证券研究报告 台积电 (TSM US) Q2 指引超预期，关注关税对需求影响 | 华泰研究 | | | 动态点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 18 日│美国 | 半导体 | 台积电 1Q25 收入 255.3 亿美元，环比-5.1%。毛利率 58.8%，环比-0.2pct， 均接近指引上限，符合市场预期。归母净利润 110 亿美元，高于彭博一致预 期 3%，环比-5.3%。公司预计 2Q25 收入 284-292 亿美元，中位数环比+13%， 高于彭博一致预期 6%。本次业绩会上公司维持 2025 年收入指引（+25%） 和资本开支指引（380-420 亿美元）不变，但调高了美国工厂扩产速度和规 模。目前公司全年指引中值对应下半年收入环比增速仅 7%，显著低于去年 的 27%，可能反映面对关税和限制对华 AI 芯片出口带来的不确定性，公司 给出相对谨慎的指引。建议关注关税政策对智能手机和 AI 芯片需求的影响。 亮点#1：公司维持全年收入及资本开支指引，关税影响仍需观察 尽管投资人担忧关税对全球消费电子及 AI 需求的影响，但公司业绩会上表 示目前 ...

Investment Rating - The investment rating for the company is "Accumulate" with a target price of RMB 6.00 [8][9]. Core Views - The company reported a revenue of RMB 519 million and a net profit attributable to the parent of RMB 14 million for the year 2024, representing a year-on-year decline of 5.1% and 45.5% respectively. The fourth quarter saw revenues of RMB 119 million and a net profit of RMB 1 million, down 16.4% and 69.7% year-on-year. The lower net profit was attributed to a significant increase in expense ratios [1]. - The company’s product segments showed varied performance, with non-shaped refractory materials, shaped refractory materials, and functional refractory materials generating revenues of RMB 1.07 billion, RMB 1.87 billion, and RMB 1.36 billion respectively, reflecting year-on-year changes of -3.4%, -10.4%, and +8.5%. The overall gross margin decreased by 0.9 percentage points to 19.0% due to weak downstream demand and falling prices, although the gross margin improved to 20.2% in Q4 [2]. - The company’s operating expenses increased, with a total expense ratio of 16.9%, up 2.5 percentage points year-on-year. The financial expense ratio rose mainly due to exchange losses, while the R&D expense ratio increased due to the development of active magnesium oxide. However, the company maintained a healthy operating cash flow of RMB 430 million, up 12.4% year-on-year [3]. - The overseas operations are stabilizing, with overseas revenue reaching RMB 1.45 billion, accounting for 28.0% of total revenue, an increase of 1.1 percentage points year-on-year. The U.S. factory's revenue grew by 72% year-on-year, and the Serbian factory is also performing well. The company is expanding its market for efficient precipitation agents in nickel and cobalt extraction, which is expected to contribute to revenue growth in 2025 [4]. - Due to the pressure on traditional steel industry demand, the company has adjusted its sales volume assumptions, forecasting net profits of RMB 260 million, RMB 300 million, and RMB 350 million for 2025-2027, down 11% and 9% for 2025 and 2026 respectively. The target price has been raised to RMB 6.00 based on a 24x PE for 2025 [5]. Summary by Sections - **Revenue and Profitability**: The company reported a revenue of RMB 519 million and a net profit of RMB 14 million for 2024, with significant declines in Q4 [1]. The product revenue breakdown showed mixed results, with overall gross margin declining to 19.0% [2]. - **Expenses and Cash Flow**: The total expense ratio increased to 16.9%, with a healthy operating cash flow of RMB 430 million [3]. - **Overseas Operations and Growth Potential**: Overseas revenue reached RMB 1.45 billion, with significant growth in the U.S. and Serbia, and new product lines expected to drive future growth [4]. - **Forecast and Valuation**: Adjusted profit forecasts for 2025-2027 reflect a cautious outlook, with a revised target price of RMB 6.00 [5].

