证券研究报告：宏观报告 发布时间：2025-04-16 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《出口可能出现的变化及应对》 - 2025.04.07 宏观研究 抢出口叠加低基数效应推升出口超预期 核心观点 以美元计价，3 月出口增速保持较高韧性，好于预期和季节性水 平；从国别来看，我国对东盟、欧盟、美国的出口保持韧性是支撑出 口超预期的主要原因。我们理解，虽然 2 月和 3 月美国对我国加征 20%关税落地，但市场基于美国"对等关税"的不确定性，短期仍存在 "抢出口"行为，同时叠加我国出口商品相对价格优势，支撑我国出 口韧性。 站在当前时点，向后看：（1）展望 4 月出口，因所谓的"对等关 税"已经落地，显著超市场预期，全球贸易体系面临重构风险，"抢出 口"或已结束，我国出口或面临较为显著压力，4 月我国出口增速或 回落至-3%左右。（2）年内看，出口有望实现正增长。一是关注美国是 否基于自身经济 ...

核心观 点 1 、一季度我国出口累计同比高达 5.8% （其中东盟拉动 1.4% ，拉美拉动 0.7%, 美国拉动 0.6% ） ， 基本与去年全年增速持平，显示我国出口在外部困难挑战增 多的情况下，韧性十足。近期，美国政府滥施关税，不可避免地对全球包括中美在内的贸易造成负面影响。后续对出口跟踪可能主要沿三条脉络 ： 1 ） "抢出 口"的变化。或可跟踪周频指标"我国监测港口集装箱吞吐量"， 4 月第二周环比有所回落。 2 ） 美国进口需求冲击。或可跟踪三个高频指标。目前最新至 4 月第一 周的数据或尚未看到快速回落迹象。 3 ） "新三大伙伴"的拉动。一季度新三大伙伴（俄罗斯、非洲、中西亚）拉动出口同比 1.1 个点。若后续维持，则或可部分 对冲其他地区受关税冲击的出口下滑。 2、进口方面，一季度美元计价累计同比-7%，受多个因素影响， 其中 国际大宗价格下跌，工作日减少等约可解释77%。 此外，我们提示关注"硬科技进口映 射"——自动数据处理设备及其零部件， 一季度进口同比高达83.7%，拉动1.7个百分点。 报告摘要 文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090 ...

以下文章来源于申万宏源宏观 ，作者赵伟 屠强等 申万宏源宏观 . 申万宏源证券研究所 | 宏观研究部 作者： 赵伟 申万宏源证券首席经济学家 屠强 资深高级宏观分析师 联系人： 屠强、浦聚颖、耿佩璇 摘要 事件： 4月14日，海关公布3月进出口数据，出口（美元计价）同比12.4%、预期3.5%、前值2.3%；进口 （美元计价）同比-4.3%、预期-4.3%、前值-8.4%。 展望4月，关税冲击落地以及春节错位扰动消退后，出口增速读数或有所回落。 4月13日的港口货运吞吐 量同比下滑10.6%，显示"对等关税"压力已显现。此外，春节错位对出口的支撑作用将在4月消散。然 而，仍需密切关注"抢出口"现象。一方面，豁免清单的不确定性依然存在。4月10日公布的消费电子豁免 清单虽在短期内缓解了关税压力，但该豁免措施具有临时性，未来两个月或将出台新的特定税率。另一 方面，特朗普政府对新兴经济体的关税暂停措施也仅为90天，同样存在不确定性。在上述两个因素的共 同作用下，短期内，企业的"抢出口"行为将进一步加剧。 常规跟踪：出口大幅回升，进口继续走弱 出口商品：消费品出口分化， 3月自动数据处理设备（-20.6pct至2.3 ...

2025年一季度，我国进出口规模平稳增长，按美元计价，进出口总金额1.43万亿美元，同比小幅增长0.2%。其 中，出口8,536.7亿美元，同比增长5.8%。在贸易摩擦加剧、美国对华加征关税的压力下，我国出口表现出较 强的韧性，海外制造业经济景气度提升、中国高端智能绿色产品竞争力增强、以及"抢出口"效应是主要支撑。 进口5,807亿美元，同比下降7.0%。进口表现较弱，主要受铁矿砂、煤炭、原油、大豆等国际大宗商品价格下 跌、国内有效需求不足制约。贸易顺差2,729.7亿美元，同比扩张897.9亿美元（+49.0%）。 2025年3月，我国进出口金额同比增速表现分化，出口大幅提升，进口降幅收窄，贸易顺差大幅扩张。按美元 计价，进出口总金额5,251.8亿美元，同比增长5.0%。其中，出口3,139.1亿美元，同比12.4%；进口2,112.7亿美 元，同比-4.3%；贸易顺差1,026.4亿美元，同比扩张440.5亿美元（+75.2%）。 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图1：3月出口同比高增，进口同比降幅收窄 图4：我国对美出口依赖度持续下降 一、出口：增速提升，冲击初显 3月出口金额同比增速较 ...

