文 ｜ 贾天楚 崔嵘 李翀 韦昕澄 近期市场对于黄金行情的持续性和价格未来表现存在分歧。从基本面视角看，当前关税问题的解决还没有定论，股票市场整体仍呈现僵持的状 态，因此判断其对黄金的利好尚未完全结束。此外，市场对于未来可能发生的"类滞胀"环境下的"胀"的定价尚不充分，综合上述关税、地缘、通 胀、增长等几个角度看，黄金行情或许尚未结束。从交易面上看，黄金交投规模以及热度并未达到历史"最拥挤"区间，资金仍有进一步加仓的空 间。从技术面上看，当前黄金整体呈现"单边上"行情并领跑大类资产，为避免短时间小幅波动引发的阶段性操作失误的现象，"买入-持有"策略 或相对更占优势。而从交易策略角度出发，我们测算量价策略胜率高于通道策略，前者胜率基本都位于5 0%- 5 7%区间；其中，5日和2 0日均线策 略胜率最高；而均线策略一旦上升至3 0日则会大大降低胜率。 ▍ 近期市场对于黄金行情的持续性和价格未来表现存在分歧。 在此前对于基本面分析的基础上，本篇报告我们基于重大风险事件冲击视角，引入资金面和交易面数据，利用p y t h o n定量回测交易策略并给出 未来黄金价格表现的分析。 ▍ 基本面：判断危机冲击视角下黄金上涨 ...

文 ｜ 李想 荣浩翔 朱翀佚 电力现货市场经过试点省份运行已积累较多经验，具备提速基础；作为价格发现关键一环，政策提 出2 0 2 5年底前基本实现电力现货市场全覆盖的目标，国内电力市场市场化建设迈出重要一步；推 动电力现货市场发展，有助传统水电、抽蓄、火电、储能、虚拟电厂等具备调节能力的电源拓展其 盈利通道或者完善其商业模式，助力新型电力系统建设。 ▍ 事件： 近日，国家发展改革委办公厅、国家能源局综合司联合发布《关于全面加快电力现货市场建设工 作的通知》（以下简称《通知》），围绕构建全国统一大市场要求建设全国统一电力市场，全面 加快电力现货市场建设，2 0 2 5年底前基本实现电力现货市场全覆盖，全面开展连续结算运行，充 分发挥现货市场发现价格、调节供需的关键作用。 ▍ 现货市场是电力市场体系的关键环节，目 前已有多省现货市场正式运行。 现货市场是电力市场体系中的关键组成环节，反映电力商品的真实价格信号、引导实现电力资源 的优化配置，并为中长期市场价格形成提供参考。建立完善电力现货市场有助于提升电力系统的 灵活性与稳定性，同时推动储能等调节型资源建立起清晰的商业模式。2 0 1 7年我国电力现货市场 建设 ...

文 ｜ 闻天 王亦琛 唐栋国 赵文荣 何旺岚 郭佳昕 张子辰 2 0 2 5年一季度公募"固收+"基金规模回升至1 . 6 1万亿元。从发行情况来看，"固收+"基金平均募集 规模亦有回暖，其中混合债券型二级基金平均募集规模由1 5 . 2 2亿元上升至2 0 . 6 4亿元。配置方 面，"固收+"基金股票仓位无明显变化，转债仓位稍有下降，二级债基与偏债混合型基金均大幅加 仓有色行业。公募固收与混合类FOF开始转向发挥FOF投资的优势，利用商品基金、QDII基金、 长久期债券ETF等工具构建多资产配置策略。 ▍ 行业格局及发展：公募固收产品总规模小幅回落，"固收+"基金规模回升。 一季度公募固收类基金管理规模与管理份额分别为1 0 . 3 7万亿元和9 . 2 7万亿份，相较2 0 2 4年末规 模小幅回落。其中，主动纯债型基金总规模约为7 . 5 2万亿元，相较2 0 2 4年末减少5 5 6 0亿元，环 比下滑6 . 8 8%。"固收+"基金管理总规模为1 . 6 1万亿元，相较2 0 2 4年末增加1 5 1 4亿元。从细分品 类上看，混合债券型二级基金、混合债券型一级基金（固收+）和可转换债券型基金规模 ...

