联合资信 结构评级三部 |王劲蒙 |韩子腾 2025 年 3 月 27 日，中国证券投资基金业协会发布了《不动产抵押贷款债权资 产证券化业务尽职调查工作细则》等三项自律规则，同时于 2019 年 6 月 24 日 发布的《企业应收账款资产证券化业务尽职调查工作细则》《融资租赁债权资产 证券化业务尽职调查工作细则》《政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化 业务尽职调查工作细则》（中基协字〔2019〕292 号）废止。 本文将《不动产抵押贷款债权资产证券化业务尽职调查工作细则》进行拆解， 并结合上海证券交易所以及深圳证券交易所发布的相关业务规则进行分析，为 后续不动产抵押贷款债权资产证券化尽调工作提供相关参考。 www.lhratings.com 研究报告 1 【政策解读】不动产抵押贷款债 权尽调新规解读 背景介绍 2025 年 3 月 27 日，中国证券投资基金业协会（以下简称"中基协"）发布了《不 动产抵押贷款债权资产证券化业务尽职调查工作细则》（以下简称"《不动产抵押贷款 债权尽调细则》"，与《债权类资产证券化业务尽职调查工作细则》和《未来经营收入 类资产证券化业务尽职调查工作细则》合称"《尽调细则》" ...

www.lhratings.com 研究报告 1 医药制造行业 2025 年度行业分 析 联合资信 工商评级 |蒲雅修 |王 玥 2024 年，医保控费、带量采购等政策进入常态化阶段，行业需求基本盘稳健，医药 制造企业营业收入止跌回升，利润水平整体企稳。仿制药一致性评价政策的推进、带量 采购政策的落地执行等均对行业产生了深刻影响。近年来，中国医药行业政策进一步强 化医疗、医保、医药联动方面的改革，鼓励研究和创制新药，鼓励优质中医药企业发展。 与此同时，医药反腐政策进一步规范了行业发展，加速行业内部分化。未来，预计国内 医药需求有望继续保持增长，且医保基金支付能力可持续性较强，医药行业整体经营业 绩有望保持稳定。 一、医药行业概况 2024 年，医保控费、带量采购等政策进入常态化阶段，行业需求基本盘稳健， 规模以上医药制造企业营业收入止跌回升，利润呈企稳态势。 医药制造行业与生命健康息息相关，其下游需求主要与人口数量、老龄化程度及 疾病演变等因素相关。2024 年，全国居民人均可支配收入为 41314 元，同比实际增 长 5.1%；与此同时，截至 2024 年底，中国 65 周岁以上人口已达 2.20 亿，较 ...

关税博弈狂飙！底层逻辑及行业影响分析 联合资信 研究中心 |王 妍 |王信鑫 |吴 玥 www.lhratings.com 研究报告 1 摘要 2025 年 4 月 3 日，美国总统特朗普宣布"对等关税"政策，对进口自所有国家 的商品征收 10%的关税，针对中国征收 34%的进口关税，并取消小额关税豁免。对 此，中国迅速采取包括报复性关税、出口管制等在内的反制措施，对原产于美国的所 有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征 34%关税。4 月 8 日，特朗普政府宣布 在 34%的基础之上再次对中国加征 50%的关税。4 月 9 日特朗普表示将对中国关税 征收提升至 125%。 从特朗普政府综合博弈的政策特点来看，结合上一轮中美贸易摩擦的走势，后续 通过中美通过谈判缓和关税摩擦的可能性较高。 特朗普政府"对等关税"政策本质是经济民族主义与地缘战略的混合产物，征收 逻辑的本质是以关税为筹码，试探各国底线，寻求对自身最有利的谈判结果。同时差 异化豁免与选择性施压策略引发全球产业链"重新站队"，将贸易问题与地缘政治绑 定。中国的应对策略既坚守多边主义底线，又通过市场多元化和国际协调构建战略韧 性。当前在冲突持续升级与 ...

