2025年中期策略展望 己日革之，待时而动 西南证券研究院 策略团队 程睿智 2025年7月 目录 一、海外：财政风险暴露,指示潜在的全球流动性冲击 二、国内：通缩预期缓解，激活持续淤积的自由超额流动性 三、A股：狭窄区间内的快速轮动 财政风险暴露 四、行业配置思路 1 流动性层级 市场流动性 全球气候 /降雨雪山融水 • 全球美元 流动性 江河里的水 • 国内宏观 流动性 农田灌溉沟渠 里的水 • 市场流动性 经济+政治 经济+政策 外资流动+风偏传导 数据来源：西南证券整理 2 全球流动性 国内宏观流动性 从债的视角，80年代以来到2022年之前，10年期美债利率有一条长期下行通道。过去每次利率触碰到下 行通道上轨形成的美债拐点无不与联储宽松有关。然而这个通道已经在22年后被向上突破，世界从全球 化走向对抗的同时，全球经济的平稳状态已经被打破。 10年期美债利率的长期下行通道（%） 标普500走势（左轴，%） 和10年期美债（右轴，%） 数据来源： 3 wind，西南证券整理 财政风险暴露 美元美债的背离：23年Q3的重演；美债上，美元下，反映的是财政风险的计价更加极致。 美元美债的背离 数据来源：IMF ...

周度报告-黄金 美国 5 月非农尚可，黄金冲高回落 ★投资建议： 关税问题继续扰动市场，黄金仍处于震荡区间中，需要注意市场 风险偏好阶段性回升给黄金带来的回调压力。 ★风险提示： 地缘政治风险缓和、美联储鹰派、流动性冲击，将引发黄金回调。 | [走Ta势bl评e_级Ra：nk] | 黄金：看跌 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 报告日期： | 6 | 2025 年 | 月 | 8 | 日 | [★Ta市bl场e_综Su述mm：ary] 伦敦金涨 0.6%至 3310 美元/盎司。10 年期美债收益率 4.5%，通胀预 期 2.31%，实际利率升至 2.19%，美元指数跌 0.14%至 99.2，标普 500 指数涨 1.5%，离岸人民币小幅升值，沪金溢价收窄。 贵 金 属 金价本周先扬后抑，周初美国对进口的钢铁和铝加征 50%关税， 叠加俄乌局势升温，避险情绪增加，一度推动黄金走强至 3400 美元关口，但周五中美领导人通电话，美国财长等高层与中国将 于 9 日在英国再度开展谈判，美国 5 月非农就业报告整体好于预 期，黄金周五跌超 1%。短期 ...

| 贵金属日评20250530: 联邦上诉法院暂停执行停征关税,日本前官员暗示已暂停抛售美债 | 交易日期 | 较昨日变化 | 较上周变化 | | | | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2025-05-29 | 2025-05-28 | 2025-05-23 | 收盘价 | 772. 28 | 764. 32 | 780. 10 | -7.96 | -15.78 | | | | | | | | 成交量 | 210848.00 | -79.564.00 | 250594.00 | 330158.00 | 39, 746. 00 | 期货活跃合约 | 持仓重 | 195076.00 | 199056.00 | 220512. 00 | -25, 436.00 | -3.980.00 | | | | 库存(干克) | 17247.00 | 17247.00 | 17247.00 | 0. 00 | 0. 00 | 上海黄金 | ...

贵金属周报(黄金与白银) 特朗普对各国加征关税或涉及越权， 美联储担忧通胀反弹而不急于降息 www.hongyuanqh.com 2025年05月29日 宏源期货 研究所 王文虎 （F03087656，Z0019472） 黄金和白银 1、美国6-7月到期以短期为主国债规模分别为1.2和1.46万亿美元，美债集中到期续发或引发流动性冲 击。美国5月SPGI制造与服务业PMI为52.3/52.3均高于预期和前值，叠加关税引发消费端通胀反弹担忧，使 美联储降息预期推迟至9/12月。 2、欧洲央行4月降息25个基点使存款机制利率降至2.25%。欧元区与德法5月制造业PMI为49.4/48.8/ 49.5均高于预期和前值，欧元区4月消费者物价指数CPI年率为2.2%高于预期但持平前值，叠加欧洲央行经 济学家预测中性利率为1.75-2.25%，使欧洲央行或于6月降息且25年底前再降息2次左右。 3、英国央行5月关键利率下降25个基点至4.25%，延续24年10月至25年9月减持1000亿英镑政府债券。 英国5月SPGI制造(服务)业PMI为45.1(50.2)低(高)于预期和前值，但因4月消费者物价指数CPI（核心CPI ...

