科技 证券研究报告 谷歌 I/O 大会：AI 搜索触发场景更浅层，生态关键性凸显 2025 年 5/20-5/21，谷歌举办开发者大会 Google I/O 2025。我们认为对行 业启示为：1）AI 搜索触发场景更浅层，AI Mode 全面上线美国用户。2） Gemini 应用及模型覆盖率持续向好，或对 OpenAI 威胁提升，目前 Gemini 应用月活用户已超过 4 亿，Gemini 2.5 Pro 用户使用量环比增长 45%，据 Poe 数据，其订阅用户使用 Gemini 2.5 Pro 推理份额已达到 31.5%，我们 认为继此前版本未明显打动市场后，2.5 Pro 或为谷歌基础模型阵容打入强 心剂。3）Gemini 生态整合力加强，生态入口关键性凸显，Gemini App 中 已集成 Veo 3、Imagen 4 等多模态模型，并推出 Gemini Live（多模态交互） 和 Agent Mode，也可集成至 Chrome 中。4）商业化路径明显加快，Gemini AI Pro 月费 19.99 美元、AI Ultra 为 249.99 美元（对比 GPT Pro 为 200 美 元），AI Ul ...

证券研究报告 固收 沿着债市定价体系找机会 华泰研究 2025 年 5 月 25 日│中国内地 利率周报 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 吴宇航 SAC No. S0570521090004 wuyuhang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 仇文竹 SAC No. S0570521050002 qiuwenzhu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 欧阳琳 SAC No. S0570123070159 ouyanglin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 朱逸敏 SAC No. S0570124070133 zhuyimin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 与信贷等广谱利率对比：债市定价基本合理 债券与存贷款之间会通过比价效应和机构行为传导。但本次 LPR 下调后， 一些银行通过减少加点幅度，仍维持新增按揭贷款 3%的原利率。如果 3% 是房贷利率的 ...

证券研究报告 电力设备与新能源 周观点:全国态电池新标准出台,看 好固态电池产业链 华泰研究 2025年5月24日|中国内地 行业周报(第二十一周) 周观点:全固态电池新标准出台,看好固态电池产业链 5月22日,中国汽车工程学会正式发布《全固态电池判定方法》,该标准首 次明确了"全固态电池"定义,要求离子传递完全通过固体电解质实现,与 混合固液电解质电池形成严格技术分界。该标准将推动企业明确全固态电池 概念并实现向全固态技术跨越,加速关键工艺突破。继续看好固态电池产业 链,相关环节包括:卤化物/聚合物固态电解质、锂金属集流体、电解质膜、 硅基负极、三元正极材料、干电极等设备。 子行业观点 1) 新能源车:继续看好固态电池产业链;2)工控:关注机器人、AIDC 板 块机会;3)储能:美国大储投资补贴提前退坡,但或好于此前市场预期; 4)光伏:美国光伏补贴提前取消或退坡,或影响光伏需求;5)风电:国 内海风交付稳步推进,装机高增可期。 动文 好 SAC No. S0570518110004 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 陈爽 SAC No. S057052404 ...

证券研究报告 微博 (WB US) 1Q 广告收入同比持平，AI 智搜起量在即 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 5 月 | 23 日│美国 | 互联网 | 微博 1Q 业绩：营收同比上升 0.3%至 3.97 亿美元，高于 VA 一致预期 0.8% （下同）。经调整净利润同比提升 12.1%至 1.2 亿美元，高于预期 24.3%， 主系销售与研发费用同比下降，同时非经营收入提升。管理层预计 25 年汽 车、手机行业广告投放保持稳健增长，游戏、美妆行业承压持续，但美妆跌 幅收窄。战略层面，微博表示将持续加码 AI 投入，聚焦提升客户体验与广 告投放效率，增强效果广告预算的获取能力。1Q DAU 与 MAU 分别为 2.62 亿（yoy+2.7%）与 5.91 亿（yoy+0.5%）。我们认为，尽管微博用户增速相 较头部短视频平台仍显温和，但 AI 应用正驱动用户规模与参与度回升，叠 加大消费品牌投放比例有望提升，广告增速有望回暖。上调至"买入"评级。 1Q 智搜用户高速放量，AI 搜索构建高粘性入口 我们认为，微博智搜依托社交生 ...

