证券研究报告 ESG 定价权逐步提升 基本面量化系列之六：ESG 定价权逐步提升 近年来，ESG 已从理念层面逐渐步入主流投资实践，深刻影响全球资产定 价体系。在国内，证监会及交易所陆续出台多项文件，不断完善上市公司可 持续披露规则体系，A 股 ESG 报告披露水平快速提升，"累积投票制"、 "薪酬递延与追索机制"等治理规则得到强化。在全球 ESG 投资浪潮与国 内政策积极推动的双重作用下，ESG 是否在 A 股市场展现出显著的"定价 权"？本报告通过实证分析发现，ESG 因子普遍具有正向选股能力，与传 统量价因子相关性较低，构建的指数增强策略长期显著跑赢基准。综合来看， ESG 在 A 股市场的定价权正逐步提升，有望成为未来主动管理的重要方向。 ESG 指标覆盖度持续提升 本研究采用秩鼎提供的 ESG 数据集，包含 256 项 ESG 指标，时间自 2018 年 1 月至今，按月或年度更新。各类股票池中的 ESG 指标覆盖度呈逐年上 升趋势，其中沪深 300 覆盖度最高（最新一期 66%），中证 500 和中证 1000 的覆盖度依次递减，全 A 市场覆盖度为 53%。我们以中证 1800 股票池的覆 盖度 ...

华泰研究 证券研究报告 固收视角 焦点在降息本身之外 ——9 月 FOMC 点评 2025 年 9 月 18 日│中国内地 | 张继强 | | --- | | 研究员 | | SAC No. S0570518110002 | | SFC No. AMB145 | | zhangjiqiang@htsc.com | | +(86) 10 6321 1166 | 陶冶* 研究员 SAC No. S0570522040001 taoye019714@htsc.com +(86) 21 2897 2228 王建刚* 联系人 SAC No. S0570124070098 wangjiangang@htsc.com +(86) 755 8249 2388 FOMC 声明和经济预测概要（SEP）要点 美联储召开 9 月 FOMC 会议，如期降息 25bp，联邦基金利率目标区间降至 4.0~4.25%。会议声明中，认为"就业增 速减慢，失业率略有上升，但仍处于低位"。删除了"劳动力市场依然稳固"的表述，强调"就业市场下行风险上升"。 点阵图显示，多数官员认为 2025 年应再降息 50bp，较 6 月点阵图增加了一次降息。1 ...

证券研究报告 宏观 9 月 FOMC：降息 25bp，上调降息预测 2025 年 9 月 18 日│中国内地 动态点评 概览：北京时间 9 月 18 日（周四）凌晨美联储公布 9 月议息会议决定，如 期降息 25bp，点阵图指示年内将再降息 50bp，鲍威尔在会议上表态偏鸽。 考虑到 9 月就业市场仍然可能面临压力，支持 10 月降息，我们将联储年内 降息次数从 2 次上调至 3 次。 联储 9 月会议重启降息，点阵图以及鲍威尔表态整体偏鸽。联储 9 月会议 如期重启降息 25bp，基准利率降至 4%-4.25%，Miran 要求降息 50bp；点 阵图指示年内将再降息 50bp。联储对就业市场下行风险的担忧升温，决议 声明将"劳动市场仍然稳健"调整为"就业增长放缓"，并新增"就业下行 风险已经上升"的判断。鲍威尔整体表态偏鸽，但也强调未来利率路径将取 决于后续数据走势。金融市场波动较为剧烈，截至北京时间凌晨 4:00，相 较会前，2025 年内降息预期维持 69bp，2026 年累计降息预期收窄 3bp 至 71bp；2 年期、10 年期美债收益率均先降后升，前者持平 3.54%，后者小 幅上行 1bp 至 ...

