证券研究报告·行业动态 AI 产业持续向上，政府、央企率 先落地 AI 应用 核心观点： 国内厂商资本开支加速，阿里未来三年资本开支将超过去十年 总和，推动 AI 产业技术层、模型层、应用层同步迭代，1）利 好有数据、有客户、有场景的软件企业，AI 产品有望带动公司 ARPU 提升和项目单价上升，推荐 a）OA+ERP 的金蝶国际、用 友网络、鼎捷数智、赛意信息；b）垂直领域 2C 公司如金山办 公、福昕软件等；c）可以新增创收的教育、医疗场景，推荐视 源股份、创业慧康和医疗检测类企业；2）模型私有化需求增 加，利好一体机、超融合和 B 端服务外包企业，a）推荐服务 器、一体机、超融合等相关标的, 深信服、神州数码、软通动力 等；b)金融、政府、能源等依赖软件定制较多的领域，推荐京北 方、宇信科技、顶点软件、恒生电子、新点软件、朗新集团、 国能日新、博思软件等；c）算力租赁和 IDC 的标的亦值得关 注。 行情回顾： 本周，计算机（申万）指数上涨 3.17%，跑赢沪深 300 指数 2.17pp。 投资组合： 本期建议：金山办公、浪潮信息、莱斯信息、神州数码、新点软 件、用友网络、博思软件、深信服 上期回顾： ...

证券研究报告·行业动态·理财子产品发行指数周报第 194 期 农银光大发混合类产品， 信银理财产品和资产结构 核心观点 从发行数量来看，上周样本理财子最新理财子产品发行量 139 只，发行量上升。具体来看，发行数量增加的有 7 家，占比为 63.6%。平均基准利率为 2.55%，环比下降 9 个 bp；最新理财 子产品发行数量指数 315.91；发行基准利率波动指数最新为 57.94，环比下降 3.1%。2025 年 2 月 21日样本理财子产品的破 净率为 1.46%，环比上升 109 个 bp。最新观点更新：下半年，信 银理财产品和资产结构变化。 本周指数更新（2.17-2.21） 1、三大指数环比变化情况 从发行数量来看，最新理财子产品发行数量指数 315.91，环 比上升 26.4%，发行数量增加。调整后理财子产品发行数量指数 226.56，环比上升 25.0%。从发行数量偏离度来看，最新偏离度为 1.04，偏离度下降，该指数显示：上周发行的 139 只产品中，136 只为固收类产品，3 只为混合类产品。 2、样本理财子公司发行情况 从发行数量来看，上周样本理财子公司最新理财子产品发行 数量为 139 ...

人工智能突破降本提效，服务业 智能体涌现应用场景 核心观点 我们认为本轮 DeepSeek 取得的突破预示着人工智能进入算法优 化阶段并且可能迎接 AI 的摩尔定律时代，应用 AI 的成本将急剧 降低。进入门槛的降低会带动各行各业参与到应用环节，开发相 应的智能体也可能改变服务业态中商家与消费者的互动关系。整 体而言，本轮技术革命能够推动第三产业的蓬勃发展，我们看好 具有有效数据积累、关注服务质量提升的商社行业。 事件： AI 的摩尔定律时代可能到来，开发服务业智能体的可行性大幅提 升。DeepSeek 取得的突破标志着大模型发展从算力提升向算法优 化迈进，可预期的未来使用 AI 的成本仍将继续快速下降，经济 可行性大幅提升。AI 智能体的开发有可能实现即时性、低成本、 小型化等诸多特性，同时技术进步也会带动经济向第三产业继续 发展，带动服务业各类业态的长期成长。我们认为决定特定服务 业使用 AI 带来的提升与否主要取决于数据有效性、场景随机性 和信息对称度这三个要素。 AI 应用将助力商社消费产品、运营及流量逻辑优化重塑。餐饮酒 店等场景服务除了降本增效以外，还可以实现精准营销；旅游出 行等流程服务可以利用 ...

证券研究报告·行业动态 库存拐点将至， 铜铝价格坚挺 核心观点 本周工业金属价格表现强势，主因有色金属周度表观消费明显提升，同 时，30 年期国债下行凸显经济预期好转，微观与宏观形成共振。从终端 排产情况看，新能源车、光伏、家电、电网投资均有序推进，地产竣工 下行幅度在预期范围内，预示工业金属下游消费增速或有超预期表现， 折射到微观数据上，下周四有望看到部分金属的去库，这将催化工业金 属价格往上更进一步，积极把握相关标度的布局。 行业动态信息 工业金属：本周 LME 铜、铝、铅、锌、锡价格变化为 0.5%、1.5%、1.0%、2.9%、 3.2%；工业金属价格由"金融属性"及"商品属性"共同决定，从金融属性来看， 美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国 经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。 库存拐点将至，铜铝价格坚挺 （1）铜：金融属性先行，商品属性接力。本周沪铜尝试冲击 78000 关口未果， 一是领头羊黄金在 700 关口遇阻，其次先于消费启动的铜价让下游略微畏高。全 球央行购金及规避特朗普政策不确定性的避险逻辑支撑下，黄金的上涨格局持 续，金铜比垫 ...

