文 | 赵伟、 屠强 、 赵宇 联系人 | 屠强、浦聚颖 摘要 引言：当前中美关税形势迎来缓和，这与关税 1 .0 时期，特朗普政府先极限施压，随后又大规模豁免关 税有类似的特征。这在一定程度上印证了 中国制造 "难替代性"，本文对此进行深入分析。 一问：被低估的关税豁免机制？豁免机制具有独立性，且其覆盖范围广、本轮出台速度更快。 关税豁免机制具有独立性，不依赖中美谈判，主要由美国进口企业主动申请。 2020年1月中美达成第一 阶段经贸协议，而早在2018年7月，美国就已出台首批大规模关税豁免清单。彼时是美国进口商由于经营 压力显著上升，主动向美国贸易代表办公室（USTR）申请豁免。 关税豁免机制作用显著，关税1.0时期的被豁免关税商品占比最高达到60%。 2018年来豁免清单（新增 +延期）共50轮，规模最高达1183亿，排除比例最高达46.2%（年化），单月占比最高达60%。主要豁免 商品为纺织服装（19.3%）、机械设备（12.8%）、橡胶塑料（11.0%）等。 本轮关税豁免速度明显快于1.0时期较快，1.0时期关税豁免历经半年时滞，本轮是加关税后即豁免。 本 轮豁免清单金额已占2024年美国自华总进口 ...

【建筑业开工】建筑业开工表现分化。 本周，全国粉磨开工率、水泥出货率有所回落，同比分别-14pct 至-5%、-3.8pct至-6.3%。沥青开工率同比有所上行，较前周+7pct至2%。 【下游需求】港口货运量明显好转，人流出行强度大幅回升。 本周，反映出口的港口货物吞吐量有较大 上行，同比+10.4pct至4.2%。而出口集运价格有所回落，环比-1.3%；其中东南亚航线运价降幅较大。此 外，人流表现相对较强，迁徙指数同比+50.5pct至51.4%。全国新房成交同比+36.2pct至26.8%；其中一 线、二线、三线城市成交均有回升。 摘要 高频跟踪：工业生产平稳运行，基建开工边际改善，人流出行强度大幅上行。 【工业生产】工业生产平稳运行。 本周，高炉开工保持韧性，同比-0.6pct至3.1%。化工链开工有所改 善，纯碱、PTA和涤纶长丝开工同比分别+1.5、+1.2、+1.6pct至1.3%、1.2%、2.9%。相比之下，汽车半 钢胎开工有较大回落，同比-11.3pct至-17.9%。 【物价】农产品、工业品价格多有回落。 本周，农产品方面，蔬菜、猪肉、鸡蛋价格有所回落，环比分 别-2.2%、-2.3%、 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 陈达飞 赵宇 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、陈达飞、赵宇 联系人| 赵宇 关注、加星，第一时间接收推送！ 摘要 5月8日，美国宣布与英国达成《经济繁荣协议》。这是对等关税落地后，美国与贸易伙伴达成的首份贸 易协定。如何看待其中的增量信息，未来贸易谈判或将如何演绎？ 一、美英贸易协议中的增量信息？关税即目标，手段更灵活 美英达成首个贸易协议，美国保留10%关税。 5月8日，美国宣布与英国达成《经济繁荣协议》，美国保 留对英国加征的10%基准关税，降低对英国加征的汽车关税、钢铝关税。英国扩大农产品开放程度，为 美国乙醇产品、进口牛肉提供进口配额，并承诺购买美国波音飞机。 为何先与英国达成协议？或与英国特殊的盟友地位相关，贸易协议的经济重要性或相对有限。 一方面， 美国贸易协议的定位仅为框架性文件，不具有法律约束力，达成难度较低；二是美英双方具有长期的盟 友关系；三是美对英的贸易规模并不影响美国整体贸易格局。 美国贸易谈判诉求有所调整，优先服务特朗普政绩，提高关税收入已成为核心目标之一。 在已达成协议 的情 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 陈达飞 等 申万宏源宏观 . 关注、加星，第一时间接收推送！ 热点思考：金 融压力或 是美联储"转鸽"的主要矛盾 一、滞胀环境下，美联储如何平衡"双重使命"？ 金融压力或为主要矛盾周 关税冲击下，滞胀是美联储决策的"难题"。 关税的经济效应为"滞胀"。制造业PMI、短期通胀预期等指 标已表明，滞胀风险渐行渐近。"双重使命"的平衡导致美联储左右为难。5月FOMC例会表明，美联储或 将选择"事后反应"的立场，而非"事前防范"。 