公司报告 | 半年报点评 悦安新材（688786） 证券研究报告 规模效应初步显现，盈利能力明显改善 中报业绩：25H1 实现营收 2.03 亿元，同比-0.8%；归母净利润 0.38 亿元， 同比+3.5%；扣非净利润 0.35 亿元，同比+4.8%。其中 Q2 实现营收 1.07 亿 元，同比-8.3%，环比+11.4%；实现归母净利润 0.21 亿元，同比+6.3%，环 比+25.6%。 公司 IPO 募投 6000 吨羰基铁粉项目于 23Q3 末达到预定可使用状态，目前 处于产能爬坡阶段，可根据市场需求逐步释放产能。不考虑新项目，募投 达产后羰基铁粉产能将由 5,500 吨提升至 11,500 吨，实现翻倍；同时新增 高性能粉体产能 4,000 吨，包括粉芯用软磁粉 2,000 吨。募投项目投产将 助力公司突破产能瓶颈，聚焦中高端优化产品结构，规模效应亦将凸显， 公司有望充分受益 MIM 替代性变革和一体成型电感高景气度。远期看，宁 夏基地 10wt 新工艺项目产能打开公司成长空间，宁夏一期 3000 吨羰基铁 粉示范线项目的土建工程部分已完工，有望在 25 年进入试生产阶段。 投资建议：作为羰基铁粉 ...

证券研究报告 | 2025 年 09 月 09 日 晨会集萃 1、从整体的行业景气度方面来看，本周钢铁、机械设备、食品饮料、纺 织服饰、轻工制造、公用事业环保、商贸零售等行业整体呈上行趋势；石 油石化、电子、医药生物、汽车、非银金融、房地产等行业整体呈下行趋 势。2、本周，我们预测了未来 4 周表现较优的申万二级行业。重视商用 车、汽车服务、物流、工程机械、通用设备、专用设备、照明设备Ⅱ、铁 路公路、家电零部件Ⅱ、化学制药、广告营销、航空机场、电视广播Ⅱ、 游戏Ⅱ、中药Ⅱ等申万二级行业。相较于上周，新增了汽车服务、物流、 专用设备等。3、截至 2025 年 09 月 07 日，重视行业值得关注的景气度 数据有：汽车行业：汽车轮胎（半钢胎）开工率为 67.47%，环比下降 5.3 个百分点。交通运输：北京地铁客运量大幅回升 21.93%，至 852.5 万人次。 苏州地铁客运量则下降 17.81%，至 153.7 万人次。机械设备：氩气（液体） 出厂价小幅上涨 1.39%，至 730 元/吨。氧气（液体）出厂价明显下跌 9.09%， 至 500 元/吨。医药生物：维生素 E 市场价为 64.5 元/千克，环比小 ...

策略报告：投资策略专题 证券研究报告 2025年09月09日 "移动互联网+"VS"人工智能+"，如何看本轮科技牛潜在空 间？ 产业赛道与主题投资风向标 作者： 分析师 吴开达 SAC执业证书编号：S1110524030001 分析师 肖峰 SAC执业证书编号：S1110524040003 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 摘要 周思考：2013-2015 年，移动互联网从 0 到 1 推动一轮科技牛市；2024 年 9 月 24 日，政策与 AI 共振，新一轮科技牛市启动。对比两轮起点至今的领涨行业，可清晰 定位当前行情"进度条"。市场高度：2013 年 6 月 25 日至 2015 年末 TOP10 二级行业平均涨幅峰值 446%；2024 年 9 月 24 日至 2025 年 9 月 5 日为 110%，仅约上一 轮峰值 1/4，指数层面或仍有上行空间。赚钱效应：2013 年 6 月 25 日至 2015 年末百日新高个股占比最高 64%；本轮 2024 年 10 月初冲高至 65% 后回落，近期阶段高 点 25%，与 64% 峰值或仍有差距，行情仍处"龙头领涨"阶段。市场活跃度：2013-2 ...

