Investment Rating - The report maintains a strong confidence in the pharmaceutical sector, anticipating a reversal trend in 2025, with innovative drugs and left-side sector recovery being the primary investment opportunities [4][11]. Core Insights - The pharmaceutical sector has shown strong performance, highlighted by the unexpected $1.25 billion upfront payment from the significant deal between Sanofi and Pfizer, which enhances market confidence in the quality and market value of Chinese innovative drugs [11][20]. - The ASCO conference showcased a wealth of clinical data from domestic innovative pharmaceutical companies, indicating a potential new wave of data-driven innovation in the drug market [11][22]. - There is notable potential for recovery in sectors such as chain pharmacies, generic drugs, traditional Chinese medicine, and in vitro diagnostics, with companies like YaoYao Pharmacy and Changchun High-tech gaining market recognition following improvements in their fundamentals [11][20]. Summary by Sections Pharmaceutical Sector - Sanofi's significant deal with Pfizer includes a $1.25 billion upfront payment, reinforcing the market's recognition of the value of Chinese innovative drugs [20]. - At ASCO, 74 clinical studies from Chinese companies were presented, with 11 entries in the Late Breaking Abstracts (LBA) category, showcasing advancements in various cancer treatments [22]. Biopharmaceuticals - GSK's FDA approval of mepolizumab for COPD treatment is expected to generate €1.784 billion in global sales by 2024, with several domestic companies also developing IL-5 targeted drugs [2][9]. Medical Services & Consumer Healthcare - Alcon reported a slight decline in surgical sales but a 3% growth in vision care sales, driven by innovations in contact lenses [3][11]. Medical Devices - Johnson & Johnson launched the SOUNDSTAR CRYSTAL ultrasound catheter in the U.S., indicating a robust pipeline of innovative products in the medical device sector [3][12]. Pharmacies - The Chinese government has initiated policies to enhance the health promotion functions of retail pharmacies, suggesting a favorable environment for non-drug category expansion [3][12]. Investment Recommendations - The report suggests actively monitoring updates on innovative drug clinical data and the upcoming summer trends in traditional Chinese medicine, pharmacies, and healthcare services [4][11]. Key Targets - Notable companies to watch include Kelun-Botai, Renfu Pharmaceutical, East China Pharmaceutical, and Mindray Medical, among others [5][15].

Robotaxi 重启元年，成本不断下探有望加速驶向单车盈亏平衡。文远知行 25Q1 财报扣除员工股权激励等项目后的净 亏损为 2.95 亿元，调整后净亏损扩大，主因文远加码提速无人驾驶落地，规模和支出成正比增长，同时对于出海布 局加速，已进入 3 大洲 10 城，车队数量超过 1200 辆。小马智行基于低成本的第七代量产车型，25 年底车队运营规模 将达到 1000 台。Robotaxi 的商业化窗口已经打开，乘客愿意付费、城市愿意开放、公司敢于大规模部署。 小米首款 SUV 车型 YU7 正式亮相，有望成为 SUV 车型市场爆款车型。小米 YU7 定位豪华高性能 SUV，售价暂未公布。 YU7 有望凭借超长续航和超快充等优势，在中大型纯电 SUV 市场中占据一席之地。小米 SU7 上市即热销，已充分验证 小米的造车实力，YU7 有望具备成为爆款车型潜力，关注后续售价区间。 机器人： 智元机器人：重磅发布具身智能领域双重里程碑式突破。智元机器人发布全球首个基于机器人动作序列驱动的具身世 界模型 EVAC (EnerVerse-AC)，以及具身世界模型评测基准 EWMBench。这两大创新成果现已全面开源，旨 ...

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for the company, suggesting a potential upside of over 15% within the next 6-12 months [5][14]. Core Insights - The company is positioned to benefit from the recent passing of the Stablecoin Regulation Bill in Hong Kong, allowing institutions to apply for compliance as stablecoin issuers by the end of the year [2]. - ZA Bank, a subsidiary of the company, aims to provide banking services for stablecoin issuers and has already partnered with over 80 Web3 companies [2][3]. - The company has launched cryptocurrency trading services for retail users in Hong Kong, simplifying the investment process through its app [3]. - The company is expected to see significant profit growth in 2025, with a projected net profit of 905 million yuan, reflecting a 50% increase from the previous year [5][11]. Financial Projections - Insurance service revenue is projected to grow from 27,535 million yuan in 2023 to 45,823 million yuan by 2027, with a compound annual growth rate (CAGR) of approximately 13.5% [11]. - The company's net profit is expected to increase from 294 million yuan in 2023 to 1,360 million yuan by 2027, indicating a strong growth trajectory [11]. - The price-to-book (P/B) ratio is projected to decrease from 0.84 in 2023 to 0.62 by 2027, suggesting potential undervaluation [11].

