文 ： 华创证券首席经济学家 张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人： 陆银波（15210860866） 核心观点 展望 12 月，受基数、政策前倾等因素影响，内需依然偏弱。但针对 2026 年的经济运行，扩内需政策在陆 续出台，预计开年内需将回升。 首先，从四季度 GDP 增速来看，四季度在基数走高、政策前倾等因素影响下，工业生产、建筑业、地产批 零及金融业增速回落，预计 GDP 增速降至 4.3% 左右，全年实现 5% 左右的 GDP 增长。 但， 2025 年四 季度 GDP 增速与 2026 年目标相比预计偏低， 1 季度扩内需的必要性较强。 其次，内需读数来看，社零与固投 12 月或依然偏弱。预计 12 月社零 1% 左右，全年固投 -3.3% 左右。 但， 1 月初两新政策已出台，叠加元旦、春节假期较长，有望带动社零增速回升。 1 月提前下达提前批"两 重"建设项目清单和中央预算内投资计划 2950 亿元，同时发改委近期批复或核准多个重大基础设施项目， 总投资超过 4000 亿元， 1 季度固投增速有望转正。 再次，外需依然偏强。预计 12 月出口增速在 3.5% 左右。 需要重视的 ...

长江期货股份有限公司研究咨询部 研究员：张志恒 执业编号：F03102085 投资咨询号：Z0021210 股指注意回调风险，债市 或震荡运行 2026-01-05 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 金融期货策略建议 重点数据跟踪 目 录 0102 01 金融期货策略建议 01 股指策略建议 资料来源：iFinD、华尔街见闻、长江期货 p 股指走势回顾：上证指数涨0.09%，收报3968.84点，从全年来看，上证指数涨幅为18.41%。 p 核心观点：12月制造业PMI回升至50.1%，不仅时隔8个月重回荣枯线上，也明显高于彭博和路透 49.2%的一致预期。12月制造业PMI回升，在结构层面则具备较强的确定性，而在总量层面则面临着 不确定性。市场主线轮动较快，股指或震荡运行，关注回调风险。后续走势需密切关注量能变化：若成 交量能维持在目前较高水平，指数在充分消化浮筹后，仍有望继续向上拓展空间；反之，若量能出现显 著萎缩，则需警惕短期回调风险。 p 技术分析：MACD指标显示大盘指数或震荡运行。 p 策略展望：区间震荡。 p 风险提示：特朗普政策实施节奏与力度，美国经济数据暴雷 ...

| 行 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 业 | | | | | | | | | | 周 | | | | | | | | | | 报 | | | | | | | | | | 金融行业 | 行 | | | | | | | | | 业 | | | | | | | | | | 银行：超配（维持） | 金融行业双周报（2025/12/5-2025/12/18） | 研 | | | | | | | | 证券：标配（维持） | | | | | | | | | | 究 | | | | | | | | | | 保险：超配（维持） | 监管引导非银"提质"：证券结构优化，险资长投激励 | | | | | | | | | 2025 | 年 | 12 | 月 | 19 | 日 | 投资要点： | 行情回顾：截至2025年12月18日，近两周银行、证券、保险指数涨跌幅 |  | | 分别-0.93%、+3.47%、+15.61%，同期沪深300指数+0.14%。在申万31 | 个行业中，银行和非银板块涨跌幅分别排名 ...

各位上午好欢迎来到摩根史丹利每周三的周期论剑的在线直播今天是12月17号我是张蕾Rachel基础灿烂行业的分析师今天的话呢我们讨论三个主题一个的话呢是我们金融行业的首席西冉会聊一下他对中央经济工作会议以及11月的这个社融对金融的影响的一个解读 然后呢我会聊一下我们最近刚出了一个2026年的这个Outlook我会聊一下我们对各个资本块的最近的一些推荐然后我们那个交易行业的分析师宋天一会聊一下最近G2的泰国投资者日的一个反馈开始之前呢我例行需要读个Disclaimer请注意本次会议仅面对摩根史丹利的机构客户以及财务顾问会议不对媒体开发如果您来自媒体的话呢敬请退出会议 另外提示一下大家在整个会议的过程中的您可以随时在屏幕上发送您的问题这样我们可以节约一下这个最后Q&A的这个等待的时间好那我也不多说了我先把时间交给Richard好的感谢Rachel那么我们看到这个中央经济工作会议里面也有很多提到金融方面的一些预期同时的社融呢我们觉得也是逐渐反映这些的一个情况 那从总的表述来看呢跟去年变化还是比较多的那有几个比较重要的这个关注点第一呢就是对这个降准降息呢他从这个实施降准降息改成了灵活降准降息而且要精准那我们的一个看法呢 ...

