站在白酒复苏的前夜 20250826 摘要 2013-2015 年白酒周期回调与当前环境相似，复盘可为白酒股定价提 供参考。当年"三公消费"禁令重创高端白酒市场，茅台批发价暴跌， 行业利润下滑，但财务指标改善预示走出低谷。 2013 年白酒股价指数大幅下跌 46%，但 2014 年中开始触底反弹，早 于基本面业绩确认两个季度以上。基本面改善体现在预收账款降幅收窄、 经营现金流向好等方面。 沪股通试点启动前，市场对外资偏好消费股的预期转好，流动性改善推 动资产定价提前于基本面反弹。流动性预期对白酒板块的估值修复起到 了关键作用。 本轮白酒周期与上一轮相似之处在于，均是行业周期与宏观经济周期的 叠加，都经历了政策调整带来的短期冲击，以及基本面改善和政策利好 推动资产定价提前反应。 本轮周期中，白酒行业同样面临产能过剩和宏观经济影响，但头部企业 市场份额更集中，能更从容应对市场波动，库存和渠道周期更为平滑， 整体下降和复苏过程更加平稳。 Q&A 请介绍一下白酒行业的历史周期及其特点。 自 2000 年以来，白酒行业经历了四轮周期：1999 年到 2003 年，2008 年到 2009 年，2012 年到 2015 ...

地址：北京市朝阳区东三环路1号环球金融中心 预约席位 活动议程 本次公开课将探讨： 时间：8月16日（周六）下午 13:00 13:00-14:00 签到 14:00-15:00 教授公开课：全球政治经济不确定性下的国际经济形势展望 15:00-15:40 高金MBA培养体系解析 15:40-16:00 Q&A 不确定性环境下的经济决策逻辑 长期风险与增长技术创新对资产机遇的量化评估 技术创新对资产定价的核心影响 获取前沿学术研究转化的经济趋势研判框架 理解复杂环境中的风险定价与资源配置逻辑 与金融学界资深研究者直接对话 上海交通大学上海高级金融学院副教授 上海交通大学证券金融研究所副所长 曾任上海交通大学安泰经济与管理学院金融系副教授、博士生导师，上海交通大学行业研究院银行业研 究团队主要成员;曾任新加坡国立大学商学院金融系副教授，新加坡国立大学风险管理研究中心研究员 和房地产研究中心研究员。 李楠教授的主要研究领域是金融经济学、金融计量经济学和宏观资产定价。目前致力于研究不确定性下 的经济政策和投资决策，长期风险和不确定性的定价，以及技术创新和无形资产的风险与估值。她与 2013年诺贝尔经济学奖获得者、芝 ...

证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2025 年 08 月 04 日 [Table_Title] 研究并不复杂，唯用心尔 [Table_Title2] 十年研究心法之一 [Table_Summary] 2016 年博士毕业之后，就进入券商研究所，从事研究工作，至今恰 好十年。8 月即将带领团队在北上深三地，开启线下（线上）研究框 架培训课程，所以特此总结，以飨读者。 ► 什么是研究，资本市场的研究最关注什么？ 研究是什么？研究的核心是寻找因果关系，从而由因及果形成对未 来的预判。这中间的难点，首先是对因果关系的清晰识别。其次， 如何找到阶段性的核心原因。一果多因，事物发展的不同阶段，起 决定性作用的原因可能也并不相同，如何找到各阶段的主要矛盾，同 时捕捉到阶段之间的转换，都是一种考验。 聚焦到资本市场的研究，资产价格的变化成为结果，我们试图寻找 影响这些价格的原因，并根据这些原因对未来价格运行方向乃至幅度 做判断。 如何评判好的资本市场研究？首先要有明确的结论，预判总是困难 的，但我们要敢于亮出自己的观点，而不是语焉不详。其次，支持观 点的论证逻辑清晰，且论据经得住考验。此外，数据和资料详实 ...

AI基金中欧养老混合A（001955）披露2025年二季报，第二季度基金利润4221.73万元，加权平均基金份额本期利润0.0556元。报告期内，基金净值增长率为 2.06%，截至二季度末，基金规模为18.66亿元。 该基金属于偏股混合型基金。截至7月18日，单位净值为2.886元。基金经理是许文星，目前管理5只基金近一年均为正收益。其中，截至7月18日，中欧创业 板两年混合A近一年复权单位净值增长率最高，达34.21%；中欧优势成长混合最低，为12.04%。 基金管理人在二季报中表示，经济活跃程度的恢复，将持续推动居民消费和投资行为走出通缩模式。在资产定价方面，中国消费与美国科技、高质量股票与 投机性股票，处于资产定价的两个极端，制造业与服务业，出口和内需，则面临产业周期性的再平衡。中期来看，我们相对看好广义服务业、基本消费以及 可选消费，当前的估值定价和企业盈利趋势，隐含较高的安全边际和较大的向上期权价值空间。 截至7月18日，中欧养老混合A近三个月复权单位净值增长率为1.01%，位于同类可比基金131/132；近半年复权单位净值增长率为10.22%，位于同类可比基 金66/132；近一年复权单位净值增长 ...

