[Table_Main] 美国国家安全战略对中国矿业的影响 ——国际地缘政治系列之二 报告要点 美国的全球战略布局出现调整。2025 年发布的美国《国家安全战略》标志着 美国全球战略的重大转变，美国不再致力于向全球输出意识形态，而是将重点 转向捍卫"西方文明"的核心堡垒（美洲）及其势力范围，并凸显了对于矿产 资源的高度重视及竞争意图。在西半球，美国提出了"门罗主义的特朗普推论"， 将西半球视为不可侵犯的核心势力范围和需要被"净化"的战略纵深。在印太 地区，美国采取务实的利益博弈，不再强调意识形态对抗，而是联合日本、韩 国、澳大利亚及印度等盟友，通过增强军事威慑和供应链合作来遏制中国，并 明确"经济是决胜点"。在欧洲，美国指责欧洲经济衰退和移民政策削弱了西 方文明根基。在非洲与中东，美国转向"资源交易主义"，不再纠结政体问题， 而是直接与中国展开资源竞争。 美国可能采取哪些遏制中国矿业的手段？一是法律壁垒，通过"受关注外国实 体"规则极化和"有效控制"概念的扩张，强制重组全球矿业股权，挤压中企 出海路径。利用国家安全审查实施具有追溯性的资产剥离等等。二是金融制裁， 利用美元霸权切断中企融资管道，阻击 IPO，扩 ...

证券研究报告 | 宏观研究 [Table_Main] 行稳致远——2026 年宏观和大类资产 配置展望 报告要点 全球：经济平稳，降息持续。2026 年全球经济预计将保持平稳运行。从周期 位置看，美国经济处于下行期后期，美联储降息周期将持续，预计 2026 年将 有 50bp-75bp 的降息幅度。这不仅因为经济边际转弱，还受到特朗普政府对 美联储独立性施压的影响，未来美联储内部鸽派官员或将增加。更深远的宏观 变化在于全球进入"大财政时代"。为应对地缘政治冲突和重建产业链安全的 需求，主要经济体（美、中、欧、日）均打破了财政纪律，转向大规模财政扩 张。这一趋势将长期持续，意味着宏观调控从货币主导转向财政主导，这将推 升实物资产需求，使全球长期利率中枢难以回到极低水平。 中国：转型中的阵痛与应对。中国经济仍存在"宏微观温差"，导致企业和居 民体感不佳 。造成这一现象的根本原因是物价低迷，而物价低迷不仅源于金 融周期偏弱，更源于深层的结构性因素：经济"去地产化"导致商品需求下降， 以及居民消费结构向服务业转移。预计 2026 年通胀将温和缓慢回升，PP I 转 正难度仍大。消费增长内生动力偏弱。投资整体有望边际回 ...

新能源电价：新能源入市后，因新能源电力处于过剩状态，现货电价下行， 机制电价大多低于煤电基准价，同时光伏电力供需错配程度高于风电，光 伏电价更低，这会负面影响光伏的投资需求，风电受影响相对小。 光伏： 需求中短期受限，反内卷是重心：光伏需求短期处于偏弱状态，近几月排 产持续下行，中期来看，国内市场受到电价制约，欧洲市场受到电网设施 不足影响，美国市场受到大而美法案的补贴快速退坡掣肘，需求也处于偏 弱状态。因此，行业关注点主要在于供给侧。 反内卷目前已经带来了良好成效，产业链尤其上游的价格已经恢复至合理 水平，中下游环节价格也有上行趋势，需要等待配套的反内卷措施实现价 格回升。给予各环节 5%的净利率，我们测算组件含税售价在 0.80~0.85 元/W。 投资机会则主要存在于 1）反内卷带来的行业估值修复：2）新技术，如铜 代银降本方案的推进，及钙钛矿产业化发展带来的设备和材料机会。 证券研究报告 [Table_ | 行业深度First] 光伏、风电 2026 年机会何在？ 报告要点 ：caizihao@w kzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/12/30 -16% -2% ...

