关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、陈达飞、李欣越 联系人| 李欣越 关注、加星，第一时间接收推送！ 摘要 5月以来，港币汇率大幅震荡，5月2日触及强方兑换保证，近日又逼近弱方兑换保证。港币汇率"冰与 火"背后的成因、后续的可能演绎与市场影响？本文分析，可供参考。 一、近期港币汇率的异动？弱势美元下仍快速贬值，由强方兑换保证转为弱方 近期港币兑美元汇率大幅震荡，5月2日触及强方兑换保证，近日又逼近弱方兑换保证。 近期走势有三方 面较为"特殊"：第一，从强方到弱方的切换异常迅速，仅耗时1.3个月。第二，港币由强转弱发生在美元 走弱背景下。第三，12个月掉期对应汇率一度大幅下破7.75。 如触发弱方兑换保证，或意味着香港金管局会回笼部分港币流动性。 在联系汇率制的运行，兑换保证机 制是香港汇率得以稳定的关键；一旦如触发弱方兑换保证，金管局将按7.85的汇率向持牌银行购入港 币、卖出美元，导致货币基础的部分收缩，收紧港币流动性、以支撑汇率。 二、港币由强转弱的背后？金管局释放大量流动性，套息交易驱动港币贬值 5月初触发强方兑换保证，主因外资流入、港股分红、募资激增等造成的港币流动性紧缺。 1）年初以 来， ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、 陈达飞、李欣越 联系人 | 李欣越 关注、加星，第一时间接收推送！ 摘要 美元指数大幅下跌，原油价格暴涨。 当周，海外涨跌分化，韩国综合指数上涨2.9%，德国DAX 下跌 3.2%，道指下跌1.3%。10Y美债收益率下行10bp至4.41%；美元指数下跌1.1%至98.15。 WTI原油大涨 13%至73.0美元/桶，COMEX黄金上涨3.8%至3432.6美元/盎司。 中美第二轮贸易谈判结束，等待领导人批准协议。 6月11日，中美双方于伦敦举行的第二轮贸易谈判结 束，重点聚焦于落实日内瓦协议执行细节，涉及设立出口监督机制、放开稀土出口、优化学生签证等问 题。目前，谈判已完成，正等待双方领导最终批准。 5月美国核心CPI弱于市场预期，失业金申领人数上升。 5月美国核心CPI环比0.1%，低于市场预期，其中 服装、新车大幅降温，家电、玩具等分项仍有所升温，美国CPI在三、四季度或仍将进入上行区间；截止 6月7日当周，美国失业金初申领人数24.8万人，高于市场预期。 风险提示 地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；国内政策变化超预期。 报告正文 1 大类资产：美元指 ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、贾东旭 联系人| 贾东旭 摘要 核心观点：随后续政策性金融工具推出，信贷表现或趋于稳定持续走强。 5 月金融数据中最突出的变化是 M1 增速回暖，主要原因或有两点：其一，去年 "资金防空转" 政策下的低基数效应；其二，房地产销售边际回暖带 动资金注入企业端。 5月M1同比回升0.8个百分点，一方面源于去年"资金防空转"治理，使企业活期存款基数快速下降；另一方面，5月商品房成交 同比降幅收窄，部分资金转化为企业活期存款。 信贷持续性偏弱主要归因于企业部门，企业中长期贷款已连续两个月同比少增超1500亿元，这与PPI同比降幅扩大、企业未来预期不确定性仍存密切 相关。 企业投资计划与价格走势紧密相连，5月PPI同比降幅扩大至-3.3%，这或许预示着企业投资计划将进一步削减。同时，5月PMI中的企业生产 经营预期指数为也处于2024年10月以来的较低水平。 新增社会融资规模同比多增幅度收窄，主要是由于政府债净融资的基数抬升，财政融资"前置"推动社融快速改善的阶段可能已趋于结束。 社融存量 同比从2024年底的8.0%上升至8.7%，主因政府债净融资"前置" 。5月政府债净 ...

