July 25, 2025 10:18 AM GMT 中国思考 | Asia Pacific 反内卷，药引与根治 与2015-2018那轮相比，本轮供给侧挑战更严峻复杂，反内卷 或曲折前行。想要根除，则需重塑地方激励机制和财税体 系，打破路径依赖以支持消费需求。在此之前，我们梳理了 反内卷实质性进展的几个风向标。 1. 政策信号更为响亮 M Idea Morgan Stanley Asia Limited+ 邢自强 中国首席经济学家 Robin.Xing@morganstanley.com +852 2848-6511 郑林 经济学家 Jenny.L.Zheng@morganstanley.com +852 3963-4015 蔡志鹏 经济学家 Zhipeng.Cai@morganstanley.com +852 2239-7820 赵皇冠 经济学家 Harry.Zhao@morganstanley.com +852 2239-7229 Extel Global Fixed Income Poll 現已開幕。 我們希望您在過去一年中喜歡我們的研究， 並感謝您的支持。 申請您的選票。 Exhibit 1 : 潜 ...

July 16, 2025 01:50 AM GMT 中国思考 | Asia Pacific 供给侧改革2.0? 去产能、反内卷成为热词，但仍归是"新瓶旧酒"。当前产 能过剩背后的行业格局、宏观环境比之2015-18年更严峻复 杂，预计本轮改革启动仍需深化讨论，短期内通缩顽疾难 解。 1.引言："反内卷"重回舞台 近年来，"内卷"成为社会热点。于对可持续增长和社会福祉方面的考虑，中 央于去年7月首次提"反内卷"，并在近期进一步ⱶ码。7月1日召开的中央财经 委员会会议以及《求是》评论文章释放了明确有ⱱ的政策信号。一些重要行业 重启价格战以及通缩循环ⱶⰎ或促使⬀策层对产能过Ⱁ的根源进行了更ⱶ深⯎和 系统性的反思。 我们已经在上期的《中国思考》（The Trio That Could Change Everything — If It's Allowed To）中探讨了实现经济再平衡转型更广泛的⯆度框架。本期将聚焦"反 内卷"政策对通缩的潜在影响⸺PPI通缩能否迅速得⮽遏⯆？ 2. "旧瓶新酒"⸺当前环境更加复杂 新问题需要新解法。与以往产能过Ⱁ相比，本轮存在明显的不同： This translated repor ...

July 23, 2025 05:22 AM GMT Morgan Stanley Asia (Singapore) Pte. 甘永康 亚洲经济学家 Derrick.Kam@morganstanley.com 亚洲经济研究 | Asia Pacific M Idea 观点：中国：反内卷⸺通缩 解药？ 鉴于强烈的政策导向，未来几个月可能会加大应对产能过剩 挑战的政策力度。然而，我们认为仅解决供给因素可能不足 以应对通缩挑战⸺需求条件更为重要。 要点 在本报告中，我们讨论了中国通缩挑战的根源和解决方案，包括我们对反内卷计 划应对通缩挑战的有效性的看法。 This translated report is made available for convenience only and is based on the original research report published in English. In the event of any discrepancy between the translation and the original research report, the content in ...

联合解读反内卷最新进展 20250725 摘要 反内卷政策旨在推动 PPI 及工业企业利润回升，改善宏观经济环境，并 受益于全球通胀与美元贬值周期。预计明年上半年 PPI 将有明显改善， 下半年或转正，可能促使交易策略从哑铃型向通胀策略切换。 美元贬值趋势明显，美联储预计降息，而欧洲和日本可能结束降息或加 息，人民币汇率可能升破 7。若中国内需提振且价格回升预期明确，外 资或显著进入 A 股市场，利好龙头白马股，但对债券市场不利。 整治内卷政策已引发两波市场行情，核心驱动因素包括反内卷政策推动 PPI 回升、宏观经济环境改善、全球通胀与美元贬值周期以及国内外资 本市场联动效应。市场选择了估值相对较低但有政策催化的顺周期板块。 整治内卷与供给侧改革思路不同，前者不仅涉及产能端，还包括企业行 为、地方政府行为及行业自律。后续政策可能包括设置淘汰落后产能目 标、设立退出标准、提高低效产能经营成本等，并分行业出台化解产业 结构性矛盾的政策。 债市近期受风险偏好提升和估值处于历史高位影响，面临调整压力。短 期内债市面临逆风，急跌后反弹概率较高，但反弹时不宜追涨，应以防 守策略为主。需密切关注后续政策动向及其对债市的进一 ...

