Investment Rating - The investment rating for the company is "Outperform the Market" [5][23] Core Insights - The company's revenue increased by 3% year-on-year in Q4 2025, reaching 27.5 billion yuan, while the non-GAAP net profit decreased by 11% to 7.07 billion yuan due to investment losses of 1.7 billion yuan [1][10] - The deferred revenue grew by 34% year-on-year, indicating a healthy cash flow status and reflecting changes in the game structure [2][15] - The company continues to expand its global presence, with successful launches of games like "逆水寒" and "燕云十六声," which have attracted over 80 million players globally [2][18] - AI tools are expected to lower production costs in gaming, but the integration of AI with complex game systems requires deep design and operational experience, creating a barrier for new entrants [3][18] - The company anticipates a rise in subscription revenue for its music service, with a projected increase in user growth and average revenue per user (ARPPU) in 2026 [4][20] Financial Summary - For 2025, the company forecasts adjusted net profits of 40.6 billion yuan, 44.7 billion yuan in 2026, and 48 billion yuan in 2027, with slight downward adjustments of 5% and 4% for the first two years [5][23] - The projected revenue for 2025 is 112.63 billion yuan, with a growth rate of 7% [5][28] - The company expects a gross margin of 64% for 2025, with an EBIT margin of 32% [28]

证券研究报告 | 2026年02月13日 1 月金融数据解读 居民信贷"破冰" 经济研究·宏观快评 | 证券分析师： | 李智能 | 0755-22940456 | lizn@guosen.com.cn | 执证编码：S0980516060001 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 证券分析师： | 田地 | 0755-81982035 | tiandi2@guosen.com.cn | 执证编码：S0980524090003 | 事项： 1 月我国新增社融 7.22 万亿元（预期 6.51 万亿元），新增人民币贷款 4.71 万亿元（预期 4.50 万亿元）， M2 同比增长 9.0%（预期 8.4%）。 评论： 证券研究报告 值得关注的是，今年 1 月社融结构与去年同期高度相似，均为总量强劲、票据压降、直接融资活跃的组合。 而去年在超预期的"开门红"之后，后续月份持续走弱，反映出 1 月数据易受银行开门红冲量、政策靠前 发力等非内生因素扰动。因此，尽管当前数据释放积极信号，但单月表现尚不足以确认趋势性拐点，后续 仍需观察 2—3 月数据的可持续性。 展望后续，1 月金融 ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 1 月金融数据解读 居民信贷"破冰" 经济研究·宏观快评 | 证券分析师： | 李智能 | 0755-22940456 | lizn@guosen.com.cn | 执证编码：S0980516060001 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 证券分析师： | 田地 | 0755-81982035 | tiandi2@guosen.com.cn | 执证编码：S0980524090003 | 事项： 1 月我国新增社融 7.22 万亿元（预期 6.51 万亿元），新增人民币贷款 4.71 万亿元（预期 4.50 万亿元）， M2 同比增长 9.0%（预期 8.4%）。 评论： 图1：金融数据分项一览 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 结论：1 月金融数据呈现总量强劲、结构分化的特征。新增社融环比多增 5.01 万亿元，高于季节性水平， 绝对金额创历史新高。受去年同期高基数影响，社融同比增速小幅回落至 8.2%。信贷方面，总量同比延 续少增，但结构持续改善。企业端票据融资同比明显多减，短贷与中长贷结构优化；居民端释放积极信号， ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 商业化：在线音乐业务增速放缓，社交娱乐业务降幅收窄。1）在线音乐业 务：增速受到其他在线音乐拖累，会员订阅业务增长稳健，26 年将提升 ARPPU。2025H2，公司在线音乐收入 30.2 亿元，同比+8%。①会员订阅 收入 25.8 亿元，同比+12%。我们测算，25H2，在线音乐订阅用户增长 达到 15%，ARPPU 同比下降个位数。根据业绩会，公司预计 2026 年会员 量价齐升，部分渠道高折扣将收窄。②其他在线音乐服务收入为 4 亿元， 同比下降 7%。同比下降主要受到电商广告排期，专辑排期影响等。2） 社交娱乐服务及其他：25H2，公司社交娱乐服务及其他业务收入 9.1 亿 元，同比-17%，降幅较 25H1 的 43%有所收窄。 投资建议：公司关注年轻用户，发展自制内容打造差异化，继续维持"优于 大市"评级。考虑到销售费用投放，预期公司 25-27 年经调整利润 22.2/24.9/27.5 亿元（下调 6/12/18%）。公司 26 年订阅业务有望量价 齐升，当前开始股东回报，维持"优于大市"评级。 风险提示：音乐版权价格变动的风险；音乐赛道竞争格局恶化 ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 金融工程日报 沪指震荡下行收跌逾 1%，存储器、半导体设备逆势拉升 核心观点 金融工程日报 市场表现：20260213 市场全线下跌，规模指数中中证 2000 指数表现较好， 板块指数中科创100指数表现较好，风格指数中沪深300成长指数表现较好。 国防军工、消费者服务、食品饮料、电子、农林牧渔行业表现较好，有色金 属、石油石化、建材、钢铁、电新行业表现较差。中航系、航空发动机、半 导体设备、通用航空、航母等概念表现较好，光纤、玻璃纤维、钨矿、PTA、 稀土等概念表现较差。 市场情绪：20260213 收盘时有 46 只股票涨停，有 17 只股票跌停。昨日涨 停股票今日表现低迷，赚钱效应较弱，高开低走，收盘收益为-1.10%，昨日 跌停股票今日收盘收益为-2.67%。今日封板率 78%，较前日提升 0%，连板 率 16%，较前日下降 20%。 市场资金流向：截至 20260212 两融余额为 26456 亿元，其中融资余额 26293 亿元，融券余额 163 亿元。两融余额占流通市值比重为 2.5%，两融 交易占市场成交额比重为 10.0%。 折溢价：20260212 ...

