多位分析师均表示，人民币汇率升值预期的稳固及年末结汇需求释放等多重因素的共振助推汇率稳步升 值。但逆周期政策仍保持了一定力度，对汇率的升值节奏起到了一定的限制作用。 东方金诚首席宏观分析师王青表示，2025年12月以来人民币对美元走强，有两个直接原因：首先是2025 年12月11日美联储降息前后，美元指数持续走弱，跌破100，背后是市场对2026年美联储继续降息的预 期在升温，这就带动包括人民币在内的非美货币普遍出现一个升值过程。 其次是2025年末，企业结汇需求增加，也在带动人民币季节性走强；特别是近期人民币对美元持续升值 后，前期出口高增累积的结汇需求有可能在加速释放。最后是近期人民币汇率持续走强，也在带动汇市 情绪升温，进而推升人民币汇价。 中金公司研究部外汇研究首席分析师李刘阳表示，2025年12月，随着人民币汇率升值趋势愈加明显，逆 周期因子适度对冲了中间价的升值速率。经测算发现，逆周期因子在12月明显偏向于减缓中间价的升值 速率。在逆周期因子的调节影响下，中间价的升值速率明显缓于即期汇率，或显示出稳汇率政策适度引 导汇率升值的速度，这样的政策偏好与此前保持了相对一致。 中国外汇交易中心公布数据显示 ...

2025 年 12 月 31 日 总量研究 PMI 重回扩张区间，助力全年经济圆满收官 ——2025 年 12 月 PMI 点评 作者 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 相关研报 出口改善推动制造业 PMI 回稳——2025 年 11 月 PMI 点评（2025-11-30） 制造业 PMI 为何超季节性回落？——2025 年 10 月 PMI 点评（2025-10-31） 制造业 PMI 连续两个月回升，后续怎么看？ ——2025 年 9 月 PMI 点评（2025-09-30） 8 月经济运行的三点特征——2025 年 8 月 PMI 点评（2025-08-31） 7 月制造业 PMI 缘何回落？——2025 年 7 月 PMI 点评（2025-07-31） 外部扰动减弱，内生动能修复——2025 年 6 月 PMI 点评（2025-06-30） "抢出口"带动制造业 PMI 回暖——2025 年 5 月 PMI 点评（2025- ...

出口景气度持续，开工率环比回升 [Table_Industry] 工程机械 11 月挖掘机数据点评 | [姓名table_Authors] | 电话 | 邮箱 | 登记编号 | | --- | --- | --- | --- | | 肖群稀(分析师) | 0755-23976830 | xiaoqunxi@gtht.com | S0880522120001 | | 赵靖博(分析师) | 021-23185625 | zhaojingbo@gtht.com | S0880525040056 | | 刘绮雯(分析师) | 021-23185686 | liuqiwen@gtht.com | S0880525040096 | 本报告导读： 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股 行业国内周期性复苏，出口景气度结构性改善，随着逆周期政策的逐步发力，行业 景气度有望持续改善。 投资要点： [Table_Report] 相关报告 工程机械《出口维持快速增长，开工小时环比改 善》2025.12.06 工程机械《行业维持高景气，内销与出口维持快 速增长》2025.09.22 工程机械《雅鲁藏布江下游水电 ...

来源：伍戈经济笔记 核心观点： 1.不只是时间。即将过去的2025年，对于世界经济和全球市场而言，或是值得回味的一年，宏观基本面 和诸多资产价格之间呈现少有的异步。究其原因，供给面的冲击显著超越需求面的波动。新年能否线性 外推，延续宏大供给叙事之下的需求故事？ 2.关税冲击已递减，但其对美国经济的"滞胀"影响还将持续，加之移民政策的扰动，美联储在失业率和 通胀之间的权衡依然纠结，降息路径难言平坦。这些都使得美元未必像今年前三季度那么显著地单边贬 值，新兴市场的风险偏好或将更趋双向波动。 3.AI科技发展仍是长期宏大叙事，目前各国货币环境及产业政策都对其形成支撑。但与过往三年不同， 美国头部科技企业已面临现金流和投资回报率的权衡，资本开支虽维持扩张但增速趋于波动。此前市场 对科技企业盈利的较高预期开始向现实收敛。 4.展望未来，年初我国经济同比增速面临高基数等掣肘，逆周期政策有望逐步加码。国际经验看，超常 规举措往往与信贷等风险暴露关联，数值上我国暂不显著。鉴于低基数效应，整体物价降幅或收窄，但 市场资产定价更关注以环比为代表的真实动能。 正文： AI科技发展仍是长期宏大叙事，目前各国货币环境及产业政策都对其形 ...

