Investment Rating - The report maintains a "Outperform" rating for major companies such as Google, Facebook, Amazon, Uber, and DoorDash, while a "Neutral" rating is assigned to eBay [3]. Core Insights - The overall US stock market exhibited a volatile trend in 4Q24, with high valuations and a generally flat fundamental outlook. The divergence in AI expectations is a key underlying factor. Most companies met or slightly exceeded expectations, but guidance for 1Q25 from some companies fell short of expectations. Major tech firms continue to invest heavily in AI, with significant capital expenditures indicating a strong commitment to AI development [4][5]. - The report highlights that the advertising market grew by 14.5% YoY in 4Q24, while cloud computing revenue from leading providers increased by 25.2% to $64.6 billion, although this was below market expectations. E-commerce in the US saw a 4.4% increase in retail sales, with European retail recovering and inflation easing [6][14]. Summary by Sections Market Overview - The US stock market entered a high volatility phase in 4Q24, influenced by policy uncertainties and high valuation levels. The internet sector's revenue growth is expected to face challenges due to a high growth base and macroeconomic complexities [14][20]. Company Performance - Meta and Amazon were standout performers in terms of profit, with Meta benefiting from a one-time adjustment in management expenses and Amazon seeing strong performance in North American retail and advertising [26][30]. - The report notes that the capital expenditures of major internet companies have entered a "worry phase," where increased spending may lead to profit pressures amid uncertain macroeconomic conditions [5][14]. Capital Expenditure and AI Investment - Major companies are significantly increasing their capital expenditures for AI, with Meta projecting $60-65 billion for 2025 (up 66-80% YoY) and Google estimating $75 billion (up 43% YoY). Amazon is expected to have annualized capital expenditures around $100 billion [5][30]. Earnings Forecasts - The report indicates that there have not been significant upward adjustments in earnings forecasts for 2025, reflecting a cautious outlook for revenue growth amid high bases and potential profit pressures from capital expenditure depreciation [28][30].

证券研究报告 2025.02.22 主题研究 AI 进化论（1）：DeepSeek 推动"大模型平 权"，是训练算力的拐点还是黑洞？ SAC 执证编号：S0080521060004 qiaosheng.cheng@cicc.com.cn 成乔升 分析员 彭虎 分析员 贾顺鹤 分析员 SAC 执证编号：S0080521020001 SFC CE Ref：BRE806 hu.peng@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080522060002 shunhe.jia@cicc.com.cn 纵轴：相对值（%） 84 100 116 132 148 164 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 沪深300 中金科技硬件 | 股票 | 股票 P/E (x) | 目标 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 名称 | 评级 | 价格 | 2025E 2026E | | | 英伟达-US | 跑赢行业 28.2(a) | 160.00 | | 23.6(a) | | 博通-US | 跑赢行业 34.2 | 220.00 | | 2 ...

外资有多少配置空间？ 刘刚，CFA 分析员 王牧遥 联系人 吴薇 分析员 SAC 执证编号：S0080123060036 muyao.wang@cicc.com.cn 本周焦点：主动外资整体延续流出但规模缩小，被动外资流入再加速，南向流入同样扩大 本周资金面值得注意的变化是：1）EPFR 数据显示，截至本周三（2 月 19 日），主动外资从整体上看，延续流出中国市 场态势，但流出规模缩窄；与此同时，被动外资加速流入；2）互联互通方面，北向资金日均成交规模较上周增加，南向 资金明显加速，周二单日流入规模创 2021 年 1 月以来新高；3）全球股票转为流入，债券与货币市场延续流入；4）美 股转为流入，新兴流出放缓。 国内资金面，南向资金加速流入。本周南向资金大幅流入 512.1 亿港币，规模是上周流入 217.7 亿港币的 2 倍多。此前 一周，南向资金一度流出，可能与部分 10 月初买入的投资者收益转正有关。在此基础上，本周受市场继续上涨驱动，尤 其周五阿里巴巴财报带来的提振，南向资金加速流入，仅周二单日大幅流入 224.2 亿港币，就创 2021 年 1 月以来新高， 周四再度流出表明分歧再度加大，但周五受 ...

