东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2025-07-11 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 海外周报 20250706：6 月超预期非农令市场降息预期延后至 9 月 核心观点：本周美越贸易协议与对华芯片设计软件出口限制解除提振市 场情绪，美股上涨；而经济数据的走强令美债利率随降息预期降温而大幅 上行，10 年期美债利率全周升 6.89bps 至 4.346%。本周美国"软数据" PMI 调查超预期，ISM 服务业 PMI 重回荣枯线之上。而周五公布的"硬 数据"美国 6 月非农就业再度超预期，失业率也有所回落，市场对此解 读偏乐观，7 月降息预期被彻底打消。此外本周特朗普《大美丽法案》 （OBBB）正式签署落地，债务上限进一步提高 5 万亿美元至 41 万亿美 元。由于《大美丽法案》带来的赤字增加预期已被市场关注许久，因此 OBBB 的落地或意味着"买预期、卖现实"的交易进入后半程。短期看， 30 年美债利率或 10s30s 期限利差的上行或因此告一段落。 风险提示： 特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储 维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。 宏观量 ...

中信证券（600030）研报认为，金融数据前瞻来看，判断6月信用扩张的整体读数或有所改善，半年时 点供给端投放意愿提升，或带动对公短贷等品种上量，预计当月央行口径贷款增量有望同比多增，叠加 政府债的驱动因素不改，6月社融增速则有望小幅提升至约8.9%。展望而言，7月季节性内生性宽松叠 加央行呵护态度，料有效对冲税期与政府债发行等因素，资金面或维持合理充裕。此外，政府债券发行 仍在高位，叠加去年同期极低基数，7月社融增速或有望延续提振趋势。 ...

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 陆银波（15210860866） 核心观点 展望 6 月及二季度，经济或呈现低波运行特征。 首先，从 GDP 数据来看，受益于国内的两新政策、出口 的韧性，生产端保持较快增长。预计 2 季度全部工业生产增速 5.9% 左右，预计 2 季度 GDP 增速在 5.3% 左右，接近 1 季度的 5.4% 。其次，受益于政府债发行的前值，社融增速稳中有升，预计 6 月末抬升至 8.8% 左右。再次，市场较为关注的出口数据，增速或边际放缓，但仍有韧性，预计 6 月出口同比在 3.5% 左右。 后续来看，关注重心在可能带来经济走势出现变化的几个方向。包括美国与各国的关税谈判进展、地产的 库存去化、"反内卷"在供给端的约束等。 报告摘要 一、 GDP ：预计 2 季度 GDP 增速在 5.3% 左右。 主要原因来看： 1 ）受益于设备更新、以旧换新、出口韧性，工业生产在 2 季度维持偏强态势。预计 2 季 度全部工业（规上 + 规下）增速在 5.9% 左右。 2 ）受益于以旧换新，零售环节增速继续回升，预计批发 零售业 ...

证 券 研 究 报 告 供需有待 【宏观快评】 经济或呈现低波运行——6 月经济数据前瞻 主要观点 核心观点：展望 6月及二季度，经济或呈现低波运行特征。首先，从GDP数 据来看，受益于国内的两新政策、出口的韧性，生产端保持较快增长。预计 2 季度全部工业生产增速 5.9%左右，预计 2季度 GDP增速在 5.3%左右，接近 1季度的 5.4%。其次，受益于政府债发行的前值，社融增速稳中有升，预计6 月末抬升至 8.8%左右。再次，市场较为关注的出口数据，增速或边际放缓， 但仍有韧性，预计 6 月出口同比在 3.5%左右。 后续来看，关注重心在可能带来经济走势出现变化的几个方向。包括美国与各 国的关税谈判进展、地产的库存去化、"反内卷"在供给端的约束等。 一、GDP：预计 2 季度 GDP 增速在 5.3%左右 主要原因来看：1）受益于设备更新、以旧换新、出口韧性，工业生产在 2 季 度维持偏强态势。预计 2 季度全部工业（规上+规下）增速在 5.9%左右。2） 受益于以旧换新，零售环节增速继续回升，预计批发零售业2季度增速为6.8% 左右，高于 1 季度的 5.8%。3）信息业与租赁服务业，预计维持高增长。 ...

[Table_Summary] 截至今年 6 月 18 日，10 年期国债收益率接近关键点位 1.6%。债市收益率有望挑战前低：首 先，社融增速可能逐渐筑顶，预计社融增速 7-8 月达到全年高点 9.0%，年底回落至 8.3%左右； 其次，流动性的充裕以及债市短端的回落，这使得长债调不深，6 月下旬债市也往往抢跑。前 低可以挑战，但难以突破：一方面债市对基本面小幅度变化的定价钝化，另一方面国债买卖在 债市逼近前期低点情况下重启概率可能并不高。建议 10 年期国债在 1.65%附近逢调配置，在 逼近 1.6%关键点位时适当止盈，从静态角度可以关注 20 年国债收益率的配置价值。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 SAC：S0490524080003 SFC：BVN394 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 固定收益丨点评报告 [Table_Title] 债市收益率逼近前低时建议止盈 报告要点 %% %% %% %% research.95579.com 1 固定收益丨点评报告 [Table_Title2] 债市收益率逼近前低时建议止盈 [Table_Summary2] 事件描述 ...

