证券研究报告 | 2026年01月23日 中通快递-W（02057.HK） 优于大市 坚持量质并举，长期价值凸显 行业发展复盘：快递需求增长从高速迈向稳健，行业竞争回归理性。1）2010 年后随着电商爆发带动快递包裹需求高速增长，我国快递业务量自 2010 年的 23.4 亿件增长至 2025 年的 1990 亿件，年复合增速达到 34.5%，我 国快递需求增长韧性一直很强，直到 2025 年下半年由于受到快递反内 卷提价和电商征税影响，件量增速才快速掉落至个位数。2）2010 年后， 民营快递迎来发展风口，快递服务商开始跑马圈地；2016-2020 年，第 一梯队快递龙头陆续上市，快递竞争格局加速出清；2021 年-2025 年， 在反内卷及高质量发展的政策背景下，龙头价格竞争虽有反复，但整体 控制在合理范围内。 公司发展复盘：中通快递依托创新模式、前瞻布局以及不犯错，在行业竞争 长跑中脱颖而出。1）2005 年，公司是第一个开通跨省际网络班车的民营快 递企业；2）2007 年，公司出于平衡网络利益分配的考虑，率先提出"无偿 派费"转变为"有偿派费"模式；3）2010 年公司率先开始推行股份制改革， 多个利 ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 中通快递-W（02057.HK） 优于大市 坚持量质并举，长期价值凸显 行业发展复盘：快递需求增长从高速迈向稳健，行业竞争回归理性。1）2010 年后随着电商爆发带动快递包裹需求高速增长，我国快递业务量自 2010 年的 23.4 亿件增长至 2025 年的 1990 亿件，年复合增速达到 34.5%，我 国快递需求增长韧性一直很强，直到 2025 年下半年由于受到快递反内 卷提价和电商征税影响，件量增速才快速掉落至个位数。2）2010 年后， 民营快递迎来发展风口，快递服务商开始跑马圈地；2016-2020 年，第 一梯队快递龙头陆续上市，快递竞争格局加速出清；2021 年-2025 年， 在反内卷及高质量发展的政策背景下，龙头价格竞争虽有反复，但整体 控制在合理范围内。 公司发展复盘：中通快递依托创新模式、前瞻布局以及不犯错，在行业竞争 长跑中脱颖而出。1）2005 年，公司是第一个开通跨省际网络班车的民营快 递企业；2）2007 年，公司出于平衡网络利益分配的考虑，率先提出"无偿 派费"转变为"有偿派费"模式；3）2010 年公司率先开始推行股份制改革， 多个利 ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 中长期纯债基金四季报分析 业绩有所回暖，负久期策略助力风险对冲 债基个数：按照 Wind 的基金最新分类标准，截至 2025 年四季度末，发 行在外的中长期纯债基金共有 2,112 只，数量占据全基金市场的 15.5%。 据 Wind 可统计数据来看，四季度共发行了中长期纯债基金 39 只，发行 规模 136 亿元，环比上季度大幅回落，与去年同期比也有明显的下滑。 债基规模：截至 2025 年四季度末，已披露季报的中长期纯债基金总资产 和净资产分别为 69,425 亿元和 58,042 亿元，较上季度末分别变动了 -2,038 亿元和-1,633 亿元。平均规模来看，截至 2025 年四季度末，平 均总资产和净资产分别为 33 亿元和 27 亿元，较上季度末分别继续下降 了 1 亿元和 1 亿元。 杠杆率：2025 年四季度末，整体法口径下中长期纯债基金平均杠杆率为 1.20，较上季度末基本持平，较上年末下降 0.02。 基金净值增长率：基金业绩方面，2025 年四季度中长期纯债单季平均净 值增长率为 0.56%，增长率较上季度明显回升。 