证券研究报告 2025年09月09日 行业报告： 行业深度研究 AI服务器发展助力高端铜箔国产替代 作者： 分析师 孙潇雅 SAC执业证书编号：S1110520080009 分析师 张童童 SAC执业证书编号：S1110524060005 1 行业评级： 上次评级： 强于大市 强于大市 维持 （ 评级） 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 电力设备 摘要 铜箔是PCB的关键原料，高端品包括RTF、HVLP、可剥离铜箔。高端 PCB 铜箔是指应用于高频高速电路等高端印制电路板（PCB）的高性能 铜箔材料，其特点是低信号损耗、高平整度、超薄 / 超厚规格、优异的导热导电性及与基板的高相容性，是制造覆铜板（CCL）和 PCB 的关 键原材料，直接影响电路的信号传输效率、可靠性及功率承载能力。 AI发展促进高端PCB铜箔需求和产品迭代，国产商有望分享产业增长蛋糕。AI 服务器对 HVLP 铜箔需求激增（单台用量为传统服务器的 8 倍），英伟达新一代 Rubin 平台明确采用 HVLP 5 代铜箔配套 PTFE 基板，推动 价值量提升。国内铜箔厂商在高端PCB铜箔领域实现突破，本 轮AI发展国产厂商有望受益，如铜冠 ...

行业报告 | 行业专题研究 银行 证券研究报告 9 月信贷：收缩 or 冲量 一、9 月信贷是否会大幅冲量 初步判断是大概率会，总量上有望扭转 7-8 月份的"颓势"，但并不具有可持续性，且在结构、节 奏等方面依然存在诸多问题。 1、7-8 月份贷款超季节性下滑，9 月份冲冲量很正常。今年 Q2-Q3 信贷投放的一个鲜明特点，是 季初（4 月、7 月）和季中（5 月，8 月也有可能）月份同比少增，而 3、6 等季末月份信贷均实现 了同比多增。纵观 Q3，经历了前两个月的信贷疲弱之后，季末月份需要适度加力，避免单季信贷出 现严重塌方。 2、弱化规模不代表放弃规模。对于国有大行和城商行，若出现显著缩表，容易释放较为强烈的紧缩 信号。因此，无论是监管政策导向，还是银行自身经营诉求，大行和城商行仍有一定扩表诉求。相 反，股份制和农商行信贷投放较为疲软，尤其是前者，2025Q2 信贷增量首次出现负增长。 3、预计 9 月份企业短贷或高增。8 月份票据并未触及 0 利率，且月末适度反弹，说明月末冲量的贷 款以对公和零售等纯贷款为主，不排除是在监管引导下，银行将部分 9 月份储备腾挪至 8 月份投放。 但 9 月作为季末月 ...

海外行业报告 | 行业动态研究 港股周报（2025.09.01-2025.09.05） 证券研究报告 阿里发布 Qwen3-Max-Preview，看好港股 AI 进入加速周期 本周恒生指数上涨 1.36%，成交量 1.58 万亿元，恒生科技指数上涨 0.23%，恒生中国企业指数上涨 1.22%。本周港股通净买入 302.69 亿元，年初至今净买入 9417.89 亿元，相当于 2024 年全年净买入 的 126.58%。南向资金重点加仓阿里巴巴、美团。 分板块看，周涨幅前二的板块为可选消费零售、医药生物，周涨幅分别为 8.08%/7.83%。可选消费零 售板块市值最大的阿里巴巴涨幅 13.92%，其 FY26Q1 云业务增速表现亮眼。医药生物板块市值最大 的恒瑞医药涨幅 13.12%，其收到国家药监局核准签发的 HRS-4729 注射液临床实验批准通知书和 RSS0390 软膏临床试验批准通知书。其他涨幅靠前板块包括有色金属（7.22%）、日常消费零售 （5.64%）、家庭用品（3.64%）等。 AI 方面，政策端，国务院发布《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，我们认为《意见》通 过设定可量化目标和阶 ...

公司报告 | 半年报点评 晨光股份（603899） 证券研究报告 重视 IP 赋能及出海布局 公司发布 2025 年中期报告 25Q2 公司实现收入 55.6 亿元，同比基本持平；归母净利润 2.4 亿元，同比 -5.6%；扣非归母净利润 1.8 亿元，同比-24.7%； 25H1 公司实现收入 108.1 亿元，同比-2.2%；归母净利润 5.6 亿元，同比 -12.0%；扣非归母净利润 4.6 亿元，同比-18.6%。 25H1 收入及利润下滑受外部环境及消费者消费偏好、购买习惯和消费场景 持续变化影响，公司坚持长期主义，在产品开发、技术创新、原创设计、 IP 赋能、绿色化、数字化、全球化等方向发力，稳定推进传统核心业务发 展，持续发展壮大新业务，推动组织升级与变革，有望重拾增长。 25H1 毛利率 19.5%，同比基本持平，归母净利率 5.2%，同比-0.6pct。 公司持续聚焦产品力提升，通过以消费者洞察为源点的产品创新和更贴近 用户内心世界的推广创新，培育好看、好用的高品质、强功能、IP 属性产 品。公司构建了多元化 IP 合作生态，以自主 IP 孵化、IP 运营、品牌联合 开发、潮玩衍生为核心模式 ...

