道明证券：美元空头仓位拥挤，一季度季节性反弹风险上升 美国银行：美国劳动力市场最差阶段或已过去，12月非农成关键验证 德国商业银行：德国工业产出仅短暂反弹，结构性停滞难改 ·ING分析师指出，市场可能对略显疲软的非农数据表现出较大容忍度，并认为除非数据出现剧烈波 动，否则更具影响力的指标或将是失业率数据。即将公布的美国12月非农就业报告，将有助于消除近期 政府停摆造成的数据迷雾。分析师认为，即便数据公布，其中的细微差别可能仍难以对未来利率前景提 供清晰指引。 ·瑞穗证券策略师指出，日本10年期国债收益率已显著突破2%，当前正处于寻找新均衡水平的过程中。 尽管在2.1%附近可能出现技术性买盘支撑，但整体上行趋势难以逆转，日债收益率中期内料将继续走 高。 ·道明证券分析师称，当前市场做空美元的仓位已趋于拥挤。考虑到美国经济数据在一季度通常呈现季 节性走强，美元可能迎来策略性技术反弹，尤其对欧元、澳元等被过度做空的货币或出现阶段性升值。 ·德国哈雷经济研究所报告显示，2025年全国企业破产数量达17,604起，为2005年以来最高水平。仅2025 年12月就有1519家企业申请破产，较2016年–2019年同期均值 ...

进一步优化财政政策 SHMET网讯： 2025年中央经济工作会议决定2026年继续实施更加积极的财政政策和货币政策。全国财政工作会议对落 实好更加积极的财政政策作了部署。落实好更加积极的财政政策，需要政策优化、加强财政科学管理， 以及推进改革。 从纵向上看，财政支出盘子越来越大，一般公共预算支出安排2025年接近30万亿元，2026年预计超过30 万亿元，但相对于整个社会资金总额来说，财政支出规模占比并不算大。2025年11月末，社会融资规模 440.07万亿元，广义货币（M2）余额336.99万亿元。财政收入盘子从纵向来看也越来越大，一般公共收 入2025年预算数近22万亿元，但财政收支面临紧平衡问题。这样，只有进一步提高财政资金效率，提高 政策的精准度和有效性，让每一分财政资金都能发挥"四两拨千斤"的作用。 包括财政政策在内的宏观政策效应边际递减是规律。因此在政策落实中，政策力度和政策工具组合都需 要优化，因此对政策实施的监测并适时调整也是重要举措。继续实施更加积极的财政政策，意味着2026 年财政支出盘子将会更大。2025年财政赤字率已经达到4%左右，在这样的背景下，2026年财政收支应 更加关注政策效 ...

新华财经北京1月6日电（崔凯）2025年，美元兑日元结束连续四年上涨趋势，全年呈现显著"V型"走势。年末汇率交投于156上方，逼近 日本当局多次暗示可能干预的160红线。尽管日本央行于12月将政策利率历史性上调至0.75%，为1995年以来最高水平，但因缺乏明确后 续紧缩路径，日元未能实现持续走强。 2025年美元兑日元呈"V型"走势 年初，美元兑日元延续2024年强势，一度升至158.88。随后受多重政策风险冲击快速回落：特朗普重返白宫后宣布大幅加征关税，引发 全球增长担忧；其公开威胁解雇美联储主席杰罗姆·鲍威尔，亦引发市场对美联储独立性的质疑，削弱美元信用。避险资金迅速转向日 元，推动美元兑日元于4月下旬跌至年内低点139.88。 年中阶段，尽管部分贸易紧张局势缓和，但政策不确定性持续。日本央行维持利率不变，且对后续加息路径表述模糊，导致市场耐心减 弱。美元兑日元在140至150区间内宽幅震荡。 第三季度成为转折点。高市早苗当选日本自民党总裁并出任首相后，宣布大规模财政刺激计划，引发市场对日本政府债务可持续性的担 忧，推动美元兑日元再度走强，回升至年内高位附近。尽管日本央行于12月将政策利率上调至0.75 ...

