证券研究报告 | 2026年01月20日 | 晨会纪要 | | --- | | 数据日期:2026-01-19 | 上证综指 | 深证成指沪深 | 300 指数 | 中小板综指 | 创业板综指 | 科创 50 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘指数（点） | 4114.00 | 14294.05 | 4734.45 | 15533.58 | 4178.58 | 1506.85 | | 涨跌幅度（%） | 0.29 | 0.09 | 0.05 | 0.82 | -0.22 | -0.47 | | 成交金额（亿元） | 11901.37 | 15182.10 | 6551.49 | 5476.56 | 7091.56 | 933.07 | ($\frac{\pi}{10}$) 宏观与策略 宏观周报:多资产周报-如何看待期限利差冲高？ 固定收益周报:公募 REITs 周报（第 50 期）-指数小幅回调，换手率走弱 行业与公司 $\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20} ...

($\frac{\pi}{10}$) 宏观与策略 证券研究报告 | 2026年01月20日 | 晨会纪要 | | --- | | 数据日期:2026-01-19 | 上证综指 | 深证成指沪深 | 300 指数 | 中小板综指 | 创业板综指 | 科创 50 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 收盘指数（点） | 4114.00 | 14294.05 | 4734.45 | 15533.58 | 4178.58 | 1506.85 | | 涨跌幅度（%） | 0.29 | 0.09 | 0.05 | 0.82 | -0.22 | -0.47 | | 成交金额（亿元） | 11901.37 | 15182.10 | 6551.49 | 5476.56 | 7091.56 | 933.07 | $\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\frac{\pi}{20}$$\fr ...

Investment Rating - The investment rating for Tencent Holdings is "Outperform the Market" (maintained) [2][8][23] Core Views - Tencent is expected to achieve revenue of CNY 194.6 billion in Q4 2025, representing a year-on-year growth of 13%. The network advertising sector is anticipated to perform steadily, benefiting from the release of advertising inventory and AI integration. The gaming business is expected to show strong performance, particularly with the game "Delta Action" [4][9] - The company is increasing its investment in AI, which is expected to offset some operational leverage release. The R&D expenses related to AI are projected to grow by 28% in Q4 2025 [4][10] - The gaming revenue is projected to reach CNY 58 billion in Q4 2025, with a year-on-year growth of 18%. Domestic game revenue is expected to grow by 16%, supported by established titles like "Honor of Kings" and "Peacekeeper Elite" [5][21] - Marketing services revenue is expected to be CNY 41.3 billion in Q4 2025, reflecting an 18% year-on-year increase, driven by AI enhancements in advertising [6][19] - Financial technology and enterprise services are projected to grow by 9% year-on-year, with revenue expected to reach CNY 61.2 billion in Q4 2025 [20] Summary by Sections Financial Performance - For Q4 2025, Tencent's Non-IFRS operating profit is expected to be CNY 68.1 billion, a 15% increase year-on-year. The Non-IFRS net profit is projected to be CNY 65.2 billion, reflecting an 18% year-on-year growth, with a net profit margin of 34% [10][11] - The overall revenue for 2025 is forecasted to be CNY 752 billion, with a year-on-year growth of 14% [11][30] Gaming Sector - The gaming business is expected to generate CNY 58 billion in revenue for Q4 2025, with a year-on-year growth of 18%. The domestic gaming revenue is projected to grow by 16% [5][21] - Upcoming game releases, including "Delta Action" and "Future of Counterattack," are anticipated to enhance revenue streams [21] Marketing Services - Marketing services revenue is expected to reach CNY 41.3 billion in Q4 2025, with an 18% year-on-year increase. AI-driven advertising solutions are expected to improve operational efficiency for advertisers [6][19] Financial Technology and Enterprise Services - Financial technology and enterprise services are projected to grow by 9% year-on-year, with expected revenue of CNY 61.2 billion in Q4 2025. The growth is primarily driven by payment services and the introduction of AI applications in WeChat mini-programs [20]