固定收益 | 固定收益专题 25 年 1-8 月，土地市场略有回暖 证券研究报告 土地市场追踪系列专题 1、2025 年 1-8 月，各地土地市场表现如何？ 2025 年 1-8 月，全国土地市场表现同比 2024 年 1-8 月略有抬升，土地出 让金同比上升 6%，呈现结构性分化的特征，部分省市实现同比正增长，比 如江苏、上海、广东、天津、青海分别实现 30%、41%、47%、84%、67%的 同比正增长。 从省层面观察，我们分为五类区域： （1）江苏、浙江、福建、山东、北京、上海、广东：仅福建、山东土地 出让金同比下滑，分别为 8%、18%，江苏、浙江、北京、上海、广东土地 出让金同比增加 30%、15%、2%、41%、47%。 （2）湖北、安徽、江西、河南：除湖北外，安徽、江西、河南土地出让金 均同比下滑，分别为 11%、11%、21%。 （3）湖南、四川、重庆、陕西、新疆：湖南、陕西土地出让金同比 2024 年 1-8 月均出现下滑，分别为 19%、28%，而四川、重庆、新疆实现了正向 16%、13%、22%的增长。 （4）天津、云南、广西：天津土地出让收入同比 2024 年 1-8 月大幅上升， 涨 ...

固定收益 | 固定收益点评 8 月出口走弱下的三大亮点 证券研究报告 2025 年 8 月进出口数据点评 8 月出口增速回落、低于市场预期。中国 8 月出口（以美元计价，下同） 同比增长 4.4%，低于彭博调查预期的 5.5%，前值 7.2%。虽然同比增速下滑 的部分原因是 2024 年同期基数较高，但本期出口环比 0.1%，也略低于历史 季节性水平（图 5）。 分出口的产品类别看（图 2）： 2）劳动力密集型产品出口偏弱。玩具、鞋靴、服装、箱包的出口同比均为 负增长，分别同比-21.0%、-17.1%、-10.1%和-14.9%。 3）高新技术产品出口增速上行，同比增长 8.9%，较 7 月上行 4.7 个百分点。 总言之，8 月出口走弱，但仍有 3 大亮点。一是对东盟和欧盟的出口增速 上行，二是集成电路和船舶出口高增，三是高新技术产品出口增速上行。 8 月进口增速亦下滑、低于市场预期。中国 8 月进口增长 1.3%，彭博调查 预期 3.4%，前值 4.1%；8 月贸易顺差 1023.3 亿美元，高于 7 月的 982.4 亿 美元，也高于往年同期水平（图 7）。 进口商品类别上：1）铜矿砂及其精矿、集成电 ...

海外公司报告 | 公司动态研究 TEMU 全球化业务稳步推进，看好业务长期发展 我们认为公司海外市场稳步扩张，预计随着半托管模式占比提升， 公司海外监管风险和政策风险或部分转嫁的同时，temu 整体货币 化率或有下降，或部分影响公司交易服务收入，我们长期看好 TEMU 在全球电商市场的进一步扩张。公司表示将进一步加强合 规，建设健康的营商环境，追求公司海外业务长期健康发展。 拼多多（PDD） 证券研究报告 25Q2 业绩：利润环比明显改善，看好公司长期发展 25Q2 业绩要点：收入稳健增长，利润超预期 公司公布 25Q2 业绩。2025Q2 公司营业收入同比增长 7%至 1,039.8 亿元；拆分来看，公司 25Q2 营销服务收入为 557 亿 元，同比增长 13%；交易服务收入同比增长 0.7%至 483 亿元， 公司指出 Q2 营收增速继续放缓，主要系竞争加剧及外部环境不确 定性；盈利端超预期主要系公司营销投入环比有所下降叠加利息收 入及投资收益有所恢复，公司 25Q2 调整后净利润为同比下降 5% 至 327 亿元，调整后净利润率为 31.5%。 投资收益叠加销售费用超预期助力利润端超预期 收入端来看， ...