证券研究报告|电子 ⚫ 风险因素：中美科技摩擦加剧；算力需求增速不及预期；AI 应用发展 不及预期；技术升级速度不及预期；市场竞争加剧。 强于大市(维持) 2025 年 09 月 05 日 [Table_Title] 7 月我国 PCB 出口规模延续环比增长，多层 板增长动能强劲 [Table_ReportType] ——电子行业跟踪报告[Table_ReportDate] [行业核心观点： Table_Summary] 2025 年 7 月我国 PCB 产业出口规模环比延续增长，7 月出口额再创 2024 年以来月度新高。受益于 AI 算力产业链加速建设，印制电路板行业持 续保持高景气发展态势，2025 年 7 月我国 PCB 出口额为 171.03 亿元， 环比增长 10%，同比增长 34%，再度刷新 2024 年以来月度新高。展望后 市，AI 算力建设持续推进，机器人、汽车电子等新兴领域快速发展， PCB 需求有望维持高景气。 投资要点： ⚫ 7 月四层以上的多层板出口维持较高增速，平均每块出口金额有所提 升：2025 年 7 月四层及以下 PCB 出口金额为 64.22 亿元，环比增长 6%， 同比增 ...

市 场 研 究 [Table_Title] 万联晨会 [Table_MeetReportDate] 2025 年 09 月 05 日 星期五 [Table_Summary] 概览 核心观点 【市场回顾】 周四，A 股三大指数集体收跌，上证指数收盘跌 1.25%，报 3765.88 点，深证成指跌 2.83%，创业板指跌 4.25%。沪深两市 A 股成交额约 2.54 万亿元人民币，超 2900 股下跌。申万行业方面，商贸零售、美 容护理领涨，通信行业领跌；概念板块方面，乳业、免税店涨幅居前。 港股方面，恒生指数收盘跌 1.12%，恒生科技指数跌 1.85%。美国三 大股指全线收涨，道指涨 0.77%，标普 500 指数涨 0.83%，纳指涨 0.98%。欧洲股市三大股指收盘涨跌不一，亚太股市多数收涨。 【重要新闻】 证 券 研 究 报 告 【国务院办公厅印发《关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高 质量发展的意见》】国务院办公厅印发《关于释放体育消费潜力进一 步推进体育产业高质量发展的意见》，提出 6 项 20 条重点举措，目标 是到 2030 年，培育一批具有世界影响力的体育企业和体育赛事，体 育产业发展 ...

证券研究报告|医疗服务 [Table_Title] 2025H1：外包服务行业利润增速亮眼，板块 迎估值修复 [Table_ReportType] ——医疗服务行业跟踪报告[Table_ReportDate] [行业核心观点： Table_Summary] 2025 年上半年，医药研发外包行业收入稳健增长，利润大幅提升，展 现出强劲的反弹趋势。 投资要点： ⚫ 股价表现方面，年初至 2025 年 8 月 31 日，医药生物（申万）实现 25.50%涨幅，跑赢沪深 300 指数 11.22 个百分点，在 31 个行业中排名 第 9。医药板块申万三级子行业中多数实现正增长，医疗研发外包指 数上涨 62.37%，排名第一。业绩表现方面，2025 年上半年医疗研发外 包板块整体收入同比增长 13.77%，归母净利润同比增长 63.82%。2025 年上半年全球投融资复苏推动前端药物发现需求回暖，CRO（合同研究 组织）业务订单转化周期缩短，驱动业绩兑现。创新药进入临床后期 及商业化阶段提高生产外包需求，推动 CDMO（合同研发生产组织）业 务增长。另外，高附加值业务如多肽等带来新增收入。 投资建议：2025 年上半年 ...