证券研究报告 金工 再论 A 股择时：多维度融合（二） 情绪指标扩展：股指期货基差和股票市场主力资金 情绪维度主要通过各类指标刻画市场状态，即市场上涨（或下跌）到何种程 度，原有情绪维度包含期权沽购比、期权隐含波动率、期货会员持仓三个指 标，主要刻画市场均值回复的特征，在上涨过多时卖出，在下跌过多时买入。 本篇研究新增期货市场刻画价格信息的"基差"指标以及现货市场刻画资金 流向的"主力资金"指标。从行为逻辑来看，基差与期权情绪类似，与市场 同向波动，遇极端行情波动放大，宜作为反指操作；主力资金与期货会员持 仓比类似，存在高抛低吸特征，对市场的大幅波动有一定领先预测作用，可 作为顺向指标使用。 基本面维度初探：寻找高赔率的底部投资机会 原择时模型中主要刻画交易维度信息，对基本面信息使用较少。事实上，宏 观指标与股票价格的关系在 A 股市场并不显著稳定，难以线性映射为股市 观点。本篇研究测试 CPI 同比（代表通胀）、制造业 PMI（代表增长）、 EPU（经济政策不确定性指数）三个指标发现，考虑宏观数据时滞后，按照 指标经济学逻辑指导股市择时难有正收益，逆向使用基本面指标综合信号在 纯多头场景下反而有一定效果。故 ...

证券研究报告 固收 机构再平衡下中短端普信债占优 2025 年 9 月 17 日│中国内地 信用月报 华泰研究 张继强 研究员 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 仇文竹* 研究员 SAC No. S0570521050002 qiuwenzhu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 文晨昕 研究员 SAC No. S0570520110003 SFC No. BSF414 朱沁宜 研究员 zhuqinyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 SAC No. S0570523080005 SFC No. BTF199 王晓宇* 研究员 SAC No. S0570524070005 wangxiaoyu@htsc.com 向怡乔* 联系人 SAC No. S0570124020005 xiangyiqiao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 核心观点 机构行为成为近期核心关注点，公募销售新规赎回费规定引发市场对债基赎 回的担忧，政金债、二永债、超长国债领跌。若新规落地，资金或从债基回 流银行、保险表内，理财 ...

证券研究报告 港股通 泡泡玛特 (9992 HK) 二手价格波动带来布局机遇 | 华泰研究 | | | 动态点评 | 投资评级(维持): | 买入 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 9 月 | 17 日│中国香港 | 消费轻工 | 目标价(港币): | 396.00 | 近期泡泡玛特股价回调明显，已较 8 月 26 日高点下跌近 25%，其主因或是 市场对部分热门产品二手价格下降及热度可持续性的过度担忧。我们认为二 手价格并非衡量热度的合理指标，本轮溢价调整主要由供给扩张驱动，而非 需求侧的变化。公司产能爬坡带来供求关系的再平衡，预示着公司"艺术平 权"成功路径的复归，奠定中长期持续健康成长的良好根基。经过本轮调整， 筹码结构有望长线化，我们建议积极把握布局机会，上调盈利预测并维持"买 入"评级。 二手价变化由供给而非需求驱动，供需平衡利好粉丝生态茁壮成长 对于近期公司 Labubu 二手价格的波动，我们与市场不同观点如下：1） Labubu 3.0 近期二手价回落主因供给提升，并不反映热度变化。依据在于， 不受产能变化影响的 Labubu盲 ...

证券研究报告 协鑫科技 (3800 HK) 2025 年 9 月 17 日│中国香港 新能源及动力系统 9 月 16 日，公司宣布与无极资本达成战略融资协议，募集资金约 7 亿美元， 主要用于强化收储资金储备、打造硅烷新增长级、优化公司资本结构等。我 们认为此举有助于公司推动行业落后产能的收购重组，引导行业回归可持续 发展，同时强化硅烷先发优势，打造新增长点。公司颗粒硅成本+能耗优势 显著，市占率或稳步提升，我们看好行业自律效果良好+供给侧政策陆续落 地，公司盈利修复空间较大，叠加半导体、钙钛矿 IPO 逐步启动，或贡献 投资收益，维持 "买入"评级。 与无极资本达成战略融资协议，增资约 7 亿美元 港股通 引入战略投资者，增资约 7 亿美元 本周《求是》杂志发布文章阐述总书记重要指示《纵深推进全国统一大市场 建设》，其中提到着力整治企业低价无序竞争乱象，推动落后产能有序退出。 硅料作为光伏反内卷核心抓手，Q4 供给侧优化可期，价格仍有向上空间：1） 能耗管控：9 月 16 日，国家标准委发布关于征求《硅多晶和锗单位产品能源 消耗限额》等 3 项强制性国家标准（征求意见稿）的通知，硅料能耗标准收 严，叠加各地 ...

