Investment Rating - The report suggests that it may be a relatively suitable time to "bottom fish" in the Hong Kong stock market if investors have low positions and costs [2][17]. Core Viewpoints - The current market is in a state of waiting and anxiety, with liquidity shock risks decreasing in the short term, but attention should be paid to changes in interbank, bill, currency, and credit market liquidity [1][2]. - The government may increase counter-cyclical adjustment efforts after the release of Q1 economic data to address uncertainties from trade frictions [1][4]. - Tariff exemptions may last longer, potentially solidifying at a 10% tariff, which could drag down U.S. economic growth by about 1 percentage point [1][5]. - The U.S. tax reduction policy is progressing rapidly, which could offset some negative impacts of tariffs if passed [11][12]. - The technology hardware industry is significantly affected by tariffs, and the results of trade negotiations will impact exports and supply chains [1][4][40]. Summary by Sections Market Conditions - The U.S., A-share, and Hong Kong markets are currently experiencing a waiting and anxious state, with market volatility decreasing [2][10]. - The VIX index and U.S. Treasury market volatility have decreased, aiding in avoiding liquidity shocks in the short term [2]. Economic Policy Outlook - The government is expected to enhance counter-cyclical adjustments in response to Q1 economic data, focusing on stabilizing growth and preventing risks [4][15]. - The macro policy direction will revolve around stabilizing growth and preventing risks to ensure smooth economic operation [4]. Tariff Impacts - Tariff exemptions may persist, potentially leading to a 10% tariff that could reduce U.S. growth by approximately 1 percentage point [5]. - The effective tax rate will decrease due to exemptions and high tariffs, significantly impacting U.S. economic growth [5][6]. Investment Opportunities - The report indicates that if investors have low positions and costs, it may be a suitable time to increase holdings in Hong Kong stocks, particularly in dividend and technology sectors [2][17][18]. - The technology hardware sector is under significant pressure from tariffs, but long-term opportunities may arise from domestic substitution and self-sufficiency [40][46]. Currency and Asset Performance - The recent weakness of the U.S. dollar has led to increased demand for gold as a safe-haven asset, with a recommendation for a dollar-cost averaging strategy [1][13]. - The report highlights that the U.S. stock market is currently at a relatively reasonable valuation, suggesting potential for bottom fishing if risks do not escalate [10][9].

中金公司 AI 产业动态更新：Agent 密集发布、MCP 生态 快速繁荣 2025042120250416 摘要 • OpenAI 发布 O3 和 O4 mini 系列模型，结合图片推理能力，内置联网搜 索、文档解析、图片生成等功能，虽未引起轰动，但展示了其在 AI 技术上 的持续投入。Sora 更新中文生图功能具备良好的指定遵循和风格切换能力。 • 谷歌在 Google Cloud Next 大会上推出 Gemini 2.5 系列推理模型，具 备 Hybrid reasoning 能力，并推出 agent-to-agent 协议以促进协作。 同时，谷歌还更新了视频、语言、音乐生成及图片编辑功能，并与 Google Workspace 深度集成，提升企业级产品能力。 • Meta 发布 LLAMA4，作为全球开源社区广泛使用的基础模型，其革新为 社区带来显著进步。LLAMA4 有三个版本，其中最大的版本仍在训练中。 Maverick 版本表现不错，但存在争议，总体展现出强大的工具调用能力、 高速度及性价比。 • 商汤科技发布 SenseNova V6 系列模型，具有超长思维链，支持图文多 模态推理能力，与阿 ...

中金 4 月数说资产 20250116 摘要 • 一季度 GDP 平减指数同比下滑 0.8%，显示供需缺口仍存，需政策进一步 弥合。第二产业贡献最大，受益于新基建、新型城镇化及出口前置，规模 以上工业增加值同比增长 6.7%，高于去年四季度。 • 一季度固定资产投资同比增长 4.2%，受政策前置发力带动。基建和制造 业投资增速上升，但房地产投资降幅扩大。广义基建投资同比升至 11.5%，传统基建是主要动力。 • 一季度 A 股上市公司整体盈利不佳，预计零增长或轻微负增长。中上游能 源和原材料行业业绩平淡，消费领域家电、音响及通信器材表现良好， TMT 板块受益于人工智能应用维持高景气。 • 3 月社零总额同比增长 5.9%，超预期，受益于以旧换新政策，家电、家具 等品类增速显著。未来消费提振政策有望进一步释放居民消费需求。 • 3 月金融数据优于预期，新增社会融资和贷款同比增加，但需求恢复仍不 明显。政府债是社融同比多增的主要贡献因素，居民收入预期不确定性导 致消费意愿偏弱。 Q&A 制造业和高技术产业在一季度表现较好，工业增加值同比增速较 1~2 月有所改 善。电子、电气器械、专用设备、非金属矿物、钢铁等细 ...

