固定收益 | 动态跟踪 债市的核心问题不在供给，在需求 固定收益市场周观察 研究结论 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预 期；数据统计可能存在遗漏 报告发布日期 2026 年 01 月 12 日 | 齐晟 | 执业证书编号：S0860521120001 | | --- | --- | | | 香港证监会牌照：BXF200 | | | qisheng@orientsec.com.cn | | | 010-66210535 | | 杜林 | 执业证书编号：S0860522080004 | | | dulin@orientsec.com.cn | | | 010-66210535 | | 王静颖 | 执业证书编号：S0860523080003 | | | wangjingying@orientsec.com.cn | | | 021-63326320 | | 徐沛翔 | 执业证书编号：S0860525070003 | | | xupeixiang@orientsec.com.cn | | | 021-63326320 | | 配置重心继续放在短端：信用债市场周观 | ...

证 券 研 究 报 告 【债券周报】 商品交易再通胀，债市怎么走？ ——债券周报 20260111 债券研究 ❖ 一、债券市场经历"开门黑" 原因一：权益与商品行情强势压制债市。12 月 PMI 逆季节性回升，叠加"两 新"政策、房地产交易增值税等政策集中落地，开年宏观预期得以提振。上证 指数站稳 4000 点，万得全 A 累计上涨 5.1%。与此同时，2026 年财政继续发 力、投资回稳的预期仍在，再通胀交易在跨年前后有所升温。南华工业品指数 环比+2.5%，其中金属品种偏强。 原因二：年初国债发行规模较大，供给担忧升温。财政部公布 10 年以及 2 年 国债单只规模超 1700 亿，明显高于去年同期，引发市场供给担忧发酵。随后 1 年规模小幅下行至 1350 亿，当前国债发行符合 4%赤字率下的中性发行速 度，后续或有提速空间。1 月首周地方债招标不佳，但地方债与国债发行加点 已突破 20bp，后续关注货币财政配合控制发债成本的相关政策态度及操作。 原因三：基金冲量资金回流，赎回有所增加，对现券持续净卖出。出于内部考 核、外部竞争排名压力等诉求，年末基金存在规模冲量的现象，节后基金冲量 资金回流，信用债 ...

证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2026 年 1 月 11 日 [Table_Title] 逢高配置 [Table_Summary] ► 高波开局，利空情绪释放 新年第一周，债市经历了大幅的止盈或止损行情，这一现象在年初时 点，并不常见。异动背后，或多是情绪作祟，机构卖债的实际诉求可能并 非负债端出现了超预期波动，亦或是其他的短期用款需求。而是在 2025 年多轮调整行情的疤痕效应下，债市投资者对于眼前的各种不确定性或更 加敏感，普遍倾向于提前卸掉久期风险，年初轻装上阵。波动始于情绪， 也容易终于情绪，因而 8-9 日的债市初步修复，其实也并没有强利多逻辑 作为支撑。 观察机构久期变化，以代表性较强的利率债基久期中枢为参考，1 月 以来稳定版本（40 日滚动窗口）的久期中枢测算结果，从 3.58 年渐进回 落至 3.37 年，位于 2025 年以来 4.8%的较低分位数，且与低点 3.31 年相 差无几。灵敏版本（15 日滚动窗口）的久期中枢测算结果为 3.46 年，同 处于 2025年以来的地分位数 14.1%。两组数据均可反映，债市2026年开 局，便已经处于低风险状态，机构的担忧情 ...

[Table_Title] 1 月债市，抢占先机 [Table_Title2] 利率月报 从市场定价内容来看，12 月债市主要交易四大主题，一是中 央对次年的政策定调、二是短期内央行"宽货币"加码的可能性、 三是超长政府债供给占比、四是年末机构间的排名博弈。 ►基本面与资金面是年初债市行情的重要参考 复盘过去五年 1 月债市行情，长端利率的运行方向并不一 致，涨跌互现的背后，主要是基本面与资金面呈现出不同组合。 组合一是年初经济基本面向好，资金面逐步收敛，两种因素叠加 下，债市收益率逐步上行，典型的案例年份是 2021 年、2023 年、2025 年。组合二是年初基本面数据不及预期，货币政策靠前 发力，推动资金面进一步宽松，这一状态则对债市更为利好，典 型的案例年份是 2022 年、2024 年。 展望 2026，以史为鉴，基本面与资金面状态决定着债市行情 的底色，"宽货币"加力与具体落地形式依然是博弈重点。除此之 外，债市同样存在非季节性的定价考量，主要有以下四个关注。 ►关注点一：供给节奏 1 月政府债净供给压力在 1.3 万亿元左右。加总国债和地方 债，一季度政府债净融资规模约 4.00-4.12 万亿 ...