证券研究报告·行业动态 国际金价再创新高，国内市场炼 焦煤稳中偏弱运行 核心观点 1）美财政部欲重估黄金储备价值，国际金价再创新高。黄金市场 于上周见顶回调后又再度突破前高，连续两周创下历史新高纪 录，国际经济及政治层面因素的叠加是驱动黄金市场不断走强的 主要原因。而短期黄金市场多头情绪也在价格的持续走高中变得 更加谨慎，高位回调风险正在累积。 物流供应链：国际金价再创新高，国内市场炼焦煤稳中偏弱运行 美财政部欲重估黄金储备价值，国际金价再创新高。黄金市场于 上周见顶回调后又再度突破前高，连续两周创下历史新高纪录， 国际经济及政治层面因素的叠加是驱动黄金市场不断走强的主 要原因。而短期黄金市场多头情绪也在价格的持续走高中变得更 加谨慎，高位回调风险正在累积。由于近期对于美国财政部重估 黄金储备价值以应对持续扩大的赤字规模的讨论增多，这一举动 也被市场理解为特朗普政府为缓解外界对美国黄金储备真实性 产生的质疑。 国内市场炼焦煤稳中偏弱运行。现国内主流煤矿目前已全面复产 且产量递增，个别矿因井下受限暂未恢复正常生产，下月产量会 有明显恢复。随着焦炭连续降价九轮，中间洗煤及贸易企业谨慎 观望，部分焦企利润已有不同程 ...

2 月 15 日-2 月 21 日，上证综指单周累计上涨 0.97 个百分点，报 3379.11；沪深 300 指数单周上涨 1 个百分点。环保（申万）指数 上涨 2.2%，跑赢沪深 300 指数（上涨 1%）1.2 个百分点，跑输创 业板指数（上涨 2.99%）0.79 个百分点。2025 年初至今，环保工 程及服务板块整体指数表现一般，累计涨幅为 1%，跑输沪深 300 指数 0.11 个百分点。 投资建议： 证券研究报告·行业动态 民营企业座谈强调清偿账款，环 保行业盈利质量有望增强 核心观点 近期召开的民营企业座谈会明确提出对民营企业公平参与市场 竞争、解决融资难融资贵、解决拖欠民营企业账款问题等做出部 署；此后，国家发改委也表示要加力推动解决拖欠民营企业账款 问题，加快促进民营经济发展。具体来看，中央财办有关同志表 示 2025 年解决拖欠账款相关工作将进一步深入推进，地方政府 要落实属地责任，用好新增地方政府专项债等政策，尽最大能力 加快偿还拖欠企业账款。对于环保行业来说，地方政府是企业的 主要客户，受地方账款拖欠的影响较大。伴随化债资金的就位和 地方转向债券的发行，环卫行业应收账款有望加速回收， ...

证券研究报告·行业动态 1、2 月 17 日，原中航电测股票代码变更为中航成飞，标志着中航工业 又一主力战机生产制造公司完成资本化上市。此次重组将中航成飞 100%股权注入中航电测，航空工业成飞成为上市公司的全资子公司。上 市公司总股本由 590,760,499 股增加至 2,676,782,376 股。本周中国船舶 和中国重工也发布公告，针对中国船舶拟通过发行 A 股股票的方式换 股吸收合并中国重工事宜，国务院国资委等主管部门已原则同意本次交 易的总体方案。我们认为今年国央企兼并重组以及资产注入可能会迎来 较多机会。 2、配置方面建议围绕三条投资主线，一是传统军工方向，我们建议重 点关注有订单修复预期、有业绩支撑的航发产业、船舶产业以及航空 航天产业；二是新域新质方向，新式战争方面我们建议关注围绕低成 本、智能化、体系化三大特点的行业，包括低成本精确制导弹药、无 人系统以及新一代智能化作战底座；新质生产力方面，我们建议关注 应用市场空间广阔、行业处于快速成长期、国产化率较低的行业，主 要为商业航天、低空经济、大飞机；新技术方面，我们建议关注 MEMS 器件、增材制造以及陶瓷基复合材料。三是改革出海方向，我 ...

