策 华福证券 2025 年 12 月 28 日 略 研 究 策 略 定 期 报 工业企业利润走弱不改制造业价格延续复苏—— 周观点 投资要点： 近期观点 1、 美联储扩表，美国商业银行调整资产结构。 2、 美国居民部门加杠杆迹象显现，但持续性存疑。 3、 中美算力芯片博弈是全球科技长期通缩的重要标志。 4、 美国 AI 泡沫一旦破灭，全球美元债务风险有望同步释放。 告 5、 关注美元可能阶段性走强所指引的风险信号，随后可能出现 美元美债美股三杀。 6、 中国市场有望在海外风险释放过程中进行风格上的长期大切 换，同时伴随人民币持续大幅升值。 7、 长期看好保险，央国企红利，反内卷行业，中概互联网，军 贸。 风险提示 全球制造业复苏受阻；中美关系改善不及预期；美国地产市场不 健康 团队成员 分析师： 李浩(S0210524050003) lh30530@hfzq.com.cn 分析师： 李刘魁(S0210524050006) llk30550@hfzq.com.cn 相关报告 1、医疗与消费周报——政策驱动与技术赋能下的 中国互联网医疗发展——2025.12.27 2、市场状态高频数据库——12 月第 3 周—— ...

行 华福证券 电力设备 2025 年 12 月 28 日 业 研 究 行 业 电力设备 产业周跟踪：锂电、光伏产业链限产提价，重申 坚定看好 投资要点： 锂电板块核心观点：两大铁锂企业减产检修，天齐碳酸锂定价体系重 构。1）两大铁锂企业减产检修，影响短期供给；2）结算锚定"Mysteel+ 期货"，天齐碳酸锂定价体系重构。 定 期 报 告 光伏板块核心观点：市场监管总局对光伏行业开展价格竞争合规指导， 高质量发展成为明确方向。市场监管总局在合肥对光伏行业开展价格竞争 合规指导，标志着政策面对行业长期"内卷"和"劣币驱逐良币"困境的 正式介入与纠偏。此举短期旨在打击价格串通等违法行为，维护公平秩序； 长期则是引导行业从同质化低价竞争，转向技术创新与优质优价的健康发 展轨道。这为具备技术、成本优势的头部企业创造了更有利环境，并与近 期硅片企业协同挺价的市场行为形成共振。行业竞争规则正在重塑，高质 量发展成为明确方向。 风电板块核心观点：国内风电装机量快速增长，江苏多个海风项目获 核准。1）1-11 月国内风电新增装机 82.5GW，实现快速增长；2）江苏 2024 年竞配海风项目进展积极，有望在 2026 年下半 ...

行 华福证券 业 研 究 行 业 定 国防军工 军工本周观点：重视火箭产业链 投资要点： 本周核心观点： 本周（12.22-12.26）申万军工指数（801740）上升 6.00%，同期沪深 300 指数上升 1.95%，相对超额 4.05pct；仍主要系商业航天板块热度持续 带动，本周商业航天板块持续催化频发： 期 报 告 12 月 24 日，航天科技集团党组传达学习习近平总书记对中央企业工 作作出的重要指示精神。会议强调，要深刻理解航天科技在履行强军首责、 维护国家战略安全中的重要政治意义；为新时代新征程航天强国建设提供 坚强有力的支撑和保障。 12 月 25 日，上海市人民政府办公厅印发《关于支持长三角 G60 科创 走廊策源地建设的若干措施》的通知。通知提到，加速航空航天产业发展。 围绕卫星制造与商业运营等产业链关键环节，引育上下游重点项目；鼓励 卫星互联网技术规模化应用；支持卫星互联网星座建设。 12 月 26 日，上交所发布《上海证券交易所发行上市审核规则适用指 引第 9 号——商业火箭企业适用科创板第五套上市标准》（下称《指引》）， 旨在推进科创板第五套上市标准在商业航天等领域扩围工作，加快推进 ...