Group 1 - The macro liquidity environment is overall balanced and slightly loose, with the central bank conducting a net injection of 6047 billion yuan through open market operations, including a 47 billion yuan net injection from 7-day reverse repos and a 6000 billion yuan 6-month buyout reverse repo [3][9][10] - The social financing scale increased significantly in November, reaching 24885 billion yuan, with a year-on-year growth of 8.5%, maintaining the same growth rate as the previous month. The main contributors were government bonds and corporate bonds, while non-standard financing turned positive [10][11][14] - The money supply indicators M1 and M2 continued to decline year-on-year, with M1 growing by 4.9% and M2 by 8% in November, both showing a decrease in growth rate compared to the previous month [10][11][14] Group 2 - The supply side of the stock market shows structural differentiation, with a decline in equity fund issuance and a slight recovery in financing balance, indicating an increase in leveraged funds' participation. The net inflow of financing was concentrated in sectors like electronics and defense, while sectors like computers and automobiles experienced net outflows [4][19][30] - The stock market's demand side pressure has eased, with a decrease in equity financing scale and a drop in the scale of locked-up shares released, amounting to 414.42 billion yuan, down from 786.35 billion yuan the previous week [30][35][39] - The number of new A-share accounts opened in November was 238.1 million, an increase from 230.9 million in the previous month, indicating a slight uptick in market participation [19][27]

——2025 年 11 月金融数据点评 陈曦（分析师） 王帅中（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 wangshuaizhong@kysec.cn 证书编号：S0790125070016 事件：央行公布 2025 年 11 月金融数据，社融新增 2.49 万亿元，社融存量同比 增长 8.5%，较前值持平；2025 年前 11 个月社会融资规模增量累计为 33.39 万亿 元，同比增长 13.6%；M1 同比增长 4.9%，M2 同比增长 8.0%，M0 同比增长 10.6%， 前十个月净投放现金 9175 亿元。 社融新增超市场预期，贷款数据回落受多方面因素影响 2025 年 12 月 15 日 社融新增超市场预期，信贷数据结构分化 固定收益研究团队 1、11 月社融新增 2.49 万亿元，略超 2021-2024 年同期均值。社融新增量超出市 场预期，Wind 统计的 16 家机构预测中位数为 2.18 万亿元，平均数为 2.02 万亿 元。政策性金融工具落地，企业债券净融资和信托贷款放量，11 月信托贷款量 为 844 亿元，同比增长 8.3 倍；企业债券净 ...

Core Viewpoint - The overall financial data in November remains on a downward trajectory, with net financing amounts for both government and household sectors decreasing year-on-year, while corporate sector net financing has increased, serving as the main support for social financing [1] Group 1: Financial Data Trends - The net financing amount for the government and household sectors has decreased year-on-year [1] - The corporate sector has shown an increase in net financing year-on-year, primarily driven by short-term needs such as short-term loans and on-balance-sheet and off-balance-sheet bill financing [1] - Corporate bond financing is mainly supported by central and state-owned enterprises [1] Group 2: M1 Growth Analysis - The most significant marginal change in data this month is M1, which has seen a decline in year-on-year growth rate [1] - The decrease in M1's year-on-year growth rate is attributed not only to the high base effect but also to a weakening month-on-month trend [1] - It is anticipated that M1's year-on-year growth rate may continue to decline within the year [1]