核心观点 【市场回顾】 周三，A 股三大指数走势分化，上证指数收盘跌 1.16%，报 3813.56 点，深证成指跌 0.65%，创业板指涨 0.95%。沪深两市 A 股成交额约 2.36 万亿元人民币，超 4300 股下跌。申万行业方面，综合、通信领 涨，国防军工行业领跌；概念板块方面，芬太尼、BC 电池涨幅居前。 港股方面，恒生指数收盘跌 0.60%，恒生科技指数跌 0.78%。美国三 大股指收盘涨跌不一，道指跌 0.05%，标普 500 指数涨 0.51%，纳指 涨 1.02%。欧洲股市三大股指收盘全线上涨，亚太股市涨跌不一。 【重要新闻】 市 场 研 究 [Table_Title] 万联晨会 [Table_MeetReportDate] 2025 年 09 月 04 日 星期四 [Table_Summary] 概览 【财政部与中国人民银行联合工作组召开第二次组长会议，共同保障 财政政策、货币政策更好落地见效】为推动实施更加积极有为的宏观 政策，加强财政政策与货币政策协调配合，财政部与中国人民银行联 合工作组召开第二次组长会议。财政部党组成员、副部长廖岷，中国 人民银行党委委员、副行长邹澜出席会议并讲话 ...

[Table_Title] 万联晨会 [Table_MeetReportDate] 2025 年 09 月 03 日 星期三 [Table_Summary] 概览 核心观点 【市场回顾】 周二，A 股三大指数集体收跌，上证指数收盘跌 0.45%，报 3858.13 点，深证成指跌 2.14%，创业板指跌 2.85%。沪深两市 A 股成交额约 2.87 万亿元人民币，超 3900 股下跌。申万行业方面，银行、公用事 业领涨，通信行业领跌；概念板块方面，减速器、PEEK 材料、工业母 机涨幅居前。港股方面，恒生指数收盘跌 0.47%，恒生科技指数跌 1.22%。美国三大股指全线收跌，道指跌0.55%，标普500指数跌0.69%， 纳指跌 0.82%。欧洲股市三大股指收盘全线下跌，亚太股市涨跌不一。 【重要新闻】 【财政部、税务总局发布《关于划转充实社保基金国有股权及现金收 益运作管理税收政策的通知》】9 月 2 日，财政部、税务总局发布《关 于划转充实社保基金国有股权及现金收益运作管理税收政策的通 知》，包括：一、对承接主体在运用划转的国有股权和现金收益投资 过程中，贷款服务取得的全部利息及利息性质的收入和金融商 ...

储蓄代理费率调整推动业绩回升 [Table_StockName] ——邮储银行（601658）点评报告 [Table_ReportDate] [Table_Summary] 报告关键要素: 邮储银行发布 2025 年中期业绩报告。 投资要点: ⚫ 业绩增速回升：邮储银行 1H25 营业收入、拨备前利润以及归母净利润 增速分别为 1.5%、14.9%和 0.8%，较 1Q25 分别提升 1.6、8.3 和 3.5 个 百分点。净利息收入同比下降 2.7%，降幅较 1Q25 收窄。手续费净收入 同比增长 11.6%，其中投资银行和理财业务快速增长是主要影响因素。 其他非息收入同比增速 25.2%，主要来自于投资净收益的贡献。成本端， 由于储蓄代理费率的调整，使得业务管理费率同比下降 5.2 个百分点； 拨备计提力度加大，信用成本率上升。 3261 ⚫ 信贷增长维持高位：1H25 贷款同比增长 10.5%，总资产同比增速达到 10.8%。财政注资落地后，1H25 公司核心一级资本充足率 10.52%，环比 提升 1.31 个百分点。净资本的提升，有助于公司后续资产投放，实现 长期稳定经营。 ⚫ 拨备覆盖率环比下降： ...

证券研究报告|医药商业 [Table_Title] 2025H1：实体药店整体业绩承压，出清和降 本增效效果初显 [Table_ReportType] ——医药商业行业跟踪报告[Table_ReportDate] [行业核心观点： Table_Summary] 2025 年上半年实体药店行业整体业绩承压，原因包括居民购买力下 滑、药店行业竞争加剧、医保个人账户管理趋严、药品集采等政策影 响。从数据看，行业出清和降本增效效果明显，行业发展质量提升。 投资要点： ⚫ 股价表现方面，年初至 2025 年 8 月 31 日，医药生物（申万）实现 25.50%涨幅，跑赢沪深 300 指数 11.22 个百分点，在 31 个行业中排名 第 9。医药板块申万三级子行业中多数实现正增长，实体药店指数上 涨 4.86%，实体药店上市公司股价表现分化较大。业绩表现方面， 2025 年上半年实体药店板块整体收入同比增长 0.10%，归母净利润同 比增长 0.88%，增速有所放缓，原因包括居民购买力下滑、药店行业 竞争加剧、医保个人账户管理趋严、药品集采等政策影响。 3261 ⚫ 投资建议：2025 年上半年实体药店板块业绩整体承压 ...

