2025 年 12 月 19 日 政府性基金支出当月同比转正 固定收益研究团队 ——2025 年 11 月财政数据点评 陈曦（分析师） 王帅中（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 wangshuaizhong@kysec.cn 证书编号：S0790125070016 事件：财政部公布 2025 年 11 月财政数据，1-11 月全国一般公共预算收入同比增 长 0.8%（前值为+0.8%，下同），支出同比增长 1.4%（+2.0%）；1-11 月全国政府 性基金预算收入同比下降 4.9%（-2.8%），支出同比增长 13.7%（+15.4%）。 11 月财政数据的关注点 税收收入延续正增，非税收入降幅收窄。11 月税收收入同比增长 2.8%（+8.6%）， 虽增幅有所回落，但已连续 8 个月保持正增长，11 月企业所得税与个人所得税 回落或为当月税收收入增幅放缓的主要原因。11 月证券交易印花税同比增长 2.3%，增幅在 11 月权益市场震荡调整与 2024 年同期基数回升影响下增幅放缓。 在投资于物回报率下降的情况，十五五规划建议提出的坚持投资于物和投资于 人紧 ...

宏观经济点评 核心服务带动美国通胀超预期下行 ——美国 11 月 CPI 点评 | 何宁（分析师） | 潘纬桢（分析师） | | --- | --- | | hening@kysec.cn | panweizhen@kysec.cn | | 证书编号：S0790522110002 | 证书编号：S0790524040006 | 事件：美国公布 2025 年 11 月最新通胀数据。其中 CPI 同比上升 2.7%，核心 CPI 同比上升 2.6%，均不及市场预期。 通胀全面下行，核心服务通胀是重要驱动因素 1. 总体通胀与核心通胀均出现下行，但 10 月数据缺失。由于美国政府前期关 门，10 月 CPI 的大部分数据、11 月 CPI 数据中的环比项缺失。美国 11 月 CPI 同比上升 2.7%，较 9 月下降 0.3 个百分点；核心 CPI 同比上涨 2.6%，较 9 月下 降 0.4 个百分点，且两项数据均不及市场预期。总的看，美国通胀出现了较为 明显的下行，虽无法通过环比数据观察到具体的下行斜率，但通胀的风险或有 实质性的下降。往后看，由于 2024 年 12 月的基数相对较高，通胀水平或将继 续走低， ...

北交所信息更新 一致魔芋（920273.BJ） 2025 年 12 月 19 日 投资评级：增持（下调） | 日期 | 2025/12/18 | | --- | --- | | 当前股价(元) | 34.61 | | 一年最高最低(元) | 84.00/19.70 | | 总市值(亿元) | 35.71 | | 流通市值(亿元) | 23.44 | | 总股本(亿股) | 1.03 | | 流通股本(亿股) | 0.68 | | 近 3 个月换手率(%) | 243.33 | 北交所研究团队 风险提示：产品较单一风险、原材料价格波动风险、宏观经济环境变化风险。 | 财务摘要和估值指标 | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | 营业收入(百万元) | 479 | 617 | 798 | 983 | 1,227 | | YOY(%) | 7.0 | 28.8 | 29.4 | 23.3 | 24.8 | | 归母净利润(百万元) | 53 | 87 | 90 ...

开源晨会 1219 ——晨会纪要 晨 会 纪 数据来源：聚源 2025 年 12 月 19 日 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2024-12 2025-04 2025-08 沪深300 创业板指 昨日涨跌幅前五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | 行业公司 | | --- | --- | --- | | 银行 | 1.972 | 【通信】有望复苏的光纤光缆和超预期的液冷——行业点评报告-20251218 | | 煤炭 | 1.895 | 月央行信贷收支表要点 【银行】存款搬家股市放缓，中小行储蓄回流大行——11 | | 石油石化 | 1.253 | 解读-20251218 | | 国防军工 | 0.903 | 【非银金融：中金公司(03908.HK)】看好协同效应，综合实力向国际一流投行迈 | | 轻工制造 | 0.856 | 进——中金公司换股吸收东兴证券、信达证券预案点评-20251218 | 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 电力设备 | -2.218 | | 通信 | -1.577 | | 电子 | -1.5 ...

行 业 研 究 2025 年 12 月 18 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 -24% 0% 24% 48% 72% 96% 2024-12 2025-04 2025-08 通信 沪深300 相关研究报告 《GPT5.2 发布，"AI+卫星"为核心主 线 —行业周报》-2025.12.14 《国内 AIDC 需求或加速回暖—行业 点评报告》-2025.12.9 《"H200 芯片或放开"下的投资机会 梳理—行业点评报告》-2025.12.9 有望复苏的光纤光缆和超预期的液冷 谷歌 AI 模型表现亮眼，加速对自研芯片及集群方案的演进，有望带来更多液冷 增量需求。2025 年 12 月 18 日，据路透社消息，谷歌正在推动 TPU 与 PyTorch 的完全兼容，有望大幅降低企业迁移成本，适用更多开发者，加速开拓市场。4 月 9 日，谷歌发布 TPUv7 Ironwood，单芯片达到 4614 TeraFlops，内存容量为 192GB，带宽高达 7.2 Tbps，单集群可扩展至 9216 个芯片，采用液冷解决方案。 11 月 19 日，谷歌发布 Gemini 3 系列模型，包含两个核心版 ...

