证券研究报告 | 公司点评 | 文娱用品 安踏体育(02020) 报告日期：2025 年 04 月 10 日 Q1 超预期，收购德国狼爪户外矩阵进一步丰满 ——安踏体育点评报告 ❑ FILA：超预期稳健增长 25Q1 FILA 品牌流水增长高单位数，其中预计大货增长中单位数，儿童增长低双位 数，潮牌增长中双位数，儿童和潮牌延续了 24Q4 的回暖势头，分渠道来看，线上增长中 双位数，快于线下。本季度线上线下折扣略有加深，库销比保持在可控范围内，大货中 专业运动、户外增速表现领跑，潮牌重塑后户外机能风受到消费者欢迎，后续新 CEO 预 计也会继续在大货商品、零售渠道、组织架构进行积极调整。 ❑ 其他品牌：成长火力全开 25Q1 Descente 流水增长接近 60%，KOLON 流水增长接近翻倍，MaiaActive 流水增 长 30%以上，户外及女子运动多点开花，增长火力全开的同时运营质量极高， DESCENTE 及 KOLON 折扣和库销比表现维持高水准。 ❑ 收购德国狼爪、户外版图进一步丰满 德国狼爪 Wolfskin1981 年成立，作为德国代表的专业户外品牌主要在徒步、自行 车、滑雪、露营场景提供户外 ...

证券研究报告 | 浙商早知道 报告日期：2025 年 04 月 11 日 浙商早知道 2025 年 04 月 11 日 ： 张延兵 执业证书编号：S1230511010020 ： 021-80106048 ： zhangyanbing@stocke.com.cn 市场总览 重要推荐 ❑ 【浙商中小盘 钟凯锋/宋伟/史凡可】民士达（833394）公司深度：国内芳纶纸龙头，把握变局期崛起机遇—— 20250410 重要观点 ❑ 【浙商固收 覃汉/沈聂萍】债券市场专题研究：美元霸权角度再思考对等关税影响——20250409 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 大势：周四上证指数上涨 1.2%，沪深 300 上涨 1.3%，科创 50 上涨 1.1%，中证 1000 上涨 2.3%，创业板指上涨 2.3%，恒生指数上涨 2.1%。 ❑ 行业：周四表现最好的行业分别是商贸零售（+4.8%)、纺织服饰（+3.8%)、有色金属（+3.4%)、汽车（+3.2%)、 传媒（+3.2%)，表现最差的行业分别是煤炭（+0.1%)、公用事业（+0.2%)、农林牧渔（+0.5 ...

证券研究报告 | 公司点评 | 纺织制造 超预期分红，密集投产+新晋客户保障增长 ——华利集团点评报告 投资要点 ❑ 24 年报与业绩预告基本一致，分红率超预期 2024 年实现营业收入 240.06 亿元（同比+19.35%），归母净利润 38.40 亿元（同 比+20.00%），扣非后归母净利润 37.81 亿元（同比+18.83%）。 2024 年公司拟派发现金红利 26.84 亿元，分红率 70%，较 22/23 年的 43%/44%提 升明显。 ❑ 量增为主要驱动，新客户增长势头强劲 量价拆分看：24 年运动鞋销量 2.23 亿双（同比+17.53%），增长来自客户去库存 结束后的采购恢复，以及新客户逐步放量；根据测算，24 年人民币 ASP 约 107.4 元/双（同比+1.6%），我们预计主要来自单价偏高的新客户占比提升。 分产品看：24 年运动休闲鞋收入 209.9 亿元（同比+17.9%，占比 87.4%），户外 鞋靴收入 9.0 亿元（同比-33.7%，占比 3.7%），运动凉鞋/拖鞋收入 20.7 亿元（同 比+125.8%，占比 8.6%），大幅增长主要来自 UGG 等客户的拖鞋鞋型订 ...