今年五一假期国内出游人次/出游总花费分别同比增长6 . 4%/ 8 . 0%，旅游市场供需两旺、景气度高 涨，人均消费同比改善，长线游、县域游、出入境游呈现结构性亮点。景区客流整体强劲、多景区 创历史同期新高，酒店量价齐升、需求档次升级趋势明显，澳门客流大超预期利好博彩业。展望 2 0 2 5年，我们预计休闲旅游景气度延续的确定性较高，中长期来看，我们看好服务业消费占比提 升、体验性消费需求的持续增长。推荐配置消费景气度回升下具备高弹性的餐饮板块，顺周期有望 逐步迎来经营拐点的酒店、人力资源板块，以及景区、博彩、OTA（在线旅行社）中的优质个 股，免税板块继续关注数据趋势。 ▍ 总览：旅游市场景气度高，人均消费同比改善。 受出行意愿旺盛、拼假人数提升、天气优于去年同期（尤其前半程）等因素带动，2 0 2 5年五一假 期旅游市场供需两旺、景气度高涨。根据文旅部数据，今年五一假期（5月1日- 5日，下同）全国 国内出游3 . 1 4亿人次，同比增长6 . 4%（今年春节/清明为增长5 . 9%/ 6 . 3%），国内游客出游总花 费1 8 0 2 . 6 9亿元，同比增长8 . 0%（今年春节/清明为增长7 . ...

文 ｜ 明明 周成华 王楠茜 2 0 2 5年一季度美国GDP实际环比折年率从2 0 2 4年四季度的2 . 4%快速下降至- 0 . 3%，主要拖累为进 口增加、政府支出减少，同时美国消费韧性也在下降。4 月美国非农数据显示美国就业市场近期保 持了相对平稳，市场降息预期降温。若特朗普关税倾向不改，特朗普关税等政策对美国经济的负面 冲击预计将持续，未来美国就业市场、GDP增长难言乐观。 ▍ 2 0 2 5年一季度美国GDP实际环比折年率从2 0 2 4年四季度的2 . 4%快速下降至- 0 . 3%，主要拖累 为进口增加、政府支出减少。 从私人投资细分项来看，美国私人投资项中最高贡献项为私人库存增加，其次为企业投资项增 加，但其主要由关税政策下抢库存推动，企业未来库存预期实际上在下降。美国GDP私人存货变 化的领先指标出现下降迹象，中小企业的库存扩张计划预期在特朗普上台后也显著下滑。美国企 业累库行为未来或随着关税政策逐步落地而减弱，美国GDP私人存货变化对美国GDP的正向贡献 或将随之下降。 ▍ 美国企业投资或仍有一定韧性，但美国住宅投资受高利率抑制。 美国制造业核心资本品新订单从2 0 2 4年末开始提升 ...

文 ｜ 杨帆 玛西高娃 王希明 李想 5月2日，中国商务部表示正在评估与美国启动贸易谈判的可能性，较此前立场有所软化；美日第 二轮谈判依然有较大分歧，我们认为可能会降低美国对华要价底气。中美关系缓和预期推动离岸人 民币汇率升值到7 . 2 1，为5个月多来最高值。前期中国出口企业囤积了大量未结汇美元，若这些贸 易商集中结汇，或可持续支撑人民币升值。国内五一假期出游人次再创新高，"量优于价"的特征或 仍然存在，入境游、县域游、长线游高增长为数据中三大结构性亮点。 ▍ 5月2日，中国商务部表示正在评估与美国启动贸易谈判的可能性，较此前立场有所软化；美日 第二轮谈判依然有较大分歧，可能会降低美国对华要价底气。 4月2 2日，美国总统特朗普首次表示关税可能从1 4 5%的水平下调，释放缓和信号，随后美国财政 部长等高管多次表示与中国之间存在接触。5月2日，中国商务部专门就中美经贸对话磋商情况答 记者问，表示正在评估美国启动贸易谈判的可能性，较此前外交部"中美双方并没有就关税问题 进行磋商或谈判"的强硬表态有所软化。另外，美国和日本在5月2日进行了第二轮部长级谈判， 但是分歧依然较大。据日本《每日新闻》5月2日报道，会 ...

文 ｜ 韦昕澄 崔嵘 李翀 贾天楚 "美国优先"的卷土重来正促使欧盟迈向"战略觉醒"的时代，白宫加征关税的措施则让欧盟经济暌违已久的复苏前景日益扑朔迷离。我们预计美国 加征关税对欧盟经济的负面冲击可能会比财政扩张的正面提振更早显现，直至今年四季度起后者的积极影响会逐渐抵消并超越关税的消极影响。 当"重新武装"遇到"关税大棒"，欧盟财政扩张的前景较明确、欧美之间的关税博弈过程则可能会较坎坷，投资者在此期间审慎的态度与灵活的策 略都很重要，既需留意博弈进展反复对风险资产的掣肘，也可考虑在避险情绪浓厚时适度逢低布局、等待下一个"Tr ump Pu t "的惊喜。 ▍ "美国优先"的卷土重来正促使欧盟迈向"战略觉醒"的时代。 特朗普政府的单边主义正加重欧洲各国的焦虑心态，欧盟内部增加国防开支的主张逐渐成为共识。德国约一万亿欧元"不惜一切代价"的财政扩 张方案已完成立法流程，待新政府组阁后即可商议细节。欧盟约八千亿欧元的"重新武装欧洲"提议也正如火如荼推进，各成员国的国家例外条 款（NEC）激活申请计划于7月获批。然而，白宫近来的加征关税措施显著冲淡了欧洲财政增支计划的光彩，目前美国对欧盟的钢铝关税、汽 车关税和1 0 ...

