债券研究 【债券周报】 新型政策性金融工具，进展如何？ ——债券周报 20250622 ❖ 一、新型政策性金融工具，进展如何？ 证 券 研 究 报 告 二季度固投增速放缓，下半年外部不确定性之下，稳投资的必要性在上升。4 月政治局会议提出设立新型政策性金融工具，对于工具带来的宽信用效果，市 场关注度较高。（1）节奏上看，5 月以来地方加速谋划政策性金融工具的项目 储备，短期内工具落地的概率或在上升。根据地方会议信息看，部分省市提到 本轮工具额度为 5000 亿，投向上或涉及 8 个领域 31 个专项，其中科技与消费 基础设施建设的支持或有重点倾斜。（2）效果上看，参考 2022 年经验，工具 额度下达至投放完毕跨度约 2 个月左右、节奏偏快，对信贷、基建投资的撬动 倍数分别在 4.7 倍、10 倍以上。 往后看，三季度或进入宽信用政策效果兑现期，需要关注对债市情绪的影响。 5 月经济数据显示需求侧消费强而投资弱，且 6 月近期出口走弱的迹象初步显 现，逆周期调节有望下半年加力稳投资。根据 5 月地方密集筹备的动向看，短 期新型政策性金融工具额度或有望下达，进而提振数据表现，重点关注三季度 宽信用兑现、7 月政 ...

证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 06 月 22 日 [Table_Title] 满弓，待旦 [Table_Summary] ►资金面舒适的背景下，债市已然"卷到极致" 6 月中旬，资金面跨过税期考验。过去一周，仅 19日出现了借贷成本 波动，原因或与临近跨季相关，20 日隔夜与 7 天资金利率重新由高转低， 进一步传递了积极信号。在此背景下，债市已然"卷到极致"。 首先在策略层面，交易盘久期与杠杆均走向较大幅度拉升，策略进入 "满弓"状态。据模型测算结果，截至 6 月 20 日，利率型债基久期中位 数已攀升至 5.25 年，为历史新高；中长信用债基久期中位数为 2.43 年， 同样处于历史最高点附近。杠杆情形与之类似，非银杠杆率约 113.9%， 虽不及历史高点的 118.5%，但较 2 月中旬 113.5%低点已有抬升。 其次在券种层面，新老利差被充分挖掘。以长久期利率债为参考，6 月以来投资活跃券的体验不太好。背后原因可能也与过去一段时间，新老 券利差过大，市场更偏好老券的性价比。此外，不同券种间的品种利差同 样被压缩。"卷利差"的叙事由信用板块进一步拓展至利率板块，且 ...

（*数据来源：Wind-央行动态PBOC） // 债市综述 // 1. 公开市场操作 央行公告称，6月13日以固定利率、数量招标方式开展了2025亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量2025亿元，中标量2025亿元。Wind数据显 示，当日1350亿元逆回购到期，据此计算，单日净投放675亿元。 2. 资金面 税期即将到来之际，存款类机构隔夜质押式回购利率上行近4个bp，目前位于1.41%附近，七天质押式回购利率则下行近4个bp。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为4.28%。 （IMM） （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.67%附近，较上日变化不大。 （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率多数下行，短券表现略好。 | | 1Y | | 2Y | | ЗУ | | 54 | | 7Y | | 10Y | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 国 ...

[Table_Title] 曲线由平至陡的拐点 [Table_Summary] 6 月 9-13 日，中美二轮谈判成为影响利率走势的主要变量，关税维持 原状的结果利多债券以及黄金等避险资产。不过临近税期，资金面出现了 预防性收敛，这也使得投资者对于债市的短期定价变得更为谨慎，利率与 类利率行情放缓，仅部分中长久期信用债逆势补涨。 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 06 月 15 日 ►曲线需要陡峭化 资金压力缓解之后，债市久期行情迟迟未能启动，为何如此？我们倾 向于，当前利率下行的障碍，或在于短端 1 年期国债收益率难破 1.4%， 曲线过度平坦。针对过平曲线如何修复的问题，我们筛选出历史上四段典 型的国债曲线"极致平坦化"案例，并对其先平后陡的过程进行复盘分析。 总结而言，历史上曲线的极致走平多与央行操作相关。无论加息与 否，当央行对于流动性的操作"收紧"时，市场往往容易走出较为极致的熊 平行情，2025 年一季度也不例外。而后续曲线的修复走陡同样依赖于央 行的态度缓和，具体表现可能不局限于降准降息，也包括日常的呵护性投 放提升。不过参考历史，央行态度改善对于曲线斜率的影响 ...

// 债市综述 // 1. 公开市场操作 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 4.29% 。 （IMM） 央行公告称， 6 月 9 日以固定利率、数量招标方式开展了 1738 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.40% ，投标量 1738 亿元，中标量 1738 亿 元。 Wind 数据显示，当日无逆回购到期，据此计算，单日净投放 1738 亿元。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 继上周万亿买断式逆回购操作提振信心后，央行公开市场周一净投放继续驰援，银行间市场资金愈发宽松，存款类机构隔夜质押式回购利率下行超 3 个 bp ，跌破 1.4% 关口，七天质押式回购利率下行近 2 个 bp 。 （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在 1.67% 附近，较上日有所下行。 （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率 | | 1Y | | 2Y | | ЗУ | | SY | | 7Y | | 10Y | | | --- | --- | --- | --- | --- | -- ...