Investment Rating - The report maintains an "Outperform the Market" rating for the home appliance industry [5][6][12]. Core Views - The home appliance sector is expected to recover in 2026, driven by the continuation of national subsidies and stabilization of exports, suggesting a positive outlook for leading white goods companies [1][12][18]. - December retail performance for home appliances showed signs of bottoming out, with significant declines in major appliances but a relatively stable performance in small appliances [1][19]. - The report highlights the resilience of leading companies in the home appliance sector, with a focus on white goods, which are expected to maintain steady growth despite high base effects [12][13]. Summary by Sections 1. Key Recommendations - Recommended companies include Midea Group, Haier Smart Home, TCL Smart Home, Gree Electric Appliances, and Hisense Home Appliances for white goods; Hisense Visual for black goods; and Roborock, Bear Electric, and Ecovacs for small appliances [4][12][13]. 2. December Retail Performance - In December, the retail sales of major appliances saw declines exceeding 20%, while small appliances showed slightly better demand, with air fryers experiencing growth [1][19]. - The offline sales channels for major appliances faced declines of over 40%, while kitchen small appliances remained relatively stable [1][19]. 3. Export Performance - In December, China's home appliance exports decreased by 8.1% year-on-year, with air conditioners facing a significant decline of 20.7% [2][37]. - Other categories like refrigerators and washing machines showed modest growth, indicating a mixed performance across different product lines [2][37]. 4. U.S. Market Insights - U.S. retail sales for home appliances showed a slight increase of 0.8% in November, indicating a gradual return to stable growth despite challenges such as tariffs and inflation [3][43]. - The inventory levels in U.S. appliance stores are returning to normal, suggesting improved market conditions [3][43]. 5. Company Earnings Forecasts - The report provides earnings forecasts for key companies, indicating expected EPS growth for Midea Group, Gree Electric Appliances, and Haier Smart Home, among others, with all rated as "Outperform the Market" [5][76].

重要事件：山西 2026 年增量新能源项目机制电价竞价工作有关事项:竞价区 间 0.2-0.32 元/kWh。1 月 16 日，山西省发改委发布关于 2026 年增量新 能源项目机制电价竞价工作有关事项的通知。文件明确(一)机制电量总 规模。本次竞价机制电量总规模 95.76 亿千瓦时。其中:风电 35.27 亿 千瓦时;光伏 60.49 亿千瓦时。(二)申报充足率。风电、光伏竞价申报 充足率均为 120%。(三)竞价上下限。风电、光伏竞价上限均为 0.32 元/ 千瓦时(含税，下同)，竞价下限均为 0.2 元/千瓦时。(四)执行期限。 风电、光伏机制电价执行期限均为 10 年。(五)单个项目申报机制电量 上限。项目申报机制电量上限=项目装机容量 X 近三年本地区同类型电 源平均发电利用小时数 X(1-平均厂用电率)X 上限比例。 山西省启动 2026 年增量新能源项目机制电价竞价工作，多家电力公司披露 2025 年经营数据 市场回顾：本周沪深 300 指数上涨 0.57%，公用事业指数上涨 0.06%，环 保指数上涨 0.27%，周相对收益率分别为 0.63%和 0.84%。申万 31 个一 级行业分类板块 ...

证券研究报告 | 2026年01月17日 2026年01月18日 2026年01月19日 农产品研究跟踪系列报告（191） 优于大市 牛价重启加速上涨，看好肉牛周期反转 周度农产品跟踪：牛价有望持续上涨，反内卷支撑中长期生猪价格。 生猪：反内卷有望支撑猪价中长期表现。2026 年 1 月 16 日生猪价格 12.69 元/公斤，周环比+1.44%；7kg 仔猪价格约 309.05 元/头，周环比+22.00%。 白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。2026 年 1 月 16 日，鸡苗价格 3.07 元/羽，周环比+0.00%；毛鸡价格 7.52 元/公斤，周环比+0.53%。 黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。2026 年 1 月 15 日浙江快大 三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为 4.8/6.0/6.6 元，周环比分别 -2.04%/+0.00%/-8.33%。 鸡蛋：在产父母代存栏处于高位，中期供给压力较大。2026 年 1 月 16 日， 鸡蛋主产区价格 3.60 元/斤，周环比+11.46%。 肉牛：新一轮牛价上涨开启，看好牛周期反转上行。2026 年 1 月 16 日，国 内育肥公牛出 ...