【美联储谨慎降息，多国债市、汇市有新动态，贵金属投资或迎机遇】美联储会议纪要显示，不确定性 高适合谨慎降息，几乎全员提及通胀风险，重申恐有"艰难取舍"。 5年期美债拍卖表现亮眼，海外需求 创历史最高。日本40年期国债拍卖投标倍数为2024年7月来新低，但结果优于上周。 美国6 - 7月到期短 期为主国债规模分别为1.2和1.46万亿美元，美债集中到期续发或引发流动性冲击。5月SPCI制造与服务 业PI均高于预期和前值，加关税引发消费端通胀反弹担忧，使美联储降息预期推迟至9/12月。 欧洲央行 4月降息25个基点，存款机制利率降至2.25%。5月欧元区与德法制造业FWI高于预期和前值，4月消费者 物价指数年率高于预期但持平前值，叠加预测中性利率，使欧洲央行或于6月降息，且25年底前再降息2 次左右。 英国央行5月关键利率降25个基点至4.25%，延续减持政府债券。5月SPCI制造业低于预期和前 值，服务业高于预期和前值，4月消费者物价指数年率高于预期和前值，市场预期25年底前或仅再降息1 次。 日本央行1月加息，基准利率升至0.5%，且已减少国债购买规模。4月消费者物价指数年率持平或 高于预期和前值，最大工会加 ...

中金研究 美东时间5月22日，众议院版本的"大美丽法案"（one big beautiful bill）获得通过[1]，参议院可能在6月进行投票，最终糅合版或有望按照特朗普的预 期，在7月4日美国国庆日前完成立法[2]。这部集减税、减支、抬高美债上限、国防和移民政策于一体的法案可能大幅增加未来10年美国财政赤字规 模，基本验证了我们在去年11月的报告《 特朗普+贝森特：财政难紧缩 》中的观点。中长期来看， 面对国内贫富分化、再工业化等结构性问题和全球 地缘竞争，美国大概率不具备有效削减赤字的客观条件。 从短期来看， 债务上限提高后，美债发行潮可能在7-9月到来，或迫使美国加快货币与金融 政策调整，如开启QE、加速SLR豁免及其他金融改革，为美债市场提供流动性 （参见《 美国流动性冲击、重启QE与主权财富基金 》）。 点击小程序查看报告原文 "大美丽法案"要做什么？ "大美丽法案"是特朗普上任以来便着力推进的立法计划，按照众议院最新版本（图表1），该法案主要包括如下四项内容： 图表1：CRFB预计众议院版本大美丽法案对未来10年财政基本赤字的影响 | 众议院委员会 | 主要政策诉求 | | | | | | 对财 ...

报告导读： 我们通过细化财务亏损判别规则并引入待复核证券审核机制，对2025年6月 主要市场指数成分股调整名单进行预测，并估算调整样本被动买入卖出金额。我们从全 市场角度研究指数定期调样蕴含的投资机会，发现调入调出样本组合在指数调样不同时 段表现出显著的Alpha收益特征，调整样本通过流动性冲击因子分组效果非常显著。 2019年下半年以来，单次调样绝对收益18.36%、多空收益23.89%、超额收益 15.10%，年度调样绝对收益40.09%、多空收益50.84%、超额收益33.47%。 主要市场指数 ETF 规模。 截至 2025 年 4 月底，上证 50 、科创 50 、沪深 300 、中证 500 、中证 1000 、创业板指等 ETF 产品规模分别为 1706 、 1664 、 10773 、 1441 、 1409 、 1156 亿元， 以上指数 ETF 整体规模 相比 2021 年底增长了近 4 倍， 市场指数化投资趋势愈加明显。 指数成分股定期调样规则梳理与历史测试。 中证和国证系列指数每年大多调整两次，我们通过细化样本筛 选和财务亏损判别规则，并引入待复核证券审核机制， 指数历史调样预测准确度 ...

