证券研究报告 房地产 增量政策窗口或再临 华泰研究 2025 年 4 月 09 日│中国内地 动态点评 增量政策窗口或再临 进入二季度，我们认为从多个角度来看，房地产行业正迎来增量政策窗口： 前瞻数据已出现季节性回落，步入传统的政策窗口期的同时，又迎来美国关 税超预期，我们认为此时出台增量政策具有较强的可能性和迫切性，政策可 能性方向主要是限制性政策放松、降利率、收储及城中村改造等。我们认为 一线城市更具政策弹性，看好因此带来的市场复苏节奏以及相关标的。 增量政策的可能性——市场视角：前瞻数据季节性回落 从近年政策出台时机来看，4 月份往往是政策窗口期。2024 年 4 月 30 日， 中央召开政治局会议，第一次将视角放到"库存"上，提出"统筹研究去库 存和优化增量供给"，为后续 517 政策拉开序幕。而今年随着美国关税的超 预期出现，我们认为出台对冲政策的迫切性会更强，而房地产作为最大的内 需市场，"稳地产"政策出台也将是题中之义。 增量政策的可能方向：限制性政策放松、降利率、收储及城中村改造 我们认为政策可能有如下几个方向：1、限制性政策进一步解除。两会政府 工作报告提出因城施策调减限制性措施，其中一线城 ...

证券研究报告 多元金融 ETF 月报：规模稳增，创新持续 华泰研究 2025 年 4 月 08 日│中国内地 行业月报 核心观点 回顾 3 月 ETF 市场变化，总资产规模环比增长 0.1%、股票 ETF 规模环比 下滑 1.5%，主要系沪深 300 当月下降 0.03%拖累。产品结构保持相对稳定， 股票型 ETF 占比微降、债券型 ETF 占比环比提升。龙头集中度环比小幅下 滑，前 3 名地位稳固、但市占率较年初下滑 0.4-0.5pct 不等，中下游竞争较 为激烈。新发产品上，3 月股票 ETF 批量新发，共募集 99 亿元。换手率升 温、成交额处高位，融资规模小幅提升。监管政策延续大力支持，权益基金 发行加快，自由现金流 ETF 获得青睐，未来市场有望持续扩容。 总量结构：总资产规模环比小幅增长 截至 25M3 末，股票型 ETF 资产净值合计 28,213 亿元，3 月环比减少 1.5%， 小幅下降。全市场 ETF 资产净值合计 38,004 亿元，3 月环比提升 0.1%。 分产品结构来看，股票型 ETF 资产净值占全部 ETF 的比例 74%，环比小幅 下滑 1.3pct，主要系权益市场有所调整。 ...

证券研究报告 美丽田园医疗健康 (2373 HK) 24 年业绩彰显强韧性 | 华泰研究 | | | 更新报告 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 08 日│中国香港 | 零售 | 2024 年公司营收 25.72 亿/yoy+19.9%，归母净利润 2.28 亿/yoy+5.9%。归 母净利率 8.9%/yoy-1.2pct，经调整净利润 2.52 亿/yoy+4.6%。2H24 奈瑞 儿正式并表，贡献收入 2.87 亿/利润 0.2 亿。内生方面，公司业务基石美容 与保健业务强韧性，医美客户渗透率持续提升，亚健康医疗服务板块快速放 量。外延方面，奈瑞儿 24 年已贡献业绩增量，后续公司有望凭借自身优势 持续整合市场提份额。宣派末期股息 1.13 亿，对应分红率 50%，并宣布未 来 3 年除特殊情况外分红率将不低于 50%。未来将引入长期战略投资者构 建健康多元股东生态体系。展望长期，公司仍有望持续积累优质客户，并通 过三美业务矩阵深度挖潜用户价值。维持"买入"评级。 美容与保健服务基本盘发展良好，亚健康医疗服务增速亮眼 24 年美容与保健服务营收 1 ...