证券研究报告[Table_First] | 行业深度 2026 年锂电行业四大关注点 报告要点 展望 2026 年锂电板块产业，从供需层面有四大关注点： 关注点一：锂电池需求展望。在下游新能源车需求增长的基础上，总体单车带 电量的提升关注商用车等贡献。 关注点二：锂电产业供需紧平衡是否会加剧。2025Q3 的旺季出现了供需紧平 衡的首次测试，2026 年产业供需紧平衡有望加剧。从结构上看，预期旺季下 库存行为成为重点变量。从产业变化上看，电池企业纷纷强化对 2026 年材料 保供，当前对供给侧担忧明显加剧。 从材料迭代层面，建议关注固态电池、高压实铁锂、硅基负极、钠电池等产业 进展。 总的看，展望 2026 年，有望处于新一轮需求周期延续期以及新一轮材料迭代 升级关键期。 [Table_Invest] 电气设备 评级： 看好 日期： 2025.12.25 [Table_Author] 分析师 张鹏 登记编码：S0950523070001 ：18820232934 ：zhangpeng1@wkzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2025/12/24 -18% -4% 10% 24% ...

证券研究报告 | 宏观点评 人民币升值的原因、展望及影响 事件描述 近期人民币汇率出现升值趋势。自 11 月 24 日至 12 月 23 日这一个月来，人 民币兑美元升值幅度为 1.2%。在 4 月份美国关税战的冲击过后，人民币一直 处于升值趋势，目前已经逼近"7"关口。 事件点评 人民币缘何升值？我们认为推动人民币升值的主要因素有以下几点：第一，美 元贬值导致的人民币被动升值。第二，中国的出口强劲，支撑人民币升值。第 三，中国货币政策相对克制。 人民币汇率未来的趋势是什么？我们认为人民币升值的趋势有望持续。首先， 从内生动力来看，中美利差有望继续缩窄，给人民币汇率以升值动力。其次， 从外部形势来看，中国巨大的贸易顺差也客观上要求人民币升值。但升值将会 是缓慢的、逐步的升值趋势，而非快速大幅升值。 人民币升值有何影响？第一，有利于增强中国资产的吸引力。第二，对于出口 企业相对不利，对于进口企业则利好。 [Table_Invest] 宏观点评 日期： 2025.12.25 [Table_Author] 分析师 尤春野 登记编码：S0950523100001 ：021-61102508 ：youchunye1@w ...

证券研究报告 | 宏观点评 经济加速"去地产化" 报告摘要 海外宏观：全球经济平稳运行。全球制造业温和扩张。美国制造业景气度相对 较高，欧元区表现相对较弱，其中德国对整体欧元区的拖累较大。由于德国汽 车行业相对于中国汽车的优势不断下降，其需求持续降温，且受到美国关税的 冲击，制造业下滑速度较快。美国 11 月就业市场降温。但这一数据尚不能对 美联储的货币政策产生很大影响，也暂时无需担忧美国经济会陷入衰退。美联 储 12 月会议如期降息。我们认为美联储降息周期尚未终止，但未来几个月内 美联储进一步降息的概率较小。未来几个月内美联储内部及美联储主席候选人 的表态将对金融市场造成较大影响。 国内宏观："去地产化"加速。11 月中国经济数据普遍走弱。工业增加值、 消费、固定资产投资等重要数据纷纷下滑。出口表现依然较强。我们认为内需 数据走弱的集中体现在各个领域的"去地产化"。即房地产行业加速下行导致 对经济总体的拖累加大。房地产行业需要更大力度的政策支持，比如加大政府 收储力度以消化库存等手段实现止跌回稳，以遏制整体经济的快速下滑。出口 仍然保持韧性，"去美国化"持续。我们认为明年出口依然是拉动中国经济的 重要动力。 ...

Policy Direction - The policy aims to increase the proportion and stability of commercial insurance funds invested in A-shares, targeting a 30% investment of new premiums into A-shares from 2025[8] - The pilot program for long-term investment by insurance funds has been expanded, with a total of 222 billion yuan approved for long-term investments in 2023[9] - Regulatory rules are being optimized, including a 10% reduction in risk factors for stock investments and adjustments to the solvency ratio requirements for equity assets[9] Investment Projections - In a neutral scenario, insurance funds are projected to increase equity investments by 1.15 trillion yuan in 2026 and 1.45 trillion yuan in 2027, raising the equity asset proportion to 23.6% and 24.6% respectively[2] - If new premiums are allocated 30% to A-shares, the projected new equity investments would be 9.88 trillion yuan in 2026 and 10.77 trillion yuan in 2027, with equity asset proportions reaching 23.2% and 23.7%[28] Risk Factors and Challenges - Risks include lower-than-expected premium income, which could lead to insufficient new funds for investment[4] - Significant market volatility may impact investment returns and asset values, affecting the pace of insurance funds entering the market[4]