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for the company, suggesting a potential upside of over 15% within the next 6-12 months [5][14]. Core Insights - The company is positioned to benefit from the recent passing of the Stablecoin Regulation Bill in Hong Kong, allowing institutions to apply for compliance as stablecoin issuers by the end of the year [2]. - ZA Bank, a subsidiary of the company, aims to provide banking services for Web 3.0 and has already partnered with over 80 Web3 companies, enhancing its market presence [2][3]. - The company has launched cryptocurrency trading services for retail users in Hong Kong, simplifying the investment process through its app [3]. - The company is expected to see significant profit growth in 2025, with a projected net profit of 905 million yuan, reflecting a 50% increase from the previous year [5][11]. Summary by Sections Business Development - ZA Bank is the first digital bank in Hong Kong to offer reserve banking services for stablecoin issuers, collaborating with Circle Innovation Technology as one of the first sandbox participants [2][4]. - The bank has established strong ties with digital asset exchanges and stablecoin issuers, indicating potential for further collaborations [4]. Financial Projections - The company anticipates a substantial increase in net profit for 2025, with a low base in the first half of 2024, where net profit is expected to be only 5.5 million yuan [5]. - The projected insurance service revenue for 2025 is 35.26 billion yuan, with a growth rate of 11.1% [11]. Valuation Metrics - As of now, the company's price-to-book (PB) ratio is 0.74, which is at the 5% percentile of valuations since 2018, indicating a low valuation opportunity [5].

4 月家电新兴市场出口维持较好增长，空调 6 月排产高增 关税影响下 4 月家电出口降速，但新兴市场维持高增。4 月家电出口数量/金额（人民币）同比分别+1.5%/-1.7%。分 品类来看，4 月空调出口 1068 万台，同比+14.5%；冰箱出口 761 万台，同比-0.7%；洗衣机出口 392 万台，同比+16.1%； 液晶电视出口 862.8 万台，同比-7.8%。拆分区域来看，4 月冰冷东南亚、非洲出口增速领跑。25 年 4 月，东南亚、 非洲冰冷出口金额约 7.9、5.8 亿元，分别同比+70%、+43%。中东、南美成熟市场增速维持强劲，出口金额约 6.8、8.7 亿元，分别同比+31%、+16%。欧洲、北美地区出口规模出现较大幅度下滑，出口金额约 22.5、10.3 亿元，分别同比- 19%、-21%；4 月南美、中东空调出口增速显著。25 年 4 月南美、中东空调出口金额约 19.1、43.8 亿元，分别同比 +37%、+31%。其次是欧洲、非洲，分别同比 14%、14%。北美及东南亚地区出口规模出现下滑，出口金额约 9.3、11.0 亿元，分别同比-5%、-11%；4 月东南亚、中东电视出口增 ...

4 月家电新兴市场出口维持较好增长，空调 6 月排产高增 关税影响下 4 月家电出口降速，但新兴市场维持高增。4 月家电出口数量/金额（人民币）同比分别+1.5%/-1.7%。分 品类来看，4 月空调出口 1068 万台，同比+14.5%；冰箱出口 761 万台，同比-0.7%；洗衣机出口 392 万台，同比+16.1%； 液晶电视出口 862.8 万台，同比-7.8%。拆分区域来看，4 月冰冷东南亚、非洲出口增速领跑。25 年 4 月，东南亚、 非洲冰冷出口金额约 7.9、5.8 亿元，分别同比+70%、+43%。中东、南美成熟市场增速维持强劲，出口金额约 6.8、8.7 亿元，分别同比+31%、+16%。欧洲、北美地区出口规模出现较大幅度下滑，出口金额约 22.5、10.3 亿元，分别同比- 19%、-21%；4 月南美、中东空调出口增速显著。25 年 4 月南美、中东空调出口金额约 19.1、43.8 亿元，分别同比 +37%、+31%。其次是欧洲、非洲，分别同比 14%、14%。北美及东南亚地区出口规模出现下滑，出口金额约 9.3、11.0 亿元，分别同比-5%、-11%；4 月东南亚、中东电视出口增 ...