关税调整对全球市场的影响如何？ 关税调整显著改变了市场预期、基本面和资金流向。以中国市场为例，港股和 美股在关税调整后迅速反弹，仿佛关税事件未曾发生。然而，这种反弹引发了 投资者的纠结情绪，因为虽然市场已经修复，但未来走势仍不确定。短期内缺 乏新的亮点，使得投资者对资产选择方向感到迷茫。此外，美元、黄金和美债 利率也在不断震荡。这种情况导致投资者容易出现追涨杀跌的操作。因此，需 要理性分析关税的实际影响，以帮助投资者更好地选择资产。 当前关税水平及其预期如何？ 当前关税水平比预期要好一些。例如，5 月 12 日调降后的对等关税为 10%， 而之前大家认为可能会回到 4 月 2 日开始时的 34%。这一调降幅度超出预期， 使得市场反应更为积极。然而，从长期来看，这一 10%的对等关税可能是未来 美国基本面稳健，衰退担忧源于增长放缓而非实质性衰退。美联储可能 通过降息缓解压力，但需关注供给侧通胀压力。预计年底美国 PCE 指数 约为 4%，CPI 约为 3.5%。 美国金融市场面临国债到期高峰和债务上限问题，导致国债供给增加， 压制美债利率。建议耐心等待交易机会，关注利率达到前期高点时的技 术性做多操作。 "对等 ...

金价延续跌势，海外市场恐慌情绪有所缓解，但贸易战短期并 没有明显的缓和迹象，其他国家预期陆续和美国进行谈判，但 中国推出反制措施后，特朗普再度施压。 宏观策略（外汇期货(美元指数)） 贝森特：预计在 4 月 9 日关税上调之前不会达成任何协议 综 特朗普最新表态没有考虑暂停加征关税，短期市场波动加剧， 市场风险偏好短期回升，流动性冲击暂时结束。 日度报告——综合晨报 新关税政策将会产生"重要影响" [T报ab告le_日R期an：k] 2025-04-08 宏观策略（黄金） 美联储理事库格勒：新关税政策将会产生"重要影响" 巴西大豆收获完成 87% 中美贸易战升级为当前市场主要矛盾，CBOT 大豆下跌，昨日巴 西 CNF 升贴水上涨但涨幅有限，昨日我国进口巴西豆成本甚至 较清明小长假前略降、豆粕期价涨幅有限。 有色金属（氧化铝） 西澳地区为主的海外氧化铝成交价格继续回落 氧化铝企业因担心长单客户损失、对成本下降的预期以及储备 现金流和产业链优势等因素，继续维持生产。 能源化工（原油） 合 宏观策略（股指期货） 晨 商务部召开美资企业圆桌会 报 受关税冲击影响，A 股市场暴跌，主要指数跌幅高达 8%以上。 短期内 ...

招商期货 黄金市场 招商评论 贵 金 属 市场表现：上周贵金属市场大幅波动，以伦敦银计价的国际银价跌幅超过 10%；消息面，美国参议院通过预 算决议，特朗普税收、边境安全和军事优先事项法案获"关键突破"。经济数据方面，美国 3 月非农就业人口 增长 22.8 万，高于预期的增加 14 万，前值从增加 15.1 万下修为增加 11.7 万；3 月失业率升至 4.2%，预期 4.1%，前值 4.1%。库存数据方面，印度 2 月白银进口减至 250 吨左右；上期所白银库存增加 11 吨至 1186 吨，金交所白银库存上周增加 52 吨 1731 吨。伦敦 2 月库存减少 1056 吨至 22446 吨，主要流向美国。随着 黄金回调，白银价格也出现了明显回落。操作上，建议白银空单继续持有注意仓位或者做多金银比。风险点： 美国经济大幅衰退 基本金属 招商评论 | 铜 | 市场表现：清明节外盘铜期货市场暴跌，周一国内开盘前，美铜的暴跌依然继续，对应国内价格可能要去到 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 71000 元以下。观察黄金和比特币的情况，我们认为 ...