2026年2月13日 证券研究报告 | 传媒行业2月投资策略 大模型能力与大厂AI应用加速，持续看好AI应用与IP潮玩机会 | 证券分析师：张衡 | 证券分析师：陈瑶蓉 | | --- | --- | | 021-60875160 | 021-61761058 | | zhangheng2@guosen.com.cn | chenyaorong@guosen.com.cn | | S0980517060002 | S0980523100001 | 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 行业研究 · 深度报告 传媒 · 传媒 投资评级：优于大市（维持） 报告摘要 1月跑赢市场。1）26年1月份传媒板块（申万传媒指数）上涨17.94%，跑赢沪深300指数16.29百分点，在申万一级31个行业中排名第2位；2）蓝色光标、天地在线、天龙集团、 易点天下涨幅居前，贵广网络、湖北广电、盛通股份、北京文化等跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 49.9x，处于过去5年98.8%分位数。 版号数量维持高位，关注新品周期、景气度与AI应用驱动下的板块机会。1）1月份共有177款国产游戏和5款进口游戏 ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 **Makel'sid.** **Hil's.Makel's.** **Hil's.Makel's. **Hil's.Makel's. 乘势而起：市场新高趋势追踪：截至 2026 年 2 月 13 日，上证指数、深证 成指、沪深 300、中证 500、中证 1000、中证 2000、创业板指、科创 50 指数 250 日新高距离分别为 2.00%、2.35%、2.72%、3.51%、3.14%、2.54%、 3.32%、5.50%。中信一级行业指数中建材、机械、轻工制造、石油石化、 传媒行业指数距离 250 日新高较近，食品饮料、银行、综合金融、医药、 农林牧渔行业指数距离 250 日新高较远。概念指数中，造纸、互联网、 万得微盘股日频等权、云计算、储能、工程机械、电气部件与设备等概 念指数距离 250 日新高较近。 见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至 2026 年 2 月 13 日，共 1390 只股票在过去 20 个交易日间创出 250 日新高。其中创新高个股数量最多的 是机械、电子、基础化工行业，创新高个股数量占比最高的是有色金属、石 油石化、钢铁行业。 ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 **Makel'sid.** **Hil's.Makel's.** **Hil's.Makel's. **Hil's.Makel's. 乘势而起：市场新高趋势追踪：截至 2026 年 2 月 13 日，上证指数、深证 成指、沪深 300、中证 500、中证 1000、中证 2000、创业板指、科创 50 指数 250 日新高距离分别为 2.00%、2.35%、2.72%、3.51%、3.14%、2.54%、 3.32%、5.50%。中信一级行业指数中建材、机械、轻工制造、石油石化、 传媒行业指数距离 250 日新高较近，食品饮料、银行、综合金融、医药、 农林牧渔行业指数距离 250 日新高较远。概念指数中，造纸、互联网、 万得微盘股日频等权、云计算、储能、工程机械、电气部件与设备等概 念指数距离 250 日新高较近。 见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至 2026 年 2 月 13 日，共 1390 只股票在过去 20 个交易日间创出 250 日新高。其中创新高个股数量最多的 是机械、电子、基础化工行业，创新高个股数量占比最高的是有色金属、石 油石化、钢铁行业。 ...

证券研究报告 | 2026年02月13日 **Makel'sid.** **Hil's.Makel's.** **Hil's.Makel's. **Hil's.Makel's. 乘势而起：市场新高趋势追踪：截至 2026 年 2 月 13 日，上证指数、深证 成指、沪深 300、中证 500、中证 1000、中证 2000、创业板指、科创 50 指数 250 日新高距离分别为 2.00%、2.35%、2.72%、3.51%、3.14%、2.54%、 3.32%、5.50%。中信一级行业指数中建材、机械、轻工制造、石油石化、 传媒行业指数距离 250 日新高较近，食品饮料、银行、综合金融、医药、 农林牧渔行业指数距离 250 日新高较远。概念指数中，造纸、互联网、 万得微盘股日频等权、云计算、储能、工程机械、电气部件与设备等概 念指数距离 250 日新高较近。 见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至 2026 年 2 月 13 日，共 1390 只股票在过去 20 个交易日间创出 250 日新高。其中创新高个股数量最多的 是机械、电子、基础化工行业，创新高个股数量占比最高的是有色金属、石 油石化、钢铁行业。 ...

Investment Rating - The investment rating for the company is "Outperform the Market" [5][17][23] Core Insights - The company reported a total revenue of 3.93 billion yuan for 25H2, reflecting a year-on-year increase of 1%, with adjusted profit growing by 12% to 910 million yuan [1][8] - The company is focusing on shareholder returns, with over 13 billion yuan in cash reserves and plans for stock buybacks [1][8] - The online music revenue for 25H2 reached 3.02 billion yuan, up 8% year-on-year, driven by a 12% increase in subscription revenue [2][14] Financial Performance - The gross margin for 25H2 was 35%, an increase of 2.4 percentage points year-on-year, primarily due to optimized music copyright costs [1][8] - The adjusted profit forecast for 2025-2027 is 2.22 billion, 2.49 billion, and 2.75 billion yuan, respectively, with a downward adjustment of 6%, 12%, and 18% [2][17] - The company plans to increase marketing investments in 2026 to enhance user engagement and content quality without compromising profit margins [1][8] Revenue Breakdown - The social entertainment services revenue for 25H2 was 910 million yuan, down 17% year-on-year, but the decline has narrowed compared to the previous half [2][16] - The company expects a rise in both volume and price for subscription services in 2026, with a projected growth in subscriber numbers [2][14]