大类资产配置：2025 年四 ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 统计局 2025 年 1-12 月房地产数据点评 2025 年以基本面下行落幕，关注 2026 年初地产积极信号 优于大市 |  | 行业研究·行业快评 | | 房地产  | 投资评级：优于大市（维持）  | | --- | --- | --- | --- | --- | | 证券分析师： | 任鹤 | 010-88005315 | renhe@guosen.com.cn | 执证编码：S0980520040006 | | 证券分析师： | 王粤雷 | 0755-81981019 | wangyuelei@guosen.com.cn | 执证编码：S0980520030001 | | 证券分析师： | 王静 | 021-60893314 | wangjing20@guosen.com.cn | 执证编码：S0980522100002 | 事项： 2026 年 1 月，统计局公布 2025 年 1-12 月房地产投资和销售数据。2025 年 1-12 月，全国房地产开发投资 82788 亿元，同比下降 17.2%；房屋新开工面积 58770 万平方米，下降 20. ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 金融工程日报 A 股震荡攀升，太空光伏方向井喷、算力硬件股回调 折溢价：20260122 当日 ETF 溢价较多的是钢铁 ETF，ETF 折价较多的是 游戏传媒 ETF 浦银。近半年以来大宗交易日均成交金额达到 23 亿元， 20260122 当日大宗交易成交金额为 34 亿元，近半年以来平均折价率 6.82%，当日折价率为 6.85%。近一年以来上证 50、沪深 300、中证 500、 中证 1000 股指期货主力合约的年化贴水率中位数分别为 0.68%、3.79%、 11.11%、13.61%，当日上证 50 股指期货主力合约年化升水率为 1.36%， 处于近一年来 89%分位点，当日沪深 300 股指期货主力合约年化升水率为 1.05%，处于近一年来 93%分位点；当日中证 500 股指期货主力合约年化升 水率为 5.82%，处于近一年来 99%分位点；当日中证 1000 股指期货主力合 约年化升水率为 3.98%，处于近一年来 98%分位点。 机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是润丰股份、海康威视、 邦彦技术、阿拉丁、太力科技、英联股份、泰恩康、佰维 ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 持仓规模及仓位：公募转债持仓规模降幅小于市场缩量幅度，一二级债基和 灵活配置型基金转债持仓规模微幅提升。在 AI 泡沫担忧发酵、模型能力 升级、出口韧劲凸显、内需持续走弱、流动性延续宽松等多重因素交织 下，市场大部分时间维持震荡格局，直到 12 月下旬合力向上；转债供需 矛盾突出，公募基金转债持仓规模下降 83 亿元至 3083 亿元，降幅为 2.6%，小于同期市场整体规模降幅（-7%）。泛固收+基金的转债资产占总 资产比例持续多个季度下滑，主要因为转债市场收缩、估值高企使基金难 寻合意标的。 可转债基金资产总值在上季度创历史新高后，本季度规模下降至 654.59 亿 元，仍是历史第三高水平。大部分转债基金实现正收益，资金由被动产品转 入主动产品的趋势较为明显。 行业及个券配置情况方面，四季度资金主要加仓银行、军工、光伏行业标的 及半导体次新券，减配电池转债。具体来看，银行转债普遍被机构加仓；环 保及公用事业、钢铁、交运等板块中，部分低价大规模品种获增持；军工转 债获明显加仓，半导体次新券被增配；医药转债仓位变动不大；汽车及机械 行业个券多获加仓；光伏板块转债多获增配 ...