中金公司 从美国看美国（20250413）- 关税加剧股债波动、 特朗普关税政策在过去一周内经历了多次调整。首先，他暂停了部分国家的关 税 90 天，但提高了对中国的关税，随后又宣布对一些半导体和消费电子产品进 行豁免。这些变化使得美国有效关税税率从去年（2024 年）的 2.4%大幅上升到 25%，在暂停其他国家关税并增加中国关税后进一步提升至 30.8%。电子产品豁 免后，计算结果显示降至 28.4%左右。虽然有所下降，但幅度并不大。 对于美 国经济指标，包括通胀和增长的影响，半导体和电子产品豁免预计可降低美国 CPI 约 0.2 个百分点，即从之前预期推高 2.3 个百分点降至 2.1 个百分点。这 • 美国有效关税税率大幅上升，从 2024 年的 2.4%增至 25%，增加中国关税后 达 30.8%，电子产品豁免后降至 28.4%，但对通胀的宏观影响有限，预计降 低 CPI 约 0.2 个百分点。 • 受关税政策冲击，美国资本市场出现剧烈波动，股市暴涨暴跌，VIX 指数 一度接近 60，高收益债利差显著上升，融资难度和违约风险增加，国债收 益率出现异常提升。 • 企业对未来现金流预期不确定性增加，导致 ...

中金公司 电子掘金：对等关税下的中国硬科技突围 - 全球 布局+国产替代 20250413 摘要 Q&A 当前全球贸易摩擦和关税政策对中国电子制造业有何影响？ 目前全球贸易摩擦和关税政策对中国电子制造业的影响较为复杂。自 4 月 2 日 起，美国对中国进口商品实施了一系列关税加征措施，中国也在 4 月 2 日至 4 月 11 日期间出台了相应的反制措施。然而，4 月 12 日美国海关发布了最新的 豁免名单，对特定商品如智能手机、计算机交换机等免除了对等关税，使得适 • 美国海关最新豁免名单降低了对中国消费电子产品的关税至约 20%，缓解 了市场情绪，但未来政策仍具不确定性。关税政策短期内难以改变企业核 心竞争力，全球消费电子制造格局短期内难以完全迁移。 • 中国半导体设计企业对美国销售敞口较小，晶圆代工出口比例低，封测出 口比例相对较高，头部厂商已在东南亚等地多元化布局。关税反制加速国 产化，对半导体芯片及生产要素国产化有积极作用。 • 模拟芯片领域受益最大，国内厂商如盛邦股份、南新科技、思瑞浦等在消 费和工业料号上具备替代能力，但高端工业及汽车级产品仍依赖进口。国 际厂商降价对国产企业利润产生影响，关税反制 ...

中金公司 3 月金融数据解读 20250413 摘要 Q&A 三月份的金融数据表现如何？ 三月份的金融数据整体表现超出市场预期。信贷数据达到 3.6 万亿元，而市场 预期为 3.1 万亿元左右，基本持平于去年水平。社会融资规模（社融）达到 5.9 万亿元，同样高于市场预期。信贷和社融数据的良好表现主要归因于银行 积极的信贷考核诉求以及消费贷款利率下调较快等因素。从实体经济需求角度 来看，主要是一些重大项目开工带动了信贷需求，但中小企业和民营企业对信 贷需求仍相对较弱。 社会融资规模在三月份达到 5.9 万亿元，高于市场预期。从支撑因素来看，政 府债券是主要贡献者，连续第二个月同比多增 1 万亿元。政府债券投放节奏前 • 3 月社融达 5.9 万亿元，高于预期，主要由政府债券贡献，同比多增 1 万 亿元，但企业债券受利率回调影响成为拖累因素。 • 3 月信贷投放 3.6 万亿元，超预期，企业短期贷款和居民中长期贷款是主 要贡献，但一季度居民贷款整体仍少增，中长期对公和个人贷款反映的真 实加杠杆程度自 2023 年以来呈下降趋势。 • 3 月存款同比少增 5,000 亿，非银存款减少 1.4 万亿是主因，理财回表 ...

中金公司 关税背景下如何看家电 20250408 摘要 Q&A 在关税冲击的背景下，家电公司对美收入和供应链敞口情况如何？ 对于家电行业，不同公司的对美收入和供应链敞口存在显著差异。以白电为例， 美的在 2024 年美国地区的收入占其整体外销收入约 20%，对应整体收入占比约 8%左右。这部分产能主要来自东南亚和国内。海尔美国市场的收入占比接近 60%，其中 60%由美国本土供应商提供，30%由墨西哥供应，其余不到 20%来自东 南亚和国内。格力在美国市场的收入占比很低，仅为 2%左右。海信家电在中个 位数左右，长虹美菱和 TCL 智家则为低个位数。 黑电方面，海信黑电的美国市 场收入占比约 10%-20%，主要由墨西哥供应。TCL 电子则有 20%的收入来自美国， 其中三分之一左右由墨西哥供应，其余大部分来自东南亚。 清洁电器领域，科 沃斯和石头科技在美国市场的收入占比分别为 15%-20%。科沃斯由于利润率较 高，对关税影响较敏感，而石头科技去年第四季度已承担了约 1 亿元人民币的 • 美国对中国家电加征关税将导致产品价格上涨，引发通胀，并可能影响需 求，但中国家电企业凭借供应链稳定性、订单灵活性和规模优 ...