滞胀环境下，金融压力或成为美联储"转鸽"的主要矛盾： 1）胀的风险或超过滞的压力；2）金融压力上 行或强化经济下行风险、弱化通胀上行风险；3）综合而言，由于关税引发的通胀是"临时的"，美联储或 在"风险平衡"的考虑之后，更加关注经济下行风险。 二、"双重使命"之外，金融压力如何影响美联储的"决策"？加剧经济压力，促使联储转鸽 当金融压力持续且显著上行时，美联储或考虑政策对冲。 金融压力可综合衡量融资条件、违约风险或风 险偏好。一方面，金融压力上行本就隐含了经济下行的预期；另一方面，在"金融加速器"机制之下，金 融压力上行或进一步加剧经济下行压力，比如 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 陈达飞 等 关注、加星，第一时间接收推送！ 文 | 赵伟、陈达飞、王茂宇 联系人 | 王茂宇 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 面对关税或将引发的滞胀风险，市场对美联储的降息预期存在较大分歧。5月FOMC例会也表示"静观其 变"。2025年，美联储还能降息吗？金融市场或是其转向的"主要矛盾"。 二、海外大类资产&基本面&重要事件：美英达成贸易协议，5月FOMC例会"静观其变" 海外资产走势分化，原油价格大幅反弹。 当周，标普微跌0.5%，发达市场股指走势分化；10Y美债收 益率上行4bp至4.37%；美元指数上行0.4%至100.4，在岸人民币升至7.25； WTI原油大幅反弹4.7%至 61.0美元/桶，COMEX金继续大涨3.1%至3326.3美元/盎司。 美英达成贸易协议，美国保留10%关税。 5月8日，美国宣布与英国达成《经济繁荣协议》，美国保留 对英国加征的10%基准关税，降低对英国加征的汽车关税，前10万辆英国进口汽车适用10%关税。英国 为美国乙醇、牛肉产品提供免税进口额，承诺购买波音飞机。 5月FOMC例会强调"观望"态度，3月德国工 ...

摘要 关注、加星，第一时间接收推送！ 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 文 | 赵伟、屠强、耿佩璇 联系人 | 屠强 以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 屠强 等 申万宏源宏观 . 金价走高支撑其他商品及服务价格上行，对整体 CPI 有较大贡献。 金饰品价格上涨 35.8% ，包含首饰等 其他用品及服务 CPI 同比上行 0.4pct 至 6.6% ，对 CPI 同比贡献 0.4% 。 此外，核心服务消费回升，也对服务 CPI 形成支撑。 4 月，服务 CPI 环比 0.3% ，持平往年同期。结构 上，核心服务 CPI 环比 0.44% ，略好于季节性（环比 0.37% ）。受需求回暖及假日因素共同影响，出行 服务价格回升明显。飞机票、交通工具租赁费分别上涨 13.5% 、 7.3% ，涨幅高于季节性。而服务 CPI 中最大单项是锚定房租变化的虚拟房租 CPI ，青年失业率高企持续压制房租 CPI ； 4 月房租 CPI 环比 0% 、低于季节性（ 0.2% ）。 展望后续：关税冲击对 PPI 的影响大于 CPI ，后续仍需关注内需修复对通胀的支撑。 PPI 方面，关税可 能加剧国内中下游产能压力，企业 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者宏观团队 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 4 . 2 7 - 5 . 9 周度研究成果 2 0 2 5 申 万 宏 源 宏 观 研 究 团 队 目录 深度专题 1、 深度专题 | 提振消费的"关键"？ 热点思考 高频跟踪 电话会议 1、"周见"系列会议第29期 《聚焦"政治局会议"》 《美债，风险"解除"了吗？——关税"压力测试"系列之四》 4、"洞见"系列会议第59期 《美国经济：滞涨困境、金融脆弱性与美联储对策——关税"压力测试"系列之五》 深度专题 热 点 思 考 1 热点思考 | 美债，风险"解除"了吗？——关税"压力测试"系列之四 热点思考 2025.4.28 1 深度专题 | 提振消费的"关键"？ 深度专题 2025.5.7 4月中央政治局会议提出"设立服务消费与养老再贷款"，促消费工具箱再"上新"。