千味央厨(001215) 报告日期：2025 年 09 月 04 日 大客户表现稳定，新零售渠道发力 ——千味央厨 25 年中报点评 事件 25H1 公司实现营业收入 8.9 亿元（同比-0.7%，下同）；归母净利润 0.4 亿元 （-39.7%）；扣非归母净利润 0.3 亿元（-41.9%）。25Q2 公司实现营业收入 4.2 亿 元（-3.1%）；归母净利润 0.1 亿元(-42.0%)；扣非归母净利润 0.1 亿元(-47.6%）。 投资要点 ❑ 25H1 烘焙、菜肴收入同比正增长，新零售收入增速亮眼 分品类：25H1 分别占比 47%、22%的主食类、小食类产品分别实现收入 4.1、2.0 亿元，同比下滑 9.1%、6.6%。收入下滑主因市场竞争及产品生命周期影 响下，主食油条、象形面点、八宝饭等主食，以及地瓜丸、芝麻球、饼类等小食 正在更新迭代，而新品处于上市初期，市占率尚不及传统产品，导致该品类整体 销售收入下滑。 25H1 分别占比 23%、7%的烘焙甜品类、冷冻调理菜肴类及其他品类分别实 现收入 2.1、0.7 亿元，同比增加 11.0%、67.3%。烘焙甜品类增加主要得益于产 品结构的调整， ...

25H1 烟叶进口业务拉动增长，出海持续推进 ——中烟香港点评报告 投资要点 ❑ 2025H1 收入稳健增长 25H1 公司实现收入 103.16 亿港元（同比+18.5%，下同），归母净利润 7.06 亿港 元（+9.8%），收入增长强劲、盈利符合预期。 ❑ 烟叶进出口：进口业务均价大幅提高，出口业务量价齐升 1）烟叶进口收入 83.99 亿港元（+23.5%），数量 9.79 万吨（+2.5%），量价齐 升。但毛利同比下降 7.7%，主要系自 CBT 采购的烟叶成本上升幅度大于销售单 价升幅，导致毛利率有所下降。 2）烟叶出口收入 11.56 亿港元（+25.9%），数量为 3.85 万吨（+12.7%），量价齐 升，毛利同比增长 124.1%。业绩大幅增长主要由于公司积极拓展新市场新客 户，并精准把握市场供需态势，持续优化定价策略。 1）25 年上半年中烟巴西（CBT）出口烟叶收入 1.95 亿港元（-50.3%，中国以外 区域），数量为 0.79 万吨（-34.8%），毛利率为 27.44%（+10.2pct）。业绩下降主 要由于：1）生产种植期间受极端天气影响，导致可供销售产品数量同比下降； 2）毛 ...

证券研究报告 黄金长中短期逻辑均顺畅 行业评级：看好 2025年9月4日 | 分析师 | 沈皓俊 | 分析师 | 沈家悦 | | --- | --- | --- | --- | | 邮箱 | shenhaojun@stocke.com.cn | 邮箱 | shenjiayue@stocke.com.cn | | 证书编号 | S1230523080011 | 证书编号 | S1230525080013 | 黄金行业观点 黄金：降息期的利好，黄金短中长期逻辑均顺畅！ 近期涨什么？降息预期较确定+美联储独立性受挑战。鲍威尔言论转为鸽派，降息方面，我们认为只要通胀等宏观数据不超预期 就大概率会降息。 本轮降息与历次降息有何不同？本轮降息是在高通胀背景下的降息，实际利率下降会很快，利好黄金。同时本轮降息周期关税仍 存在不确定性，更有可能推升通胀。目前美国PCE核心通胀指标仍处于高位，7月PCE为2.88%且具备上行趋势，美国经济Q4大 概率通胀难消。 短期：金属牛市，水涨船高。短期内，大部分金属上涨，流动性充裕。黄金的金融属性有望进一步支撑金价上行。 3.运营稳健且有一定增长预期的黄金公司。如山金国际、赤峰黄金等。 ...