Investment Rating - The report maintains an "Outperform" rating for the industry [7] Core Insights - The year 2026 is expected to be a significant year for IO combined with ADC, with China leading the development of second-generation IO combined ADC therapies [5][24] - The immune therapy and ADC have a natural complementarity, enhancing efficacy and expanding the beneficiary population [17] - The report highlights the importance of innovative drugs, medical devices, and the focus on domestic demand in the pharmaceutical sector [5][48] Summary by Sections 1. IO+ADC: 2026 Catalyst Year - PD-1 combined with ADC has shown promising results in first-line NSCLC, with a global phase III trial expected to report results in 2026 [1.1][27] - Second-generation IO combined with ADC is progressing, with several global phase III studies initiated [1.2][39] 2. Weekly Market Review and Hotspot Tracking (Dec 22-26, 2025) - The CITIC Pharmaceutical Index fell by 0.2%, underperforming the CSI 300 Index by 2.1 percentage points [4][48] - The report notes a general decline in the pharmaceutical sector, with specific stocks like Hongyuan Pharmaceutical and Luyuan Pharmaceutical showing significant gains [4][63] 3. Investment Focus - The report suggests focusing on innovative drugs with commercial capabilities, potential blockbuster candidates, and cutting-edge technologies such as gene therapy and CAR-T [5][48] - Medical devices are highlighted as a sector with growth potential, particularly in areas like endoscopy and robotics [5][48]

华福证券 2025 年 12 月 28 日 3-5Y 中高等级利差收敛 二永债收益率大致平稳 —— 信用利差周度跟踪 20251228 投资要点： ➢ 利率债窄幅震荡短端偏强，3-5Y 中高等级信用利差收敛。本周利率债 继续震荡，中短端表现偏强，1Y 期国开债收益率较上周下行 4BP，3Y、5Y 和 7Y 期下行 1BP，10Y 期上行 2BP。信用债表现分化，3Y 和 5Y 期品种 多数跟随利率下行，中高等级品种表现略强。1Y 期 AA+及以上等级收益率 持平，AA 和 AA-级收益率上行 1BP；3Y 期 AA+及以上等级信用债收益率 下行 1-3BP，其余等级持平；5Y 期各等级信用债收益率下行 3-4BP；7Y、 10Y 期 AAA 信用债收益率下行 1-2BP，其余等级上行 2-3BP。信用利差同 样分化，1Y 期各等级信用利差上行 4-5BP；3Y 期 AA+及以上等级信用利 差下行 1-3BP，其余持平；5Y 期各等级信用债利差下行 2-3BP；7Y 期 AAA 级信用利差持平，其余等级上行 3BP；10Y 期 AAA 等级信用利差下行 4BP， 其余等级上行 0-1BP。 ➢ 本周城投债利差多 ...

行 华福证券 家用电器 2025 年 12 月 28 日 业 研 究 行 业 定 期 报 告 家用电器 多地部署 2026 年国补，关注政策落地进展—— 25W52 周观点 投资要点： 多地部署 2026 年国补，关注政策落地进展 2025 年国补政策效果显著，最后一轮补贴加速收尾。2025 年国家 通过超长期特别国债累计安排 3000 亿元专项资金，分四批次精准投放 消费品以旧换新市场。根据京九晚报，截至 12 月 24 日，补贴全国平 均消耗率超 90%，热门品类额度消耗速度持续加快。 多品类全面发力，带动消费规模超 2.5 万亿元。据商务部数据， 2025 年 1 月-11 月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超 2.5 万亿元， 惠及超 3.6 亿人次，政策对消费的拉动作用充分释放。 中央统筹部署，优化政策实施，锚定内需与绿色发展。2025 年 12 月召开的中央经济工作会议明确要求，2026 年要优化大规模设备更新 和消费品以旧换新政策实施，核心目标包括扩大内需、促进消费升级 和绿色发展，清理消费领域不合理限制措施、释放服务消费潜力。 多地陆续部署 2026 年国补政策。截至 2025 年 12 月 ...

行 华福证券 轻工制造 2025 年 12 月 27 日 业 研 究 轻工制造 文化纸企发布 1 月涨价函，汇率波动不改出口成 长趋势 投资要点： 行 业 定 期 报 告 【周观点】①文化纸发布涨价函，纸企拟自 26 年 1 月 1 日起对文化纸提 价 200 元/吨，纸价有望回暖，同时人民币升值，对原料端木浆采购利好， 持续推荐太阳纸业、关注玖龙纸业。②近期人民币升值对出口链情绪有所 扰动，但我们认为，降息背景下外需有望迎修复，具备强阿尔法的公司成 长趋势无虞。③国家烟草专卖局发布《关于落实电子烟产业政策进一步推 动供需动态平衡的通知（征求意见稿）》，强化电子烟行业产能规范，有 望推动行业格局向好，龙头企业竞争力有望进一步提升。 强于大市（维持评级） 一年内行业相对大盘走势 团队成员 | 分析师： | 李宏鹏(S0210524050017) | | --- | --- | | lhp30568@hfzq.com.cn | | | 分析师： | 汪浚哲(S0210524050024) | | wjz30579@hfzq.com.cn | | | 分析师： | 李含稚(S0210524060005) | | l ...