Investment Rating - The report rates the automotive industry as "Positive" [5] Core Insights - The development of new energy vehicles (NEVs) in Europe from 2020 to 2025 has experienced three phases: "explosion period ➡ stagnation period ➡ return to growth" [15] - The EU's carbon emission targets are driving the cyclical growth of electric vehicles (EVs) [15] - Government incentives and infrastructure development are directly related to EV penetration rates [2] - Automakers are transitioning to new electric platforms and expanding their product matrix to include entry-level models [3] - The long-term trend for European EVs suggests a potential for steady growth beyond cyclical fluctuations [4] Summary by Sections 1. EU's Top-Level Design - Carbon Emission Targets - The EU has implemented stringent carbon emission regulations, tightening targets every five years, which has led to a cyclical growth pattern in NEVs [16] - The average carbon emission target for 2025 is set at 93.6 g/km, with penalties for non-compliance [34] - The introduction of a "new energy vehicle coefficient" allows automakers to count EV sales more favorably towards their carbon targets [24][34] 2. Government Efforts - Incentives & Infrastructure - Various countries have introduced diverse and robust incentive measures, including purchase subsidies, which have significantly boosted EV sales [45] - The correlation between charging station density and EV penetration is strong, with a coefficient of approximately 0.64 [2] - By 2025, Europe will need around 7 million charging stations to meet carbon emission targets, with current numbers at approximately 1.218 million [2] 3. Automakers' Efforts - Electrification Transition - Major automakers are shifting from internal combustion engine platforms to dedicated electric platforms, enhancing product capabilities such as range and charging speed [3] - Companies like Volkswagen and Renault are focusing on reducing vehicle prices to make EVs more accessible, targeting price points around €20,000 [3] - The competitive landscape is evolving with increased offerings from Chinese automakers in the European market [3] 4. Long-Term Trends for European EVs - The average EV penetration rate in Europe needs to reach 33% from 2025 to 2027 to meet carbon emission requirements, with projected rates of 25%, 32%, and 35% for those years [4] - The long-term market outlook is positive, with expected compound annual growth rates (CAGR) of approximately 16% from 2025 to 2030 [4]

[Table_Main] 新旧动能转换，资本市场如何做好"科 技金融"大文章？ 报告要点 百年未有之大变局，全球经济复苏乏力、逆全球化进程推进、地缘政治冲突不断，世 界正在经历新的动荡变革期。新一轮科技革命和产业革命不仅为经济增长注入新动 能，也在重塑全球秩序和发展格局，科技创新能力成为大国博弈的主要变量。实现高 水平科技自立自强不仅是应对外部风险、落实国家安全战略的必然要求，也是实现经 济高质量发展的必由之路。 高质量发展阶段，新旧动能转换需要强大的资本市场赋能。"新质生产力"概念的提 出为增强经济发展新动能提供了重要指引。资本市场作为金融资源配置的枢纽，在风 险共担和利益共享方面具备独特优势，以新质生产力推动经济转型升级，需要规范、 透明、开放、有活力、有韧性的资本市场赋能。 经济增长模式由"债务驱动型"向"创新驱动型"转换，金融体系也应该由"间接融 资"走向"直接融资"。高质量发展阶段，金融行业更注重"功能性"的发挥和淡化 "规模情结"，面临盈利性下行和盈利模式转换的双重压力。伴随着供给侧改革的深 化、强监管周期开启，金融行业的盈利模式也将发生根本性改变。 资本市场是现代金融体系的核心和基石，强大的资本 ...

[Table_Main] 平稳过渡，结构优化——中央经济工作 会议精神学习 事件描述 12 月 11 日，中央经济工作会议在北京举行。中共中央总书记、国家主席、中 央军委主席习近平出席会议并发表重要讲话。 事件点评 站在跨年和跨越五年规划周期的节点上，会议高度肯定了过去一年及"十四 五"阶段取得的成果，并对新形势下的经济工作规律进行了深刻总结，提出了 极具战略指导意义的"五个必须"：即"必须充分挖掘经济潜能，必须坚持政策 支持和改革创新并举，必须做到既'放得活'又'管得好'，必须坚持投资于物和投 资于人紧密结合，必须以苦练内功来应对外部挑战。"我们深入研判认为，这 五项"坚持"分别精准对应的是：1）全要素生产率的挖掘与提升、2）高质量发 展的政策协同与制度供给、3）全国统一大市场的构建与微观活力释放、4）居 民福利水平与人力资本的"双重积累"、5）以及在复杂外部环境下统筹发展与 安全，筑牢产业链供应链自主可控的实体经济"安全底座"。 风险提示： 1、 政策力度和效果需要观察； 2、 海外不确定性需持续关注。 请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观点评 [Table_Invest] 宏观点评 日期： ...