实其逻辑 超越行业基本面，是一种普适的市场行为模式。同时，因子在不同市值域均有选 股效用，但是在小市值域内选股效果最好。这与不同市值板块的投资者结构和定 价效率差异相符。 ❑ 风险提示 本文中的模型及统计结果均基于历史数据统计得到，历史数据不代表未来。 本文回测的因子表现为历史情况，不代表未来收益。 本文涉及个股仅为因子计算举例使用，不代表任何投资观点。 证券研究报告 | 金融工程深度 主角取筹因子旨在通过捕捉日内成交量变化的剧烈程度，间接度量大资金（机构、私 募、游资等）的活跃交易行为。其基本假设是：大资金的急切成交或者拆单交易会导 致成交量在短周期内出现脉冲或持续的缩放，而这种模式与个人投资者的小额随机交 易不同。因子值越高，表明当日该股票有越多的大资金进行频繁或激烈的交易，暗示 信息可能正在被消化但尚未完全定价，从而对未来的价格走势具有预测意义。 金融工程深度 报告日期：2026 年 02 月 25 日 ❑ 从日内信息捕捉主角行为 个人投资者交易难以形成持续的成交量缩 ...