证券研究报告 【平安固收】2025年12月托管月报： 跨年后债券供给上升，市场承接力 面临考验 平安证券研究所固定收益团队 请务必阅读正文后免责条款 刘璐 投资咨询资格编号：S1060519060001 张君瑞 投资咨询资格编号：S1060519080001 2026年1月5日 核心摘要 4 1.1同业存单新增托管量明显下降，地方债小幅下降 2 25年11月新增债券规模同比下降。2025年11月，债券托管余额为193.57万亿元，同比增速为13.37%，较上月下降0.67个百 分点；11月新增托管规模为14397亿元，同比下降 8221亿元。 分券种：25年11月债券供给同比下降，主要受同业存单拖累。25年11月利率债新增托管量同比小降，其中国债和地方债 下降，政金债增加；11月公司信用债新增托管量同比增加374亿元，全靠产业债支撑。 分机构：25年11月银行明显多增配，其余投资者需求偏弱。25年11月10Y国债利率小幅上升3.7BP，银行明显多增配，其 余投资者普遍降仓位。考虑央行买断式逆回购后，25年11月商业银行债券投资同比多增9170亿元，银行增持政府债规模/ 政府债净供给为90.9%，明显上升且处于 ...

作者 分析师 瞿瑞 关注东方金诚公众号 获取更多研究报告 债市偏弱震荡，收益率曲线平坦化上移 ——利率债周报（2025.12.29-2026.1.4） 核心观点 ·· 时间 东方金诚 研究发展部 部门执行总监 冯琳 2026 年 1 月 5 日 上周债市延续震荡态势，收益率曲线有所走平。12 月 29 日当周，在山东地方债发行计划期限偏长、跨年资金成 本抬升，以及 12 月官方 PMI 数据好于预期等多重因素共 振影响下，年末市场情绪趋弱，债市延续弱势运行；元 旦假期后，公募基金费率新规正式落地且较市场预期宽 松，加之跨年后资金压力缓解，债市有所回暖。总体上 看，上周债市偏弱震荡，长债收益率整体小幅上行。短 债方面，尽管节前央行连续净投放，但受跨元旦假期扰 动，资金成本走高带动短端收益率明显上行，收益率曲 线转而呈现平坦化上移态势。 本周（1 月 5 日当周）债市预计维持偏弱震荡格局。尽 管公募基金费率新规落地及年初资金面宽松会对债市形 成一定支撑，但受财政靠前发力下地方债供给维持高位 且长债占比偏高，A 股春季行情预期升温或引发资金分 流，以及信贷开门红等利空因素压制，短期内债市仍将 延续偏弱震荡格局。 利 ...

债券研究 证 券 研 究 报 告 【债券深度报告】 1 月：重视全年票息布局 ——债券月度策略思考 ❖ 一、基本面：政策靠前，用法优化 政策层面，年末集中落地布局"开门红"。2026 年"两新"政策落地时点早于 去年一周，但总量上按首批资金等额外推全年规模或在 2500 亿左右，较 2025 年力度减弱。结构上，更侧重资金分配优化、诉求提高使用效率。地产"稳预 期"也在接续发力。展望 1 月，由于春节在 2 月中旬偏晚，1 月可能是经济"开 门红"重点发力的时间窗口，假期错位或对数据节奏有一定影响，重点关注年 初通胀、PMI、出口、信贷数据。 ❖ 二、货币条件：年初扰动增多，关注央行对冲 1、银行体系流动性压力或增大。资产端，今年春节在 2 月，1 月信贷投放或 更加靠前发力，或对资金面形成一定压力。负债端，高息存款到期或仍有部分 向非银"搬家"，一季度存单到期将超 7 万亿，显著高于往年同期水平。 2、央行态度与资金展望：扰动增多，重在央行操作思路的选择。（1）央行表 态偏"克制"，数量操作积极，年末资金定价偏宽松，或不急于降息。（2） 当前流动性平稳，不具备大幅回收的条件，春节时点靠后，1 月取现备付压力 ...