Summary of Key Points from Conference Call Records Industry Overview - The focus is on the **photovoltaic (PV) industry**, particularly regarding supply-side reforms and price recovery, which are expected to drive significant improvements in profitability for companies involved in silicon material production [1][2][4]. Core Insights and Arguments - **Supply-Side Reform**: The government is committed to eliminating chaotic low-price competition, which is anticipated to lead to a recovery in silicon material prices to around **60,000 yuan per ton**. This price recovery is expected to enhance the profitability of companies in the sector [1][4]. - **Current Market Trends**: The PV industry has been experiencing an upward trend in polysilicon prices, despite high inventory levels. The expansion of new production capacity is limited due to energy consumption standards, which may restrict future growth in polysilicon production [1][4]. - **Investment Opportunities**: Investors are advised to focus on the silicon material segment, as it is poised for recovery. Other segments such as silicon wafers, batteries, and modules also present good investment opportunities, although their price recovery may be slower [4][5]. - **Long-Term Drivers**: The future growth of the PV industry will be driven by supply-side optimization and technological innovation, supported by government policies aimed at ensuring healthy market competition [5][6]. Additional Important Content - **Institutional Holdings**: As of June 30, institutional holdings in the PV sector are relatively low, indicating a favorable time for investment. The ongoing development of storage platforms and revenue processes is expected to sustain market growth [7]. - **Solid-State Battery Sector**: Attention should be given to the equipment and materials sectors within the solid-state battery field, with significant bidding expected in the second half of the year, particularly from leading companies [8]. - **Traditional Lithium Battery Materials**: The profitability of traditional lithium battery materials is under pressure, but there is potential for recovery as the logic of supply-side reform extends to other new energy sectors [9][10]. - **Hydropower Projects**: The **Yajiang Hydropower Station** project has commenced, attracting significant attention due to its potential impact on the market, particularly in construction materials and electrical equipment sectors [11][13]. Investment Directions - Key investment directions include the **PV anti-involution theme**, the **Yajiang Hydropower Station project**, and **critical pools**. Specific companies in the silicon material sector are expected to benefit from these trends [17][18].

钢材出口的品种分布情况如何？ 今年卷板类产品的直接出口占比下降，而钢坯和螺纹钢的出口占比显著提升。 钢坯的出口量几乎翻了 3 到 4 倍，因为这些品种不受东南亚和韩国等地区反倾 销政策影响，这些地区主要针对热卷、冷轧、中板及造船板进行反倾销。而随 着 7 月份国内价格上涨，海外市场价格未能跟上，新接订单显著下降，这可能 对话钢铁专家：如何看钢铁行业反内卷 20250725 摘要 上半年钢材出口创新高，预计全年出口量将超过 1 亿吨，同比增长约 10%，主要受益于海外需求旺盛及中国钢材的成本优势，但 7 月以来新 接订单显著下降，可能导致四季度出口数据恶化。 黑色系产业链自 2022 年以来持续去库存，各环节维持低库存或中低库 存水平，期货市场深度贴水现货，显示市场缺乏单边投机行为。 7 月以来，市场交易逻辑从碳元素成本坍塌转向"反内卷"题材炒作， 受中央财经委员会会议影响，焦煤、多晶硅等品种涨幅显著，但钢铁和 煤炭行业尚未出现明显减产迹象。 上半年电炉钢厂利润微薄，高炉钢厂利润维持在 100-200 元之间，主要 得益于动力煤和焦煤让利，而铁矿石价格相对稳定，碳元素成为黑色系 市场变化的主要因素。 焦煤价格近 ...

"反内卷"势在必行，化工行业新一轮供给侧改革呼之欲出 20250727 摘要 化工行业面临供给侧改革的必然性，传统市场出清机制失效，大型龙头 企业凭借前期利润积累和政府支持，具备较强抗风险能力，导致价格下 跌未能引发破产潮。 当前化工板块配置普遍偏低，投资者应关注即将出台的新政策，调整投 资策略，关注具备技术优势、成本控制能力强且具有长期发展潜力的龙 头企业。 2025 年上半年，化工行业供需失衡，产品价格跌至历史低位，但中游 制造业企业未大规模破产，表明传统需求拉动模式受限，依赖供给侧改 革恢复盈利水平。 历史周期表明，有效的政策干预和结构调整可实现产业复苏，如 2015 年供给侧改革对钢铁、煤炭等行业的成功经验，为当前化工行业提供了 参考。 当前 PPI 已连续负增长 33 个月，预示经济环境严峻，需结构性调整和政 策支持以实现复苏，短期关注盈利修复，长期期待更大规模的结构性改 革或政策刺激。 Q&A 近年来化工行业的供给侧改革和反内卷趋势是如何发展的？ 政府正采取措施缓解光伏、钢铁、汽车等领域的内卷问题，稳增长与调 结构优供给政策及碳排放双控政策旨在淘汰落后产能，提高能耗标准。 增配化工板块，优先购买龙 ...