3 月通胀:服务价格拉动核心 CPI,生产资料价格涨跌互现 2025 年 3 月 CPI 和 PPI 数据解读 核心观点 3月 CPI 同比增速为-0.1%(前值-0.7%),基本符合市场预期(Wind 一致预期为 -0.1%),环比增速走低至-0.4%(前值为-0.2%),主要是季节性因子和国际油价波 动的影响。3月 PPI 同比增速录得-2.5%(前值-2.2%),略低于市场预期(Wind 一致预期为-2.2%),主要受国际输入性因素影响和部分出口行业价格下行等影响。 我们认为,2025年政府工作报告将 CPI 涨幅设定为 2%左右,更多表现为努力实 现的方向,而并非将物价涨幅控制在目标以下,当前通胀水平正处于筑底回升的 早期阶段,有效需求恢复的弹性空间较大。值得关注的是,人工智能、高性能大模 型等广泛应用,高技术产业发展对相关行业价格起到拉动作用,3月可穿戴智能设 备制造价格同比上涨 4.6%。 分析师:李超 执业证书号: S1230520030002 lichaol@stocke.com.cn 分析师: 廖博 执业证书号: S1230523070004 liaobo(@stocke.com.cn 相关 ...

川恒股份(002895) 报告日期：2025 年 04 月 10 日 业绩稳增分红超，股权激励未来高 ——川恒股份 2024 年报点评 报告导读 ❑ 拟发放股权激励，彰显公司发展信心 公司 2025 年股权激励计划草案，拟向董事、高级管理人员、中层管理人员及技 术或业务骨干授予限制性股票 930.90 万股，约占截至 2025 年 3 月 31 日公司股本 总额 （538664863 股）的 1.73%。业绩考核目标为：1、以公司 2024 年营业收入 为基数，2025 年营业收入增长率不低于 20%；2、以公司 2024 年营业收入为基 数，2026年营业收入增长率不低于 30%；此项举措完善了公司的人才管理机制， 在提振公司内部士气的同时，将公司核心成员的利益与公司利益之间进行了深度 绑定，极大增强了公司未来发展的稳定性。 投资要点 ❑ 磷化工产品产销保持增长，公司业绩持续提升 根据公司披露数据，2024年磷化工/磷矿石开采板块营业收入分别达 49.88/5.43亿 元，占营业收入比重分别为 84.47%/9.19%。磷化工板块同比增长 46.66%，磷矿 石开采板块同比下降 4.35%。其中磷酸一铵/磷 ...

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 宏观专题研究 报告日期：2025 年 04 月 10 日 3 月通胀：服务价格拉动核心 CPI，生产资料价格涨跌互现 2025 年 3 月 CPI 和 PPI 数据解读 核心观点 3 月 CPI 同比增速为-0.1%（前值-0.7%），基本符合市场预期（Wind 一致预期为 -0.1%），环比增速走低至-0.4%（前值为-0.2%），主要是季节性因子和国际油价波 动的影响。3 月 PPI 同比增速录得-2.5%（前值-2.2%），略低于市场预期（Wind 一致预期为-2.2%），主要受国际输入性因素影响和部分出口行业价格下行等影响。 我们认为，2025 年政府工作报告将 CPI 涨幅设定为 2%左右，更多表现为努力实 现的方向，而并非将物价涨幅控制在目标以下，当前通胀水平正处于筑底回升的 早期阶段，有效需求恢复的弹性空间较大。值得关注的是，人工智能、高性能大模 型等广泛应用，高技术产业发展对相关行业价格起到拉动作用，3 月可穿戴智能设 备制造价格同比上涨 4.6%。 大类资产方面，风险偏好或成为重要的影响因子。我们认为，未来其他国家对美 贸易谈判是我国内需政策的关 ...

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 04 月 10 日 关税交易重在应对 ——债市专题研究 核心观点 关税交易反复，但未来路径并不明晰。我们认为关税交易重在应对而非预判，国内债 市博弈利率曲线牛陡的确定性更高，权益市场大盘股性价比优于小盘，警惕美元流动 性危机。 ❑ 关税交易反复，未来路径并不明晰 北京时间 4 月 10 日凌晨，在特朗普对等关税落地后不到 1 天时间内，特朗普宣 布授权对多数国家暂停征收对等关税 90 天，但维持 10%的基准关税税率以推进 贸易谈判，引发全球金融市场出现大幅震荡，市场预期与现实的博弈构成当前时 期驱动金融资产价格变化的主要原因。我们认为围绕关税政策所带来的不确定性 扰动或仍未平息。 其一，围绕中美两大经济体之间的贸易谈判仍存较大变数，下一阶段何时谈、如 何谈、谈判结果如何等一系列问题仍悬而未决。若两方之间贸易摩擦持续升级， 或对全球经贸环境带来额外扰动。 其二，对等关税仅是暂停而非终止，由于本次对等关税涉及面甚广而预留的谈判 时间仅有 90 天，要在此期间与众多国家达成双方均能接受的经贸协议或较为不 易，且在谈判过程中 ...