提振消费的"关键"何在，后续 还有哪些期待？ 1、 热点思考 | 美债，风险"解除"了吗？——关税"压力测试"系列之四 2、 热点思考 | 美国经济：滞胀困境、金融脆弱性与美联储对策——关税"压力测试"系列之五 3、 3分钟看清五一全球要闻 1、 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 贾东旭等 申万宏源宏观 . 关注、加星，第一时间接收推送！ 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠 联系人 | 贾东旭 摘要 事件： 5月09日，央行发布2025年一季度货币政策执行报告（以下简称《报告》）。 央行对外部环境关注度显著提高，《报告》指出"当前外部冲击影响加大，世界经济增长动能不足，贸易 保护主义抬头，地缘冲突持续存在"。 2024年四季度报告对应表述是"当前外部环境变化带来的不利影响 加深"。两次相比较，本次更加突出了外部环境的不利影响，显示出央行密切关注美国单边贸易保护主义 对我国经济的扰动。 央行肯定一季度经济表现，并强调要"要坚定发展信心，以高质量发展的确定性应对外部环境变化的不确 定性"。 2024年四季度报告认为"国内需求不足、风险隐患仍然较多等困难挑战也还存在"，而本次报告则 认为"我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固"。针对下一阶段，央行强调我国具备诸多优势条 件，经济长期向好的基本趋势没有改变。 政策基调：灵活把握政策实施的力度和节奏，降低银行负债成本。 总基调方面，《报告》提出"灵活把握政策实施的力度和节 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 屠强 等 申万宏源宏观 . 关注、加星，第一时间接收推送！ 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 文 | 赵伟、屠强、浦聚颖、耿佩璇 联系人 | 屠强 事件： 5月9日，海关公布4月进出口数据，出口（美元计价）同比8.1%、预期0.6%、前值12.4%；进口 （美元计价）同比-0.2%、预期-6.9%、前值-4.3%。 核心观点：领先指标显示，5月"抢出口"或将继续。 4月出口同比回落主因春节错位扰动消退，春节调整后同比明显回升。 4月出口同比（美元计价）较3月 回落4.3pct至8.1%，更多受春节错位扰动消退的影响。经测算，春节错月因素拖累4月出口增速6.7pct。春 节调整后，4月出口同比较3月回升4.0pct至8.1%。 4月出口偏强主因"抢出口"，包括通过新兴经济体"转出口"与通过加墨"转运"，"4月生产-下旬出港-5月中 旬美国到港"的抢出口数据链条均在改善。 从国别数据看，4月对东盟（+17.6pct到21.0%）、对韩国 （+8.1pct至-0.1%）等出口增速均明显上升。从中观指标看，4月制造业PMI生产指数仍维持49.8%的较高 水平。4月中下旬港口外 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 贾东旭 等 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 作者： 赵 伟 申万宏源证券首席经济学家 贾东旭 高级宏观分析师 侯倩楠 宏观分析师 联系人： 贾东旭 事件： 5 月 7 日，国新办举行新闻发布会介绍 "一揽子金融政策支持稳市场稳预期" 情况 。 本次发布会的变与不变？三大部门负责人出席，更侧重详细阐释政策落实情况 继"9.24"金融政策发布会后，央行、金融监管总局、证监会负责人再度联合召开新闻发布会，详解本轮一 揽子金融政策支持进展。 4月中央政治局会议作出部署后，多部门已召开新闻发布会解读落实举措。 5月7 日，央行、金融监管总局、证监会负责人进一步详解稳市场强预期的一揽子金融政策。与"9.24"发布会相 似，本次发布会仍为三大金融相关部门负责人共同出席；不同在于，此次发布会紧跟4月中央政治局会议， 侧重对政策执行细则的深度解读。 本次发布会，央行重点介绍推出三大类型货币政策措施、十项具体举措。 三大类型包含，数量型政策，通 过降准等措施，加大中长期流动性供给；价格型政策，下调政策利率，降低结构性货币政策工具利率，也 就是中央银行向商业银行提供再贷 ...