Q4：看好金铜共振 ——2025 年 9 月大类资产配置月报 核心观点 美联储态度转向后，美国经济衰退的尾部风险下降，全球经济预期的上修空间或更值 得关注，继续重点推荐铜、金等大宗商品。 ❑ 四季度全球经济预期可能存在较大上修空间。 杰克逊霍尔会议后，美联储利率决策的核心关注点已经从通胀转向经济基本面， 这为预防式降息开启了大门，意味着美国硬着陆的尾部风险概率明显下降，而当 前市场仍在担忧美国就业市场转弱引发衰退交易，我们认为这其中可能存在较大 预期差空间。在中美欧等主要经济体同步进入财政扩张周期后，全球经济景气度 实际上已经开始出现触底回升迹象，8 月欧元区制造业 PMI 达 50.7，自 2022 年 6 月以来首次重返荣枯线以上，同时 8 月美国 ISM 制造业 PMI 新订单分项也跳升 至 51.4，显示需求转暖。此外，在我们的宏观因子体系中，目前全球景气、全球 货币因子已确认同步上行，目前我们可能处于经济不差，但货币持续宽松的宏观 环境中，宽货币有望进一步助推经济景气的迅速回升，我们认为未来全球经济的 上行风险可能更值得提前布局。 ❑ 不过，通胀上行风险仍然不可忽视，大宗商品可能优于权益资产，继续重 ...

证券研究报告 | 浙商早知道 报告日期：2025 年 09 月 04 日 浙商早知道 2025 年 09 月 04 日 ：王禾 执业证书编号：S1230512110001 ：021-80105901 ：wanghe@stocke.com.cn 市场总览 ❑ 【浙商固收 覃汉/沈聂萍】债券市场专题研究：如何看待股市虹吸债市资金？——20250903 重要点评 ❑ 【浙商机械 邱世梁/王华君/何家恺】徐工机械（000425）公司点评：推机械行业最大股权激励计划之一，迈向全 球工程机械龙头——20250902 ❑ 大势：9 月 3 日上证指数下跌 1.16%，沪深 300 下跌 0.68%，科创 50 下跌 1.64%，中证 1000 下跌 1.46%，创业板 指上涨 0.95%，恒生指数下跌 0.6%。 ❑ 行业：9 月 3 日表现最好的行业分别是综合（+1.64%)、通信（+1.61%)、电力设备（+1.44%)、医药生物（- 0.05%)、传媒（-0.15%)，表现最差的行业分别是国防军工（-5.83%)、非银金融（-3.05%)、计算机（-2.71%)、商 贸零售（-2.48%)、美容护理（-2.24%)。 ...

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 09 月 03 日 如何看待转债市场阶段性回落？ ——债市专题研究 核心观点 我们认为近期转债市场回调更多是成交放量后的资金抢跑，但调整后流动性宽松 和经济修复预期下市场上涨的核心驱动力并未改变，转债供需错配下预期收益仍 然可期。 ❑ 弱现实强预期下，权益资产强势表现带动混合债基规模扩张 今年以来权益类资产大幅领先固定收益类资产。截止 2025 年 9 月 2 日，万得全基 指数、普通股票型基金指数、偏股混合型基金指数、灵活配置型基金指数、平衡 混合型基金指数、可转债基本全年分别录得 14.54%、29.98%、30.00%、22.33%、 13.30%和 17.49%，大幅跑赢债券型基金；其中权益类基金 2025Q3 表现突出，单 季表现大幅领先 2025H1。供需错配下，公募基金持有转债规模保持稳定，且持仓 规模占比大幅抬升。其中，持有规模从 2024Q1 的 2720.63 亿增长至 2728.25 亿， 持仓占比从 34.2%上升至 41.1%，占比增幅显著。 ❑ 创新高后转债市场资金存在阶段性止盈 增量资金的 ...

Investment Rating - The investment rating for the company is "Buy" (maintained) [4] Core Views - The company's smart revenue increased by 26% year-on-year to 33.398 billion yuan, exceeding Bloomberg consensus expectations by 4.86%. Adjusted EBITA margin was 8.8%, with adjusted EBITA profit of 2.954 billion yuan, also above expectations by 14.18%. Quarterly capital expenditure was 38.629 billion yuan, exceeding expectations by 32.52% [1] - The cloud business is driven by the explosion of AI demand, with AI-related revenue in Alibaba Cloud achieving triple-digit growth over the past eight quarters. As AI penetration deepens across various industries, the demand for cloud services as foundational infrastructure is expected to continue to grow rapidly [1] - The Chinese e-commerce group is in a high investment phase, but the overall investment pace is slowing, leading to improved certainty. E-commerce revenue reached 118.577 billion yuan, a year-on-year increase of 9%, driven mainly by an increase in monetization rates [1][2] Summary by Sections Cloud Business - The cloud business's short-term profit margins are influenced by both upward and downward drivers. In the long term, the upward drivers are expected to outweigh the downward ones, leading to a significant increase in profit margins [1][8] - The company anticipates that the growth rate of its intelligent cloud business will further improve in the next two quarters [1] E-commerce Business - Customer management revenue reached 89.252 billion yuan, growing by 10% year-on-year, primarily driven by an increase in monetization rates. The company is focusing on market share, with GMV growth matching retail sales growth [1] - Instant retail revenue reached 14.784 billion yuan, a year-on-year increase of 12%. The company has made strategic moves in instant retail, including significant subsidies and the integration of its platforms [2][3] Financial Projections - The company adjusted its profit forecasts due to significant investments in instant retail, projecting revenues of 1,070.734 billion yuan, 1,172.096 billion yuan, and 1,285.874 billion yuan for FY2026-2028, with year-on-year growth rates of 7.5%, 9.5%, and 9.7% respectively [10] - The adjusted net profit attributable to ordinary shareholders is projected to be 147.205 billion yuan, 173.274 billion yuan, and 223.998 billion yuan for FY2026-2028, with year-on-year growth rates of -6.8%, 17.7%, and 29.3% respectively [10]