证券研究报告 2025.02.26 专题研究 信用债：由短及长逐渐配置 年初以来，在资金整体偏紧、基本面数据和权益市场边际向好等多重因素的影响下，信用债收益率曲线中枢有所上 行，短端利率上行更多，收益率曲线几乎平坦。相对而言，久期越短、评级越低，表现相对较好；而长久期高等级 跟随利率债调整较多。昨日以来收益率有所企稳，投资者对于信用债是否已到买点，应该配置何种资产比较合适关 注较多，本文试图通过分析进行解答。 回顾历史来看，资金紧张导致信用债期限利差出现较为明显倒挂仅发生在 2013 年 6 月份"钱荒"阶段，不过这种资 金利率极端高位已很难再现。而 2023 年 9-10 月资金较长时间紧张引发的调整或可提供一定的借鉴意义，目前收益 率调整幅度已与当时持平，不过由于基本面预期不同，绝对收益率低于当时。因此如果基本面不出现显著变化，收 益率整体上行空间可能已不大。 展望未来，影响信用债表现的核心因素主要有二： 一是理财：其年初以来规模尤其是非现金管理类快速增长主要源于年初"开门红"效应，和存款重定价的分流效 应，不过这两个效应已接近尾声，未来如果没有存量收益的快速释放或者存款降息周期再度开启的话，规模增速可 ...

证券研究报告 2025.02.23 2025 年两会前瞻 3 https://www.chinacourt.org/article/detail/2025/02/id/8716860.shtml 4 https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202502/content_7004103.htm 5 6 https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202409/content_6974294.htm 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 SAC 执证编号：S0080513070004 SFC CE Ref：BDO991 qiusuo.li@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080520120005 SFC CE Ref：BTM851 jin3.li@cicc.com.cn 2025 年两会看点： 全国政协十四届三次会议和十四届全国人大三次会议分别将于 2025 年 3 月 4 日和 3 月 5 日在北京召开。结合当前的国 内外增长和政策环境，从资本市场角度，我们认为在两会期间主要关注以下看点： 1 https://www.gov.cn/yaowe ...

宏观视点 2025年2月27日 从规模经济看 DeepSeek 对创新发展的启示 DeepSeek的出现有几个没想到，不是大型科技企业和科研院所而是初创企业，不是 实体科技公司而是一家金融领域的公司，不是来自处于领先地位的美国而是在大模 型领域相对落后的中国。这一切纯属偶然吗？只有大机构才能研发AI大模型的背后 是所谓的规模定律，即要素（数据、算力）投入的边际产出下降，模型性能提升需 要不断增加要素投入，带来规模的门槛要求。DeepSeek的破解在于以算法优化（技 术进步）提升算力（要素）的边际产出，一定程度上替代了算力投入。技术进步从 个体来讲似乎有偶然因素，但从宏观来讲是规模经济效应的力量，尤其是外部规模 经济，即上下游协同、共享基础设施和人才池的创新生态，中国在数字基础设施和 人才规模优势方面尤其突出。规模经济效应意味着大模型未来的发展或仍将由大国 主导。就中美之间的互动而言，规模定律隐含后发者有优势，所以美国通过限制算 力出口减缓中国的追赶。这是因为落后者要素投入的边际产出高于领先者，市场机 制激励要素投入从领先者流向落后者，有利于两者差距的缩小，这有点类似经济学 新古典增长模型的逻辑，即规模报酬递减 ...

宏观经济研究 2025.02.24 两会的政策线索 | 2025 年两会前瞻 SAC 执证编号：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036 peng3.zhou@cicc.com.cn 周彭 分析员 郑宇驰 分析员 张文朗 分析员 SAC 执证编号：S0080520110001 SFC CE Ref：BRF442 yuchi.zheng@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988 wenlang.zhang@cicc.com.cn 特别观察 十四届全国人大三次会议、全国政协十四届三次会议分别将于 3 月 5 日、 3 月 4 日在北京召开。我们结合去年中央经 济工作会议以来的一些政策信号对两会的政策线索进行梳理。地方两会对全年经济形势判断仍然比较谨慎，短期资本 市场的表现可能并不会改变两会对全年经济仍有下行压力的判断。财政加码的总基调大概率不会改变，关键是落实扩 内需任务的思路和财政的方向：新质生产力的建设可能是重点发力方向，尤其是相关的基础设施投资；科技创新综合 投入增速会得到保障；土储专项债可能成为边际变化较大的方向，房 ...