证券研究报告 可选消费 华泰研究 2025 年 9 月 17 日│中国内地 动态点评 扩大服务消费政策措施出台，社服等服务消费板块有望迎来发展机遇 9 月 16 日，商务部等 9 部门对外发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》 （以下简称《措施》），提出培育服务消费促进平台、丰富高品质服务供给 等 5 方面 19 条举措，针对连锁服务、文娱旅游、IP 消费、托育养老等板块 推出支持政策，意在提升服务业品质、优化消费环境，推动经济高质量发展， 短期建议关注政策驱动下服务消费板块估值修复机会。中长期，我们认为我 国服务消费扩容存在长足发展潜力，发达国家服务业增加值占 GDP 的比重 通常保持在 70%左右，24 年我国服务业增加值占 GDP 的比重仅为 57%， 还有较大上升空间（《学习时报》2025 年 9 月 15 日第 5 版）。需求侧消 费习惯养成和信心提振有望撬动增量需求，新场景/新技术/新商业模式则有 望推动供给侧提质升级、推进行业整合，消费龙头底部配置机遇凸显。 政策重视程度提升，服务消费成为扩内需抓手 "扩大服务消费"曾在 23 年 7 月国家发改委发布的《关于恢复和扩大消费 的措施》中被提及。2 ...

Investment Rating - The report maintains an "Overweight" rating for the media industry, indicating an expectation that the industry stock index will outperform the benchmark [2][21]. Core Insights - The report highlights the continuous support from policies aimed at enhancing the media and cultural industries, which is expected to enrich the supply side and boost specific segments within the industry [5][8]. - Key measures include promoting cross-industry collaboration in the IP sector, supporting high-quality content creation in literature, arts, film, and animation, and enhancing the vitality of cultural venues to stimulate offline entertainment consumption [5][6][7]. Summary by Sections IP Sector - The report emphasizes the importance of IP development, advocating for cross-industry collaborations and the creation of new consumption scenarios that integrate travel, culture, and sports [5]. - It suggests that the support for IP construction will likely drive growth in the cultural tourism, retail, and derivative product sectors, enhancing the monetization potential of IP [5]. Film and Gaming - The report notes that the policy direction favors the production of high-quality content in the gaming industry, encouraging companies to invest more in culturally rich content [6]. - It also highlights the potential for traditional cultural IP to inspire new creative works in film and gaming, promoting innovative development [6]. Offline Entertainment - The report discusses measures to enhance the appeal of cultural venues, such as extending operating hours and optimizing reservation systems, which are expected to attract more visitors [7]. - It anticipates that the introduction of international sports events and support for local sports activities will boost offline entertainment consumption, including ticket sales and related merchandise [7]. Investment Recommendations - The report identifies several companies within the industry that are well-positioned to benefit from these policy measures, including those involved in IP, film and gaming, and live performances [8].

今日早参 2025 年 9 月 17 日 张继强 研究所所长、固收首席研究员 座机：13910012450 邮箱：zhangjiqiang@htsc.com 樊俊豪 金控研究部负责人暨可选消费首席研 究员 邮箱：fanjunhao@htsc.com 今日热点 固定收益：美联储降息交易的逻辑与空间 近期海外股、债、商在内的各类资产估值均修复至相对高位，主要推动因素 在于美联储降息预期的快速升温以及 AI 科技叙事对风险偏好提振。美联储降 息对资产的影响包括融资成本下降和流动性宽松，提升长久期品种估值，改 善宏观增长预期等几个渠道，利好新兴市场股票、成长板块、黄金等资产。 从定价空间看，短端美债或已计价较为充分，新兴市场可能保持相对超额， 商品相对权益或仍有补涨空间。本周配置建议方面，美联储降息预期+中美 新一轮会晤+AI 科技驱动，全球资产多数处于顺风期，不过主要市场估值均 接近或处于相对高位，如果后续降息预期或地缘环境等出现扰动，短期波动 或有所上升。 风险提示：美国通胀超预期，全球经济放缓。 研报发布日期：2025-09-16 研究员 张继强 SAC:S0570518110002 SFC:AMB145 陶冶 ...