中金研究 北京时间5月12日下午3点，中美双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》[1]，关税下调幅度超出预期，市场情绪提振明显，恒生与恒生科技指数单 日涨幅分别突破3%和5%，尤其是消费电子、家电等出口相关板块；美股盘前主要指数期货也大涨3~4%，美元指数重回101以上，布伦特原油走高3.6% 至66美元/桶，避险情绪回落拖累黄金表现，金价回落3%至3200美元/盎司附近。 点击小程序查看报告原文 关税"降级"情况：下跌幅度超预期；美国对中国本轮关税由145%降至30%，美国有效税率由17~20%降至15~16% 在此之前，本轮美国对华关税为145%： 包括针对芬太尼的20%，34%的对等关税，以及随后反制的91%（50%+41%），再加上2018年第一轮贸易摩擦的 20%左右的税率（基于2018年加关税前的水平），总计税率为165%。此次会谈前，特朗普曾表示关税可能降至80%[2]，而市场也有部分预期调降至4月2 日"对等关税"刚开始的水平，也就是取消随后反制的91%，回到54%（20%的芬太尼+34%的对等关税）。 实际结果是，此次会谈不仅取消了91%的反制关税，还把34%中的24%也豁免90天， 使得本 ...

中金研究 中美会谈取得实质性进展，宣布缓解对彼此商品加征的关税。会谈结果好于预期，市场风险偏好明 显回升。短期来看，关税对于美国主要是供给冲击，对于中国主要是需求冲击，经贸会谈结果意味 着美国供给冲击缓解，中国需求冲击减弱。我们测算显示，最新美国有效关税率将从此前的28.4%下 降至15.5%，美国滞胀风险降低。最新关税下，中国出口下行风险得到较大缓解，后续中国国内经济 走势主要看宏观政策力度，尤其是财政政策力度。 点击小程序查看报告原文 北京时间5月12日下午3点，中美双方同步发表《中美日内瓦经贸会谈联合声明》[1] [2]。 根据声明内 容，自5月14日起，双方将仅保留对彼此商品加征的10%关税，暂停执行此前加征的24%关税，为期90 天，其余对等关税则全部取消。不过，今年2月和3月美国以芬太尼问题为由对中方额外征收的累计20% 关税并不在此次协议范围内。这意味着在协议实施后，美国对中国商品的关税将从145%降至30%，中 国对美国商品的关税则将从125%降至10%[3]。美国财政部长贝森特在记者会上表示，双方都不希望脱 钩，"我们都希望实现贸易平衡，美国将持续朝这一方向努力"[4]。根据声明，我们测算 ...

点击小程序查看报告原文 Abstract 作为海湾地区经济多元化的先行者，阿联酋充分发掘其资源和区位优势释放全球化红利，经济增长持续受益于产业结构升级、内外需联动、以及金融市场 开放。我们提出投资阿联酋的五个主要逻辑 ： 1）阿联酋经济 发展呈现中 东海湾地区经济多元化的两大模式， 阿布扎比模式是典型的"地租型"国家蜕变 中的制造业产业结构升级，迪拜模式则是转口贸易、建筑地产、高端旅游、金融业的综合体，两种模式由于资源禀赋不同而形成差异化、互为补充的经济 转型发展路径。 2）通过自由贸易区政策吸引外商直接投资，发展非油出口和转口贸易。3）外需驱动的经济增长模式正在向消费型经济转型，内外需联 动实现可持续发展。4）中东乃至全球能源转型标杆， 阿联酋的能源转型展现出以"化石能源绿色化"和"可再生能源扩张"双路径并进的格局。 5）全球财 富管理和资本市场高增长极， 地缘政治中立性、离岸金融中心独立的监管框架、税收优惠和国际化环境、主权财富基金丰富的资产管理经验，吸引全球 金融机构落户阿联酋，多层次、国际化的资本市场体系加速国有资产整合上市和国有企业私有化，促进阿联酋经济多元化和现代化，为本国及海外投资者 提供更多的 ...