宏观｜五一假期期间的经济线索 5月2日，中国商务部表示正在评估与美国启动贸易谈判的可能性，较此前立场有所软 化；美日第二轮谈判依然有较大分歧，我们认为可能会降低美国对华要价底气。中美 关系缓和预期推动离岸人民币汇率升值到7.21，为5个月多来最高值。前期中国出口 企业囤积了大量未结汇美元，若这些贸易商集中结汇，或可持续支撑人民币升值。国 内五一假期出游人次再创新高，"量优于价"的特征或仍然存在，入境游、县域游、长 线游高增长为数据中三大结构性亮点。 风险因素：国内政策落地或实施效果不及预期；外需恢复不及预期；地缘政治风险恶 化；美国加征关税变化超预期；海外经济衰退超预期。 裘翔｜中信证券首席A股策略师 S1010518080002 策略聚焦｜交易事实，而非预期 关税战至今，全球主流风险资产价格基本都回到原点，表明"交易事实，而非预期"应 该是贸易战之下应对不确定性的第一原则；展望5月，"为签而签"可能成为海外叙事 逻辑，我们预计风险偏好还有回升空间，A股将继续呈现风偏回暖、主题轮动的特 征，以低机构持仓的主题型交易机会为主；但从经济层面来看，真实的影响已经悄然 发生，我们预计中美经济在二季度尾声可能会面临新的 ...

Core Viewpoint - The demand for domestic travel during the 2025 Labor Day holiday is expected to exceed 350 million trips, representing a year-on-year growth of over 15% [1][2][8] Group 1: Domestic Travel Demand - The Ministry of Culture and Tourism predicts that domestic tourism during the Labor Day holiday will surpass 350 million trips, with a year-on-year increase of over 15% [1][2] - The first three days of the holiday saw a total of 840 million cross-regional travelers, a year-on-year increase of 4.9%, with civil aviation and railway passenger volumes growing by 12.5% and 10.5% respectively [2][6] - The longer holiday period and the ability to combine days off have led to a broader travel range and increased travel volume compared to the Qingming Festival [2][6] Group 2: Civil Aviation Performance - Daily average passenger volume for civil aviation reached 219,200, marking a historical high and a year-on-year increase of 12.5% [3][8] - The average ticket price is expected to decline by no more than 5% year-on-year, with effective measures to curb price drops during the holiday [4][8] - The utilization rate of narrow-body aircraft on May 1 increased by 0.7 hours compared to 2019, indicating strong demand for long-distance travel [3][8] Group 3: International Travel Trends - The recovery rate of international flights reached 91%, with cross-border travel showing a "dual warming" trend due to visa-free policies [5][8] - Inbound travel orders surged by 173% year-on-year during the holiday, with top destinations including Shanghai, Beijing, and Guangzhou [5][8] Group 4: Railway and Road Travel - Railway passenger volume increased by 10.5% year-on-year during the first three days of the holiday, exceeding expectations [6][8] - Daily average traffic on highways also grew by 4.9%, indicating a positive trend in road travel [6][8] - The popularity of lower-tier cities as travel destinations has contributed to increased demand for both rail and road travel [6][8]

文 ｜ 肖斐斐 彭博 胡家俊 林楠 李鑫 一季度银行板块景气度低位运行，存量按揭贷款利率调整、LPR重定价在一季度集中体现，拉低银 行息差表现，债市波动对银行非息收入产生影响，银行板块一季度营收和利润负增长。我们认为 由于：1）一季度LPR调降频率和幅度大幅低于预期；2）存款重定价对息差的正向作用开始体 现；3）债市波动下降，银行策略调整到位，后续季度收入和利润增速有望逐步修复。由于一季度 大行盈利负增长的"指引效应"，我们预计大行全年营收和业绩仍有较大概率为负、全行业盈利整体 在极低个位数。从板块投资来看，银行受中美贸易的影响幅度将显著弱于其他行业，全年相对价值 逻辑成立；绝对收益逻辑仍来自于银行系统性风险再评估带来的估值修复驱动，以及人民币大类资 产配置框架下的稳定权益回报特征驱动。 ▍ 业绩概览：收入与利润增速低位。 1）行业经营：一季度收入与利润增速回落转负。 2 0 2 5年一季度A股上市银行的营业收入和归母 净利润分别同比- 1 . 7%/- 1 . 2%（上年全年为+0 . 1%/+2 . 3%），行业景气度受到季节性和周期性因 素的共同影响； 2）盈利要素：结构生变，降本增效 。收入端，2 0 ...