证券研究报告宏观动态 2025年或有五大预期差 分析师：黄文涛 huangwentao@csc.com.cn 010-85130608 SAC 编号：S1440510120015 SFC 编号：BEO134 分析师：朱林宁 zhulinning@csc.com.cn 010-56135229 SAC 编号：S1440521020002 发布日期：2025年2月26日 分析师：刘天宇 liutianyu@csc.com.cn 010-56135236 SAC 编号：S1440524010003 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 核心观点和内容摘要 核心观点 2025年欣然已至，相较前期市场关注，或有五大预期差：第一个预期差是科技创新。原以为创新更多在美国，实际上我 国创新爆发，众多亮眼突破"出圈"，全球再次进入斯普特尼克时刻。第二个预期差是多重博弈。原以为特朗普竞选时 提出的60%关税将冲击市场，实际上此次美国MAGA2.0目标众多 ...

核心观点 证券研究报告•宏观简评 宏观简评报告 财政总盘子测算 | 发布日期：2025 年 02 月 27 日 | 分析师： | 周君芝 | 电话：15601683648 | SAC 编号： | S1440524020001 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 分析师： | 王泽选 | 电话：010-86451441 | SAC 编号： | S1440520070003 | 考察中国财政力度，不能只关注赤字率。中国财政有鲜明的预算内外两条线索，财政总盘子也应综合考虑两方 面收入。 若将税收、非税、土地出让、政府债券等预算内总收入记为预算内盘子，城投净融资视为财政预算外盘子，预 算内外相加，才是中国财政的总盘子。 2024 年财政总盘子收缩，既是当年国内总量需求疲弱原因之一，也一定程度催生国内"资产荒"定价逻辑。 展望 2025，预算内收入改善，因赤字增扩、专项债增发且特别国债扩容；预算外融资收缩改善，这也将边际 改善 2025 年财政总盘子。 本文给定多种组合敏感性测算，结论是，除非土地出让收入和预算外融资再度下行，否则 2025 年财政总盘子 大概率较 2 ...

Investment Rating - The report does not explicitly provide an investment rating for the industry Core Insights - The market is currently influenced by three main themes: Trump's tariff path, changes in global AI narratives, and recent warm high-frequency data related to export and policy discussions in China [1] - The report suggests that the asset pricing for 2025 should not underestimate the intensity of tariff negotiations, pay attention to the implications of AI on US assets and its influence on Chinese technology, and recognize that current high-frequency data does not signal a turning point for domestic demand in 2025 [1] Summary by Sections Global Asset Performance - Commodities generally weakened, with gold ending an eight-week winning streak, US stocks declining, and Chinese A-shares and Hong Kong stocks, particularly in the TMT sector, experiencing significant drops [2] - The A-share market saw a notable pullback, especially in the technology sector, with declines of 9.62% in telecommunications, 8.06% in media, and 8.01% in computing [2][12] Macroeconomic Overview - The bond market experienced fluctuations due to ongoing net injections by the central bank and intensified tariff measures from Trump, leading to a tight balance in the funding environment [4] - The US stock market faced heightened volatility, primarily driven by AI technology fluctuations and deepening tariff disruptions, resulting in significant declines in risk assets like Bitcoin and US stocks [5] High-Frequency Data - Post-Spring Festival, industrial production is actively resuming, with February PMI showing a notable rebound, attributed to the timing of the Spring Festival and previous early holidays [7] - Economic highlights include stronger production elasticity in the mid-to-lower manufacturing sectors and robust consumer demand, likely supported by policies encouraging trade-in programs [7] Domestic Policy Review - The Central Political Bureau emphasized the need for proactive macro policies to expand domestic demand and promote technological and industrial innovation, aiming to stabilize the real estate and stock markets [8][66] - The National Energy Administration is working on policies to address the competitive issues in the photovoltaic manufacturing sector, indicating ongoing efforts to optimize supply-side dynamics [8][67] Market Liquidity Observations - The central bank conducted significant reverse repos and MLF operations, resulting in a net liquidity injection of 433.1 billion yuan for the week, with interbank rates showing slight increases [49] - The A-share market's liquidity improved, with average daily trading volume approaching 20 trillion yuan [54] Major Events and Policies - The report highlights the expansion of tariffs by the US, with plans to impose an additional 10% tariff on Chinese imports, which is expected to impact trade dynamics significantly [60][61] - In Japan, CPI figures fell short of expectations, indicating potential caution from the Bank of Japan regarding interest rate adjustments [62] Commodity Market Overview - Commodity prices faced downward pressure, with gold prices declining due to easing geopolitical risks and profit-taking by investors [26][27] - Oil prices dropped as a result of tariff threats impacting demand expectations, compounded by the resumption of oil exports from Iraq [28][29]