中金公司 从美国看美国 - 对话华尔街：黄金、市场与全球 变局 20250321 摘要 • 特朗普政府的激进政策，如大幅削减预算和提高关税，旨在解决美国长期 问题，但其快速推进和广泛范围引发市场担忧，导致标普 500 指数自 2 月 以来回调约 10%。 • 特朗普政府增加关税的目的不仅在于保护国内产业，还在于增加财政收入 以弥补减税政策导致的赤字，这与传统关税理论有所不同，但可能导致美 国经济难以承受价格上涨压力。 • 美联储目前对降息持观望态度，但承诺 2025 年可能降息以应对经济疲软 或衰退风险，同时需权衡通货膨胀压力，其决策将直接影响市场走向。 • 尽管短期内美元可能疲软，但美国股市、债市和美元在全球金融体系中仍 占据核心地位，难以被其他货币取代，其长期地位由美国经济和政治制度 决定。 • 黄金价格突破 3,000 美元创历史新高，主要受"黄金搬家"现象和普通消 费者对现货需求推动，但相关股票表现滞后，市场对其持续性持谨慎态度。 • 全球纸黄金 ETF 的囤积量在 2020 年达到峰值后有所回落，目前虽有回升， 但仍低于历史高位，表明机构投资者对黄金的兴趣相对谨慎。 特朗普加征关税对美国经济结构和制 ...

中金公司 全球资产重估 20250320 摘要 Q&A 过去一年全球市场发生了哪些变化？中金公司的资产配置观点有何调整？ 去年（2024 年）6 月，中金公司发布了大类资产下半年的展望报告，标题为 "守正待时"。报告的核心观点是防守，因为当时全球市场面临三个重要因素 的影响：首先，中国处于弱复苏状态，对风险情绪有一定压制；其次，美国虽 然投资者热情较高，但经济数据显示出下行趋势；最后，美国和欧洲即将迎来 关键选举，增加了政策的不确定性。这些因素叠加，使得我们在资产配置上采 取更稳健的策略，建议坚守黄金和债券等安全资产。事后来看，这一策略是正 确的，因为黄金价格持续上涨，中国债券表现良好，而美国债券在 7、8 月份也 因经济下行压力而表现突出。 除了防守，我们还关注权益资产，尤其是中国股 票。去年 6 月市场情绪较为悲观，有人将中国与 80 年代的日本进行对比，担心 中国股票可能会经历长期低迷。然而，我们通过研究发现，在过去 100 年中， • 全球宏观环境复杂多变，建议保持稳健的资产配置策略，适度增加权益类 资产，特别是中国股票的配置比例，因其估值相对较低且具有反弹潜力， 同时关注新兴市场机会。 • 中金公司 ...

中金科技硬件带您云逛 MemoryS 2025 及企业级存储报告要 点汇报 20250319 摘要 Q&A 请介绍一下 3 月 12 日在深圳举行的 Memory Summit 2025 展会的主要内容和亮 点。 Memory Summit 2025 展会由 CFM 闪存市场主办，汇集了国内外存储行业的领先 企业。上午的主题演讲由长江存储、三星电子、海力士等原厂企业带来，他们 分享了存储行业发展的前沿动态。下午则以国内公司为主，包括模组厂商江波 龙、主控芯片厂商凌云科技和平头哥，以及下游应用类公司如腾讯云和小鹏汽 • 长江存储等原厂及江波龙等国内厂商展示了存储行业前沿动态，江波龙侧 重企业级存储布局和海外消费市场，凌云科技关注 AI 时代企业级存储主控 芯片机遇。 • 海普瑞存储展示了 DDR4/DDR5 内存条及 HB600 系列固态硬盘，采用海力士 晶圆和大普威主控芯片；建兴储存科技展示了 EJ5 和 PJ1 系列企业级固态 硬盘，通过子公司进行国产替代合作。 • 长江存储重点推介消费级产品 ZhiTai Pro 9,000，并计划在企业级市场进 一步布局，已推出 293 层 3D NAND 并与三星达成 ...