2025 年 12 月 18 日 政府性基金支出大幅回暖 宏观研究团队 观 研 究 宏 观 经 济 点 评 开 源 证 券 证 券 研 究 相关研究报告 《美联储继续降息紧迫性并不高—美 国 11 月非农就业数据点评》 -2025.12.17 《黄金价格再度逼近历史最高点—宏 观经济专题》-2025.12.16 《需求仍偏弱，制造业和基建低位企 稳—兼评 11 月经济数据》-2025.12.16 ——宏观经济点评 何宁（分析师） 沈美辰（分析师） shenmeichen@kysec.cn 证书编号：S0790524110002 事件：11 月，全国一般公共预算收入 14026 亿元，全国一般公共预算支出 22713 亿元。政府性基金预算收入 5801 亿元，政府性基金预算支出 11232 亿元。 税收增长边际放缓；财政支出力度回升，民生类支出有待加码 1、财政收入边际降速，税收乏力、非税收入小幅回升。11 月狭义财政收入 14026 亿元，同比下降 0.02%，增速边际放缓。1-11 月公共财政收入累计增速持平 0.8%。 税收收入增速边际走弱，11 月税收收入录得 11450 亿元，同比增长 2.8%（前值 ...

银行 存款搬家股市放缓，中小行储蓄回流大行 2025 年 12 月 18 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 -19% -10% 0% 10% 19% 29% 2024-12 2025-04 2025-08 银行 沪深300 相关研究报告 《存款非银化放缓，关注 2026Q1 大 行资负缺口压力—11 月金融数据点 评》-2025.12.13 《测算：BCBS 调整利率冲击幅度对Δ EVE 的影响 — 行业点评报告》 -2025.12.10 《大行 ΔEVE 指标测算及承接债券 能力评估—行业深度报告》-2025.12.8 ——11 月央行信贷收支表要点解读 | 刘呈祥（分析师） | 吴文鑫（分析师） | | --- | --- | | liuchengxiang@kysec.cn | wuwenxin@kysec.cn | | 证书编号：S0790523060002 | 证书编号：S0790524060002 | wuwenxin@kysec.cn 证书编号：S0790524060002 负债端：非银存款增长放缓，或反映股市脱媒减弱，定存到期持续流入理财 11 月大型银行非银存款下降 8 ...

2025 年 12 月 18 日 美国公布 11 月非农就业数据。新增非农就业 6.4 万，失业率为 4.6%，均高于市场 预期。平均时薪同比增长 3.5%，略低于市场预期。虽然 11 月非农就业数据显示 当前美国就业市场可能仍在缓慢向下，但结合美联储 12 月 FOMC 的表态以及近 期美联储官员们的发言来看，美联储短期内降息的可能性并不高。 开源晨会 1218 ——晨会纪要 沪深300 及创业板指数近1年走势 数据来源：聚源 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 2024-12 2025-04 2025-08 沪深300 创业板指 昨日涨跌幅前五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 通信 | 5.066 | | 有色金属 | 3.03 | | 电子 | 2.48 | | 基础化工 | 2.15 | | 电力设备 | 2.087 | | 数据来源：聚源 | | 昨日涨跌幅后五行业 | 行业名称 | 涨跌幅(%) | | --- | --- | | 农林牧渔 | -0.543 | | 国防军工 | -0.197 | | 煤炭 | -0.115 | | 房地产 | ...

2025 年 12 月 17 日 金融工程研究团队 魏建榕（首席分析师） 证书编号：S0790519120001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高 鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 王志豪（分析师） 证书编号：S0790522070003 盛少成（分析师） 证书编号：S0790523060003 蒋 韬（分析师） 证书编号：S0790123070037 12 月转债配置：转债估值偏贵，看好偏股低估风格 ——金融工程定期 | 魏建榕（分析师） | 苏俊豪（分析师） | | --- | --- | | weijianrong@kysec.cn | sujunhao@kysec.cn | | 证书编号：S0790519120001 | 证书编号：S0790522020001 | 截至 2025 年 12 月 12 日，近 1 月可转债等权指数（889033.WI）下跌 0.90%， 可转债高价指数（889041.WI）上涨 0.40%，中价指数（8890 ...

供强需弱下经济内部的结构性分化 固定收益研究团队 ——2025 年 11 月经济数据点评 2025 年 12 月 17 日 陈曦（分析师） 王帅中（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 wangshuaizhong@kysec.cn 证书编号：S0790125070016 事件：国家统计局公布 2025 年 11 月经济数据，规上工增当月同比增长 4.8%（前 值为+4.9%，下同），环比增长 0.44%（+0.17%）；社零当月同比增长 1.3%（+2.9%）， 固投累计同比减少 2.6%（-1.7%）。 11 月经济数据关注点 受内需不足与高基数影响，工业增加值同比增长不及预期。11 月工业增加值同 比增长 4.8%，较前值下降 0.1pct，Wind 统计的 18 家机构预测中位数为+5.00%， 平均数为+4.9%；环比增长 0.44%，较前值增加 0.27pct。规上工增在摆脱工作日 数量减少与关税扰动影响后，环比有所修复。但受国内有效需求不足与 2024 年 同期政策加码后的高基数影响，工业增加值同比增长不及预期。 消费与出口数据呈现分化态势，供强需弱 ...