证券研究报告 2025.02.25 把握"中国资产"交易热潮下的资本市场板 块低估值投资机会 SAC 执证编号：S0080518090001 SFC CE Ref：BIJ003 zeyu.yao@cicc.com.cn 姚泽宇 分析员 樊优 分析员 周东平 分析员 SAC 执证编号：S0080522070009 SFC CE Ref：BRI789 you.fan@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080524080008 SFC CE Ref：BVB080 dongping.zhou@cicc.com.cn 纵轴：相对值（%） 87 100 113 126 139 152 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 沪深300 中金金融 | 股票 | 股票 | 目标 | P/B (x) | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 名称 | 评级 | 价格 | 2025E 2026E | | | 香港交易所-H | 跑赢行业 | 400.00 | 7.9 | 7.7 | | 富途控股-US | 跑赢行业 | 168.00 | 3.2 ...

各位投资者大家晚上好，我是中金风光公用环保组的研究员刘佳妮。今天也是我们组今年 的第二次的半月谈的电话会议。也今天会分四个部分然后来给大家分别讲一下电力公用这 个板块以及光伏和风电产业链的我们最新的观点。包括我们最新的一些行业的一些近况的 了解。首先今天从我这边电力开始，我这边电力主要今天跟大家汇报的是，我们上周也是 发布的 2025 年的这个展望。2025 年我们的这个展望报告名字叫诺贝儿下的压力和机遇 共存。这个诺贝塔其实也表明了我们对于 2025 年的电力板块的这个行情，包括基本面， 其实我们觉得可能对比 2024 年是会偏弱一些。 压力主要先讲一下，就是我们认为压力来自于两个方面。那一个方面是基本面的瑕疵。我 们可以看到就是 2021 年到 2024 年四年间，全国的合计的新增装机达到了 11.52 亿千瓦。 基本上可能同比的隐含的过去四年的一个年复合增速达到了 11.4%。这个是大幅的高于同 期 7%的一个用电需求的一个增长。所以整体在考虑到 2025 年，我们觉得用电需求可能 会有所放缓，至 5.5%到 6%的这个区间，这个基准假设可能是在 5.8%的这么一个水平。 主要也是考虑了可能进入到十 4 ...

Investment Rating - The report indicates a positive outlook for the market, particularly highlighting a structural bull market driven by sentiment and expectations, with a technical bull market defined by a price increase exceeding 20% [4][5][6]. Core Insights - The report emphasizes the ongoing revaluation of Chinese assets, with significant attention on foreign capital flows and their potential impact on market dynamics [2][22]. - It identifies three key characteristics of the current market: sentiment-driven, expectation-driven, and structurally focused, suggesting that the market is heavily influenced by a few leading technology stocks [4][6][19]. - The report also discusses the importance of understanding the structural nature of the market, where only a small percentage of stocks are outperforming the index, indicating a narrow base for the market rally [5][6]. Summary by Sections Market Performance - The market has shown a strong upward trend, with the Hang Seng Index reaching new highs, particularly driven by technology stocks [2][3]. - Recent fluctuations in capital flows, including significant inflows and subsequent outflows, reflect investor sentiment and market volatility [3][8]. Foreign Capital Dynamics - Foreign capital has been increasingly active, with notable inflows observed, particularly in the technology sector, suggesting a potential for further investment [9][10]. - The report estimates that foreign capital allocation to Chinese stocks is currently low, indicating substantial room for growth if conditions improve [12][13]. Structural Market Characteristics - The report highlights that the current market is characterized by a structural bull market, where a limited number of stocks are driving the overall index performance [5][6]. - It notes that understanding the dynamics of these leading stocks is crucial for investors aiming to outperform the market [6][19]. Investment Strategy Recommendations - Investors are advised to focus on sectors with clear structural trends, particularly technology, while being cautious of market sentiment fluctuations [15][21]. - The report suggests a balanced approach, advocating for strategic entry during market dips and careful monitoring of market conditions [15][21].