可复美延续高增势能超预期，子品牌可丽金提速未来可期 ——巨子生物 24 年年报点评 证券研究报告 | 公司点评 | 医疗美容 投资要点 ❑ 经调净利润 21.5 亿，同比+46%，符合预期 1）24 年：收入 55.4 亿，同比+57%，归母净利 20.6 亿，同比+42%，经调归母 21.5 亿，同比+46%，符合预期。 2）24H2：收入 30 亿，同比+56%，归母净利 10.8 亿，同比+38%，经调归母 11.2 亿，同比+42%。年末派息：每股 0.6 元+0.59 元特别股息，合计每股派息 1.19 元，合计派息 12.4 亿，派息率 60%。 ❑ 盈利能力：销售费率中个位数提升，净利率同步略下滑 1）24 年：毛利率 82.1%，同比-1.5pp，净利率 37.2%，同比-4pp，销售/管理/研 发费用率分别 36.3%/2.7%/1.9%，同比分别+3pp/持平/-0.2pp； 2）24H2：毛利率 81.8%，同比-1.4pp，净利率 36.1%，同比-5pp，销售/管理/研 发费用率分别 37.2%/2.8%/1.9%，同比分别+5.5pp/+0.3pp/-0.2pp。24H2 销售费用 ...

证券研究报告 | 行业点评 | 房地产服务 物业公司价值修复空间打开 ——物业行业点评 1）中高端物业+AI 优化成本，长期打开利润修复空间 新房市场供给呈现"量缩质优"的趋势，政策端对"好房子"持续进行引导，改 善型住宅需求占比持续提升，有望为中高端物业带来发展机遇。中高端住宅的物 业费标准通常比普通住宅高两倍左右，物业公司营业成本中广义人工成本占比近 7 成，中高端物业单价高、人工成本占比高的特点为后续成本优化提供空间。AI 科技的应用能够助力物企优化成本，例如通过自动化管理停车、电梯等系统，减 少人工巡检和维修频率，降低维护和人员成本。我们认为，未来在 AI 科技赋能 下，物业公司有成本优化空间，有望逐步实现利润修复。 2）ROIC 分子和分母端均有优化空间 我们认为，由于物业公司轻资产、强现金流的属性，ROIC 和股息率双重指标可 以作为对比估值的主要判断依据。提升物业公司 ROIC 有两条思路：a）分子端 提升：①提升运营效率（例如科技应用降本增效）、②增加高利润率业务收入占 比（例如增加市场化定价的商办业务占比）、③增强定价权（例如提升物业费匹 配更好的服务）。b）分母端的提升，我们认为主要体现在 ...

证券研究报告 | 行业点评 | 消费电子 消费电子 报告日期：2025 年 04 月 10 日 对等关税冲击造成短期波动，云开雾散仍是成长核心 ——消费电子之果链点评报告 投资要点 ❑ 一句话逻辑 1.北美重要客户在 AI 需求的带动下，在同质化竞争激烈的环境下，对于外观辨识 度、散热的进化与迭代要求持续升级。 2.公司自身品类覆盖从玻璃到金属、到组装业务的持续延展，进而带动公司产品 ASP 总价值量提升，以及抗周期波动能力加强。 随着 2025 年 AI 智能手机以及 2026 年折叠屏产品的推出，iPhone 大部分零部件环 节有望实现量价齐升，以蓝思科技、领益智造为代表的核心供应商受益明确，而 近期对等关税贸易冲突的发生，令整个果链估值体系大幅下修并且市场认可度出 现波动，我们认为这种政治事件性冲击的影响是有时限的，而且本质并未改变果 链的成长逻辑。 ❑ 超预期逻辑 美国对等关税的推出，市场普遍认为非美生产的 iPhone 零部件企业均会面临严峻 的出口成本压力。 我们认为 （1）苹果过去几年对其供应链体系做了前瞻性的全球化布局和持续深入的多元化 改革，其核心供应商大多拥有稳健的全球供应链体系。截至目前 ...