证券研究报告 多元金融 ETF 月报：规模稳增，创新持续 华泰研究 2025 年 4 月 08 日│中国内地 行业月报 核心观点 过去 1 年来 ETF 产品新发呈现脉冲式节奏，2024 年 9 月与 11 月的 A500ETF 产品形成发行高峰。25M3 股票 ETF 批量发行，包括银华基金、易方达基金、 华宝基金 3 家基金公司发行的自由现金流 ETF；银河基金、平安基金 2 家 基金公司发行的中证 A500ETF；大成基金、富国基金、南方基金、融通基 金 4 家基金公司发行的深证 100ETF；国联基金、鹏华基金、新华基金 3 家 基金公司发行的中证 A50ETF，共募集 99 亿元。 政策动态：权益型基金发展有望提速 3 月 6 日，证监会主席吴清在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表 示：现在股票 ETF 产品 5 个工作日内就可以快速完成注册，去年 9 月到 3 月 6 日，共注册权益类基金 459 只，占同期注册基金产品总数的 7 成；权 益类基金规模从 6.3 万亿元增长到 7.7 万亿元，占公募基金总规模的比例从 20%提高到 24%；为更好维护投资者权益，监管将推动公募基金费率改革， ...

证券研究报告 上汽集团 (600104 CH) 25Q1 业绩预期增长，改革效果初体现 | 华泰研究 | | | 公告点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 08 日│中国内地 | 乘用车 | 公司发布公告披露 25Q1 经营情况，预计 25Q1 实现归母净利润 30~32 亿 元，同比+10~18%。集团自 24 年完成管理层换届后，持续加大改革力度， 24H2 产销量逐步走出去库存阶段，实现筑底回升，25Q1 实现批发销量 94.5 万，同比+13.3%，销量继续保持企稳回升势头，改革效果初体现。我们看 好上汽集团持续的改革落地，公司有望迎接转型重生，维持"买入"评级。 25Q1 集团销量稳中有升，自主表现亮眼 25Q1 集团批售 94.5 万辆，同比+13.27%，终端交付超过 108 万，库存进 一步降低，其中 3 月集团整车批售 38.6 万，同环比分别+1.1%/+30.8%。分 品牌看，25Q1 上汽乘用车批售 16.4 万，同比+0.8%，其国内市场销量同比 +58.7%；上汽通用五菱批售 35.3 万，同比+57.6%；上汽大通批售 5 ...

主力产品价格底部、销量稳步增长，梯队产品持续增长 24 年公司植提/棉籽类业务营收 31.3/34.7 亿元，同比+8.3%/-2.1%。分产品 看，1）主导产品：辣椒红稳扎稳打，全年销量突破 9000 吨；受益云南特 产魔鬼椒优势，辣椒精售价随原材料成本下调，年内均价同比下降 25%； 叶黄素产品销量恢复性增长。2）梯队产品：水飞蓟素新产能投产后竞争优 势继续提升；番茄红素销量稳中有增，收入突破 4000 万元；甜菊糖销量 大幅度提升，差异化产品开发效益初显；香辛料核心产品花椒油树脂销量增 长 16%，巩固香辛料产品行业领先地位。3）潜力产品：保健食品内引外联 开发客户，业务稳步增长，实现收入约 1.6 亿元，行业知名度进一步提升。 价格走低、套保亏损导致 24 年归母净利率同比-5.6pct 至 1.3% 证券研究报告 晨光生物 (300138 CH) 24 年经营触底，25 年周期向上 | 华泰研究 | | 年报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 08 日│中国内地 | 食品 | 24 年营收 / 归母净利润 / 扣非净利润 69.9/0.9/0.4 亿元，同 ...