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券周报】 存款利率调降对债市影响的三个维度 ——债券周报 20250525 ❖ 存款利率调降对债市影响的三个维度 1、政策利率到存款利率调降的传导路径符合预期。（1）预期内：5 月 20 日大 行迎来第七轮存款利率下调。OMO 政策利率-1 年期 LPR-存款挂牌利率的政 策传导路径清晰。（2）预期外：存款利率调整幅度超预期。一是，长端存款挂 牌利率依然维持 25bp 左右的下调，与第六轮一致，彼时 OMO 下调 20bp，1 年期 LPR 下调 25bp。二是，银行存款自律上限的降幅普遍高于挂牌利率的降 幅，部分银行幅度达 30-40bp。（3）成因：银行净息差压力仍大，存款利率更 大幅度降息有助于降低银行负债成本。 2、三个维度看存款利率调降对债市影响。（1）资产端：中长期银行负债成本 下行或不止 10bp，资产端对于打开银行配债约束或有利好。目前长端存款利 率下调幅度 25bp，当前一般存款占银行负债的 60%附近，中长期银行负债成 本下行或大于 10bp，将进一步带动银行成本中枢向 1.5%附近靠拢。（2）负债 端：短期不排除存款挂牌利率下调后存款搬家非银的现象， ...

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券周报】 按图索骥，利差压缩到哪一步？ ——债券周报 20250511 ❖ 一、债市再次进入无明显驱动的震荡期 1、基本面：目前已公布的 4 月经济数据表现分化，PMI 反应的预期下行，但 出口仅小幅回落表现依然强韧，外部谈判仍有不确定性，短期基本面处于观察 期。参考 2018 年贸易摩擦开启后 PMI 走势整体下行的特征，以及新出口订单 转弱对生产的传导或存在滞后效应，预计"抢转口"或难以完全对冲贸易摩擦 影响，二季度基本面仍面临一定扰动，但幅度取决于中美贸易谈判、国内政策 强度与对冲效果，基本面暂时进入观察期，短期对债市影响有限。 2、宽货币先行利好落地，资金宽松，但短端反应已较为充分。5 月初缴款扰 动相对有限，降准落地带动银行资金预期有明显缓和，资金中枢下台阶至 1.5% 附近，往后看或延续略偏高政策利率运行的状态，进一步向下突破仍待观察。 资金空间打开后，短端存在正 carry 的品种快速反应，收益率跟随下行。本周 短端主要买入力量集中在基金、货基、理财，其中基金以二永及普信债为主， 货基以短利率和存单为主，理财和其他产品类主要增配存单。 3、权益：相较于 24 ...

// 债市综述 // 1. 公开市场操作 央行 5 月 7 日以固定利率、数量招标方式开展了 1955 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.50% ，投标量 1955 亿元，中标量 1955 亿元。 Wind 数据显示，当日 5308 亿元逆回购到期，据此计算，单日净回笼 3353 亿元。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 存款类机构隔夜和七天质押式回购利率双降，均下行超 4 个 bp 。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 4.33% 。 （IMM） 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一年期同业存单二级市场上最新成交在 1.71% 附近，较上日明显下行。 （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率 | | 1Y | | 2Y | | ЗУ | | SY | | 7Y | | 10Y | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 国債 | 1.4475 -1.50 ...

节后第二天，大家期待已久的降准降息终于落地了，央行自去年924以来再次送出政策大礼包，重点带大家看看这3个对债 市影响较大的好消息： 1、降准0.5%：自2025年5月15日（下周四）起，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，预计将向市场提供长期流动性约 1万亿元。旨在缓解市场资金紧张局面，刺激经济增长。 2、降息0.1%：自2025年5月8日（明天）起，公开市场7天期逆回购操作利率，从目前的1.5%调降至1.4%，预计将带动贷款 市场的报价利率（LPR）同步下行约0.1个百分点。有助于降低企业融资成本，推动实体经济发展。 3、降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点：5年期以上首套房利率由2.85%降至2.6%，其他期限的利率同步调整。这一 调整，有助于支撑房地产市场，刺激住房消费。 降准消息一出，10年期国债收益率走势非常有意思，先是骤降（对应债券价格上升），然后再震荡上行（对应债券价格下 降），这究竟是为什么？（我们会在文章最后为大家揭开谜团~） 1 债市行情 | 利率债 | 信用债 NCD | | --- | --- | | 经纪商 | CFETS 交易所 2025/05/07 | | All | ...

如果第一次调整没有跑掉时，你会去找各种看多的理由，期待价格再涨回去，而当上涨后，你就会很害怕上次的回撤再次发现，所以，你又开始主动收集 一些利空的消息，生怕再来一次。 ——笔记哥《应对》 【笔记20250421— 盛世古董，乱世黄金（-LPR按兵不动-股市表现偏强-资金面边际收敛=中上)】 资金面边际收敛，长债收益率明显上行。 央行公开市场开展1760亿元7天期逆回购操作，今日有430亿元逆回购到期，此外国库现金定存中标1000亿元，合计净投放2330亿元。 税期走款，资金面边际收敛，资金价格小幅上行，DR001上至1.72%附近。 【今日盘面】 250004 1.6450/1.6650/1.6450/1.6630 +1.55 250205 1.7000/1.7155/1.6990/1.7140 +1.40 4月LPR报价维持不变、符合预期，股市偏强，资金价格小升，债市利率震荡上行。 周末宏观消息面平静，早盘债市情绪平稳，10Y国债利率基本平开在1.645%后震荡。4月LPR报价按兵不动，符合大多数投资者预期。股市表现偏强，股 债跷跷板效应较为明显，叠加税期走款资金面边际收敛，10Y国债利率震荡上行至1.66 ...