长沙市写字楼市场运营情况分析及展望 结构评级三部 陈海义 刘依璇 引言 资料来源：2008－2023 年联合资信根据Wind 数据整理，2024年数据为统计局发布的初步核算数据 CMBS、商业地产类 REITs 为代表的具有实物抵押的商业地产证券化已成为 企业融资的重要方式之一。商业地产的经营活动现金流作为商业地产 ABS 的主 要偿付来源，其运营状况分析是 ABS 评级工作中的重要一环。联合资信选取了 数个重点新一线及二线城市，对其商业地产中的写字楼市场进行分析，以作为商 业地产 ABS 评级分析的支撑。本文选取长沙市的写字楼市场作为研究对象，分 析区域环境、行业政策与城市规划等对长沙市写字楼市场运营状况的影响，并对 其未来发展展开分析与讨论。 在全国人口增长放缓甚至出现负增长的情形下，未来长沙市人口增速或将 区域环境分析 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 18.00% 中国GDP同比增长 长沙GDP同比增长 图 1 2008 年－2024 年长沙市和中国 GDP 同比增长率 2008－2024 年，长沙市 GDP 增幅与全国 ...

债权类 ABS 尽调新规解读 本期作者：孙佳彤 朱江泰 常皓 施泽宇 引言 2025 年 3 月 28 日，中国证券投资基金业协会发布《债权类资产证券化业务尽职调查工 作细则》（以下简称"《尽调细则》"），其内容涵盖开展企业应收账款债权、融资租赁债权、 小额贷款债权、企业融资债权等债权类基础资产证券化业务的尽调细则。本次《尽调细则》 的制定，较大程度的结合了《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件确认规则适用指引第 2 号——大类基础资产》（以下简称"《指引 2 号》"）的相关规则，在《企业应收账款资产证券 化业务尽职调查工作细则》《融资租赁债权资产证券化业务尽职调查工作细则》（以下简称 "原《尽调细则》"）的基础上进行了延伸和补充。联合资信在《指引 2 号》颁布时已经对其 内容与原《尽调细则》进行了详细的对比（详见上交所 ABS 挂牌新规简析系列文章），因此 本文旨在通过系统对比分析《尽调细则》与《指引 2 号》的核心内容，重点考察其在业务参 与人、基础资产、现金流及交易结构的尽职调查要求及风险控制逻辑的异同。两套政策配套 协同使用，相互补充，使资产证券化业务操作更为完善健全，可为市场参与主体提供更清晰 的操作 ...

"对等关税"对中国光伏制造行业影响 联合资信 工商评级三部 蔡伊静 美国宣布自 2025 年 4 月 5 日起，对所有出口至美国的商品征收 10%的 最低基准关税。中国作为全球最大的光伏组件出口国，自 2011 年 11 月起， 美国对中国光伏组件实施了一系列的出口限制措施。2021 年以来，中国光伏 组件对美国区域直接出口占比很低；此外，美国宣布退出《巴黎协议》，预计 美国未来光伏装机新增规模空间有限。但因本次"对等关税"的征税对象为 全球各国，在东南亚区域布局产能并最终出口至美国的中国光伏企业将受到 一定影响。综上，基于中国光伏组件目前出口区域、出口量及产能布局等情 况，本次"对等关税"对光伏行业信用水平影响有限，风险总体可控。 www.lhratings.com 研究报告 1 一、"对等关税"事件背景 截至美国当地时间 2025 年 4 月 2 日晚，美国总统特朗普宣布，自 2025 年 4 月 5 日起，将对所有出口至美国的商品征收 10%的最低基准关税。同时，自 4 月 9 日起， 针对贸易逆差较大或被认定为"不公平贸易"的国家加征附加关税，税率根据各国对 美综合关税水平（含非关税壁垒）折半计算。 ...

美东时间 2025 年 4 月 2 日，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓"对等关税" 的行政令，对中国实施 34%"对等关税"，4 月 4 日，国务院关税税则委员会宣布自 4 月 10 日起对原产于美国的所有进口商品加征 34%关税。4 月 8 日（当地时间），美国总统特 朗普宣布对中国输美商品加征关税税率由 34%提至 84%，4 月 9 日，国务院关税税则委 员会于宣布自 4 月 10 日 12 时 01 分起对原产于美国的所有进口商品加征 84%关税。4 月 9 日（当地时间）美国总统特朗普再次宣布将对华关税提至 125%。 "对等关税"对中国化工行业进出口的影响 联合资信 工商评级三部 毛文娟 进口方面，"对等关税"对于原油和天然气供应影响有限，关注企业库存收益情况。 部分大宗商品原料（乙烷和丙烷）对美依赖度较高，需关注"对等关税"对采用乙烷裂解 和丙烷裂解工艺化工企业的不利影响。此外，中国在部分精细化工和特种化工品领域对 外依赖度高，需关注以进口美国高端化学品作为原材料的化工企业的原材料供应稳定性 和成本控制。 出口方面，部分美国对中国依赖度较高产品得到了对等关税豁免，"对等关税"对于 中国化工 ...