中金研究 图表1：回顾1970年以来10次典型的"股债汇三杀"阶段，我们将触发因素分为滞胀或类滞胀担忧、货币紧缩、美元相对吸引力减弱 | | | | 1970年以来股债汇"三杀"情形 | | | | | | | | 触发因素 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 事件 | 开始 | 结束 | | 美债利率 | | 黄金 | 道胀 | 失业率 | 滞所风 | 货币紧 | 供给侧冲 | 相对吸引力 | 美元信用 | | | | | 标普500 | (bp) | 美元指数 | | 高点 | 高点 | 险 | में हैं | 奇 | 下降 | 体系动荡 | | 布雷顿森林体系瓦解后期 | Jan-73 | Jul-73 | -15.8% | 60.00 | -17.8% | 88.0% | 6.0% | 5.0% | A | > | 粮食危机 | | A | | 第一次石油危机 | Mar-74 | May-74 | -9 1% | 41.00 | -5.0% | ...

中金研究 红利风格作为过去3年A股和港股市场持续性较好的主线之一，从去年"924"之后至今年3月，相对收益一度下降。4月初随着美国关税政策带来外部不确 定性，A股整体企业盈利景气行业预期受到影响，投资者对业绩稳定性和确定性的要求上升，红利风格关注度阶段回升。近期2024年年报披露结束， 2024年A股上市公司提升分红意愿进一步提升，在上市企业盈利增速同比有所下降的情况下，分红总额同比增长5%左右，成为高股息投资的重要支 撑。本报告结合2024年年报，重点梳理当前A股市场分红特征的变化情况，并对相关红利选股模型进行进一步优化与更新。 点击小程序查看报告原文 2024年A股上市公司的分红特征 A股上市公司现金分红总额创历史新高，约九成盈利企业进行现金分红。 2024年4月"新国九条"出台以来，监管层持续强化对现金分红的鼓励和支持力 度，叠加A股上市公司自由现金流改善，A股整体现金分红水平进一步提高。具体来看：1）2024年A股上市公司累计现金分红金额2.3万亿元，同比增速 5%；现金分红公司数量占比69.1%，剔除亏损上市公司后2024年分红公司数量占比89.3%。2）A股整体分红比例（现金分红/净利润）提升2. ...

中金研究 中国房地产政策的框架自2022年以来已经展现了诸多变化，往前看其仍将动态应对实体市场的变化 与挑战。眼下尽管中国房地产政策工具的丰富程度已然不低，但鉴于仍需在外部经济环境不确定性 加大、行业内部压力仍待疏解、以及各地区要素条件有所分化的背景下，持续推进止跌回稳，未来 中国房地产政策可能如何施力，还可以做哪些考虑，我们在此简述我们的一些思考与建议。 点击小程序查看报告原文 Abstract 摘要 止跌回稳的前置条件究竟是什么？我们认为或许首先是促进资产盘活，恢复行业流动性。 从国际比较 的视角看，中国本轮房地产市场的调整过程具有典型性，除了销售量价下行，库存升高以外，一个主要 的挑战是市场流动性不足，这既包括资产交易的难度加大，也包括企业的货币资源和现金流条件相对紧 张。然而从一个市场修复的时序来看，可能首要的是向居民和企业部门两端通过有效渠道注入适当的流 动性，然后可以渐进的推动实体市场供需格局与资产价格预期改善。其次，在比较大幅度的市场调整 中，尤其市场还处于去杠杆前期的阶段，针对企业端的流动性改善，以形成资产负债表企稳的路径，可 能相较于对需求侧的动员，是更有针对性的举措。 对于中国房地产政策， ...

中金点睛"本周精选"栏目将带您回顾本周深受读者欢迎的研究报告。 01 中金研究 CICC Research 一文看懂五一假期数据 >>点击图片查看全文<< 五一假期数据出炉。据商务部，五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3%，增速相较24年国庆（4.5%）、25年春节（5.4%）呈环比提 速。消费品类上以旧换新备受欢迎，演唱会、潮玩等体验型消费亦表现较好。据交通运输部[1]数据，"五一"假期前4日全社会跨区域人员流动量同比 增长约7.2%（vs.春节假期8天+5.8%），尤其铁路、水路和民航增幅环比提升较明显。我们观察到长线游和异地自驾出行规模扩容，差异化、品质化 趋势延续，出入境游表现亮眼。影视院线方面，2025年五一档票房表现相对平淡，建议关注后续暑期档影片定档进展。本文中，我们从轻工零售美 妆、旅游酒店及餐饮和传媒角度为大家详细解读。 2025.05.06 | 徐卓楠 林思婕 张雪晴等 02 中金研究 CICC Research 联合解读"一揽子金融政策"新闻发布会 >>点击图片查看全文<< 5月7日上午，国新办举行新闻发布会介绍"一揽子金融政策支持稳市场稳预期"有关情况[2]，央行、金融监 ...