报告导读： M1增速迅速滑落或受到高基数、财政放缓、居民抢购定期存款等多方面因素 的影响。往后看，我们认为M1仍有边际企稳的可能性，财政靠前发力、人民币升值趋势带 动的企业结汇潮是不容忽视的两大因素。 社融：直接融资贡献较多。 2025年11月社融存量增速降至7.7%（前值8.0%），新增社融2.49万亿元，同比多增1597亿元。政府债新增1.20万亿元，同比 少增1048亿元。贷款（社融口径）新增4053亿元，同比少增1163亿元，贷款余额同比下探到6.4%（前值6.5%）。企业债券新增4169亿元，同比多增 1788亿元，企业债同比高增或与2024年同期低基数、政策支持科创债市场高速发展有关。 信贷：私人贷款走弱，票据融资支撑。 11月信贷新增3900亿元，同比少增1900亿元，企业和居民贷款均延续回落。一方面，消费品以旧换新补贴下发节奏 放缓，导致耐用消费品减弱进而带动居民短贷减少，此外地产价格动能对居民长贷仍有一定影响；另一方面，政策性金融工具落到项目上存在时滞，同时金融 机构与地方政府在年末有项目储备的需求与动机，导致企业信贷走弱。 货币：M1增速回落较快。11月M1增速4.9%（前值6.2%），M ...

Investment Rating - The industry investment rating is "Overweight (Maintain)" [2] Core Viewpoints - The report indicates that the total social financing (社融) in November increased by 2.49 trillion yuan, which is 159.7 billion yuan more than the same period last year, exceeding the consensus expectation of 2.02 trillion yuan [5][8] - The cumulative social financing for the first eleven months shows a year-on-year growth of 8.5%, maintaining the same growth rate as in October [5][8] - The report highlights a structural differentiation in financing, with trust loans, bond financing, and unendorsed bank acceptance bills showing significant year-on-year increases, while credit and government bonds experienced declines [5][9] Summary by Sections Social Financing Situation - In November, social financing increased by 2.49 trillion yuan, with a year-on-year increase of 159.7 billion yuan, surpassing expectations [5][8] - The cumulative social financing for the first eleven months shows an 8.5% year-on-year increase, consistent with October's growth rate [5][8] Credit Situation - The report notes that the credit supply is lower than in previous years, with November's new RMB loans amounting to 405.3 billion yuan, which is 116.3 billion yuan less than the same month last year [5][12] - The credit balance grew by 6.4% year-on-year, with a slight decline in growth rate compared to the previous month [12] Liquidity and Deposit Situation - The report indicates that M1 growth has slowed, while M2 and M1's differential has slightly expanded [19] - In November, RMB deposits increased by 1.4 trillion yuan, which is 760 billion yuan less than the same period last year, with a year-on-year growth rate of 7.7% [21] Investment Recommendations - The report suggests a shift in the investment logic for bank stocks from "pro-cyclical" to "weak-cyclical," indicating that during periods of economic stagnation, high dividend yields from bank stocks will remain attractive [24] - Two main investment lines are recommended: regional banks with strong certainty and large banks with high dividend yields [24]

社融好于季节性的背后 证券研究报告 | 宏观研究 gszqdatemark 2025 12 12 年 月 日 事件：2025 年 11 月新增人民币贷款 3900 亿，前值 2200 亿，预期 5043 亿，去年同期 5800 亿；新增社融 2.49 万亿，前值 8161 亿，预期 2.02 万 亿，去年同期 2.33 万亿；存量社融增速 8.5%，前值 8.5%；M2 同比 8%， 预期 8.2%，前值 8.2%；M1 同比 4.9%，预期 5%，前值 6.2%。 宏观点评 1、整体看，新增信贷低于预期、也低于季节性，结构上也未有好转，居 民部门连续两个月"去杠杆"，企业部门票据冲量特征明显；社融同比多 增，企业债券改善是主要支撑，政府债券拖累也有所减弱。总量看，11 月 新增信贷 3900 亿，同比少增 1900 亿，低于市场预期，也明显低于季节 性；新增社融 2.49 万亿，同比多增 1597 亿，好于季节性，也好于预期。 结构上，居民部门连续两个月"去杠杆"，短贷、中长贷均同比少增，指向 消费、地产仍偏弱。企业短贷同比多增，票据冲量特征明显，企业短期债 券融资也同比多增，指向企业短期现金流压力可能较大 ...