24 年净利承压，静待代糖复苏 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 18 日│中国内地 | 化学制品 | 证券研究报告 金禾实业 (002597 CH) 25 年 1-2 月三氯蔗糖累计出口量同比下滑，静待未来代糖景气修复 据百川盈孚，25 年 1-2 月三氯蔗糖出口量累计同比-14%至 2596 吨，截至 4 月 17 日，三氯蔗糖 / 安赛蜜 / 甲基麦芽酚 / 麦芽酚乙基企业价格 23.0/3.8/10.2/8.5 万元/吨，较今年初分别-4%/+0%/+0%/+4%。我们预计伴 随国内主流企业挺价意愿较强以及成本端支撑下，未来代糖景气有望修复。 在投项目进展顺利，未来将陆续增厚公司利润 据 24 年报，公司定远二期项目年产 60 万吨硫酸、6 万吨离子膜烧碱、6 万 吨离子膜钾碱、15 万吨双氧水等核心装置顺利投产。此外，年产 8 万吨电 子级双氧水项目顺利完成建设，持续拓展氢氧化钠、氢氧化钾等湿电子系列 化学品，年产 1 万吨新一代锂电池电解质前驱体项目已完成全部审批手续。 金禾实业 4 月 17 日发布 24 ...

证券研究报告 长亮科技 (300348 CH) 出海业务加速拓展，25 年收入或回暖 | 华泰研究 | | 年报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 18 日│中国内地 | 计算机应用 | 长亮科技发布年报，2024 年实现营收 17.36 亿元（yoy-9.46%），归母净利 1858.60 万元（yoy-42.18%），扣非净利 1417.55 万元（yoy-44.92%）。其 中 Q4 实现营收 7.01 亿元（yoy-5.34%，qoq+111.67%），归母净利 1460.44 万元（yoy-52.13%，qoq+580.99%）。2024 年公司收入/归母净利低于我们 预期（20.24/0.65 亿元），预计主因部分项目实施周期较长，2024 年尚未达 到收入确认时点。我们看好海外业务拓展、AI 应用商业化落地带动公司 25 年收入回暖。维持"买入"评级。 部分大型项目实施周期较长，2025 年有望迎来收入集中释放 2024 年公司数字金融业务解决方案业务收入 10.43 亿元，同比-9.20%。大 数据应用系统解决方案业务收入 5.74 亿元，同比-7. ...

证券研究报告 华东医药 (000963 CH) 工业板块带动 24 年归母净利超预期 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 18 日│中国内地 | 化学制药 | 公司公布 2024 年报，2024 年实现营收 419.1 亿元（yoy+3.2%），归母净 利 35.1 亿元（yoy+23.7%），扣非净利 33.5 亿元（yoy+22.5%）。其中 4Q24 实现营收 104.3 亿元（yoy+1.9%），归母净利 9.5 亿元（yoy+46.2%），完 成股权激励目标。24 年归母净利高于我们预期（预期归母净利 33.4 亿元）， 主因高毛利工业板块恢复较好，24 年毛利率同比提升 0.8pct，同时规模效 应显现（24 年销售费用率-1.1pct）。考虑到自研创新药有望 BD 出海+25 年 集采影响较小+国内创新药密集获批，维持"买入"。 盈利预测与估值 考虑到公司短期集采风险较小，创新药获批放量，我们调整 25-27 年归母净 利至 40.49/46.40/52.29 亿元（较 25/26 前值上调 0.8/4.5 ...

今日早参 2025 年 4 月 18 日 何康 策略首席研究员兼金融工程联席首席 研究员 座机：021-28972202 邮箱：hekang@htsc.com 陈慎 房地产行业首席研究员 座机：021 38476038 邮箱：chenshen@htsc.com 今日热点 策略：中概股回流的趋势与机遇 4 月 8 日，据彭博报道，美国财政部长贝森特表示"在关税谈判中，所有的 政策选项都是可能的。" 中概股 ADR 会否会在美退市并回流港股，再次成 为投资者关注的议题。4 月 8 日至 4 月 14 日，港美两地上市的中概股 ADR 表现强于中概股 ADR 整体。我们认为，考虑到 1）截至 2025 年 4 月 14 日 （下同），76%（市值占比）的样本内中概股 ADR 已在香港实现两地上市 （图表 1、2）；2）75%（数量占比）的样本内仅在美上市重点中国公司符合 回港上市条件，且或可选择"介绍上市"（不募资或发行新股），若中概股 ADR 在美退市，其直接影响可控。中长期看，随着更多优质的中国资产回流 港股市场，港股市场将迎来资产质量升级、交投活跃度提升的发展的新契 机。我们认为，后续的关注点包括：1）特朗普 ...