6 . 7 - 6 . 1 3 周度研究成果 2 0 2 5 申 万 宏 源 宏 观 研 究 团 队 目录 深度专题 热点思考 高频跟踪 电话会议 2、 "洞见系列" 深度专题 1 年中展望 | 星火燎原 点击看全文 深度专题 2025.6.9 转型进入"新阶段"，政策步入"革新期"。外部冲击是阻力还是机遇？"反内卷"和"服务业"如何破局？ 1、年中展望 | 星火燎原 2、年中展望 | 美国"例外论"的终结 3、Chartbook | 第1期 一文全览：关税对美国经济的影响 1、宏观月报 | 静待政策"新变化"——宏观"月月谈"系列之七 2、热点思考 | 政策性金融工具，"新"在何处？ 3、热点思考 | 入境游"有多火"？ 1、6月出口会反弹吗？—— 5月外贸数据点评（25.05） 2、核心CPI企稳的三个特征？—— 5月通胀数据点评（25.05） 3、海外高频 | 中美第二轮贸易谈判将启，美国非农就业强于预期 4、国内高频 | 美西航线运价涨幅扩大 5、政策高频 | 习主席同美国总统通电话 1、 "周见系列" 第34期:《近期市场关注的核心问题》 第66期:《 失业保险，如何更好保障失业群体？ 》 第67期 ...

摘要 2025年上半年，全球宏观经济最大的预期差是"美国例外论"被证伪，原因包括Deepseek时刻、特朗普关税 冲击和美国财政约束。下半年，关税谈判的潜在反复、滞胀预期的验证和《美丽大法案》（One Big Beautiful Bill Act）的落地相互交织，如何把握短期交易节奏、理解"美国否定论"叙事下的全球资金再平衡 的趋势？ 关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、陈达飞、李欣越、王茂宇、赵宇 联系人 | 陈达飞 一、叙事切换：从"美国例外论"到"美国否定论" 2025年上半年，全球宏观经济整体平稳，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易"前置"。 2025年1-3月，标 普全球制造业PMI连续3个月运行于50荣枯线以上（50.1、50.6和50.3），4月重回49.8。商品贸易量价呈V 型，截止到5月底，商品贸易价格增速已恢复至年初水平。 然而，美国对等关税引发的新一轮全面贸易冲突为下半年的商品贸易、工业生产和经济增长蒙上了"阴 影"。 IMF 4月世界经济展望下修2025年全球GDP增速预测至2.8%，较1月下降了0.5个百分点。其中，美国 从2.7%下调到1.8%，欧元区从1%下调到0.8% ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、屠强 联系人| 屠强、耿佩璇 摘要 高频跟踪：工业生产保持平稳，基建开工弱势运行，集运价格有所回升。 【工业生产】工业生产保持平稳。 本周，高本周，高炉开工同比-0.2pct至2.1%。化工链开工保持韧性， 纯碱、PTA、涤纶长丝开工同比分别+2.7pct至-1.3%、-1.1pct至3%、持平前周录得2.6%。而汽车半钢胎开 工率有较大回落，同比-4.4pct至-6.7%。 【建筑业开工】建筑业开工弱势运行。 本周，全国粉磨开工率略有回落，同比-0.1pct至-1.9%。水泥出货 率上行，同比+3.2pct至-2.3%。沥青开工率小幅回升，同比+0.8pct至4.3%。 【下游需求】新房成交大幅下滑，集运价格有所回升。 本周，全国新房日均成交面积大幅回落，同 比-28.2pct至-27.8%；其中，一线成交降幅较大。货运流量有所走弱，与内需相关的铁路货运量同 比-2.4pct至-0.1%，与出口相关的港口货物吞吐量、集装箱吞吐量同比分别-4pct至0.8%、-10.9pct至0.1%。 此外，CCFI综合指数有较大回升，环比+3.3%。其中，美西航线运价涨幅较大 ...