证券研究报告 特海国际 (9658 HK) 港股通 翻台稳中有增，聚焦长期精细化建设 | 华泰研究 | | 季报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 5 月 | 22 日│中国香港 | 餐饮 | 特海国际 1Q25 收入 1.98 亿美元/yoy+5.4%；经营利润 0.082 亿美元/yoy +44.6%，经营利润率 4.1%/yoy-2.5pct，主因主动调整经营策略，通过让利 给顾客（更合理的定价、更实惠的份量）以提升消费粘性，并发力组织凝聚 力建设导致人工成本等费用抬升；归母净利润 0.12 亿美元/同比扭亏，期内 汇兑亏损净额较 24 年同期减少 0.20 亿美元，抵消部分费用增长影响。25 年公司继续做优顾客体验，同店翻台稳中有升，开店同比有望提速。短期经 营利润率虽有阶段性承压，但系列调整策略切实利好海底捞品牌特色的巩固 和经营质量长期提升，叠加红石榴多品牌计划逐步落地，中长期主品牌+新 品牌成长潜力可观。维持"买入"评级。 翻台高基数下仍有增长，人工成本抬升影响盈利能力 1Q25 海底捞餐厅 / 外 卖 / 其 他 业 务 收 入 1.88/0.04/0.054 ...

证券研究报告 保险 险资举牌投资的得失成败 华泰研究 2025 年 5 月 23 日│中国内地 专题研究 当险资持股达到一定比例，能够对被投公司产生重大影响，该投资即被记作 长期股权投资。过去十年的险资举牌中，大约三分之一为"长股投式"举牌。 2015 年是"长股投式"举牌的大年，当年的 60 次举牌中 29 次属于长期股 权投资。背后动因主要是"偿二代"落地，长期股权投资对于股票投资可以 节省资本金，但这一推动力在 2022 年偿付能力制度修改后消失。2024 年以 来"长股投式"举牌再次增多，可能是因为长股投以权益法计量，投资高 ROE 公司能够为险资贡献相对稳定且较高的账面投资收益，从而为险资所 看重。2024-1Q25 的"长股投式"举牌，被投公司平均上一年 ROE 约为 9.3%， 与 wind 全 A 股平均 ROE（2023 年 8.5%）相比，处于较高水平。 长期股权投资需慎重 上市保险公司对长期股权投资的重视程度不一，其中中国人保和中国财险的 长期股权投资配置比例较高，主要是对兴业银行和华夏银行的投资，长股投 分别占到两家公司总投资资产的 10.2%/9.9%（2024）。中国人寿、中国平 ...

今日早参 2025 年 5 月 23 日 易峘 首席宏观经济学家 邮箱：evayi@htsc.com 易峘 首席宏观经济学家 邮箱：evayi@htsc.com 张继强 研究所所长、固收首席研究员 座机：13910012450 邮箱：zhangjiqiang@htsc.com 今日热点 宏观：海外超长期国债利率为何同步上行？ 近期海外超长期国债利率普遍上行，5 月 21 日日本 30 年期国债收益率达到 3.15%，创历史新高，而美国 30 年期国债收益率也达到 5.08%，达到 2023 年 10 月以来最高水平。海外超长期国债利率的上行主要来自期限溢价的回升， 背后有共同的驱动因素，包括对通胀、财政的担忧，一些暂时性因素也放大了 收益率的上行。我们认为，对超长期日债收益率上行触发套息交易反转的担忧 过度，暂时性因素消退后日债收益率短期或震荡回落，但中期看，海外长债， 特别是美债收益率或维持偏高位置（参见《论美债利率无序上升的必然性》， 2025/4/9）。 风险提示：美国关税政策再度"升级"；评级机构下调如日本等主要经济体的评 级。 研报发布日期：2025-05-22 研究员 胡李鹏 SAC:S05705 ...

