宏观研究 /[Table_Date] 2025.12.19 2025-12-19 美联储大概率再降息，日央行或重拾加息 ——海外经济政策跟踪 本报告导读： 美国经济仍处于下行通道，下周美联储 12 月议息会议举行，预计大概率进一步降息 25BP，2026 年或仍有 2-3 次降息，美联储预防式降息周期下大类资产的逻辑持续演 绎。同时关注日本央行 12 月份可能加息带来的流动性风险。 券 研 究 报 证 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏 观 研 投资要点： 观 周 报 [Table_Summary] 全球大类资产表现。本周（2025.11.28-2025.12.5），全球大类资产 价格中，大宗商品价格多数上涨，全球股票市场基本也上涨。新兴 市场股票指数上涨 1.30%，恒生指数上涨 0.87%，日经 225 上涨 0.47%，上证综指上涨 0.37%，发达市场股票指数上涨 0.33%，标普 500 上涨 0.31%。 大宗商品价格多数上涨，其中，COMEX 铜上涨 3.33%，标普-高盛商品指数上涨 1.94%，IPE 布油期货上涨 1.06%， 南华商品指数上涨 0.97%，伦敦金现下跌 0.50%。 ...

内需主导，提质增效 ——2025 年 12 月政治局会议学习体会 观 本报告导读： 本次会议保持了"更加积极有为"的宏观政策定调，同时更加注重"提质增效"，扩大 内需和民生仍是重点任务，关注后续中央经济工作会议具体政策部署。 投资要点： 具体而言，2026 年经济工作或有以下部署： 宏 观 快 报 点 评 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏 研 究 宏观研究 /[Table_Date] 2025.12.19 2025-12-19 [Table_Summary] 中共中央政治局 12 月 8 日召开会议，分析研究 2026 年经济工作。 会议通稿内容精炼，奠定了"内需主导，提质增效"的总基调，更多 具体政策的增量信息需关注后续召开的中央经济工作会议。总体来 看，会议通稿体现出三大特征： 一是，内需置于工作任务首位，"坚持内需主导"也是对"十五五"规 划建议提出"促进形成更多由内需主导、消费拉动、内生增长的经济 发展模式"的有效落实。具体政策抓手有望在 12 月中央经济工作会 议中披露更多信息。 二是，宏观政策保持"更加积极有为"的定调，同时更加注重提升政 策有效性。政策取向上，货币政策 ...

核心 CPI 同比维持高位 宏观研究 /[Table_Date] 2025.12.19 2025-12-19 2025 年 11 月物价数据点评 评 告 本报告导读： 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 月核心 CPI 同比维持高位，PPI 同比降幅扩大。财政补贴、反内卷政策效果持续， 后续价格修复的关键变量或在于核心服务 CPI 修复弹性。 宏 投资要点： 风险提示：房地产走势不确定性仍存；政策力度不及预期。 观 研 究 宏 观 快 报 点 证 券 研 [Table_Summary] 2025 年 12 月 10 日，国家统计局发布 2025 年 11 月物价数据，CPI 同比回升至 0.7%，PPI 同比回落至-2.2%，价格端总体仍有待提振。 11 月 CPI 主要受到食品、消费补贴政策及金价上涨推动，核心服务 价格仍弱于季节性，仍待政策提振。近期的"十五五规划"及中央经 济工作会议当中也强调了对于服务消费的重视，我们认为，与 2025 年依靠"以旧换新"对实物消费的拉动不同，2026 年物价回暖的关键 变量将切换至服务 CPI 的修复弹性。 11 月 PPI 表现主要由上游价格支撑，背后驱动因素为 ...

宏观研究 /[Table_Date] 2025.12.19 2025-12-19 美联储如期降息，开启技术性扩表 ——2025 年 12 月美联储议息会议点评 本报告导读： 2025 年 12 月美联储降息 25BP，基本符合预期，但是内部分歧加大，表态上后续降 息更为谨慎，同时开启准备金管理购买的技术性扩表。在劳动力市场结构性变化和 美联储主席换届的背景下，我们预计 2026 年可能还有 2-3 次降息，美债利率先下后 上，美股仍有进一步支撑。 投资要点： [Table_Summary] 美东时间 2025 年 12 月 10 日，美联储发布议息会议声明和经济预 测表格（SEP），随后鲍威尔例行召开新闻发布会，我们认为主要有 四处边际变化：一是美联储降息 25BP 基本符合预期，但是美联储 内部分歧加大。12 位 FOMC 投票委员中，3 人反对，9 人赞成，这 是 2019 年以来首次美联储利率决议遭到三名投票委员反对。此外， 在美联储点阵图中，12 月的对于 2026 年降息预测比 9 月份更离 散，也反映内部分歧加大。二是美联储对美国经济和通胀边际上更 加乐观。根据经济预测表格，相对于 9 月份来说， ...

研究报告 Research Report 19 Dec 2025 东南亚必需消费 & 可选消费 Southeast Asia Staples & Discretionary 东南亚消费行业 11 月跟踪报告：通胀温和且分化，多数消费跑输指数 Moderate, Uneven Inflation; Most Consumer Sectors Underperform the Index [Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_Info] 市盈率 P/E 股票名称 评级 目标价 PE(2025E) PE(2026E) 资料来源： Factset, HTI 80 100 120 140 160 HAI Southeast Asia Staples HAI Southeast Asia Discretionary MSCI China Related Reports 东南亚消费行业 10 月跟踪报告：通胀温和且分化，消费需求结构性改善 Inflation Moderate and Differentiated; Consumption Structurally Impr ...