行 华福证券 基础化工 2025 年 12 月 28 日 业 研 究 行 业 定 期 报 告 基础化工 行业周报：11 月 TDI 出口量创单月历史最高，中 国合成树脂协会倡议规范聚甲醛行业秩序 投资要点： 本周板块行情：本周，上证综合指数上涨 1.88%，创业板指数上涨 3.9%， 沪深 300 上涨 1.95%，中信基础化工指数上涨 5.41%，申万化工指数上涨 4.23%。 化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨跌幅前五的子行业分别为膜 材料(12.18%)、合成树脂(8.23%)、磷肥及磷化工(6.5%)、钾肥(5.91%)、有机硅 (5.39%)；化工板块涨跌幅后五的子行业分别为轮胎(-1.5%)、食品及饲料添加 剂(0.41%)、农药(0.96%)、绵纶(1.12%)、印染化学品(1.33%)。 投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费 电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在 面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α 属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业 β共振。建议关注：东材科技（ ...

Investment Rating - The report indicates a positive investment outlook for the basic chemical industry, with significant growth in specific sub-sectors such as TDI and synthetic resins [1][2]. Core Insights - The TDI export volume reached a historical high in November, with 56,500 tons exported, significantly exceeding previous years' totals, and is projected to continue growing [2]. - The China Synthetic Resin Association has called for the regulation of the polyoxymethylene industry to address structural supply-demand imbalances, with projected production capacity reaching 1.51 million tons per year against a demand of only 950,000 tons by 2025 [2]. - The chemical sector overall has shown strong performance, with the CITIC Basic Chemical Index rising by 5.41% this week, outperforming other indices [1][10]. Market Performance - The Shanghai Composite Index increased by 1.88%, while the ChiNext Index rose by 3.9%, indicating a bullish trend in the market [1][10]. - The top-performing sub-sectors in the chemical industry this week included membrane materials (12.18%), synthetic resins (8.23%), and phosphate fertilizers (6.5%) [1][13]. Sub-sector Summaries TDI - November TDI exports reached 56,500 tons, with a cumulative export of 506,300 tons from January to November, marking a 56.2% year-on-year increase [2]. - The average export price for TDI in October was $1,527 per ton, with a total export value of $67.1 million [2]. Polyoxymethylene - The industry faces challenges due to a projected capacity of 1.51 million tons against a demand of only 950,000 tons, leading to potential oversupply issues [2]. Tires - Domestic tire manufacturers are becoming increasingly competitive, with a focus on growth opportunities in the tire sector [2]. Phosphate Chemicals - The phosphate chemical sector is expected to benefit from environmental policies limiting supply, coupled with increasing demand from the new energy sector [4]. Vitamins - The market for vitamins is experiencing supply disruptions, particularly for Vitamin A and E, due to unforeseen circumstances affecting production [5].

行 业 研 究 华福证券 机械设备 2025 年 12 月 28 日 太空脑机接口首试成功，深空神经探索启新程 投资要点： 突破技术壁垒，在轨验证创举 行 业 定 期 报 告 近日，西北工业大学牵头开发的两套太空专用小鼠无线植入式脑 机接口微系统，搭载"迪迩五号・中国科技城号"空间试验器成功升空 并进入预定轨道，目前运行稳定、数据正常回传。此次任务是国际首 次在太空环境下开展该类设备长期在轨离体验证，核心包含自研多通 道柔性微电极、神经信号采集芯片等关键部件，创新采用"动物舱" 与"独立舱"双室协同验证模式，攻克了太空复杂环境下信号采集、 长期稳定性等技术难题。 筑牢科研基础，赋能未来探索 该试验为后续无约束小动物在体在轨神经信号采集提供关键数据 与技术支撑，助力揭示太空对神经的影响机制、保障航天员脑健康。 其技术未来有望应用于月球/火星基地长期驻留任务，为人类深空探测 筑牢健康基石，同时推动中国植入式脑机接口技术迈入"太空时代"， 为脑科学太空探索及新质生产力发展注入强劲动力。 "十五五"重点赛道，脑机接口市场规模有望快速增长 根据 precedence research，2024 年全球脑机接口市场规模约 ...