Q&A 对等关税对农业板块的整体影响是什么？ 对等关税对农业板块的整体影响主要体现在粮价的短期冲击有限，聚焦粮食安 全和内需提振。大豆等主要农产品的贸易摩擦已经很难大幅推升粮食价格，因 为自 2018 年以来的产业链转移已显著提升应对农产品贸易冲击能力。农业板块 核心催化因素有两大主线：一是自主可控必要性进一步提升，保障粮食安全主 要抓手是种业振兴；二是在内循环重要性增强背景下，内需提振带来的畜禽产 • 中国农产品贸易应对能力显著提升，农业板块核心催化剂包括自主可控需 求驱动的种业振兴，以及内需提振带来的畜禽产品价格回暖预期，进而带 动产业链业绩反转。 • 种植链中，大豆、高粱价格小幅上涨，玉米基本面偏紧，库存消费比处于 十年低位，利好种植链业绩。种业振兴战略强化，生物育种技术储备领先 公司受益。 • 养殖链受贸易摩擦影响较小，内需提振直接拉动鸡肉、水产、猪肉价格。 美国祖代鸡引种暂停导致供给偏紧预期，餐饮需求复苏拉动鸡肉需求定价 边际好转。 • 消费链方面，常规代工短期利空，但全球布局优质产能代工利好，高端品 牌布局国货长期利多。进口宠物食品成本提升，国货龙头性价比凸显。 • 生猪供给持续增加，猪价易跌难涨 ...

中金公司 关税下如何看待建筑建材？20250408 摘要 Q&A 关税之后建筑建材板块的投资机会如何？ 建筑建材板块在关税之后仍然具有较好的投资机会。首先，建筑建材板块主要 依赖内需，建筑工程服务没有商品出口，大部分海外业务也采用本地化运作模 式，因此免疫于关税和贸易战的冲击。其次，从逻辑上看，这个板块能够跑赢 大市，其位置不高且逻辑顺畅。因此，我们认为这个板块是必须配置的。 • 建筑建材板块受益于纯内需财政发力，关注消费刺激（家居改善）和基建 链（水泥、消费建材、建筑央国企、国际工程），这些品种直接受益于财 政政策，是当前市场环境下的重要投资方向。 • 供给侧改革受益品种如水泥、玻纤、钢铁及部分消费建材，盈利触底且供 给可调节，央国企占比高，更易受益于改革。这些行业在反内卷方面具有 优势，值得关注。 • 防御性强、高现金流、高 ROE、高股息品种在市场波动中显现价值，如高 股息水泥、建筑央企及细分建材（如山东药玻）。此类品种适合风险规避 型投资者。 • 水泥行业受益于财政发力基建地产需求，2025 年旺季需求可能超预期，全 国水泥发货率同比持平或改善，供给端约束对价格及盈利影响大，产能利 用率约 60%，价 ...

中金公司 风光公用半月谈 摘要 • 光伏组件市场竞争格局优化，龙头企业市占率提升，CR5 市占率从 2 月的 55%升至近 65%，CR10 超过 80%，二三线企业在分布式领域竞争，行 业出清趋势未变。 • 光伏产业链下游组件和电子产品价格上涨，硅料供应量约 10 万吨，硅片 排产约 50GW，电池片和组件排产均超 55GW，产业链堵点仍在硅片环节， 需观察库存以推动产业链涨价。 • 光伏新技术关注无银化和铜电镀，聚合和帝科提出不同无银化方案，国电 投推进 HJT 加铜电镀产线产业化，通威积极推进 HJT 加铜电镀互联方案， 龙头企业或国企可能推动新技术发展。 • 玻璃价格在 13.5 至 14 元/平方米，组件端博弈激烈，涨幅受压，预计四 月有小幅上调空间。涨价原因是二线企业亏损、供给低于出货量、库存消 耗及胶基酸钠价格上涨。 • 玻璃市场长期价格预计维持在 14 至 14.5 元/平方米，待库存耗尽后，若 无进一步需求，价格将保持稳定。龙头企业已实现净利润回正，二线企业 仍亏损，面临产能调整。 Q&A 目前光伏组件市场竞争格局进一步优化，龙头企业市占率持续提升。CR5（前 五大企业）的市占率从二月份的 ...