Investment Rating - The investment rating for the real estate industry is "Outperform the Market" (maintained) [2] Core Insights - The real estate market in 2025 ended with a downward trend in fundamentals, but there are positive signals expected in early 2026 [3] - The cumulative decline in sales has widened, but the monthly decline has narrowed, indicating a potential stabilization in the market [4] - The overall investment and sales data for 2025 shows significant declines, with total real estate development investment at 82,788 billion yuan, down 17.2% year-on-year [3][4] - The new construction area decreased by 20.4% to 58,770 million square meters, while the completion area fell by 19.8% to 42,984 million square meters [3] - The sales area of new commercial housing was 88,101 million square meters, down 8.7% year-on-year, with sales revenue at 83,937 billion yuan, a decrease of 12.6% [3] Summary by Sections Sales Performance - In 2025, the total sales revenue of commercial housing was 83,937 billion yuan, with a cumulative year-on-year decline of 12.6%, which is an increase in the decline rate compared to the previous months [5] - The sales area for commercial housing was 88,101 million square meters, with a cumulative year-on-year decline of 8.7% [5] - In December alone, the sales revenue dropped by 23.6% year-on-year, but the decline rate narrowed compared to November [5] Investment Trends - Real estate development investment in 2025 was 82,788 billion yuan, down 17.2% year-on-year, with a significant drop in December of 35.8% [53] - The funds available to real estate companies were 93,117 billion yuan, down 13.4% year-on-year, indicating a worsening funding situation due to poor sales [53] - The investment in construction decreased by 19.8%, while land acquisition costs fell by 13.7% [53] Market Outlook - The report suggests that while the real estate fundamentals have declined significantly in Q4 2025, there are signs of improvement expected towards the end of 2025 and early 2026 [4][104] - The probability of housing prices stabilizing has increased from "impossible" to "possible," with further improvements expected if there is no repeat of the "price for volume" strategy after the Spring Festival [104] - Recommended stocks include China Jinmao and China Merchants Shekou, reflecting a more optimistic view on real estate stocks [104]

Investment Rating - The investment rating for the real estate industry is "Outperform the Market" (maintained) [2] Core Insights - The real estate market in 2025 ended with a downward trend in fundamentals, but there are positive signals expected in early 2026 [3] - The cumulative decline in sales has widened, but the monthly decline has narrowed, indicating a potential stabilization in the market [4] - The overall investment environment is challenging, with significant declines in both real estate development investment and funds available to real estate companies [4][53] - Despite the downturn, there is an increasing probability that housing prices may stabilize, with a shift in sentiment towards a more optimistic outlook for real estate stocks [4][104] Summary by Sections Investment and Sales Data - In 2025, national real estate development investment reached 82,788 billion yuan, a year-on-year decrease of 17.2%. The area of new housing started was 58,770 million square meters, down 20.4%, and the area of completed housing was 42,984 million square meters, down 19.8% [3] - New residential property sales amounted to 88,101 million square meters, a year-on-year decline of 8.7%, with sales revenue of 83,937 billion yuan, down 12.6% [3] Market Trends - The decline in sales has been more pronounced cumulatively, but the monthly figures show a narrowing of the decline, suggesting a potential recovery [5] - The proportion of pre-sold housing has decreased, and the growth rate of unsold inventory has slowed down [4][6] - The average selling price of new residential properties in 2025 was 9,527 yuan per square meter, with a year-on-year decline of 4.3% [37] Investment Recommendations - The report suggests a more optimistic stance towards real estate stocks, particularly recommending China Jinmao and China Merchants Shekou, as the market shows signs of potential recovery [4][104] - The probability of housing prices stabilizing has increased from "impossible" to "possible," with further improvements expected if the market does not repeat previous patterns of "price for volume" after the Spring Festival [4][104]

证券研究报告|2026年01月23日 2026年01月23日 宏观专题研究 财政"七武器"助力"开门红" 1 月 20 日以来，财政部密集出台一系列结构性政策，涵盖面向民间投资 的贷款贴息、风险代偿担保支持举措，以及聚焦需求的消费贷贴息、失 能老人专项补贴等共计七项内容。 初步测算下，这七项政策总投入规模约为 2500 亿。但这些投入反映财 政支出结构的持续优化，本质是财政资源的统筹再配置。这与我们对本 年度财政政策的核心特征判断相契合，即总量扩张力度温和，政策重心 聚焦于结构性提质增效。 从总量维度看，一方面，税收征管强化叠加部分领域税收优惠政策有序 退坡，财政收入大概率延续回暖态势；另一方面，2025 年末财政存款规 模仍处于历史同期高位，部分存量资金有望结转至本年度使用。因此， 广义赤字扩张空间相对有限，预计全年扩张规模约 7000 亿元。 从结构维度看，零基预算改革持续深化，财政资金配置的动态调整灵活 性显著提升，资金使用效率进一步优化，财政支出结构将延续向民生倾 斜的趋势。 风险提示：海外经济政策的不确定性。 核心观点 经济研究·宏观专题 | 证券分析师：王奕群 | 证券分析师：田地 | | --- ...

证券研究报告 | 2026年01月23日 **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: **Minkel's**: * ...