Macro Insights - The internal economic momentum is weakening, and the policy window is gradually approaching, with a focus on stabilizing consumption and investment through counter-cyclical policies [2] - The "pig cycle" investment paradigm is shifting, with supply reduction in the pig industry driven by profit losses and policy adjustments, but the elasticity of pig prices is expected to be weaker than in previous cycles [3] - The healthcare negotiations in the U.S. are becoming a political tool, with significant implications for the capital markets, as budget agreements remain unresolved [4] Bond Market Analysis - Major economic indicators have further declined, with industrial production growth slowing year-on-year, while fixed asset investment shows an expanding decline [6] - The bond market is currently experiencing a relatively loose funding environment, and investors are advised to adopt a gradually optimistic outlook, with a forecast for the 10-year government bond yield to stabilize around 1.75% [6][5] Real Estate Sector - In the real estate market, new home transactions in 20 cities totaled 735,000 units, down 14.8%, with significant declines in cities like Beijing and Shenzhen [7] - The second-hand housing market showed a slight increase in transactions, with a total of 725,000 units sold, indicating a mixed performance across major cities [7] Company Research - Zhaoli Pharmaceutical is set to acquire a range of trace element injection assets, which will enhance its product structure and leverage synergies, with a favorable market outlook for these products [9] - The acquisition is expected to significantly boost the company's revenue and profit, with projected net profits for 2025-2027 at 655 million, 836 million, and 1.063 billion yuan, respectively, corresponding to PE ratios of 18, 14, and 11 times [9]

2025 年 12 月 15 日 总量研究 经济内生动能回落，政策窗口期逐步临近 ——2025 年 11 月经济数据点评 作者 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 相关研报 消费边际好转，投资维持低迷——2025 年 10 月经济数据点评（2025-11-14） 如何解读三季度经济数据？——2025 年三 季度经济数据点评（2025-10-20） 经济不确定性加大，逆周期政策有望加码— —2025 年 8 月经济数据点评（2025-09-16） 如何看待7月经济增速的回落？——2025年 7 月经济数据点评（2025-08-15） 如何理解当前经济形势？——2025年6月经 济数据点评（2025-07-15） 经济供需关系有所改善——2025年5月经济 数据点评（2025-06-16） 经济顶住压力，实现稳定增长——2025 年 4 月经济数据点评（2025-05-19） 如何看待超预期的一季度经济？——2025 年 3 月经济数据点评（2025-04-16） 政策持续显效，经济顺利开局——2025 年 1-2 月经济数 ...

