基本结论 全球情况概览：根据欧睿统计，2024 年全球新型烟草产品市场规模达 869.6 亿美元，同比增长 13.1%，其中无烟烟 草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模分别为 138.2/230.4/388.5/112.5 亿美元，分别同比- 0.1%/+8.9%/+12.7%/+51.0%，口服尼古丁产品加速增长，而雾化电子烟与加热烟草产品也均延续增长态势。根据欧 睿预测，2025 年全球新型烟草市场仍将维持稳健增长，2025 年无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产 品全球市场规模预计分别同比+0.6%/+0.9%/+12.9%/+36.1%至 139.1/232.4/438.8 /153.0 亿美元。 口含烟：全球尼古丁袋市场保持高扩容速度，烟草巨头优势明显。根据欧睿统计，2024 年全球尼古丁袋市场规模为 212 亿袋，同比增长 37%，2019-2024 年 CAGR 为 65%。2025 年初美国 FDA 首次批准尼古丁袋风味型产品，后续该品 类美国市场成长值得期待，欧洲多数国家监管仍待完善，静待后续政策信号。从格局上看，烟草巨头优势明显， PMI/BAT/Altri ...

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 跨期价差方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的94.10%、 98.80%、99.20%和 88.20%分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均处于历史分布常态位置。 正向和反向套利空间上，以年化收益 5%计算，剩余 5 个交易日，IF 正反套当月合约基差率需要分别达到 0.33%和- 0.48%。以年化收益 5%计算，剩余 29 个交易日，IF 正反套下月合约基差率需要分别达到 0.95%和-1.79%。按照收盘 价格看，目前 IF 当月合约存在反套机会。 分红预测方面，根据我们的估算，沪深 300 指数、中证 500、上证 50 指数和中证 1000 指数对主力合约的点位分别为 22.15、44.10、16.55 和 36.81。 市场预期方面，基差变化同时受到分红及投资者交易情绪的影响。当前上市公司业绩披露结束，主力资金可能根据 公司基本面进行调仓换股，如遇到主力资金大规模买卖操作，预期导致基差大幅波动。上周四大期指当月合约基差 波动幅度较小。当前各品种基差均处于历史低位，跨期价差为正，使用近 ...

ETF 轮动因子跟踪 我们对前期使用 GBDT+NN 机器学习因子构建的 ETF 轮动策略进行跟踪测试，发现因子在样本外表现出色：上周 IC 值 达 44.48%，多头超额收益率为 0.73%。策略的年化超额收益率为 11.88%，信息比率为 0.68 ，超额最大回撤为 17.31%， 上周超额收益率 0.20%，本月以来超额收益率 1.64%，今年以来超额收益率 0.35%，近期表现优异。 高频因子跟踪 我们对前期挖掘的高频选股因子进行跟踪测试，发现因子在样本外整体表现出色。就上周表现来看，价格区间因子多 头超额收益率-1.17%，价量背离因子-0.22%，遗憾规避因子 0.75%，斜率凸性因子-0.31%。本月以来，价格区间因子 多头超额收益率为-1.17%，价量背离因子 1.66%，遗憾规避因子 0.75%，斜率凸性因子-0.31%。今年以来高频因子表 现整体都比较优秀，价格区间因子多头超额收益率 4.93%，价量背离因子 10.14%，斜率凸性因子-3.87%。遗憾规避因 子表现欠佳，多头超额收益率 0.27%。 其中价格区间因子衡量股票在日内不同价格区间成交的活跃程度，能体现出投资者对于股票未来走势 ...

本周化工市场综述 本周申万化工指数上涨 2.07%，跑赢沪深 300 指数 0.07%。标的方面，主题方向表现较佳，比如：军工概念、机 器人材料，一季度业绩不佳的标的有所承压。关税方面，本周英美谈判落地，这给其它国家谈判提供了模板；另 外，其它国家谈判也不是一帆风顺，比如：第二轮日美关税谈判结束，石破茂强硬表态：绝不接受对汽车加征关 税；再比如：欧盟将就美关税向世贸组织提出诉讼，并准备对 950 亿欧元自美国进口产品采取反制措施。除此之 外，值得关注的是中美谈判的进展。还有，我们也观察到关税对于贸易格局的影响也开始显现，许多国家现在采取 两手策略，一方面努力与特朗普达成协议以撤销部分关税，另一方面加强与其他伙伴的贸易合作，减少对美国市场 的依赖。关于关税的影响，从数据上看，会阶段性影响美国补库去库节奏，比如：美国 3 月贸易逆差扩大至 1405 亿 美元，创纪录新高；虽然美国宏观数据还明显反应，比如：通胀数据，但微观数据已有苗头，比如：洛杉矶港本周 的进口量预计将与去年同期相比下降 35%；再比如：卡车运输公司正在减少重型卡车的订单，3 月份北美重型卡车订 单取消率创近两年新高。 AI 行业边际变化方面，主要 ...