证券研究报告 | 2026年01月19日 宏观经济月报 冬日暖阳新意浓 冬日暖阳新意浓 2025 年 12 月，中国经济呈现企稳回升态势，短期增长动能有所增强。基于 生产法测算的月度 GDP 同比为 4.5%（根据季度 GDP 同比反向估计，12 月中 国月度 GDP 同比或约为 4.7%），较前月回升 0.4 个百分点。 从生产端看，服务业恢复势头领先于工业生产。在工业内部，高技术制造业 的表现显著优于传统产业，增长更为强劲，产业结构向高技术方向转型的趋 势进一步强化；服务业特别是信息软件、商务租赁、金融等现代服务业回升 较为明显，对稳定就业发挥了积极作用。 需求端则呈现"内需偏弱、外需较强"的结构性特征。固定资产投资与社会 消费品零售总额增速均处于较低水平；相比之下，出口保持较高增长，成为 需求端的重要支撑。 12 月经济增速回升的动力主要来自两个方面：一是外需保持韧性，有效拉动 了出口；二是在居民部门融资意愿偏弱的背景下，政府支出成为内需的确定 性支撑力量。值得关注的是，政府支持并未体现在传统的房地产与基建投资 领域，两者增速持续回落。当月经济的亮点主要体现在结构上：高技术产业 增长显著优于工业整体，服 ...

证券研究报告 | 2026年01月18日 2026年01月19日 公用环保 202601 第 3 期 优于大市 山西省启动 2026 年增量新能源项目机制电价竞价工作，多家电力公司披露 2025 年经营数据 市场回顾：本周沪深 300 指数上涨 0.57%，公用事业指数上涨 0.06%，环 保指数上涨 0.27%，周相对收益率分别为 0.63%和 0.84%。申万 31 个一 级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第 13 和第 11 名。电力板 块子板块中，火电上涨 0.35%；水电下跌 1.76%，新能源发电上涨 1.61%； 水务板块下跌 0.28%；燃气板块下跌 1.17%。 重要事件：山西 2026 年增量新能源项目机制电价竞价工作有关事项:竞价区 间 0.2-0.32 元/kWh。1 月 16 日，山西省发改委发布关于 2026 年增量新 能源项目机制电价竞价工作有关事项的通知。文件明确(一)机制电量总 规模。本次竞价机制电量总规模 95.76 亿千瓦时。其中:风电 35.27 亿 千瓦时;光伏 60.49 亿千瓦时。(二)申报充足率。风电、光伏竞价申报 充足率均为 120%。(三)竞价上下限。 ...

证券研究报告 | 2025年12月30日 2026年01月19日 策略周报 活跃资金流入，长线资金流出——1 月第 2 周立体投资策略周 报 核心结论：①1 月第 2 周，资金入市合计净流入 72 亿元，前一周流入 715 亿元。②短期情绪指标处于 05 年以来高位，长期情绪指标处于 05 年以来中 低位。③从行业角度看，以成交额占比为例，过去一周国防军工、半导体、 电力设备等热度较高。 1 月第 2 周，资金入市合计净流入 72 亿元，前一周流入 715 亿元。资金流 入方面，融资余额增加 1045 亿元，公募基金发行增加 134 亿元，ETF 净赎回 711 亿元，北上资金估算净流出 43 亿元；资金流出方面，IPO 融资规模 20 亿元，产业资本净减持 164 亿元，交易费用 169 亿元。 短期情绪指标处于 05 年以来高位。短期情绪指标主要看换手率和融资交易 占比，最近一周换手率（年化）为 682%，当前处在历史上由低到高 92%的分 位；最近一周融资交易占比为 11.29%，当前处在历史上由低到高 90%的分位。 长期情绪指标处于 05 年以来中低位。长期情绪指标主要看大类资产比价， 一看价格对比 ...

证券研究报告 | 2026年01月17日 2026年01月18日 2026年01月19日 农产品研究跟踪系列报告（191） 优于大市 牛价重启加速上涨，看好肉牛周期反转 周度农产品跟踪：牛价有望持续上涨，反内卷支撑中长期生猪价格。 生猪：反内卷有望支撑猪价中长期表现。2026 年 1 月 16 日生猪价格 12.69 元/公斤，周环比+1.44%；7kg 仔猪价格约 309.05 元/头，周环比+22.00%。 白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。2026 年 1 月 16 日，鸡苗价格 3.07 元/羽，周环比+0.00%；毛鸡价格 7.52 元/公斤，周环比+0.53%。 黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。2026 年 1 月 15 日浙江快大 三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为 4.8/6.0/6.6 元，周环比分别 -2.04%/+0.00%/-8.33%。 鸡蛋：在产父母代存栏处于高位，中期供给压力较大。2026 年 1 月 16 日， 鸡蛋主产区价格 3.60 元/斤，周环比+11.46%。 肉牛：新一轮牛价上涨开启，看好牛周期反转上行。2026 年 1 月 16 日，国 内育肥公牛出 ...