| 星期天 | 星期一 | 星期二 | 星期三 | 星期四 | 星期五 | 星期六 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | 1 (休) | 2 (休) | 3 | | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 | | | 9524亿元逆回购到期 缴准日 | 3125亿元逆回购到期 1M、2M和6M贴现国 债发行 | 5288亿元逆回购到期 3M贴现国债发行、2Y附息 国债发行 | | 通胀数据 美国非农就业数据 600亿元国库现金定存到 期 | | | 11 | 12 | 13 | 14 | 15 | 10Y附息国债发行 16 | 17 | | | 金融数据(12-15日) | 美国通胀数据 | 进出口数据 3M贴现国债发行、1Y附息 国债发行、30Y特别国债发 行 | 缴准日 | | | | 18 | 19 | 20 | 21 | 22 | 23 | 24 | | | 经济数据 70大中城市房价报告 | 纳税截止日 LPR报价 | 税期缴款 3M贴现国债发行、7Y附息 国债发行 | 税期缴款 | 日本央行议息会议 1500亿 ...

固 定 收 益 华福证券 2025 年 12 月 31 日 迷雾中酝酿曙光——1 月债券策略 团队成员 投资要点： 12 月债券市场受机构行为等因素影响仍然维持震荡格局。尽管资金面 进一步转松，但长端利率受限于对跨年后潜在利空的担忧，迟迟难以回落。 这些潜在的风险因素包括 Q1 政府债发行、信贷冲量对银行信贷的冲击、 公募新规的落地以及 A 股与商品价格的持续上行。尽管这些因素确实存在 不确定性，但目前来看，市场担忧的极端情形也未必会发生。 固 定 收 益 专 题 由于近年来政府债供给期限的不断拉长，明年超长债的供需矛盾可能 是当前市场担忧最大的潜在利空。尽管中央经济工作会议在财政方面并未 显示进一步大幅扩张的态度，2026 年赤字率可能维持在 4%，政府债供给 规模相较于 2025 可能仅会出现小幅扩张，但由于保费收入增速放缓、部分 大行银行账簿利率风险指标已接近监管阙值，央行购债或仍聚焦中短久期， 市场对 1 月地方债大规模发行后机构的承接能力仍然存在怀疑。 目前合计有 20 个地区公布了 Q1 计划，规模达到 16877 亿元，而它们 2025Q1 的实际发行规模 16672 亿元。如果比较其中 12 ...

作者 关注东方金诚公众号 获取更多研究报告 资金面宽松带动短债走强，收益率曲线进一步陡峭化 ——利率债周报（2025.12.22-2025.12.28） 核心观点 1.83%-1.88%区间内震荡运行，同时，跨年资金好转有望 支撑短债延续偏强态势，收益率曲线或进一步走陡。 分析师 瞿瑞 ·· 时间 东方金诚 研究发展部 部门执行总监 冯琳 2025 年 12 月 29 日 上周债市延续震荡格局，收益率曲线陡峭化程度加深。 上周一（12 月 22 日）公布的 12 月 LPR 报价维持不变， 市场宽松预期边际降温，债市随之小幅调整。周二起， 配置盘逐步入场，叠加 MLF 超量续作支撑年末资金面平 稳宽松，进而带动中短债大幅走强，并部分传导至长端。 不过，由于股市上涨，股债跷跷板效应显现，长债表现 受到一定压制。总体上看，上周债市整体震荡，中短债 收益率大幅下行，长债收益率则小幅上行，收益率曲线 进一步陡峭化。 本周（12 月 29 日当周）债市预计维持震荡运行。年末 债市未出现季节性集中抢配行情，一方面源于债的性价 比仍低于股，另一方面也因一季度开门红、股市春季躁 动以及财政发力的预期，导致机构对明年初债市判断 ...