证券研究报告 石油天然气 关税降级修正需求预期，油价反弹 华泰研究 4 月美国"对等关税"政策出台，叠加 OPEC+上调 5 月产量目标，以及集 团部分成员国协同减产意愿显著趋弱，国际油价跌至近四年以来的最低水 平。5 月以来，OPEC+继续上调 6 月产量目标，但中美关税降级带动石油 需求预期修正，油价有所反弹，据 Wind，5 月 21 日 WTI/Brent 期货价格较 4 月末上涨 5.8%/2.8%至 61.57/64.91 美元/桶。我们认为制裁和关税等贸易 摩擦，以及 OPEC+增产进度和内部协同意愿，在全球石油需求前景偏淡的 背景下为短期重要边际影响因素；长期而言，油价中枢存底部支撑，具备增 产降本能力及天然气业务增量的高分红能源龙头企业或将显现配置机遇。 需求侧：关税降级下石油需求预期修正，4 月国内成品油消费偏淡 据 IEA，考虑近期全球经济增速放缓叠加电动车销量攀升，以及关税降级对 石油需求预期的修正影响，预计 25/26 年全球石油需求增量分别为 74/76 万 桶/天（上月预测为 73/69 万桶/天）。4 月中国石油需求依旧偏淡，原油进口 量及汽柴油表观消费量延续同比下跌趋势，油头 ...

证券研究报告 策略 维持红利，增配港股 ——25Q1 长线资金持仓透视 华泰研究 2025 年 5 月 22 日│中国内地 专题研究 资金对 A 股红利配置内部分化，加仓港股消费/科技方向 本篇报告着眼于除公募基金外的四类基金 25Q1 持股变化：①总量上，中长 线资金持股市值占比环比基本持平；②方向上，资金主要加仓 A 股高股息 资产减持周期能源股，但配置思路分化，险资加仓运营型、潜力型红利，国 家队超配稳健型红利品种，此外社保基金对产能周期接近出清的中游制造关 注度回升；③资金对港股弹性资产（消费、科技）关注度回升；④借道 ETF 入市加快，2024 年险资、国家队持有 ETF 规模超 1.2 万亿。 险资：高股息配置主导，医药与港股配置为新亮点 规模：25Q1 险资运用余额为 35 万亿元，同比增加 17%，前十大股东持股 规模 4.1 万亿元，占 A 股自由流通市值 6.5%； 配置策略：加仓 A 股运营、潜力型红利品种，港股消费/科技/银行 高股息逻辑延续：加仓铁路、火电等稳定现金流行业，医药配置提升； 港股布局加速：24FY 加仓港股消费、科技，减仓周期；25Q1 险资举牌 12 起， H 股因折 ...

证券研究报告 宏观 香港资产相对优势凸显 华泰研究 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 易峘 evayi@htsc.com 研究员 常慧丽，PhD SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 研究员 陈玮 SAC No. S0570524030003 SFC No. BVH374 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 5 月 22 日│中国内地 专题研究 5 月初港币兑美元汇率触及强方兑换保证，触发香港金管局卖出 1,294 亿港 币投放流动性，推动香港银行体系总结余从此前的约 450 亿港币急增近 3 倍至约 1,740 亿港币，并带动 HIBOR 利率大幅下行，如隔夜 HIBOR 利率 从 4 月底的 4.5%大幅下行至 0 附近。同时，近日宁德时代成功赴港上市， 募资规模超 350 亿港币，创 2023 年来全球 IPO 募资记录。这一发行提醒市 场香港流动性改善、且即使在没有美资客户参与的情况下，香港市场对全球 的吸引力仍在上升。今年美元在关税大幅上升的背景下不 ...