从纵向上看，财政支出盘子越来越大，一般公共预算支出安排2025年接近30万亿元，2026年预计超过30万亿元，但相对于整个社会资金总 额来说，财政支出规模占比并不算大。2025年11月末，社会融资规模440.07万亿元，广义货币（M2）余额336.99万亿元。财政收入盘子从 纵向来看也越来越大，一般公共收入2025年预算数近22万亿元，但财政收支面临紧平衡问题。这样，只有进一步提高财政资金效率，提高 政策的精准度和有效性，让每一分财政资金都能发挥"四两拨千斤"的作用。 包括财政政策在内的宏观政策效应边际递减是规律。因此在政策落实中，政策力度和政策工具组合都需要优化，因此对政策实施的监测并 适时调整也是重要举措。继续实施更加积极的财政政策，意味着2026年财政支出盘子将会更大。2025年财政赤字率已经达到4%左右，在 这样的背景下，2026年财政收支应更加关注政策效益，宏观政策取向需一致，财政政策和货币政策需形成合力。 债务融资为更加积极的财政政策筹集财力。从财政可持续性来看，需珍惜宝贵的债务资金资源。为此，应科学评估政府债券组合并进一步 优化。政府债券类型很多，有一般债券、专项债券，还有特别国债、超长期特别国 ...

Group 1 - The core issue facing the French economy is the rising sensitivity to prices among consumers, leading to cautious spending behavior during the holiday season, reflecting deeper structural problems [1] - France's public debt is projected to reach 117.4% of GDP by the end of Q3 2025, with a fiscal deficit forecasted at 5.5% of GDP, significantly above the EU's 3% limit, indicating severe fiscal pressure [2] - The French manufacturing sector is struggling, with the share of manufacturing in GDP currently at about 9%, far below the EU average of 15%, and a concerning trend of more factory closures than openings [3] Group 2 - Rising living costs are suppressing consumer spending, with inflation rates around 1% since February, but the actual cost of living is perceived to be much higher, particularly in housing and food [4] - Analysts note that while overall inflation is decreasing due to falling energy prices, food and housing costs continue to rise, and wage growth is lagging behind inflation, posing a significant challenge for consumer purchasing power [5]

转自：新华财经 新华财经北京12月30日电（王菁）2025年的全球债券市场，在主要央行货币政策从"协同"走向"分裂"的宏大叙事中，度过了惊心动魄的一年。 作为全球资产定价的基石，美国、德国、英国及日本国债的收益率曲线剧烈波动，不仅反映了投资者对主要经济体增长与通胀预期的博弈，更深刻揭示了市 场对财政可持续性的空前担忧。这一年，债市交易的核心逻辑，已从追逐利率下行趋势，彻底转向对"期限溢价"和"国家风险"的艰难定价。 货币政策分化：全球债市波动之源 2025年，全球主要央行的政策路径呈现出金融危机后最为明显的分化格局，这构成了债券市场波动的核心宏观背景。 美联储货币政策转向贯穿全年，成为主导美债市场情绪的"指挥棒"。年初，美债尚在交易"更高更久"的利率预期，但美国一季度通胀数据连续超预期降温， 加之就业市场显现裂痕，促使美联储于6月启动本轮周期首次降息。随后，在经济增长韧性犹存与通胀反复的拉锯中，美联储采取了"走一步看一步"的谨慎 策略，至年末累计降息75个基点。高盛首席经济学家哈祖斯（Jan Hatzius）称，"美联储的降息步伐是克制且数据依赖的，这抑制了市场对激进宽松的幻 想，使美债收益率始终保有韧性。" ...

随着全球经济重心持续东移，主要经济体的排名近年来正悄然发生变化。 根据英国经济与商业研究中心（CEBR）最新发布的年度预测，英国有望在下一个十年末超过日本，重 新成为全球第五大经济体。 英国经济前景改善 根据国际货币基金组织（IMF）数据，全球前五大经济体目前依次为美国、中国、德国、日本、印度。 数据显示，英国国内生产总值（GDP）预计将从2025年的不足4万亿美元，增长至2040年的约6.8万亿美 元。 该预测反映了人们的预期，在未来15年内，英国经济的增长速度将超过几个同类发达国家，这得益于生 产力的提高、服务业主导的增长以及金融、技术和专业服务业的持续贡献。 预测指出，英国灵活的劳动力市场、强大的制度框架和全球贸易联系是支撑其在发达经济体中相对优异 表现的因素。其经济产出仍将以服务业为主，其中金融服务、法律和专业服务、医疗保健、教育和技术 将在GDP增长中发挥核心作用。 即使国际金融中心间的竞争日益激烈，伦敦作为全球金融中心的地位仍然被视为长期经济韧性的关键支 柱。 分析人士还强调，未来的增长将取决于政策的执行，包括对基础设施、技能发展和创新的投资。 近年来，英国的生产率增长一直落后于其他发达经济体，这 ...