海外策略专题 证券研究报告 2025.03.19 美股"泡沫"破裂了吗？ ——与互联网泡沫的对比 刘刚，CFA 分析员 杨萱庭 分析员 SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867 kevin.liu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080524070028 xuanting.yang@cicc.com.cn 2025 年以来，美股尤其是科技龙头在全球市场中表现垫底，近期更是连续大跌，与由DeepSeek催化的港股科技龙头的 强势行情形成鲜明对比，这一"东升西落"的市场格局和叙事再度引发投资者对美股科技股泡沫风险的警惕。在美国增长放 缓但新动能尚未接棒、政策随意性又影响投资者信心的情况下，科技龙头的走势对美股和美国经济都有"牵一发而动全 身"的重要意义。那么，美股跌到哪了？本轮AI行情又走到哪了？互联网泡沫对当下有何借鉴？ 美股跌到哪了？指数层面，标普 500 和纳斯达克指数已经从历史高点分别下跌 10%和 14%，经过近期快速回调，二者均 已跌至年线支撑位 5600 和 17700 左右，与我们此前的预期一致（《美国增长走弱的"真相"》）。从情绪指标看，标 ...

证券研究报告 2025.03.10 海外策略 中美的"两本账" ——理解关税、AI 与美元的新视角 SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867 kevin.liu@cicc.com.cn 刘刚，CFA 分析员 项心力 联系人 杨萱庭 分析员 SAC 执证编号：S0080124060010 xinli.xiang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080524070028 xuanting.yang@cicc.com.cn 春节以来，DeepSeek 与特朗普关税成为全球资产波动的新变数，也牵动着投资者情绪乃至中美的宏观叙事。一方面， DeepSeek 引发对中国 AI 产业与资产的价值重估，也冲击 2023 年以来美国 AI"一枝独秀"的叙事；另一方面，特朗普 启动对外加征关税，其政策的反复也加剧对美国通胀前景、市场情绪及对国际贸易格局的担忧。 事实上，AI 和关税这两大变量与国际收支表的"两本账"（金融账户与经常账户）息息相关，且互相关联。AI 趋势吸引 资金流入，直接影响金融账户（反映金融资产交易），关税政策则影响进出口，改变经常账户（反映实际资源流动） ...

港股策略专题 刘刚，CFA 分析员 吴薇 分析员 张巍瀚 分析员 SAC 执证编号：S0080524070001 wei3.wu@cicc.com.cn 继前一周再创新高突破 24,000 点后，上周港股震荡回调。尽管上周五市场大幅反弹，但指数层面，恒生科技整体下跌 2.6%，恒生指数下跌 1.1%，恒生国企和 MSCI 中国指数分别下跌 0.4%与 0.1%。板块层面，必需消费（+3.8%）、多元 金融（+3.5%）及保险（+3.5%）等领涨，媒体及娱乐（-1.9%），信息技术（-1.7%）、可选消费（-1.1%）等落后。周 五的表现有向泛消费股扩散的迹象，此前领涨的科技板块反而落后。 证券研究报告 2025.03.17 南向流入还有多少空间？ 从发生的背景看，春节后 DeepSeek 引发的科技股和中国资产重估叙事是推动本轮南向资金流入的主要催化剂，尤其是 最近两周开始更为明显。此前，当市场刚刚突破 10 月初上一轮市场高点时，部分投资者因为回补损失一度还有流出（《再 论中国资产的重估前景》）。 然而，与市场走势"不匹配"的是，南向资金依然大举流入，成为关注焦点。继两周前单周净流入创 2021 年后新高后 ...

港股策略专题 证券研究报告 2025.03.09 港股还能买吗？ ——基于估值视角的分析 SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867 kevin.liu@cicc.com.cn 刘刚，CFA 分析员 王牧遥 联系人 吴薇 分析员 SAC 执证编号：S0080123060036 muyao.wang@cicc.com.cn 因此静态来看，不论是横向对比其他资产和市场，还是纵向对比历史趋势，即使是在港股市场板块和个股内部，港股当 前估值仍处于历史区间的较低水平。 然而，估值分析如果忽视宏观与市场环境变化而仅停留在绝对值和分位数的对比，可能是"刻舟求剑"，毕竟横向和纵 向对比的前提是估值"均值"回归的假设，但历史有可能是再也回不去的过往。因此，对估值合理的判断，需要寻找估 值的锚点，尤其是结合当前的宏观与市场环境。我们通过建立解释估值变化的基本框架，对近期估值扩张的原因和前景 进行分析。 二、什么驱动了估值的快速反弹？动态看情绪驱动的修复已经基本到位 估值是基本面、政策、流动性、情绪等多方面共同作用的最终交易结果，可以简单拆解为融资成本（rf）和风险溢价（Equity ris ...