2025年04月15日 二次抢出口正在孕育,但更陡峭下滑风险亦增 -- 国际贸易数据点评(2025.3) 团队成员 周欣然(S0210525040005) 投资要点: > 别除春节提前导致的3月偏强效应,3月出口同比约5.7%,显著低于抢出口 集中的2月。美国关税局部缓和但仍旨在隔离我国供给,我国出口仍然面临较大 不确定性。3月出口(美元计价,下同)同比12.4%,较2月反弹达15.4个百分点, 但主要原因是春节提前导致的3月偏强效应。由于春节提前至1月,节后复工和出 口恢复期集中于2月,从而令3月出口同比错位性暂时走强。甚于我们团队率先构 建的出口春节调整定量模型,剔除这一暂时性因素后,3月出口同比5.7%,转而 显著低于2月达7.8个百分点。这显示出特朗普前期分两次加码对华加征关税至 20%所引发的首轮"抢出口"效应已经有所衰减。3月进口同比-4.3%,较2月下滑 5.8个百分点,当月货物贸易顺差达 1026亿美元。4月以来,特朗普关税计划一方 面日益凸显对华针对性,另一方面亦暴露出产业链向美国回流的巨大成本掣肘。全 球产业链"极限拉扯"过程中,出口面临短期震荡、长期走弱的巨大不确定性。 > 本轮"抢出口 ...

宏 观 研 究 2025 年 04 月 15 日 二次抢出口正在孕育，但更陡峭下滑风险亦增 ——国际贸易数据点评（2025.3） 投资要点： 宏 观 点 评 剔除春节提前导致的 3 月偏强效应，3 月出口同比约 5.7%，显著低于抢出口 集中的 2 月。美国关税局部缓和但仍旨在隔离我国供给，我国出口仍然面临较大 不确定性。3 月出口（美元计价，下同）同比 12.4%，较 2 月反弹达 15.4 个百分点， 但主要原因是春节提前导致的 3 月偏强效应。由于春节提前至 1 月，节后复工和出 口恢复期集中于 2 月，从而令 3 月出口同比错位性暂时走强。基于我们团队率先构 建的出口春节调整定量模型，剔除这一暂时性因素后，3 月出口同比 5.7%，转而 显著低于 2 月达 7.8 个百分点。这显示出特朗普前期分两次加码对华加征关税至 20%所引发的首轮"抢出口"效应已经有所衰减。3 月进口同比-4.3%，较 2 月下滑 5.8 个百分点，当月货物贸易顺差达 1026 亿美元。4 月以来，特朗普关税计划一方 面日益凸显对华针对性，另一方面亦暴露出产业链向美国回流的巨大成本掣肘。全 球产业链"极限拉扯"过程中，出口面临短 ...

报 告 正 文 3月我国 出口同比增速 录得12.4%，较1-2月回升超10个百分点，环比增速也高于近5年中位数，指向出口较强。从 量价拆分 来看，数量拉动上行，价格拖累增加。 从 地区和品类 来看，对新兴市场出口增幅更高，对应机械和手机显著上升，家电以及劳动密集型商品受益于抢出口，增速回升显著。 出口为何回升？主因基数大 幅走低、抢出口和春节前置。一方面， 去年基数大幅走低超14个百分点，春节前置也有部分影响。 另一方面， 特朗普关税政策朝令夕改，关税不确定性刺激贸易 商抢出口持续。 未来出口如何演绎？一方面， 考虑到中美关税水平已达顶峰，而美对其他地区暂停对等关税，则对美出口或可通过转口应对，而转口贸易规模相应增加，同时伴随 对应的"抢出口"。综合来看，出口将整体回落，而随着关税影响逐步显现，至年中或将探底。 另一方面， 4月初的对等关税计划或是关税阶段高点。而随着美国与 各国贸易逆差收窄，则对应税率也将调降。 此外， 近期美国关税政策反复和金融市场表现，也表明其难以承受关税带来的恶劣影响，中美贸易合作空间仍大。 低基数和抢出口共同推升出口。 按美元计价，2025年3月我国出口同比增速录得12.4%，较1 ...