证券研究报告 思摩尔国际 (6969 HK) 港股通 看好雾化主业修复，HNB 成长可期 | 华泰研究 | | | 公告点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 08 日│中国香港 | 消费轻工 | 风险提示：行业政策收紧，需求不及预期，新业务不及预期，关税加征风险。 经营预测指标与估值 | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 (人民币百万) | 11,203 | 11,799 | 12,958 | 14,939 | 17,124 | | +/-% | (7.75) | 5.31 | 9.82 | 15.29 | 14.63 | | 归属母公司净利润 (人民币百万) | 1,645 | 1,303 | 1,323 | 2,140 | 2,762 | | +/-% | (34.47) | (20.78) | 1.54 | 61.71 | 29.08 | | EPS (人民币，最新摊薄) | 0.27 | 0.21 | ...

房地产服务 24 年物管综述：兼具改善空间与红利价值 华泰研究 2025 年 4 月 08 日│中国内地 专题研究 证券研究报告 关注物管板块边际改善+变局时代高股息和纯内需避险属性带来的机会 24 年物管行业财报表现延续了 22 年以来在管面积和营收增速放缓的趋势， 继续消化地产影响和粗放扩张带来的"后遗症"，总体表现符合市场预期， 亮点在于高股息和国央企盈利能力的持续改善。往后看，我们看好地产拖累 减弱、消费潜在回暖和高股息属性持续验证的趋势下，物管板块边际改善带 来的投资机会。尤其在当前的大变局时代，板块的高股息和纯内需避险属性 更加值得重视。建议关注：1、可选消费属性更为突出的标的，例如商管业 务毛利占比较高的华润万象生活，以及社区增值服务毛利占比较高的绿城服 务；2、盈利具备韧性，同时现金流稳健的高股息（或具备高股息潜力）标 的，如中海物业、保利物业、招商积余、滨江服务；3、历史风险化解较为 充分且市拓维持规模的部分民企。 规模拓展：增速延续放缓，夯实项目质量 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 ...

证券研究报告 国药一致 (000028 CH) 2024 年公司毛利率同比略下降，投资收益稳定增长 2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.21%/1.44%/0.03%/0.32%，同 比+0.15/-0.02/+0.00/+0.05pct。2024 年毛利率为 11.09%，同比-0.90pct， 主因医改政策、行业竞争和医药电商等影响，部分产品毛利率下行。2024 年公司对联营企业累计投资收益 3.70 亿元，同比增长 17.2%，稳定增长。 静待业绩改善，维持"买入"评级 业绩短期承压，静待战略调整成果 | 华泰研究 | 年报点评 | | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 08 日│中国内地 医药商业 | 公司 2024 年收入/归母净利润/扣非归母净利润 743.78/6.42/5.81 亿元，同 比 -1.5%/-59.8%/-62.1% ； 4Q24 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 归 母 净 利 润 179.12/-4.23/-4.43 亿元，同比-5.2%/-203.3%/-213.6%。24 年业绩符合业 绩快报，我们认为业绩增速承压主因 DRG ...

证券研究报告 永达汽车 (3669 HK) 传统品牌销量承压，新能源渠道扩张 提速 24 年新车销量承压，全年销售量 17.1 万辆，同比-12%，对应销售及相关 服务收入 494 亿元，同比-16%。得益于小米 SU7、问界 M9 等爆款热销， 新能源品牌销售表现亮眼，24 年收入 30 亿元，同比+85%，销售占比由 3% 提升至 6%；单车平均售价（直销+经销）同比提升 4 万元至 28 万元。新能 源相关的售后业务也同比提升，24 年独立新能源品牌维修收入 3 亿元，同 比+95%。二手车销售和整体售后服务业务收入分别为 97/38 亿元，同比 -28.4%/-0.1%。整体来看，24 年销售业务虽然承压，但我们看到新能源汽 车业务带来改善机会，为前后双端注入新动力。 优化门店结构+推进控本降费，应对盈利承压挑战 24 年公司毛利率为 8.3%，同比-0.7pct。其中新车销售及相关服务毛利率同 比-1.8pct 至 1.7%，主要系行业竞争加剧，新车市场价格下行造成压制；二 手车、售后、汽车经营租赁服务毛利率分别为 6.4%/42.2%/15.2%，同比 -0.9/-0.3/-7.6pct。面对利润 ...