"对等关税"对中国工程机械行业的影响 联合资信 工商评级三部 王煜彤 特朗普政府"对等关税"政策以基准关税叠加额外关税的组合模式正式落地，美 国本土工程机械企业或将受益，同时也将加剧工程机械行业的全球竞争态势。目前， 中国工程机械企业对美敞口有限，整体风险可控。中国工程机械企业进行海外产能 布局及新兴市场拓展，能有效分散风险，短期压力与长期机遇并存。长期来看，"对 等关税"倒逼中国工程机械行业向高端化、全球化转型，叠加内需刺激与"一带一 路"机遇，中国工程机械行业有望在重构的全球产业链中占据更主动地位。未来竞争 焦点将转向技术创新与本地化服务能力，而非单一市场的得失。 www.lhratings.com 研究报告 1 特朗普政府"对等关税"政策以基准关税叠加额外关税的组合模式正式落地。 截至当地时间 2025 年 4 月 2 日晚，美国总统特朗普宣布，自 2025 年 4 月 5 日起，将 对所有出口至美国的商品征收 10%的最低基准关税。同时，自 4 月 9 日起，针对贸易逆差 较大或被认定为"不公平贸易"的国家加征附加关税，税率根据各国对美综合关税水平（含 非关税壁垒）折半计算。 资料来源：根据公开资料整 ...

关税政策将对全球汽车行业产生深远影响。虽然中国对美直接出口整车 基数较低，短期内冲击有限，但转口贸易和零部件出口面临较大压力。同时， 该政策迫使全球汽车行业进行供应链重构和产业布局调整。但挑战与机遇并 存，中国汽车行业将加速开拓新兴市场，核心技术突破与国产替代必将加速， 推动本土产业链的建设，增强企业抗风险能力。 www.lhratings.com 研究报告 1 "对等关税"对中国汽车行业影响 联合资信 工商评级三部 苏柏文 美东时间 2025 年 4 月 2 日，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓 "对等关税"的行政令，对中国实施 34%"对等关税"，4 月 4 日，国务院 关税税则委员会宣布自 4 月 10 日起对原产于美国的所有进口商品加征 34% 关税。4 月 8 日（当地时间），美国总统特朗普宣布对中国输美商品加征关税 税率由 34%提至 84%，4 月 9 日，国务院关税税则委员会于宣布自 4 月 10 日 12 时 01 分起对原产于美国的所有进口商品加征 84%关税。4 月 9 日（当 地时间）美国总统特朗普再次宣布将对华关税提至 125%。 "对等关税"背景 截至当地时间 2025 年 4 ...

www.lhratings.com 研究报告 1 2025 年中国保理行业信用风险展望 联合资信 金融评级二部|潘岳辰 www.lhratings.com 研究报告 1 主要观点： 行业展望： 预计 2025 年保理行业信用水平将保持稳定。 ➢ 行业环境方面，监管政策整体趋严，2019 年《205 号文》出台后，各地方金融监 管局陆续发布监管文件，保理行业逐步迈入规范发展、清退整顿阶段，保理公司 数量预计将进一步减少；行业监管文件的发布，有助于行业长期规范发展，避免 过度无序竞争。 ➢ 经营方面，宏观经济增速放缓、企业应收账款周转速度放缓，保理行业市场机遇 持续扩张，未来市场空间广阔；保理行业现阶段的发展呈现明显的逆周期性，但 其长期的发展仍依赖于经济的持续健康发展。 ➢ 盈利能力方面，利差水平继续或将下降，但业务规模的增长或将促进营业收入的 快速提升。若保理公司的业务增速不及预期，则自身的稳定盈利将面临挑战。 ➢ 随着金融科技的不断发展，保理行业在业务流程优化、风险管理、合规监管等方 面推动技术应用，技术的应用有望提升保理行业的效率和安全性。 ➢ 2024 年，保理行业市场化业务占比明显提升，且存量业务中涉 ...