证券研究报告 | 公司点评 | 炼化及贸易 25H1 业绩同比提升，看好涤丝格局持续改善 ——桐昆股份 2025 中报点评 事件 ❑ 8 月 29 日，公司发布 2025 年中报：2025H1，公司实现营业收入 441.58 亿元， 同比-8.41%；实现归母净利润 10.97 亿元，同比+2.93%；加权平均净资产收益率 为 2.96%，同比持平。销售毛利率 6.76%，同比增加 0.57 个百分点；销售净利率 2.50%，同比增加 0.27 个百分点。 其中，2025Q2 实现营收 247.38 亿元，同比-8.73%，环比+27.38%；实现归母净 利润 4.86 亿元，同比+0.04%，环比-20.54%；平均净资产收益率为 1.30%，同比 减少 0.04 个百分点，环比减少 0.36 个百分点。销售毛利率 6.01%，同比增加 0.23 个百分点，环比减少 1.70 个百分点；销售净利率 1.98%，同比增加 0.18 个 百分点，环比减少 1.18 个百分点。 点评 ❑ 涤丝景气回升，25H1 业绩同比略增 2025H1，公司实现营业收入 441.58 亿元，同比-8.41%；实现归母净利润 1 ...

证券研究报告 | 公司点评 | 互联网电商 焦点科技(002315) 报告日期：2025 年 09 月 03 日 流量及新品类推升量，AI 等新产品推升价 ——焦点科技点评报告 投资要点 ❑ 业绩稳健，符合预期，收入同增 16%，归母净利同增 26% 1）25H1：营收 9.15 亿元，同比+15.9%；归母净利润 2.95 亿元，同比+26.1%； 扣非净利 2.86 亿元，同比+24.2%。 2）25Q2：营收 4.76 亿元，同比+16.3%；归母净利润 1.83 亿元，同比+16.4%； 扣非净利 1.77 亿元，同比+12.5%。 3）分业务：中国制造网营收 7.6 亿元，同比+17%；AI 业务营收 2174 万元，同 比+92%。 ❑ 规模效应+费用率优化，净利率同比提升 3.5pct 25H1 费用率：毛利率 80.1%，同比-0.1pct；净利率 32.2%，同比+3.5pct；销售费 用率 34.2%，同比-1.1pct；管理费用率 7.5%，同比-2.0pct；研发费用率 9.4%， 同比-0.7pct。 ❑ 推广+站内性能升级→买家端流量增长提速 网站性能升级+多语站点深度优化+网站图 ...

投资要点 创新驱动，融合 AI，产品高端化或将提升 Roe ——安克创新点评报告 安克创新(300866) 报告日期：2025 年 09 月 03 日 ❑ 收入符合此前预期，利润受召回、关税等因素短期影响 25H1：营收 128.67 亿元（+33.4%，以下均为同比），归母净利润 11.67 亿元 （+33.8%），扣非归母净利 9.61 亿元(+25.6%)。 25Q2：营收 68.73 亿元（+30.4%），归母净利润 6.71 亿元（+19.5%），扣非归母 净利 5.22 亿元（+15.9%）。此外公司拟向全体股东每 10 股派现 7 元（含税），总 计 3.75 亿元，分红比例达 32.16%。 ❑ 利润率稳定，毛利率受短期因素影响略下滑，持续研发投入 25H1：归母净利率 9.07%（+0.03pct），毛利率 44.7%（-0.45pct），销售费用率 22.0%（+0.05pct），管理费用率 3.6%（-0.5pct），研发费用率 9.3%（+1pct）。 ❑ 储能和智新增速亮眼，外部影响下美国仍具备强韧性，欧洲释放弹性 25H1 分品类：充电储能类营收 68.16 亿，同增 37%，占比 ...