点击小程序查看报告原文 金融领域，券商保险有望受益于一季度较高的市场活跃度；非金融领域，高景气行业相对稀缺，政策支持领域、有色金属、部分TMT景气领域或为结构 亮点。 结构上： 1）中上游的能源和原材料行业业绩预计普遍平淡，有色或相对较好。 2025年以来PPI增速仍持续承压，虽有一定的边际改善，但同比降 幅仍超过2%，部分领域供需矛盾仍在。有色金属则受益于金价、铜价上涨，尤其金价在去全球化加速背景下屡创新高，相关企业业绩有望较好。 2）中 游制造业绩整体平淡、局部回暖，抢出口效应或带来阶段性支撑。 1月制造业PMI低至荣枯线下后，2-3月边际改善。电网外需较好且出口目的地基本不受 关税影响，光伏、新能源车相关受关税影响但抢出口效应可能短期内对出口链有一定支撑，新能源上网电价市场化政策对相关板块也带来影响。 3）消费 行业整体需求仍有待提振，政策支持领域表现较好，如"以旧换新"相关。 2025年1-2月社零总额同比+4.0%，其中家电和音响器材同比+10.9%，通讯器材 同比+26.2%，受以旧换新政策拉动较为明显。家电、轻工等出口领域虽然受到关税影响，但同样可能伴随抢出口效应的阶段性支撑。4）TMT板块部分 ...

给出口以耐心。 文：国金宏观宋雪涛 1-2月中国美元出口同比2.3%，低于去年四季度9.9%的增速水平。然而，出口增速的下行主要受到临时性因素 影响，比如今年1-2月工作日比去年少2个工作日；今年春节靠前，部分出口前置至去年12月；24年1-2月出口 基数较高等。 而市场更加关心的问题是，贸易战带来的"抢出口"结束了吗？如果尚未结束，"抢出口"还有多少空间？ "抢出口"是否结束？ 从1-2月出口分国别的情况看，中国对俄罗斯、韩国、非洲出口同比分别下滑10.9、2.6，0.2个百分点，但是 对 美出口和转口贸易的表现并不弱。 一方面，1-2月中国对美出口增速虽然回落至2.3%，但是1月美国自中国进口增速上行至16.3%，增速差的背后 可能是转口贸易再度开始活跃 。 另一方面，1-2月对中国香港和越南的出口增速为14.4%、7.7%，这还是在去年的高基数下实现的，而这两者也 是传统贸易转口地。 所以截至目前，中国依然处于"抢出口"的窗口期，临时因素结束后， 预计后续出口同比增速可能有所反弹。 "抢出口"还有多少空间？ 回顾2018-2019年的贸易摩擦，中国"抢出口"的开始时间取决于确定的贸易摩擦事件（如特朗普上 ...

作者： 赵伟 申万宏源证券首席经济学家 屠强 国内经济组主管 联系人： | | | 事件： 3月7日，海关公布1-2月进出口数据，出口（美元计价）同比2.3%、前值10.7%；进口（美元计 价）同比-8.4%、前值1.0%。 核心观点：春节错位并非拖累出口的主要原因，"抢出口"的结束才是关键 1-2月出口同比大幅回落，并非源于外需偏弱，一部分是受到春节错位的影响。 从2月全球制造业PMI （三个月移动平均）来看，2月较1月上行0.2pct至50.1%。其中，美国、欧元区均有所改善。但1-2月出口 同比仍较12月大幅下降8.4pct至2.3%，部分源于春节错位的影响。2025年春节比2024年更早，停工影响更 多集中在1-2月，而2024年是2-3月，因此会拖累2025年1-2月出口增速，我们测算这一拖累幅度约1.5个百 分点。 "抢出口"的阶段性结束对出口扰动更明显，其一体现在对美国"抢出口"的结束，其二体现为对新兴市场 的协同供给类"抢出口"降温。 从国别来看，1-2月我国对美国的出口增速大幅回落12.5pct至3.2%。对新兴 国家和地区的出口回落幅度则更为显著，反映出我国提前进行境外供应链重组的进程放缓 ...