二问：为何入境游明显升温？签证政策便利化叠加文化"出海"，有效刺激入境需求。 前期入境游恢复节奏偏慢，而2024年来对外开放的工具箱持续上新，免签等便利化政策加码有力拉动入 境游市场。 2023年以来，我国入境游恢复速度慢于海外国家；然而2024年伴随免签范围持续扩容，有力 带动入境游市场；全年通过免签入境的外国人达2012万、同比112.3%。2025年来入境旅游人数持续上 行，上海、北京接待的入境旅游者单月最高分别达67.1、45.5万，已超疫情前。 摘要 一问：旅游市场有何"新趋势"？入境游强劲复苏，来自东南亚等地的游客明显增多。 海外经验亦显示，优化签证政策等措施能有效释放入境旅游需求。 日本推出"观光立国"战略后，入境游 人次并未大幅上涨；反而在2013年日本逐步放宽签证政策后，入境游迎来大规模增长，从2012年835.8万 增加至2019年3188.2万。此外，泰国在2023年9月25日至2024年2月29日对中国游客实行免签；数据上也 是2023年9月中国至泰国游客由28.5万增至次年2月67.5万。 关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、屠强 联系人| 屠强、耿佩璇 旅游市场整体回暖下 ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠 联系人 | 贾东旭 摘要 在当前宏观政策积极发力稳增长的背景下，政策性金融工具备受关注。前两轮其成效显著，本轮新型工 具何时可能落地？资金投向又会有哪些新动向？本文分析，可供参考。 短期还有哪些稳增长工具值得期待？政策性金融工具或"呼之欲出"。 4月政治局会议对宏观政策做出新部署，货币政策率先在5月初落地，财政政策方面，政府债发行依旧保 持积极态势，短期内增量可能来源于政策性金融工具。 货币政策上，央行于 5月7日推出三大类货币政策 措施及十项具体举措。财政政策方面，除政府债净融资维持高位外，增量资金来源需关注政治局会议提 出的 "新型政策性金融工具"。 政策性金融工具可能在6月底落地，一方面源于发改委给出的指引，另一方面也和当前经济基本面稳健有 关。 国家发展改革委副主任表示，"力争6月底前下达2025年'两重'建设和中央预算内投资全部项目清 单，同时设立新型政策性金融工具。"另外，当前经济基本面表现稳健，5月乘联会乘用车零售同比 13.0%，出口相关指标也处于较高区间。 同时，5 月份以来，多地积极筹备项目并准备申报，召开新型政策性金融工具政策 ...

报告正文 2．政策高频：习主席同美国总统通电话 2.1习近平主席同美国总统特朗普通电话 6月5日，习近平主席同美国总统特朗普通电话，韩正副主席会见美方代表团。电话中，习近平主席表 示，双方要用好已经建立的经贸磋商机制，秉持平等态度，尊重各自关切，争取双赢结果。美方应实事求是 看待取得的进展，撤销对中国实施的消极举措。特朗普总统表示，美中关系十分重要。美方乐见中国经济保 持强劲增长，美方将继续奉行一个中国政策。美方欢迎中国留学生来美学习。韩正副主席会见美方代表团时 表示，希望中美高级别二轨对话能不断汇聚两国有识之士的真知灼见，增进美国各界对中国的了解和理解， 共同推动中美关系稳定、健康、可持续发展。 2.2《政务数据共享条例》推出 6月3日，李强总理签署国务院令公布《政务数据共享条例》。条例旨在推进政务数据安全有序高效共享 利用，提升政府数字化治理能力和政务服务效能。规定政务数据实行统一目录管理，并细化数据共享使用要 求，构建一体化政务数据体系，明确各环节安全责任。政务数据的有序共享有利于打破现存的"数据孤岛"现 象，提高政府工作效率，助力经济效率发展。政务数据共享也将推动政府数字化转型将对政府的治理理念、 治 ...

关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、屠强 联系人 | 屠强、 耿佩璇 摘要 事件： 6月9日，国家统计局公布5月通胀数据，CPI同比-0.1%、前值-0.1%、预期-0.2%、环比-0.2%；PPI 同比-3.3%、前值-2.7%、预期-3.2%、环比-0.4%。 核心观点：消费需求改善令核心CPI企稳，但供给侧对通胀读数有较大压制。 特征一：核心商品PPI明显回弹，主因需求改善，且关税对价格的冲击尚未进一步加剧。 5月核心商品 PPI同比回升0.3pct至-1.4%，一是提振消费政策效果持续显现，部分消费品需求释放带动相关行业价格回 升；二是关税对价格的冲击趋于缓和，部分出口行业价格的回落幅度并未加大。具体行业看，制鞋业价 格上涨0.8%，计算机整机制造价格上涨0.2%，家用洗衣机、电视机制造、汽车整车制造价格降幅比上月 分别收窄1.6、1.4、0.6pct。 而5月PPI跌破-3%，更多反映大宗商品价格的拖累。 5月PPI同比较前月回落0.6pct至-3.3%。其中国际油 价下行拖累国内油价，测算油价拖累PPI环比-0.1%。同时地产、基建投资走弱，煤炭供应充足，钢、煤 价格也有回落，测算钢、煤 ...