研究报告 Research Report (Please see APPENDIX 1 for English summary) 2025 年品牌订单分化，2026 年趋势延续但订单增速明显恢复。我 们预期 2025 年公司订单增长为低个位数，其中 Adidas/New Balance/On running/Asics 及其他品牌为主要增长动力，公司份额也 在 品 牌 供 应 链 端 持 上 升 或 稳 定 态 势 。 然 而 由 于 Converse/Vans/Puma 等品牌处理高库存致使订单回落，对公司整 体表现有所拖累。展望 2026 年，我们预期高增品牌仍将延续亮眼 表现，同时 Nike/Hoka/UGG 等品牌稳健向上，但 Converse/Vans 或 将继续对整体订单有所掣肘。我们预期 2026-2027 年订单增长较 2025 年有明显恢复，分别为高单位数和 10%的增长。公司自 2022 年进入 Adidas 供应链，积极和品牌商沟通获取供应链份额，我们 预期 2025 年 Adidas 产能逾千万双，符合公司年初预期。公司已与 品牌商签署长期协议，成为公司订单增长的最主要动力。此外， 我 ...

股 票 研 究 股票研究 /[Table_Date] 2025.12.16 2025-12-17 三维产品研发稳步推进，全球布局逐渐深 化 中望软件(688083) 计算机 [Table_Industry] /信息科技 本报告导读： 国产 CAD 软件龙头，三维产品研发稳步推进，全球布局逐渐深化。 投资要点： | [Table_Finance] 财务摘要(百万元) | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 828 | 888 | 938 | 1,068 | 1,235 | | (+/-)% | 37.7% | 7.3% | 5.6% | 13.9% | 15.6% | | 净利润(归母) | 61 | 64 | 61 | 84 | 100 | | (+/-)% | 922.8% | 4.2% | -4.8% | 38.3% | 19.2% | | 每股净收益(元) | 0.36 | 0.38 | 0.36 | 0.50 | 0.59 | | 净资产收益率(%) | 2.3% ...

锚定战略基点，激活内需潜能 评 2025 年中央经济工作会议与《扩大内需是战略之举》 本报告导读： 2025 年中央经济工作会议成功举办，《求是》杂志发表重磅文章《扩大内需是战略 之举》，高层密集发声将消费提升至经济增长"持久动力"与"稳定锚"的核心高度。 投资要点： 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股 票 研 究 行 风险提示：宏观经济波动风险；促消费政策落地不及预期等。 业 跟 踪 报 告 证 券 研 究 报 告 股票研究 /[Table_Date] 2025.12.17 [table_Authors] 2025-12-17 [Table_Summary] 12 月 10 日至 11 日，中央经济工作会议在北京成功举行，会议将 "坚持内需主导，建设强大国内市场"放在 2026 年八项重点任务之 首。会议提到，坚持内需主导，建设强大国内市场；深入实施提振 消费专项行动，实施城乡居民增收计划；扩大优质商品供给；优化 "两新"政策实施；清理消费领域不合理限制措施，释放服务消费潜 力。 12 月 15 日，《求是》杂志发表重磅文章《扩大内需是战略之举》。 文章指出，实施扩大内需战略，是保持我国经济长期持续健康发 ...

医保收入增长平稳，支出同比放缓 [Table_Industry] 医药 医保基金运行月报 本报告导读： 2025 年 1-10 月，医保统筹基金收入增长平稳，支出同比放缓，其中城乡居民医保收 入和支出均小幅下降。 投资要点： 证 券 研 究 报 告 [table_Authors] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股 票 研 究 行 业 月 报 股票研究 /[Table_Date] 2025.12.16 2025-12-17 [Table_Summary] 医保统筹基金收入 1-10 月整体平稳增长。2025 年 1-10 月医保统筹 基金累计收入 23520.10 亿元（同比+2.0%，下同），其中城镇职工统 筹基金累计收入 15151.14 亿元（+5.8%），城乡居民统筹基金累计收 入 8368.97 亿元（-4.3%）。2025 年 10 月医保统筹基金当月收入 2434.40 亿元（-16.0%），其中城镇职工统筹基金当月收入 1637.62 亿 元（+9.0%），城乡居民统筹基金当月收入 769.79 亿元（-42.9%）。 医保统筹基金支出 1-10 月有所放缓，其中城乡居民统筹基金支出小 幅下 ...

——极兔速递首次覆盖报告 全球物流黑马，盈利拐点已至 投资要点： | 财务摘要百万美元 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 8849 | 10259 | 12100 | 14317 | 17405 | | +/-% | 22% | 16% | 18% | 18% | 22% | | 毛利润 | 473 | 1078 | 1207 | 1434 | 1923 | | 归母净利润 | -1101 | 101 | 382 | 524 | 864 | | +/-% | -166% | 109% | 280% | 37% | 65% | | PE | -7.73 | 65.66 | 31.57 | 23.05 | 13.97 | | PB | 6.52 | 2.48 | 3.76 | 3.23 | 2.62 | | 资料来源：Wind，HTI 研究 | | | | | | 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 本报告导读： 股 票 研 究 极兔速递凭借高度灵活的 ...