6 月资金宽松后，7 月资金波动加剧，市场调整期间流动性支持不足， 甚至有收紧迹象，对多头构成压力。机构盈利薄弱，面临赎回和筹码出 清压力，导致交易盘和配置盘之间筹码切换。 当前"反内卷"政策旨在通过抬升物价降低企业实际利率，以改善企业 盈利。四季度需重点观察 CPI 和 PPI 是否显著上涨，以评估政策效果， 这将是中期债市的重要变量。 市场调整过程中资金分流主要发生在机构层面，表现为资产配置再平衡， 而非居民大量看股做债。理财产品更多增配股票类资产，如高股息股票 和港股，以满足基础回报需求。 机构通过预防性赎回债基减仓债市，或增加固收类、混合型基金仓位。 混合类资产中股票比例提高，债券比例下降。股票 IPO 增长缓慢，偏股 类资产需求上升但供给未明显增加。 转债类资产供给收缩且稀缺，受到追捧；信用债净供给持平，但理财增 长导致需求增加，信用利差压缩；利率债供给上升但需求边际转弱，表 现较弱。二季度以来，转债表现优于信用债和利率债。 Q&A 最近市场的调整有哪些主要因素？ 深度解读：债券市场近期调整的思考 20250725 最近市场的调整是多方面因素共同作用的结果。首先，风险偏好的切换是一个 重要原因。上周 ...

农药多点开花：多品种原药行情详细梳理 20250727 摘要 农药行业正经历供给端收缩和成本推涨，受环保督查、安全检查及原材 料上涨影响。中国农药工业协会呼吁反内卷，可能影响未来供需格局和 成本控制。 康宽（氯虫苯甲酰胺）专利到期后，国内产能放大导致价格波动，受山 东事故影响价格曾大幅上涨后回落，替代产品效果和市场认可度仍有差 距。 吡虫啉因原材料成本上升导致价格反弹，预计可能继续上涨，尽管国内 需求淡季，但南美市场需求旺季推动出口增长，全球 85%的产能集中在 中国。 烯草酮因宁夏一帆停产导致价格短期内显著上涨，预计在恢复产能前将 保持高位。异丙甲草胺及其精制品有望受益于原材料供应限制和乙草胺 替代需求，前景看好。 橘子类产品面临供应过剩，但其中间体价格上涨，主要受原材料推动。 中国和印度之间的农药贸易持续增长，需求增加，库存补充迹象明显。 Q&A 今年农药行业的整体行情如何？有哪些主要趋势和亮点？ 今年农药行业迎来了价格、需求和股票市场表现的大年，农化成为化工投资行 情的重要主线。尽管过去四年农药行业价格指数一路下行进入底部，但近期出 现了多点开花的情况。中国农药工业协会发布了关于开展农药行业正风治卷行 ...

2025 年化工行业"反内卷" - 尿素、甲醇会议 20250727 摘要 2024 年尿素新增产能接近 600 万吨，预计 2025-2026 年再释放约 600 万吨，但实际投放可能为每年 300 万吨。煤制尿素利润丰厚，气流 床工艺利润高达 600-800 元/吨，而天然气制尿素接近亏损，但受国家 限价影响，开工率难以下降。 尿素生产装置集中度不高，前十大企业占比仅 20%-30%。装置多为近 十几年投产，老旧程度不严重。受益于煤制尿素高利润和天然气制尿素 的刚性需求，尿素行业开工率维持历史高位，预计全年增幅在 2%- 6.4%之间。 5 月发改委有限度放开尿素进出口，虽具体数字未明，但港口数据表明 出口正常进行。硫酸铵等氮肥出口替代尿素，下游工业需求增加，整体 氮肥出口量未减少，仅调整品类比例，对国内需求形成替代效应。 下半年尿素国内供需进入淡季，为出口提供空间。尿素出口利润超过 1,000 元/吨，淡季放开出口具性价比。印度市场价格高企。即使不完全 放开尿素出口，通过其他形式折算后年出口量可达三四百万吨，接近限 制前水平。 Q&A 近年来尿素行业的产能变化情况如何？ 从 2016 年到 2020 年 ...