[Table_Main] 固定收益点评 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 严伶怡 资格编号：S0120524110003 邮箱：yanly＠tebon.com.cn 研究助理 苏鸿婷 邮箱：suht＠tebon.com.cn 相关研究 1.《以逸待劳，重视负债端变化》， 2025.6.11 2.《大行买短债流动性与机构行为 跟踪-》，2025.6.9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 证券研究报告 | 固定收益点评 固定收益点评 社融增速维稳，债券融资发力支撑。5 月社融增速环比持平，整体略低预期。5 月 新增社会融资规模 22,894 亿元，同比多增 2,271 亿元，同比增速为 8.70%，环比 上月持平。整体来看，社融增速较前月表现持平，延续前月较高增速水平，结构上 债券融资形成支撑，贷款端有一定拖累，从今年政府债发行进度来看，整体进度较 快尤其是特别国债发行节奏较快，前置发力特征明显，此外伴随科创债发行企业债 融资亦有改善，对社融整体构成正向贡献。 居民信贷偏稳，企业短贷冲量与中长贷偏弱。5 月信贷低于预期，结构表现分化， 居民 ...

证券研究报告 固收定期报告 hyzqdatemark 2025 年 06 月 15 日 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 5 月新增贷款同比少增，反映信贷需求偏弱及隐性债务置换影响。一般而言，二季度 的 4 及 5 月是信贷投放小月，6 月是信贷大月。2025 年上半年信贷数据受隐性债务 置换影响。存量按揭利率低及股市平稳缓解提前还贷压力，不过，存款利率明显下 调可能又将加剧按揭早偿压力。5 月个贷+540 亿，其中，个贷短贷-208 亿，个人中 长期贷款+746 亿，同比小幅多增。5 月对公短贷+1100 亿，对公中长期+3300 亿， 票据融资+746 亿。制造业面临产能利用偏低的问题，地产投资偏弱，基建投资空间 可能有限，信贷需求可能长期偏弱。 5 月 M2 增速环比平稳，M1 增速回升。央行自 2025 年 1 月起启用新口径 M1，是在 先前 M1 的基础上，进一步纳入个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。截至 2025 年 5 月末，新口径 M1 余额达 108.9 万亿元。近几年来看，新旧口径 M1 同比 增速走势接近，但新口径 M1 增速走势更加平稳。5 月新口径 M1 增 ...

证券研究报告 | 行业周报 gszqdatemark 2025 06 15 年 月 日 2）社融结构：5 月单月新增社融 2.29 万亿，同比多增 2271 亿： A.对实体经济发放的人民币贷款增加 5960 亿，同比少增 2237 亿； B.新口径下企业债券融资净增加 1496 亿，同比多增 1211 亿，5 月公司债 发行利率在 4 月较低水平上进一步下行，企业发债意愿有所提高； C.表外融资方面，信托贷款净增加 173 亿，委托贷款净减少 167 亿，分别 同比少增 51 亿和同比多减 158 亿； D.政府债券净增加 1.46 万亿，同比多增 2367 亿，年内政府债券发行进度 明显加快，成为拉动社融增长的主要因素； E.未贴现银行汇票减少 1162 亿，同比少减 169 亿。 银行 本周聚焦—5 月社融数据：政府债支撑社融，新发放贷款利率保持不变 一、5 月社融数据 1、社融结构拆分 1）社融增速：2025 年 5 月新口径下社融增速 8.7%，较上月持平，剔除 政府债券后的社融增速 6.0%，较上月持平。 2、信贷、存款增长情况 1）贷款：5 月新增人民币贷款 6200 亿元，同比少增 3300 ...

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 宏观量化经济指数周报 20250608 融资需求回暖，5 月社融增速或继续抬升 2025 年 06 月 08 日 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 李昌萌 执业证书：S0600524120007 lichm@dwzq.com.cn 证券分析师 王洋 执业证书：S0600524120012 wangyang@dwzq.com.cn 相关研究 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 ◼ 周度 ECI 指数：从周度数据来看，截至 2025 年 6 月 8 日，本周 ECI 供 给指数为 50.19%，较上周回落 0.01 个百分点；ECI 需求指数为 49.92%， 较上周回落 0.01 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为 49.98%，较 上周回升 0.02 个百分点；ECI 消费指数为 49.73%，较上周回落 0.04 个 百分点；ECI 出口指数为 50.21%，较上周回升 0.01 个百分点。 ◼ 月度 ECI ...

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 宏观量化经济指数周报 20250608 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 李昌萌 执业证书：S0600524120007 lichm@dwzq.com.cn 融资需求回暖，5 月社融增速或继续抬升 2025 年 06 月 08 日 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 证券分析师 王洋 执业证书：S0600524120012 wangyang@dwzq.com.cn 相关研究 《复盘 200 年，贸易战何去何从？》 2025-06-03 《人民币汇率：会否升破 7.1？》 2025-06-02 东吴证券研究所 1 / 15 请务必阅读正文之后的免责声明部分 ◼ 周度 ECI 指数：从周度数据来看，截至 2025 年 6 月 8 日，本周 ECI 供 给指数为 50.19%，较上周回落 0.01 个百分点；ECI 需求指数为 49.92%， 较上周回落 0.01 个百分点。从分项来看，ECI 投资指数为 49.98%，较 上周回升 0.02 个百分点；ECI 消费指数为 49.73% ...