中金研究 当前白酒板块面临一定的需求缺口，我们认为未来白酒行业走出周期底部离不开需求的支撑，我们对长期白酒需求量价变化进行深度探讨、通过对需 求周期复盘总结需求回升期的特征，并分析当下白酒的需求情况。 点击小程序查看报告原文 Abstract 长期需求如何展望？ 1）量： 我国白酒饮用主力（20-60岁男性）人口数在2020年达最高值4.3亿后下降，中国人口研究与发展中心预测25-30年饮酒主力人 口数或将小幅下降；在"喝的少，喝的好"消费趋势及中小产能出清影响下，人均销量16-24年CAGR-9.2%，参考发达国家经验，我们预计未来人均饮用量 以每年低单位数速度收缩。 2）价： 居民收入增长支撑，加之供给集中度持续提升，1999-24年白酒单价CAGR10%，我们预计未来五年白酒价格或仍将延 续中-高个位数复合增速。同时我们发现2013年以来居民财富效应与白酒价格相关性提升，而白酒在社交场景的刚需消费属性能够对冲财富效应带来的周 期波动性，使白酒价格能持续平稳上升。 复盘白酒需求周期有何特征？ 1） 2013年以来白酒消费需求从政商务引领为主逐步转向多元需求共同驱动是其核心特征之一，居民财富效应对白酒消费影 ...

摘要 点击小程序查看报告原文 Abstract 2025年5月7日，中国证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》[1]（以下简称《方案》），旨在落实新"国九条"关于"稳步推进公募基金改革、推 动证券基金机构高质量发展、支持中长期资金入市"的决策部署，致力于解决公募基金行业经营理念有偏差、功能发挥不充分、发展结构不均衡、投资者 获得感不强等问题，力争用三年左右时间形成行业高质量发展的"拐点"。除了总体要求外，在具体举措方面，《方案》共涉及六大点、25小点细则。我们 针对其中部分政策要点做出点评。 强化业绩比较基准的约束作用。 《方案》指出，通过制定公募基金业绩比较基准监管指引，明确基金产品业绩比较基准的 设定、修改、披露、持续评估 及纠偏机制， 对基金公司选用业绩比较基准的行为实施严格监管，切实发挥其 确定产品定位、明晰投资策略、表征投资风格、衡量产品业绩、约束投资 行为 的作用。我们统计主动权益基金的股票业绩比较基准分布情况，发现无论从数量还是规模来看，主流宽基指数依然占据多数。然而，相较基准指数 的跟踪情况并不容乐观，产品运作管理过程的投资行为约束仍有待加强。 加强透明度建设。 《方案》指出，将修订主动 ...

从宏观层面来看，房地产繁荣可能带动相关行业景气度改善，从而改善相关从业人员的收入，甚至通过二轮效应带动社会收入和消费改善，在一个以一手 房为主的经济体中，这个效应可能比较明显。 实际上，这个传导机制本质上还是信贷扩张带来的影响。 但另一方面，一旦房价出现调整，私人部门去杠 杆，收入与消费也因此而逆转。 从实际情况来看，美国和日本的经验是，房价上涨期间消费表现较好，房价下跌期间消费走弱。 中国房价温和上涨阶段消费也比较好，但2021年之前房 价快速上涨的阶段（例如2016-2019年）中国消费反而表现欠佳，可能因为杠杆快速上升对消费增长形成一定抑制。过去几年中国金融周期处于下行阶 段，消费增速亦有所回落。 点击小程序查看报告原文 Abstract 促进房地产市场止跌回稳是政策目标之一，而需求不足是中国经济面临的主要问题，因此市场非常关心房地产止跌回稳如何影响消费。 要理解房价变化 如何影响消费，首先要理解土地的属性，毕竟房产价值的主要组成部分是土地而非建材。 与一般的生产要素不同，土地带有垄断和金融属性。土地这些 特点导致房地产"买涨不买跌"而且顺周期性很强，房价与信贷互相加强形成跨度较长的金融周期。历史经验显 ...