[Table_Title] 万联晨会 [Table_MeetReportDate] 2025 年 09 月 02 日 星期二 [Table_Summary] 概览 核心观点 【市场回顾】 周一，A 股三大指数集体上涨，上证指数收盘涨 0.46%，报 3875.53 点，深证成指涨 1.05%，创业板指涨 2.29%。沪深两市 A 股成交额约 2.75 万亿元人民币，超 3000 股上涨。申万行业方面，通信、综合领 涨，非银金融行业领跌；概念板块方面，金属锌、金属铅、黄金概念 涨幅居前。港股方面，恒生指数收盘涨 2.15%，恒生科技指数涨 2.20%。 受美国劳动节假期影响，美股 9 月 1 日休市一日。欧洲股市三大股指 收盘小幅上涨，亚太股市涨跌不一。 3261 【重要新闻】 【国家主席习近平主持上海合作组织成员国元首理事会第二十五次 会议，并发表重要讲话】成员国领导人签署并发表《上海合作组织成 员国元首理事会天津宣言》，批准《上合组织未来 10 年（2026－2035 年）发展战略》，发表关于第二次世界大战胜利和联合国成立 80 周年 的声明、关于支持多边贸易体制的声明，通过加强安全、经济、人文 合作和组织 ...

业绩韧性仍存，期待边际改善 [Table_StockName] ——五粮液（000858）2025H1 业绩点评报告 [Table_ReportDate] [Table_Summary] 报告关键要素: 8 月 28 日，公司发布 2025 年半年报。 投资要点: 二季度营收承压，增长韧性仍存。2025 年上半年，公司实现营业收入 527.71 亿元（YoY+4.19%），实现归母净利润 194.92 亿元（YoY+2.28%）， 实现扣非归母净利润 194.80 亿元（YoY+2.86%）。二季度淡季营收承压， Q2 单季实现营业收入 158.31 亿元（YoY+0.10%），实现归母净利润 47.67 亿元（YoY-8.17%），实现扣非归母净利润 46.32 亿元（YoY-7.58%）。业 绩压力下公司增长韧性仍存，回款情况良好，经营活动现金流同比大幅 增长 131.88%，主因为上半年公司提升了货款中的现金收取比例。 行业深度调整，中低价位酒成销量主力。分产品：白酒行业处于深度调 整期，价格整体下行，中低价位酒更受消费者青睐，公司主动应对调整 产品生产结构。2025 年上半年，五粮液产品营收 409. ...

销量企稳回升，盈利能力提升 [Table_StockName] ——青岛啤酒（600600）点评报告 [Table_ReportDate] [Table_Summary] 事件: 2025 年 8 月 26 日，公司发布 2025 年半年度报告。 投资要点: ⚫ 销量回暖，营收小幅增加。公司 2025 年上半年实现营业收入 204.91 亿 元（YoY+2.11%），实现归母净利润 39.04 亿元（YoY+7.21%），实现扣非 归母净利润 36.32 亿元（YoY+5.99%）。营收上升主因为销量增加，2025 年上半年青岛啤酒主品牌共实现产品销量 271.3 万千升，同比增长 3.95%，其中中高端以上产品实现销量 199.2 万千升，同比增长 5.06%。 2025Q2 单季，公司实现营收 100.46 亿元，同比+1.28%，实现归母净利 润 21.94 亿元，同比+7.32%。实现扣非归母净利润 20.29 亿元，同比 +6.02%。二季度啤酒销量同比增长 1.02%至 247.1 万千升，其中青岛啤 酒主品牌销量同比增长 3.88%，其他品牌同比增长 4.81%。 数据来源：聚源，万联证券研究所 ...