Q&A 近期 AI 多模态应用在传媒行业的进展如何？ 摘要 中金传媒月月谈：2 月行业稳健，关注 AI 多模态 20250318 《哪吒》、《唐探》和《封神》位列年度票房榜前三，也位列月度票房榜前三。 截至目前，《哪吒之魔童闹海》内地累计票房已超过 148 亿元，北美票房也超 过 2000 万美元，目前位居全球影史票房榜第五。猫眼预测总内地票房约为 152 亿元，这部分资本市场预期相对充分。 对一季度影院端及相关影片内容方的业绩有何预期？ AI 多模态应用在传媒行业的进展显著，主要体现在工具和应用两个方向。在工 具方面，AI 视频生成模型技术不断迭代升级。腾讯于 3 月 6 日发布并开源了其 图生视频模型，这些技术提升了生成时长、分辨率、基础文字生成的稳定性和 一致性，有助于专业内容创作者提高制作效率和原生内容质量。此外，创意功 能创新也在推进，例如推出创意特效模板支持用户一键生成内容。 在应用方面， AI 陪伴和 AI 交互是两个主要方向。AI 陪伴分为线上和线下两类：线上主要关 注拟人化、个性化、实时互动等核心要素，以满足用户的陪伴、娱乐需求；线 下则侧重于 AI 玩具及家庭小机器人，重点在于技术响应速度 ...

呼和浩特市最近出台的育儿补贴政策有哪些具体内容？对市场有何影响？ 呼和浩特市在 2025 年 3 月 13 日率先推出了育儿补贴政策，对 2025 年 3 月 1 日 后生育的孩子，一孩补贴 12,000 元，二孩补贴 30,000 元，三孩总计 10 万元， 并配套了教育优惠政策，如多孩家庭择校权等。此次呼和浩特市的生育补贴力 度和期限均高于此前出台的其他城市水平，超出市场预期。此举引发了深圳等 城市积极响应，并计划部署国家关于育儿补贴的方案。 根据中国儿童产业中心 的数据，中国家庭儿童年平均消费额在 1.7 万到 2.5 万元之间。如果以呼和浩 • 呼和浩特市推出大力度生育补贴政策，三孩家庭总计补贴 10 万元，并配套 教育优惠，力度超出市场预期，引发其他城市积极响应，预示着国家层面 育儿补贴方案的加速部署。 • 天门市 2024 年实施生育激励政策后，出生人口同比增长 17%，为八年来首 次增长，表明每月 1,000 元的育儿补贴对二三四线城市新生儿出生具有显 著推动作用。 • 中国 0-14 岁人口超过 2 亿，每年新生儿约 950 万。若生育政策推动每年新 增 100-200 万新生儿，将对 0-3 ...

中金公司 电子掘金：GTC2025 前瞻 20250316 英伟达 GTC2025 大会将是观察行业变化的重要窗口，以下几点值得重点关注： PCB 板块近期表现如何？其背后的驱动因素是什么？ 摘要 Q&A 今年以来算力硬件板块的市场表现如何？有哪些核心原因导致了这一现象？ 今年以来，算力硬件板块整体表现较好，尤其在关注度上持续走高。然而，相 对于应用端，市场表现相对较弱。以英伟达为代表的美股 AI 算力硬件公司及 A 股 GPU 制造链条上的公司股价都有所回调。主要原因包括以下几点： i. Deepseek 带来的创新：Deepseek 通过算法和工程技术上的创新，实现了 AI 模型的快速训练和低成本部署，显著降低了对传统高算力芯片的依赖。 • Deepseek 的创新算法降低了对高算力芯片的依赖，引发了市场对中短期算 力需求通缩的担忧，尽管长期可能激发更大需求，但预训练竞争和推理端 应用普及的不确定性是关键考量。 • 云服务厂商如谷歌、亚马逊和微软正积极推出专有 AI 芯片，Meta 也与台 积电合作开发专用芯片，博通预计未来三到五年内 ASIC 芯片将占据 AI 加 速器市场约 10%的份额，对 GPU ...