Group 1 - The Deputy Governor of the Bank of England, Jon Cunliffe, stated that climate risks are beginning to be incorporated into asset pricing [1] - This shift indicates a growing recognition of the financial implications of climate change within the financial sector [1] - The integration of climate risk into asset pricing could lead to significant changes in investment strategies and risk assessments [1]

报告导读： ① 上周日韩股市表现较强，不同市场中能源、科技、防御板块各有表现。 ② 美联储议息会议放鹰致流动性趋紧，南向继续流入港股。 ③美国花旗经济意外指数大幅回 落， 中国、欧洲景气预期有所好转。 市场表现：上周日韩股市表现最佳。 股市方面， MSCI 全球 -0.3% ，其中 MSCI 发达 -0.3% 、 MSCI 新兴 +0.0% 。债市方面，德国 10Y 国债利率上升幅度最大。大宗方面，国际原油价格继续上 涨。汇率方面，美元升，英镑贬，日元贬，人民币升。分板块看，上周美股能源 + 科技板块较优，港股 科技小幅收涨，欧股防御板块更强。 交投情绪：上周全球股市成交分化，其中欧美股市成交放量。 从成交量 / 成交额看，上周恒指成交下 降，标普 500 、欧洲 Stoxx50 成交上升。从投资者情绪看，港股投资者情绪环比上升、处历史偏高位， 美股投资者情绪上升、处历史高位。从波动率看，上周港股、美股、日股波动率下降，欧股波动率上升， 美债波动率下降。从估值看，上周发达市场、新兴市场整体估值均较前周下降。 盈利预期：上周全球股市盈利预期多数下修。 横向对比来看，上周欧股 25 年盈利预期边际变化表现最 优， ...

周周芝道 - 下半年展望大浪潮之下的小回摆 20250622 摘要 全球宏观经济周期与资产定价脱离传统规律，需关注科技、新消费和创 新药三大主线，以及美国信用资产走弱的影响，这些主线在不同国家、 时间和资产中共振现象各异。 2025 年上半年全球资本市场表现紊乱，美股先跌后涨，欧股表现良好， 中国股票风险偏好提升，科技、新消费和创新药板块亮眼。中国债券交 易流动性而非基本面，美债和美元同步下跌，避险资产表现优异。 中国资本市场不反映基本面，债券市场交易流动性，海外市场定价美国 信用资产脆弱性，资金流向替代货币资产。上半年贯穿经济走势的三条 宏观主线包括科技、新消费和创新药板块。 中国地产市场企稳尚需时日，利率不够低，内需顺周期难以启动。上半 年表现较好的板块本质是流动性驱动，与内需顺周期及基本面关系不大。 债券定价主要反映央行传递的流动性。 中国政策框架转型，关注科技制造升级、传统增长模式转型、国际支付 体系重塑和人民币国际化，而非短期逆周期刺激。内需顺周期难以靠政 策挖掘，应寻找中国潜在增长方向。 Q&A 上周全球资本市场的表现如何？ 上周全球资本市场的交易方向略有变化，主要受到中东地缘政治博弈的影响。 中 ...

第三， 中美经贸会谈的进展将有利于经济基本面：一是中国对美出口面临的约束显著降低，出口下行风险缓 和。海外进口商会尽可能利用确定性的时间窗口，短期内出口弹性不排除还会进一步放大；二是美国经济和全 球经济被关税拖向衰退的风险也相应下降，从而有利于外需和外部金融环境的稳定。 广发证券首席经济学家 郭磊 guolei@gf.com.cn 摘要 第一， 5 月 12 日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布 。美方承诺取消 4 月 8 日以来对中国商品加征的共 计 91% 的关税；暂停 4 月 2 日加征的对等关税中的 24% 的关税 90 天。中方也做了对等的取消和暂停。 双方将建立机制，继续就经贸关系进行协商。 第二， 这再次证明了中国制造在全球分工中的内生位置很难被外部因素持久打破，国内制造业的全球优势已 经较 2018 年更大。在前期报告《规模 + 效率就是护城河》中，我们指出：从联合国工业组织公布的制造业 规模占比和制造业效率指数（ CIP ）来看，中国制造业已兼具规模和效率优势，这是最大的护城河所在，全 球并没有哪一部分有竞争力的区域能够对中国制造的量级形成替代或冲击。 第四， 同时需要指出的是， 2 月 1 ...