证券研究报告 西部矿业 (601168 CH) 稀缺高分红铜矿股，玉龙三期扩产可期 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 17 日│中国内地 | 有色金属 | 西部矿业发布年报，2024 年实现营收 500.26 亿元（yoy+17.02%），归母净 利 29.32 亿元（yoy+5.10%），扣非净利 29.47 亿元（yoy+15.30%），低于 我们先前的预期（2024 年归母净利 37.88 亿元），主因冶炼亏损、资产减值 损失超预期。其中 Q4 实现营收 133.00 亿元（qoq+13.21%），归母净利 1.99 亿元（qoq-82.09%）。公司是 A 股少见的高分红铜矿公司；且核心资产玉龙 铜矿三期扩产项目投产后有望驱动公司进一步成长，维持"增持"评级。 2024Q4 铜冶炼加工费下滑、大额资产减值损失拖累业绩 据 SMM，国内铜精矿计价系数由 2024Q3 的 92.8%上升至 Q4 的 94%，铜 冶炼厂利润空间受到大幅压缩甚至出现亏损，公司青海铜业外购矿冶炼部分 利润承压，公司 Q4 整体毛利率环比 ...

证券研究报告 东航物流 (601156 CH) 24 盈利小幅提升，高关税业绩或承压 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 17 日│中国内地 | 仓储物流 | 东航物流 2024 年营业收入 240.56 亿，同增 16.7%，归母净利润 26.88 亿， 同增 8.0%，符合此前公司预告的归母净利润 25-29 亿；其中 4Q24 归母净 利润 6.21 亿，同降 24.6%，或因人工和腹舱等成本集中在四季度入账，毛 利率同比有所下滑。当前受"对等关税"扰动，美线航空货运需求或承压， 同时跨境电商平台为应对成本压力，或向"海运+海外仓"的半托管模式转 型。不过中长期来看，公司拥有丰富的核心干线运输资源，或可通过新开航 线分散风险，同时伴随我国产业升级和自主可控诉求提升，公司或可通过强 化综合物流能力，打造第二成长曲线，维持"买入"。 航空速运板块或受腹舱业务和机队退出等影响，毛利润有所下降 跨境电商高增推动 24 年航空货运景气度提升，TAC 浦东出港航空运价指数 同增 10.5%，不过或由于公司机队规模同降 3%，且 ...

证券研究报告 山东路桥 (000498 CH) 盈利逐季改善，海外拓展成效显现 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 17 日│中国内地 | 建筑施工 | 山东路桥 2024 年实现营收 713.48 亿元（yoy-2.29%），归母净利 23.22 亿 元（yoy+1.47%）。24Q4实现营收 286.69亿元（yoy+4.40%，qoq+102.15%）， 归母净利 8.66 亿元（yoy-1.80%，qoq+98.05%），高于我们此前预期（7.18 亿元），主要系毛利率、期间费用率延续改善。我们认为随着政策转向稳增 长、化债加码，公司需求和现金流有望迎来改善，维持"买入"。 毛利率持续优化，期间费用良好管控 24 年公司路桥施工/路桥养护/材料销售业务分别实现营收 624.2/50.0/12.3 亿元，同比-2.24%/+11.80%/-37.61%，综合毛利率同比提升 0.27pct 至 13.20%，其中施工业务毛利率同比-0.04pct 至 12.35%，在资金面偏紧、施 工进度趋缓背景下呈现一定韧性。分区 ...

证券研究报告 兆驰股份 (002429 CH) 24 年净利微增，25 年面临关税挑战 | 华泰研究 | | 年报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 17 日│中国内地 | 视听器材 | 公司披露 2024 年年报，2024 公司实现营收 203.26 亿元，同比+18.4%， 归母净利 16.02 亿元，同比+0.89%，其中，24Q4 营收同比-7.05%，归母 净利同比-27.41%。24 年公司净利表现低于我们预期（预期净利 18.6 亿）， 主要原因是竞争优势较弱的组网业务面临业务调整，同时新业务研发投入较 大。电视业务短期面临美国关税挑战压力，但公司或可以越南工厂应对，同 时 LED 业务维持全产业链优势，且 24 年底加大在光通信芯片及光模板投资 计划，打造第三成长极，维持"买入"评级。 24 电视业务出货积极，25 年或面临压力 24 年公司多媒体业务收入 150 亿（同比+18.4%）。其中，电视终端出货量 表 现积 极，洛 图数 据显示 ，公司 Q1/Q2/Q3/Q4 代 工量 分别同 比约 -15.5%/+5.4%/+41.9%/+17%，公司 ...