一、美国港口进口与预期同时回落。美国洛杉矶港口船舶停靠数量下滑至 16 艘，4 月均值为 21.3 艘，港口集装箱进 口吞吐量环比下滑-124%，已经连续两周大幅下滑，当周同比增速下滑至 32.1%，4 月末同比为 56%。 二、韩国前 10 日出口大幅下滑。韩国 5 月前 10 日出口同比增速从 13.4%大幅下滑至-23.8%，同比增速创新 2021 年 以来新低。 三、中国出口维持韧性。 风险提示 四、价格下行压力延续。按照模型估算，GDP 平减指数或下滑至-0.8%左右。5 月第一周，大宗商品价格进一步下滑， 焦煤、焦炭、螺纹钢、水泥价格分别下滑 5.7%、6%、2.4%、2.4%。按照目前的高频数据估算，5 月 PPI 同比增速或进 一步下行至-3.2%左右。 五、服务业带动 GDP 增速小幅企稳，5 月初按照高频数据估算，预计 GDP 同比增速回升至 5.1%。 美国国内需求持续走弱，带动全球需求下行，拖累中国出口增速 受全球需求和国内需求不足等因素影响，国内价格下行压力加大，通缩持续 在外需走弱时，关注行业需求变化，国内部分行业产能利用率或面临下行压力 敬请参阅最后一页特别声明 1 扫码获取更多 ...

中短债打开上涨空间，但配置行为克制。 为应对全球经济不确定性及贸易局势紧张，央行"推出一揽子货币政策措施，主要有三大类共十项措施"，双降时点 意外前置。票息类资产反应迟滞，给做陡收益率曲线提供机会，2 年内信用债成交收益下行幅度均在 5bp 以上，该期 限大行二级资本债收益下行幅度更是接近 10bp。收益下了不少，可买入力度有点克制。一方面，尽管 3 年内一般信用 债成交收益低于估值收益的幅度有扩张，但无论产业债，还是城投债，都不及 4 月上旬的表现。另一方面，不仅是价 格上没有充分体现抢配两字，成交笔数是一体两面。相互印证的是，一般信用债的周度换手率也在往下掉，即便是 3 年内城投债都难以幸免，仅银行次级债维持了较高的活跃度。抢配场景为何难现？首先，中短债收益逼近年内低点， 做多空间相当尴尬。其次，久期太短，收益增厚策略受限。 接下来，会迈向信用债拉久期吗？ 信用债久期策略同样在尴尬期，一是上述交易偏离、换手率等指标，并没有展现出拉信用债久期的意愿，二是收益来 源切换及增量资金逻辑的制约。首先，对于收益来源切换而言，与绝对利率水平过低有关。实际上，目前存量信用债 （不含地产债）进一步朝着 1 月初的水平迈进 ...

行业点评 本周 A 股地产、港股地产均上涨、港股物业下跌。本周（5.3-5.9）申万 A 股房地产板块涨跌幅为+0.4%，在各板 块中位列第 31；恒生港股房地产板块涨跌幅为+1%，在各板块中位列第 7。本周恒生物业服务及管理指数涨跌幅为- 2.2%，恒生中国企业指数涨跌幅为+0.9%，沪深 300 指数涨跌幅为+2%；物业指数对恒生中国企业指数和沪深 300 的相 对收益分别为-3.1%和-4.2%。 本周五上海四批次土拍：杨浦及松江地块溢价率超 20%。本周（5.3-5.9）全国 300 城宅地成交建面 451 万㎡，单 周环比-29%，单周同比-38%，平均溢价率 8%。2025 年初至今，全国 300 城累计宅地成交建面 12017 万㎡，累计同比- 0.2%；年初至今，绿城中国、中海地产、保利发展、滨江集团、建发房产的权益拿地金额位居行业前五。 本周假期因素新房销售环比下滑，同比维持正增，小阳春过后景气度延续承压。本周（5.3-5.9）47 个城市商品 房成交合计 263 万平米，周环比-20%，周同比+9%。其中：一线城市周环比-30%，周同比+21%；二线城市周环比-28%， 周同比-1%；三四 ...