Economic Performance - November industrial added value increased by 4.8% year-on-year, slightly below the expected 5% and the previous month's 4.9%[1] - The industrial export delivery value showed a year-on-year decline of 0.1%, a significant improvement from the previous month's -2.1%[1] - The service sector production index grew by 4.2% year-on-year, a slowdown of 0.4 percentage points from the previous month[2] Retail and Consumption - Retail sales in November increased by 1.3% year-on-year, down from 2.9% in the previous month[3] - The contribution of national subsidies to retail sales declined by approximately 0.7 percentage points compared to the previous month[3] - Restaurant revenue growth slowed to 3.2% year-on-year, down 0.6 percentage points from the previous month, but still above the third quarter average of 1.4%[3] Investment Trends - Fixed asset investment decreased by 2.6% year-on-year from January to November, a decline of 0.9 percentage points compared to the previous month[4] - Manufacturing investment maintained positive growth, while real estate investment fell to -15.9% year-on-year[4] - In November, fixed asset investment showed a year-on-year decline of 12.0%, stabilizing close to the previous month's -12.2%[4] Real Estate Market - November real estate sales area and sales value decreased by 25.1% and 17.3% year-on-year, respectively, with sales area showing a month-on-month increase of 9.3%[5] - New home prices in 70 major cities fell by 0.4% month-on-month, with first-tier cities leading the decline at -1.1%[5] Supply and Demand Dynamics - The weighted year-on-year growth of industrial and service production indicators was 4.4%, while the demand side showed a decline of 3.8%[6] - The gap between production and demand growth rates is the largest since March 2020, indicating increasing supply-demand imbalances[7]

国债衍生品周报 2025/12/12 咨询业务资格：沪证监许可【2012】1515号 . 国债期货持仓 source： wind 手 2年期国债期货 5年期国债期货 10年期国债期货 30年期国债期货 15/12 17/12 19/12 21/12 23/12 50000 100000 150000 200000 国债期货成交 source： wind 手 2年期国债期货 5年期国债期货 10年期国债期货 30年期国债期货 24/04 24/08 24/12 25/04 25/08 50000 100000 150000 200000 250000 2年期国债期货当季合约基差 source： wind 元 2年期国债期货基差:当季 02/29 04/30 06/30 08/31 10/31 -1 -0.5 0 0.5 研报作者：许亮 Z0002220 审核：唐韵 Z0002422 【免责声明】 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布时的观点、结论 和建议。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不 ...

2025 年 12 月 13 日 中央经济工作会议学习 固定收益研究团队 ——事件点评 陈曦（分析师） 刘伟（分析师） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 liuwei1@kysec.cn 证书编号：S0790524070008 中央经济工作会议 2025 年 12 月 10 日至 11 日在北京举行，总结 2025 年经济工 作，分析当前经济形势，部署 2026 年经济工作。 政策目标：重点是物价回升 中央经济工作会议全文中多次涉及物价相关内容，我们认为，物价回升或是 2026 年政策的重要目标。（1）当前存在问题部分，提出"国内供强需弱矛盾突出"， （2）明年工作总部署部分，提出"持续扩大内需、优化供给"，（3）财政政策部 分，提出"规范税收优惠、财政补贴政策"，（4）货币政策部分，提出"把促进 经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量"，（5）改革部分，提出 "深入整治'内卷式'竞争"，（6）环保部分，把"双碳"作为环保部分的标题、 且排序大幅提前到第六位，以及提出"深入推进重点行业节能降碳改造"。 我们认为，2026 年的逻辑，或与 2016 年的逻辑是类 ...

来源：上海证券报·中国证券网 上证报中国证券网讯（记者陈芳）近日召开的中央经济工作会议会议指出，明年经济工作在政策取向 上，要坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度， 提升宏观经济治理效能。 华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜12月12日对上证报记者表示，这一表述与7月政治局会议 的表述相类似。她分析，今年整体而言，政策属于超常规范畴，在此影响下，经济循环明显改善。旧口 径M1、企业居民存款增速差等代表经济循环的指标持续回升，再加上外需韧性的预期，有必要让经济 逐步摆脱对超常规政策的依赖。因而，2026年或回归常态化的逆周期政策，逆周期政策或从超常规转向 常规。同时，宏观政策是灵活的、动态的、相机抉择的。 华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜12月12日对上证报记者表示，这一表述与7月政治局会议 的表述相类似。她分析，今年整体而言，政策属于超常规范畴，在此影响下，经济循环明显改善。旧口 径M1、企业居民存款增速差等代表经济循环的指标持续回升，再加上外需韧性的预期，有必要让经济 逐步摆脱对超常规政策的依赖。因而，2026年或回归常态化的逆周期政策，逆周期政策 ...