量化信用策略 截至 5 月 16 日，城投短端下沉防御属性凸显。中长端策略方面，城投仓位为组合提供一定保护空间，使对应重仓策 略上周的超额收益均在 2bp 以上，而城投短端下沉基本跑赢其余策略。从近四周表现来看，尽管金融债重仓组合上周 普遍呈现负项超额收益，但券商债策略表现维稳，累计超额持续领先；二永债久期策略累计读数则受到单周拖累，整 体落后于短债下沉策略。 品种久期跟踪 城投债、产业债、二级资本债成交久期处于历史高位。截至 5 月 16 日，城投债、产业债成交期限分别加权于 2.21 年、 2.72 年，均处于 2021 年 3 月以来 90%以上分位数水平，商业银行债中，二级资本债、银行永续债以及一般商金债加 权平均成交期限分别为 4.09 年、3.52 年、2.21 年；从其余金融债来看，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租 赁公司债久期分别为 1.64 年、2.33 年、3.51 年、1.50 年，其中证券公司债、证券次级债位于较低历史分位，保险公 司债、租赁公司债位于较高历史分位。 票息资产热度图谱 截至 2025 年 5 月 19 日，与上周相比，非金融非地产类产业债、城投债收益率普遍下行；地 ...

4月已公布重点出口商品中，出口增速最高的是中间品和资本品，分别为8.5%、8.2%，显著高于消费品的出口增速-4.1%。 另外，5 月 6 日美国公布的贸易数据也显示，3 月美国继续从全球"抢进口"。 出口增速的压力将在 6-7 月开始显现。一是从美国企业下订单到商品出口存在 2 个月左右的时间差，4 月 PMI 新出口 订单大幅下滑 4.3 个百分点至 44.7%，创 2023 年以来新低，预计从 6 月初开始出口增速可能开始减弱。二是随着 90 天豁免期结束（4 月 9 日开始，到 7 月 9 日），出口的不确定性在升温，同时前期企业"抢进口"也透支了一部分需求。 三是美国经济下行压力逐渐显现导致的需求不足也会成为后续出口的核心拖累之一。 风险提示 美国关税政策来回波动巨大，中美之间贸易谈判不确定性高。 全球贸易前景不明确，美国与其他国家之间的贸易往来不确定性高。 关税贸易摩擦下，中国出口在后续或面临大幅下行压力，并对中国经济造成明显冲击。 敬请参阅最后一页特别声明 用使箱邮共公益兴华国司公限有理管产资险保益兴华国供仅告报此 4 月中国出口（以美元计价）同比增长 8.1%，表现出明显的"抢转口"特征。 扫 ...

业绩简评 公司于 5 月 22 日公布 FY2025 年报。全年实现营收 270.13 亿元， 同降 6.69%，归母净利润 12.86 亿元，同降 41.89%，公司 FY25 年 宣告派发股息 0.28 元，派息率约 135%，维持买入评级。 经营分析 消费疲软影响流水，精简渠道持续提效。FY25 公司主力品牌/其他 品牌同比下降 6.1%/9.9%至 233.11/35.05 亿元，主要受到终端消 费疲软，线下客流持续下降影响。分渠道来看，公司线下聚焦高效 大面积门店，加速淘汰低效门店，FY25 期末门店数为 5020 家，同 比下降 1124 家，平均门店面积同比增长 7.2%，期间单店收入同比 增长约 14%，公司举办多样化营销活动增强会员粘性，FY25 末会 员数量达 8600 万，同比增长 500 万，会员贡献店内销售额比例达 93.2%，其中复购会员消费占会员整体 70%。线上方面 FY25 公司包 括公域和私域在内的线上销售额同比录得双位数增长，公司聚焦 平台电商+内容电商+私域运营全面组合，充分挖掘线上渠道潜力， 对线下销售形成了较好补充。 毛利率短期承压，费用率预计持续优化。FY25 全 ...

在"抢出口"、"抢转口"的带动下，即使面临高基数，二季度出口也有望实现 3%-5%左右的相关高增。综合来看，我 们依旧预计二季度 GDP 同比增速能够实现 5.2%左右的增长，对应上半年 GDP 同比增速或在 5.3%左右。4 月统计局数据 和 5 月高频数据也显示，4、5 月月度 GDP 增速或在 5.4%、5.3%左右。这与需求侧的预测也相符合。 上半年经济的平稳开局，为政策应对外部的不确定性提供了很大的空间。三季度即使出口下滑压力开始显现，存量政 策使用也接近尾声，增量政策也有足够的腾挪空间。 风险提示 文中对二季度 GDP 的测算基于模型结果，实际数据与按照此前经验估算的数据或存在一定的差异。 出口受贸易摩擦的影响较为明显，后续或出现明显波动，对经济的影响超预期 消费主要受益于政策的以旧换新，关注后续政策对基本面的扰动 敬请参阅最后一页特别声明 1 宏观经济点评 扫码获取更多服务 现在国内经济大致可以分为三条主线，一是贸易摩擦下的出口；二是政策刺激下的投资和消费；三是经济真实的内生 动力。 随着贸易摩擦缓和出口再度进入"抢出口"阶段后，我们认为二季度基本面真实的成色与韧性或更加值得关注。 第一，补贴内 ...