电子板块：台积电 4 月营收超预期，关注关税谈判动向。台积电 4 月营收 3496 亿元新台币，环比增长 22.2%、同比增 长 48.1%，创单月历史新高。1-4 月累计营收为 11888 亿元新台币，同比增长 43.5%，创历年同期新高。研判主要是 AI 需求驱动和部分客户担心关税影响提前备货。微软 25Q1 业绩、Azure 云业务增长及 25Q2 营收指引超预期。Meta 在 25Q1 业绩超预期，并上调 2025 年的资本开支预期至 640 亿至 720 亿美元。我们从产业链了解到，目前 AI 需求依然 旺盛，AI-PCB 近期也有加单的动作，研判二季度高增长持续。5 月 10 日，中美经贸高层会谈在瑞士日内瓦举行，建 议关注中美贸易谈判动向，若趋势缓和，则 AI-PCB、苹果产业链及出口美国占比较大的细分行业有望继续迎来估值修 复。受益 AI 驱动、国产替代、终端需求复苏，电子板块 25Q1 延续快速增长趋势，25Q1 营收 8392 亿元，同增 17.6%， 归母净利润 355 亿元，同增 31.2%。中芯国际联席 CEO 赵海军在一季报电话会议上表示，公司产能利用率继续保持饱 满状态（25Q1 ...

证券板块 券商板块高盈利能力与当前较低的估值产生错配（截至 5/9 PB 估值为 1.2 倍，位于近十年 21%分位），基本面与估值 的背离将随政策、并购主题催化剂的持续释放迎来修复窗口，高市场活跃度下金融科技板块也有望成为贝塔放大器。 国新办发布会介绍了"一揽子金融政策支持稳市场稳预期"有关情况；同日，证监会发布《推动公募基金高质量发展 行动方案》，有望影响机构投资行为，引导长期投资、鼓励权益基金发展，长期有助于资本市场健康发展。 投资建议：政策加码+市场活跃度较高，券商业绩有望延续双位数增长。此外，行业并购主题持续、当前估值与业绩 错配程度较大，继续关注券商板块机会。建议关注三条主线：（1）券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机 会。（2）消费贷款需求受益于政策有望回暖，建议关注消费贷产业。（3）四川双马：科技赛道占优+退出渠道改善，业 绩弹性可期。公司管理基金的已投项目——奕斯伟（半导体材料，2024/12/24 状态更新为已问询）、邦德激光（高端 装备，2024/1/3 进行上市辅导备案）、屹唐半导体（2025/3/13 证监会批复注册）、群核科技（"杭州六小龙"之一， 2025/2/14 向港 ...

Investment Rating - Buy (maintained rating) [10] Core Views - The tourism and hotel sectors are experiencing high demand, with positive data from the May Day holiday indicating a strong recovery in domestic travel and hotel performance [15][17] - The IPOs of tea brands like Hu Shang A Yi and Ba Wang Cha Ji are noteworthy, with significant improvements in same-store sales due to a low base in April [15] - The report emphasizes the resilience of domestic tourism demand and the potential for growth in the restaurant and hotel sectors, driven by favorable policies and improving fundamentals [15][8] Summary by Sections Weekly Insights - The May Day holiday saw 314 million domestic trips, a year-on-year increase of 6.4%, with total spending reaching 180.27 billion yuan, up 8.0% [17][19] - Key tourist destinations like Jiu Hua, Huang Shan, and E Mei experienced significant visitor growth during the holiday [15][32] Key Company Updates - Hu Shang A Yi completed its IPO with a valuation of approximately 16.6 billion HKD, reporting a revenue of 3.29 billion yuan in 2024, a decrease of 1.9% [3][29] - Jiu Hua Mountain received 234,200 visitors during the May Day holiday, a year-on-year increase of 29.93% [32] - Huang Shan's various scenic spots welcomed 2.3658 million visitors, up 28.58% [32] - E Mei Mountain saw 907,400 visitors, achieving a total revenue of 830 million yuan, a 15.82% increase [32] Market Performance - The hotel industry's RevPAR increased by 12.0% year-on-year during the May Day week, with improvements in both occupancy and average daily rate [24] - The report notes that the social service sector's performance ranked 27th among 31 sectors in terms of growth over the past two weeks [33] Investment Recommendations - The report suggests focusing on the restaurant sector, particularly growth-oriented companies and those in turnaround situations, such as Gu Ming and Da Shi Shares [15][8] - In the hotel sector, the sustained tourism demand and favorable market conditions suggest potential for companies like Shou Li Hotel and Atour [15][8]