日本超长期国债收益率自10月底以来持续上扬，原因是日本首相高市早苗的经济刺激计划加剧了市场对 日本公共财政受损的担忧。12月16日，日本国会批准了2025财年(2025年4月至2026年3月)补充预算案， 财政支出规模高达18.3万亿日元，号称疫情后最大规模。这一预算案以应对物价上涨、促进经济增长为 名，其中的11.7万亿日元将通过新发行国债来筹措。 与此同时，周五，日本政府在阁僚会议上敲定了2026财年预算，一般会计预算总额约为122.3092万亿日 元。这一规模超过2025财年的约115万亿日元，刷新历史最高纪录。 在当前债务高企且日本央行正推进加息的情况下，日本政府仍施行扩张性财政政策引发了对财政可持续 性的担忧。日本财务省此前预计，日本10年期国债收益率到2028年将升至2.5%，债务利息将从去年的 7.9万亿日元增加到2028年的16.1万亿日元。而根据国际货币基金组织(IMF)的数据，2025年日本政府债 务总额预计将达到其国内生产总值(GDP)的229.6%，在发达国家中高居榜首。 值得一提的是，市场因通胀预期上升和日元贬值压力加剧预计日本央行可能被迫更激进加息，导致周四 举行的日本2年期国债拍 ...

证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 12 月 25 日 [Table_Title] 2026 海外，从贬值交易到加息魅影 [Table_Title2] 2026 年投资展望系列之九 ►海外经济：软着陆 2026 年受益于美联储降息，高利率对可贸易品的压制效应消 失，叠加补库需求释放，全球制造业有望延续温和修复过程。 美国经济受益于货币+财政双宽松，过热风险较低，处于软着 陆模式。 ►货币：美联储可能降息 100bp 市场预期美联储 2026 年降息约 50-60bp。但美联储面临双重 压力，降息幅度可能达到 100bp。一是美国联邦政府试图降低 政府债务融资成本，在 2026 可能有效削弱美联储独立性。二 是美国劳动力市场面临下行风险，同时通胀统计数字被劳工部 低估，支持美联储下调利率。 ►财政：赤字增量在欧洲 美国或在 2026 年维持 6%左右的赤字率，而德国将赤字率提 升约 0.9 个百分点至 4%。这可能推动美元相对欧元贬值。 ►风险：降息周期尾声的"加息"魅影 1995-1996、1997-1998 两次软着陆+降息情景，一旦美联储 接近降息周期尾声，加息预期往往快速 ...

日本央行行长植田和男周四（12月25日）表示，日本的整体通胀率正稳步朝着央行设定的2%的目标迈 进，此外，他还重申了央行将继续提高利率的立场。 植田和男周四在一次面向日本经济团体联合会（Keidanren）发表的演讲中指出，日本的劳动力市场状 况正保持紧张，这对工资水平将形成上行压力，因为市场的结构性变化（如劳动年龄人口减少）是不可 逆转的。 植田表示，目前还观察到，日本企业正在将生产成本转嫁到食品价格、以及其他商品和服务的价格上， 这表明日本正在形成一种机制，即工资和物价同步上涨。 对此，这位行长认为，"在劳动力市场趋紧的情况下，近年来企业在工资和定价行为上发生了显著变 化。我认为我们正在稳步接近2%的通胀目标，并伴随工资增长的目标。" 植田还提到，除非日本经济遭受重大负面冲击，否则劳动力市场状况仍将坚挺。目前围绕美国经济和关 税影响的不确定性依然存在，但正在减弱。 在利率问题上，植田补充道，"鉴于日本的实际利率非常低，如果其基准情景得以实现，日本央行将继 续根据经济和物价的改善情况提高利率。调整货币支持的力度将使日本央行能够顺利实现2%的通胀目 标，并实现长期经济增长。" 同在周四（25日），日本首相高市 ...